高杠桿的背后則是全社會(huì)的高額負(fù)債，其結(jié)果就是，硬生生地把中國(guó)從儲(chǔ)蓄型經(jīng)濟(jì)變成了今天這樣的高負(fù)債經(jīng)濟(jì)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)正面臨著自1979年改革開(kāi)放以來(lái)最為嚴(yán)重的金融風(fēng)險(xiǎn)。

家“十三五”規(guī)劃專家、復(fù)旦大學(xué)世界經(jīng)濟(jì)研究所教授

中國(guó)的房地產(chǎn)價(jià)格在最近一段時(shí)間里出現(xiàn)了近乎瘋狂的上漲。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局9月份的統(tǒng)計(jì)，全國(guó)70座大城市新建住房?jī)r(jià)格平均同比上漲9.2%，上海房?jī)r(jià)同比上漲31.2%，廈門(mén)同比上漲43.8%。這些驚人的數(shù)字告訴我們，中國(guó)的房產(chǎn)泡沫已經(jīng)到了難以持續(xù)的地步，若是不加以控制，極有可能引發(fā)房產(chǎn)或金融危機(jī)。

為此，自10月份以來(lái)，房?jī)r(jià)漲幅偏高的地方政府紛紛推出了限購(gòu)政策，來(lái)遏制價(jià)格上漲過(guò)快的樓市。這樣的做法能否有效化解中國(guó)已經(jīng)形成的、且非常嚴(yán)重的房地產(chǎn)泡沫，是一個(gè)需要認(rèn)真加以研究的問(wèn)題。

土地供給制度的缺陷不小

根據(jù)價(jià)格原理，任何商品的價(jià)格上漲都源于需求過(guò)剩，即供給的增加趕不上需求的增加。所以，我們不妨從供給與需求兩個(gè)角度，來(lái)尋找中國(guó)中心大城市房?jī)r(jià)瘋狂上漲的原因。

從供給來(lái)看，至少有以下幾個(gè)因素推動(dòng)了房?jī)r(jià)的上漲：第一，國(guó)家土地供應(yīng)有紅線約束。這個(gè)紅線約束就是國(guó)家對(duì)可耕地?cái)?shù)量的控制。由于存在這個(gè)約束，就會(huì)產(chǎn)生土地價(jià)格上漲的預(yù)期。這個(gè)約束越是趨于剛性，這種預(yù)期也就會(huì)變得越發(fā)強(qiáng)烈。因此，想要從根本上改變房?jī)r(jià)單邊上漲的預(yù)期，只有適當(dāng)增加紅線彈性才是可取的。其實(shí)，就今天中國(guó)的情況來(lái)看，增加紅線彈性的空間是存在的。

首先，中國(guó)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)率還有大幅提高的空間，原因就在于中國(guó)大部分農(nóng)村還處在前工業(yè)化的小農(nóng)生產(chǎn)方式，若是能夠通過(guò)土地使用權(quán)流轉(zhuǎn)，轉(zhuǎn)變成為現(xiàn)代大農(nóng)業(yè)，那么農(nóng)業(yè)產(chǎn)出將會(huì)產(chǎn)生突破性的增長(zhǎng)，從而就可以給紅線帶來(lái)彈性。

其次，中國(guó)的人口增長(zhǎng)率已經(jīng)出現(xiàn)下降的趨勢(shì)，人均收入也在以較快的速度提升，從而對(duì)糧食的絕對(duì)需求和相對(duì)需求都有下降的趨勢(shì)，這也為增加紅線彈性提供了很大的空間。并且，從長(zhǎng)期來(lái)看，隨著人口增長(zhǎng)率的下降，人們對(duì)住宅的需求也是會(huì)趨于下降的，從而耕地?cái)?shù)量是動(dòng)態(tài)可調(diào)整的。

第二，土地配置中的價(jià)格歧視。這種歧視表現(xiàn)為工業(yè)用地可以低價(jià)租賃，而用于住宅建設(shè)的商業(yè)用地則需高價(jià)租用。存在于不同性質(zhì)用地中的價(jià)格歧視，是由中國(guó)地方政府追求政績(jī)的目標(biāo)函數(shù)所決定的。地方政府官員的職務(wù)升遷在很大的程度上取決于能力，顯示官員能力的顯性指標(biāo)當(dāng)然是“政績(jī)”，出眾的政績(jī)表現(xiàn)為地方社會(huì)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)。為此，就需要招商引資發(fā)展經(jīng)濟(jì)，并且會(huì)選擇效率較高的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目來(lái)增加本地稅收，然后用于社會(huì)發(fā)展之所需。這是一種良性的“激勵(lì)相容”機(jī)制。

