李欣

自全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)出臺分層制度以來，投資人對于進(jìn)一步完善全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)市場功能、降低投資人信息收集成本，提高風(fēng)險控制能力，推進(jìn)市場創(chuàng)新等充滿期待。

然而，《財經(jīng)國家周刊》記者了解到，分層制度推出后，監(jiān)管層更多地將精力放在了自查、規(guī)范等一系列“存量監(jiān)管”政策的推進(jìn)上，相關(guān)配套制度優(yōu)化和推新未及預(yù)期，新三板創(chuàng)新層企業(yè)目前的處境可謂尷尬。

尷尬困境

進(jìn)入創(chuàng)新層，曾經(jīng)是很多新三板企業(yè)的夢想，但現(xiàn)實卻是，監(jiān)管從嚴(yán)加之配套制度遙遙無期，使得很多創(chuàng)新層企業(yè)正在遭遇諸多尷尬。

尷尬之一，是對財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)的維持。某創(chuàng)新層新三板公司總經(jīng)理坦言，目前實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展境況不佳，公司業(yè)務(wù)發(fā)展并不順?biāo)?，報表不好看，還要“維持業(yè)績”以求滿足創(chuàng)新層維持標(biāo)準(zhǔn)，實業(yè)發(fā)展與金融指標(biāo)雙重壓力下，企業(yè)很吃力，對當(dāng)初“沖層”有些后悔。

更有投資人表示，企業(yè)如果把大部分時間花在維持創(chuàng)新層指標(biāo)上，那么做實業(yè)的精力勢必有所分散，這對企業(yè)長期發(fā)展不利。

另外，相應(yīng)的軟實力要求同樣考驗著這些創(chuàng)新層企業(yè)。根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司分層管理辦法（試行）》第十二條規(guī)定，進(jìn)入創(chuàng)新層的掛牌公司除滿足相應(yīng)財務(wù)數(shù)據(jù)維持條件外，還應(yīng)當(dāng)滿足合格投資者不少于50人的要求。

僅這一個要求，新三板創(chuàng)新層公司就需要花費更多功夫。

2016年下半年以來，鑒于全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司嚴(yán)查新三板墊資開戶，要求券商對新三板合格投資者權(quán)限賬戶進(jìn)行自查后，新三板市場合格投資者群體出現(xiàn)收縮。

有券商營業(yè)部人士介紹，以往500萬元開戶標(biāo)準(zhǔn)下，投資人如果希望在T日實現(xiàn)在某券商開立新三板投資賬戶，那么須于T-1日在該券商賬戶保有總額在500萬元的證券和資金。T日開戶完成后，投資人即可將賬戶中的現(xiàn)金轉(zhuǎn)出。但如今，T日開戶完成后，資金不能動，須在T+1日才可轉(zhuǎn)出。

這意味著，按照現(xiàn)有規(guī)范，創(chuàng)新層企業(yè)找齊50名合格投資者難度增加，而維持其合格投資人身份并長期持有該公司股票也需要耗費公司更多的精力。

特別是對于選擇標(biāo)準(zhǔn)一和標(biāo)準(zhǔn)二進(jìn)入創(chuàng)新層的新三板公司而言，這類公司沒有參與做市交易，股權(quán)相對集中。

“如果不做市，找到這么多高凈值的投資人并維持也非易事。更何況，股東多了且過于分散，給那些經(jīng)驗有限的新三板公司董秘也帶來麻煩，公司開股東會也不如此前（未分層前）便利。一旦啟動相關(guān)并購計劃，股權(quán)分散還需要公司管理人‘天南海北地找尋股東?！鄙鲜鐾顿Y人說。

維持標(biāo)準(zhǔn)不易，導(dǎo)致現(xiàn)在一些創(chuàng)新層公司們已經(jīng)與投資人達(dá)成一定默契。即希望在2017年分層評選前，找到大買家，通過被并購的方式離開新三板，又或回到基礎(chǔ)層潛心做業(yè)務(wù)。

更為嚴(yán)峻的是，2016年下半年以來，新三板企業(yè)融資需求正在不斷提升，但包括創(chuàng)新層在內(nèi)的新三板企業(yè)的融資境遇亦不理想。

安信證券統(tǒng)計顯示，三季度以來，單月定增預(yù)案擬募集資金依然維持在高位，單月定增預(yù)案次數(shù)在今年屢創(chuàng)新高，新三板企業(yè)融資需求裂口在最近三個月里尤為明顯?，F(xiàn)實情況是，三季度內(nèi)單月募集資金不足百億元，而在之前的一年時間里，單月募集資金超百億卻是新三板定增融資的常態(tài)。

