中國外匯交易中心11月11日公布的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)天人民幣對美元匯率的離岸和在岸中間價，均跌破6.8關(guān)口（截至11月23日，兩個匯率均已突破6.9—編者注），在這個時刻，中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一邊是“雙11”的買買買，另一邊是人民幣貶貶貶的局面。

2015年8月10日，人民幣兌美元匯率為6.1162元，到2016年11月11日，人民幣兌美元的中間價報6.8115元，15個月來人民幣兌美元匯率累計下跌超過10%，創(chuàng)下6年來的新低。時隔一周以后，11月18日，人民幣對美元匯率中間價報6.8796元，較前一個交易日下調(diào)104基點，已連續(xù)11日下調(diào)，為2005年6月以來最長連跌。

對此，人們不禁擔(dān)心，隨著全球最大的“黑天鵝”事件出現(xiàn)—特朗普贏得大選，美聯(lián)儲加息預(yù)期升溫，美元繼續(xù)走強(qiáng)，人民幣匯率下跌趨勢還hold住嗎？

超發(fā)貨幣讓紙幣貶值

影響一種貨幣匯率水平變化的因素有多種，主要有國家的經(jīng)濟(jì)狀況、利率水平、貨幣發(fā)行規(guī)模，以及貨幣需求狀況，或人們對持有該貨幣的信心如何等等。相關(guān)的匯率理論有購買力平價論、利率平價論、貨幣論和匯兌心理說等。

自2015年8月11日人民幣兌美元匯率出現(xiàn)較大幅度貶值以來，我國政府官員和學(xué)者多次表示：人民幣不存在持續(xù)貶值的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，但是時至今日已經(jīng)一年多了，人民幣兌美元的匯率仍在一波一波下行。從我國的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況來看，近幾個月的數(shù)據(jù)表現(xiàn)不錯，似有見底企穩(wěn)的趨勢。按理說，人民幣兌美元的匯率也應(yīng)該表現(xiàn)良好，至少應(yīng)該表現(xiàn)相對穩(wěn)定，然而其市場表現(xiàn)卻讓人感到意外。

從我國的利率水平來看，人民幣利率水平要高于美國、日本以及歐洲大多數(shù)國家。因此，按利率平價理論，也不存在人民幣兌美元匯率下跌的理由。

從貨幣的發(fā)行狀況來看，按即時的匯率計算，我國的M2規(guī)模在2011年的時候就超過美國的M2規(guī)模了，當(dāng)年我國的GDP總額按美元計是美國GDP的60%，這一數(shù)據(jù)顯示人民幣發(fā)行過多了。由于當(dāng)時我國經(jīng)濟(jì)增長較快，人民幣國際化進(jìn)程剛剛開始，超發(fā)的貨幣量對匯率影響不大，人民幣兌美元的匯率還是相當(dāng)穩(wěn)定的，表現(xiàn)為穩(wěn)中有升。

但是，隨著我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，與此同時人民幣國際化進(jìn)程加快，人民幣兌美元的離岸中間價就開始變化了。在金屬貨幣時代，因為貨幣具有實際價值，超發(fā)的貨幣可以退出流通，執(zhí)行財富儲藏手段職能。但是進(jìn)入完全的紙幣制度時代后，情況就不一樣了，由于紙幣本身沒有價值，靠國家信用背書而得以流通。

可以說，金本位下的貨幣因為有價值而流通，而紙幣本位下的紙幣是因為流通才有價值。正因為如此，超發(fā)的紙幣只能有兩種結(jié)果：一是隨著經(jīng)濟(jì)增長和貨幣需求增大而被吸收，實現(xiàn)貨幣供求均衡，穩(wěn)定紙幣交換價值;二是當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長速度放慢，不能有效吸收超發(fā)的貨幣時，紙幣只能貶值。

紙幣對內(nèi)貶值或?qū)ν赓H值，都是消溶超發(fā)貨幣的辦法，但是在開放經(jīng)濟(jì)條件下，紙幣對外貶值會導(dǎo)致外匯流失，資本外逃，侵蝕國家的財富，而這一局面似乎正在發(fā)生。我國現(xiàn)在面臨房價暴漲，人民幣兌美元匯率持續(xù)下跌現(xiàn)象共存的主要原因就是貨幣超發(fā)了。大量的事實說明，貨幣超發(fā)必然導(dǎo)致貨幣貶值，只是時間早晚而已。