但是，分稅制改革后，地方政府的這種激勵(lì)不再存在。在大部分稅收歸中央政府的情況下，做大經(jīng)濟(jì)規(guī)模（GDP）比做好產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目更為重要，做好項(xiàng)目的稅收歸中央，做大經(jīng)濟(jì)規(guī)模的政績(jī)則屬于地方。于是，通過(guò)發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)來(lái)增加投資和經(jīng)濟(jì)規(guī)模，并借助于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)來(lái)增加地方財(cái)稅收入，就成為地方政府“理性”的選擇。為達(dá)此目標(biāo)，就必須對(duì)房地產(chǎn)業(yè)商業(yè)用地，推行高價(jià)拍賣的價(jià)格歧視政策。

在這種政策背后，我們可以觀察到以下兩個(gè)結(jié)果：一是地方政府與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的激勵(lì)相容，地價(jià)上漲帶來(lái)地方政府土地拍賣收入的增加，同時(shí)也使得房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商可以獲得更多銀行融資，因?yàn)樽鳛殂y行融資抵押品的土地價(jià)格上漲了，這既是導(dǎo)致廣義貨幣供應(yīng)量持續(xù)上升的重要因素，也是造成全社會(huì)資源過(guò)多集中在房地產(chǎn)業(yè)、導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)惡化與資源錯(cuò)配的主要原因；

二是購(gòu)房居民的收入被地方政府再分配。其中的傳導(dǎo)路徑是這樣的，中央政府通過(guò)分稅制改革對(duì)地方政府的收入進(jìn)行再分配，地方政府則通過(guò)土地價(jià)格與房?jī)r(jià)上漲對(duì)居民收入進(jìn)行再分配，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商通過(guò)杠桿獲得了超額利潤(rùn)，而購(gòu)房居民則因房?jī)r(jià)上漲而不得不增加負(fù)債。隨著居民負(fù)債率的上升，國(guó)民儲(chǔ)蓄持續(xù)下降，作為國(guó)內(nèi)總需求的投資和消費(fèi)雙雙趨于下降，最終帶來(lái)的結(jié)果自然是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的下行。

第三，現(xiàn)行的土地拍賣制度也是推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲的動(dòng)力所在。曾經(jīng)采取過(guò)的土地批租制度產(chǎn)生了嚴(yán)重的腐敗問(wèn)題，為了解決這個(gè)問(wèn)題，便采取了市場(chǎng)化的土地拍賣制度。但是，這又產(chǎn)生了兩個(gè)新的問(wèn)題：一是在土地供給被賣方（政府）壟斷的情況下，不可能形成真正的市場(chǎng)化交易，地方政府可以通過(guò)控制土地上市的數(shù)量，以及由其控制的城投公司等機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)托市的方法來(lái)推高地價(jià)；

二是在房?jī)r(jià)預(yù)期看漲的情況下，推行市場(chǎng)化拍賣制度，會(huì)帶來(lái)土地價(jià)格自我實(shí)現(xiàn)的上漲效應(yīng)。由此產(chǎn)生的后果是，腐敗變成了壟斷，由壟斷造成的地價(jià)上漲帶來(lái)了更大的社會(huì)福利損失。所以，正確的做法應(yīng)該是按照公允會(huì)計(jì)價(jià)格來(lái)拍賣公共土地，在公允會(huì)計(jì)價(jià)格形成的過(guò)程中，至少需要導(dǎo)入經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)、居民收入的動(dòng)態(tài)變化，以及土地的開(kāi)發(fā)成本等因素，現(xiàn)在這種賣方壟斷、買(mǎi)方“自由”競(jìng)價(jià)的方法，并不是真正的市場(chǎng)化土地拍賣制度，由這種制度帶來(lái)的只能是地價(jià)暴漲。

是金融危機(jī)，而非經(jīng)濟(jì)危機(jī)

現(xiàn)在我們?cè)賮?lái)分析需求方面的問(wèn)題。從需求角度來(lái)看，房?jī)r(jià)上漲與以下幾個(gè)因素有關(guān)：

第一，2008年危機(jī)以來(lái)，世界進(jìn)入廉價(jià)貨幣時(shí)代。2008年的危機(jī)是金融危機(jī)，金融危機(jī)與經(jīng)濟(jì)危機(jī)并不完全一樣。經(jīng)濟(jì)危機(jī)大都是周期性的，由于儲(chǔ)蓄還在，只要有企業(yè)家精神，危機(jī)很容易恢復(fù)。但是，金融危機(jī)就不同了，這種危機(jī)在本質(zhì)上是債務(wù)危機(jī)，造成危機(jī)的原因就是資不抵債，因此，危機(jī)發(fā)生就意味著儲(chǔ)蓄的耗盡。

所以，為了恢復(fù)危機(jī)，就必須增加廣義貨幣的供給，否則，即使企業(yè)家想要通過(guò)創(chuàng)新來(lái)擺脫困境，也會(huì)面臨難以逾越的現(xiàn)金預(yù)付約束。從2009年美國(guó)開(kāi)始的量化寬松貨幣政策，到今天全世界央行的負(fù)利率政策，不僅告訴我們克服一場(chǎng)金融危機(jī)有多難，而且再也清楚不過(guò)地表明世界確實(shí)已經(jīng)處于廉價(jià)貨幣時(shí)代。隨著貨幣供應(yīng)量的增加，包括房?jī)r(jià)在內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格自然會(huì)趨于上漲。