等風(fēng)來

和君集團(tuán)合伙人、君為資本創(chuàng)始合伙人曾喬認(rèn)為，上述情況與當(dāng)前整個宏觀資本市場環(huán)境不無關(guān)聯(lián)。但從長期看，一方面需要新三板政策制度的進(jìn)一步落地，另一方面，更重要的是需要新三板企業(yè)自身的戰(zhàn)略升級，資本能力的發(fā)育，甚至包括資本團(tuán)隊的建設(shè)。

但他也坦言，雖然未來新三板門檻的提高，一些規(guī)模較小、成長性差、模式較傳統(tǒng)的企業(yè)登陸新三板會更加困難，但相比之下，和IPO的成本和難度相比，新三板仍然是未來具備產(chǎn)業(yè)理想的中小微企業(yè)登陸資本市場的首選。

但更加重要的問題是掛牌之后怎么辦？如何利用新三板完成戰(zhàn)略升級、新三板如何能夠切實地加速企業(yè)發(fā)展、如何成本可控地完成掛牌后的合規(guī)、如何開展圍繞新三板的產(chǎn)融互動等等。

曾喬稱，這些問題，是比掛牌或者進(jìn)創(chuàng)新層更重要的問題，也是當(dāng)前新三板企業(yè)無法再加速自己成長的癥結(jié)所在。新三板市場周期不好，政策不完善，制度不成熟等都是重要原因，但更重要的是大多數(shù)新三板企業(yè)的資本運營能力發(fā)育不起來，團(tuán)隊發(fā)育不起來，這是更加本質(zhì)的問題。

2016年下半年以來，新三板企業(yè)融資需求正在不斷提升但包括創(chuàng)新層在內(nèi)的新三板企業(yè)的融資境遇亦不理想。

記者還了解到，進(jìn)入創(chuàng)新層的新三板企業(yè)的確有生存吃力的煩惱，有政策未落地的失望，但也有全力推進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合、力求收益最大化的企業(yè)主，更有業(yè)務(wù)不受影響仍在練內(nèi)功的中堅份子。

另有投資人表示，雖然不可避免地遇到上述問題，但由于進(jìn)入創(chuàng)新層的企業(yè)整體利潤水平尚可，如果真想賣掉（被并購），也并不困難。

據(jù)了解，該投資人早先入股了一家新三板公司，后者順利進(jìn)入創(chuàng)新層。分層制度推出以來，由于面臨上述尷尬，也多次考慮并購?fù)顺觥?/p>

“本想年內(nèi)尋找縮小范圍，明年年初再推進(jìn)?？蓻]想到公司被并購的需求一放出，已有20多家公司對此標(biāo)的感興趣?！彼f，對于A股上市公司而言，利潤和業(yè)績的指標(biāo)更嚴(yán)格，企業(yè)通過外延式并購實現(xiàn)業(yè)績持續(xù)增長的需求更為迫切。

有券商新三板業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對記者表示，如今券商尋找推薦上市的標(biāo)的時，亦更加理性。對于券商而言，推薦企業(yè)上市的收益中，掛牌費用只是其中一小部分，如果企業(yè)運轉(zhuǎn)良好，并有后續(xù)融資推進(jìn)，才是券商的盈利點。

“特別是2016年年內(nèi)有望突破一萬新三板掛牌企業(yè)的預(yù)期下，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司對于新三板掛牌企業(yè)也更注重質(zhì)量?！鄙鲜鋈耸繉τ浾弑硎?，以往新三板掛牌申報過程中，一些反饋意見比較原則，而目前已經(jīng)更為細(xì)致且往往需要兩三輪反饋方可通過。

“每個公司進(jìn)創(chuàng)新層的初衷雖然不同，但如果只是單純的維持指標(biāo)，而不是從企業(yè)發(fā)展角度考慮問題，很傻很天真?！庇袡C(jī)構(gòu)投資人表示，做好企業(yè)本身才是企業(yè)發(fā)展的首要條件。未來，無論是收購、并購、IPO，又或其它制度預(yù)期推出時，企業(yè)才可能真正借勢借力走得更遠(yuǎn)。

企巢新三板學(xué)院院長程曉明看來，相比沖層，創(chuàng)新層的維持標(biāo)準(zhǔn)并不難達(dá)到，僅是沖層標(biāo)準(zhǔn)“打六折”。且從長期看，創(chuàng)新層的標(biāo)準(zhǔn)會越來越市場化，創(chuàng)新層企業(yè)的財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)也會有所降低。

9月20日，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見》，要求進(jìn)一步完善創(chuàng)業(yè)投資退出機(jī)制，拓寬創(chuàng)業(yè)投資市場化退出渠道……鼓勵創(chuàng)業(yè)投資以并購重組等方式實現(xiàn)市場化退出，規(guī)范發(fā)展專業(yè)化并購基金。

多位長期關(guān)注新三板市場發(fā)展的人士表示，上述政策長期來看對新三板是重大利好，但短期具體政策落地仍需要時間。練內(nèi)功，是當(dāng)下企業(yè)所必須的。