不要忽視市場的心理

根據(jù)匯兌心理說，人們對貨幣的信心如何，也會影響貨幣的匯率變動。當(dāng)人們對某種貨幣信心不足時，會導(dǎo)致該貨幣貶值，而人們對貨幣具有信心時，該貨幣的匯率則表現(xiàn)穩(wěn)定。

引發(fā)人們對某種貨幣信心不足的原因是多種多樣的。有的是對發(fā)行貨幣的政府不信任，此時即使貨幣沒有超發(fā)，人們也不愿持有這種貨幣，該貨幣必然會出現(xiàn)大幅度貶值，例如1948年國民黨政府搞“金圓券改革”，推出一個月不到，金圓券就開始迅速貶值。再比如1997年7月泰銖大幅度貶值70%，也是泰國老百姓對泰國政府穩(wěn)定泰銖匯率的能力失去信心而大量搶購美元所致。

人民幣兌美元匯率在“雙11”擊穿6.8，和特朗普贏得美國大選有一定的關(guān)系。由于特朗普在競選中表示要加大支出，調(diào)低稅率，使人們預(yù)期美元會進(jìn)一步走強(qiáng)。此外，特朗普提出要對中國出口到美國的貨物征收45%的關(guān)稅，又使市場預(yù)期人民幣將進(jìn)一步走軟，導(dǎo)致人民幣兌美元匯率下挫。當(dāng)人們感到貨幣購買力不穩(wěn)，急于尋找能保值的投資資產(chǎn)，在缺乏更好的可投資品時，人們自然就將房產(chǎn)作為投資首選對象，導(dǎo)致房價暴漲，又進(jìn)一步強(qiáng)化人們的貶值預(yù)期。

“雙11”買買買和人民幣匯率貶貶貶同時出現(xiàn)，也在一定程度上反映了人們面對貨幣貶值壓力而增強(qiáng)了購買動力?！半p11”購物狂歡，可以暫時拉動消費，營造擴(kuò)大消費的氛圍，但這不一定是真正的有效需求，其中有一部分是在透支未來的消費能力。不少人在去年“雙11”購物節(jié)買的東西，到現(xiàn)在還沒有使用，甚至還沒有打開快遞的包裹。

匯兌心理說，既揭示了貨幣匯率下跌的心理原因，也說明了如果能穩(wěn)定人們的預(yù)期，也能維持貨幣的匯率穩(wěn)定。1997年東南亞金融危機(jī)爆發(fā)后，我國周邊國家的貨幣紛紛競相貶值，使我國出口受到很大的影響，外界紛紛認(rèn)為人民幣匯率必然下降，華南一些地區(qū)還出現(xiàn)人民幣兌美元的黑市匯率達(dá)到10：1以上的現(xiàn)象。

但是，就是在這種內(nèi)外雙重壓力下，我國政府和央行多次堅定地表示：人民幣不會貶值，給市場發(fā)出明確的信號，使人民幣匯率得以保持穩(wěn)定，不僅對拯救亞洲金融危機(jī)起到了力挽狂瀾的作用，也確立了中國是一個負(fù)責(zé)任大國的形象，贏得其他國家的尊重。

正反兩方面的歷史事實說明，在非常時期政府的決心和行動能夠穩(wěn)定市場預(yù)期，穩(wěn)定人民幣匯率。當(dāng)然，要想徹底消除貶值預(yù)期，最好的辦法是實現(xiàn)人民幣自由浮動，讓人民幣匯率充分反映市場供求，讓外匯市場發(fā)揮外部風(fēng)險緩沖器的作用。但這是人民幣匯率制度改革的長期目標(biāo)，要在中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的過程中實現(xiàn)。如果現(xiàn)在實行人民幣自由浮動，人民幣匯率將會出現(xiàn)進(jìn)一步快速下跌，我國的外匯儲備將會流失更多，深化改革的戰(zhàn)略設(shè)想將會遇到更加復(fù)雜的障礙。

貨幣政策關(guān)乎幣值穩(wěn)定，關(guān)乎國家和人民財產(chǎn)的安全，有關(guān)部門更不可掉以輕心。盡管我國經(jīng)濟(jì)增長速度下行，但仍高于其他絕大多數(shù)國家，只要央行堅持真正穩(wěn)健的貨幣政策，就能緩解人民幣匯率下跌的壓力，甚至能hold住人民幣匯率下跌的趨勢。