第二，央行貨幣政策的目標(biāo)過(guò)于狹義。根據(jù)早已深入人心的慣例，世界各國(guó)央行的政策目標(biāo)是保持價(jià)格穩(wěn)定、控制通貨膨脹。這種過(guò)于狹義的貨幣政策目標(biāo)，既是2007年美國(guó)次貸危機(jī)發(fā)生的重要原因之一，也是今天世界各國(guó)央行繼續(xù)執(zhí)行過(guò)度寬松貨幣的根源所在。資產(chǎn)價(jià)格一旦處于央行政策視野之外，那么房地產(chǎn)價(jià)格上漲不僅不會(huì)引起央行的重視，反而會(huì)被貨幣當(dāng)局當(dāng)做一個(gè)安全的貨幣池，從而會(huì)誘惑央行進(jìn)一步增加貨幣供給。

第三，對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格上漲的單邊預(yù)期。除了以上這些宏觀因素之外，導(dǎo)致房?jī)r(jià)非理性上漲的市場(chǎng)因素就是人們對(duì)于房?jī)r(jià)的單邊上漲預(yù)期。這種預(yù)期源于對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的錯(cuò)誤理解。房地產(chǎn)市場(chǎng)沒(méi)有一般均衡，只有分離均衡，導(dǎo)致這種情況發(fā)生的原因就在于房產(chǎn)是一種不可分割的資產(chǎn)，所以不能分拆購(gòu)買(mǎi)。

房產(chǎn)的這種屬性就決定了不是所有人都可以進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)的，想要進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)就要具有越過(guò)閾值的能力，那就是能夠支付“首付”的能力。正因?yàn)橛羞@樣的閾值存在，所以任何國(guó)家的房地產(chǎn)市場(chǎng)都不會(huì)有一般均衡，只會(huì)有分離均衡。

分離均衡意味著房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)因?yàn)槿藗兪杖胨降母叩团c期限差別而分割成為三個(gè)市場(chǎng)：其一，是高收入者才可以入市的商品房市場(chǎng)；其二，是只有低收入階層才可以進(jìn)入的廉租房市場(chǎng)；其三，是為工資收入較高，但工作年限較短、儲(chǔ)蓄不足首付的人群提供居住便利的租房市場(chǎng)。

毫無(wú)疑問(wèn)，為了實(shí)現(xiàn)分離均衡，就必須有三種不同的供給者提供三種不同種類的房產(chǎn)，來(lái)滿足這三種不同性質(zhì)的需求，它們分別是：房產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，地方政府，房產(chǎn)出租商，由此分別形成商品房市場(chǎng)、廉租房市場(chǎng)和租房市場(chǎng)的均衡。但是，中國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況是，廉租房市場(chǎng)和租房市場(chǎng)的供給嚴(yán)重缺失。地方政府為了從土地使用權(quán)出售中獲得較高收入，一般不會(huì)根據(jù)低收入者的需求來(lái)提供足夠數(shù)量的廉租房，借以實(shí)現(xiàn)低收入者住房市場(chǎng)的均衡。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商也不會(huì)負(fù)債建造只租不售的房子，通過(guò)長(zhǎng)期出租來(lái)收回成本，以及微薄的本金利潤(rùn)。

這樣一來(lái)，整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)中有供給彈性的就只剩下商品房市場(chǎng)，當(dāng)人們錯(cuò)誤地把房地產(chǎn)市場(chǎng)當(dāng)做一個(gè)一般均衡的市場(chǎng)來(lái)對(duì)待，進(jìn)而把那些因?yàn)楣┙o剛性而無(wú)法得到出清的低收入者的需求和儲(chǔ)蓄不足首付的人群的需求，加總到商品房市場(chǎng)中去的時(shí)候，便會(huì)產(chǎn)生商品房市場(chǎng)需求大于供給的假象，從而形成房?jī)r(jià)單邊上漲的錯(cuò)誤預(yù)期。這種預(yù)期一旦形成，就會(huì)形成整個(gè)社會(huì)“買(mǎi)漲不買(mǎi)跌”的羊群效應(yīng)，從而導(dǎo)致房?jī)r(jià)泡沫化上漲。

根據(jù)以上的分析不難發(fā)現(xiàn)，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)做一般均衡解讀所造成的、將不同類型需求加總的錯(cuò)誤，實(shí)際上就是犯了把“居者有其屋”簡(jiǎn)單等同于居者都要買(mǎi)房的錯(cuò)誤。這一錯(cuò)誤很有可能衍生出另外一個(gè)錯(cuò)誤，那就是很多低收入者期盼房?jī)r(jià)下跌來(lái)解決其住房問(wèn)題。但是，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)告訴我們，房?jī)r(jià)下跌很可能帶來(lái)金融危機(jī)，一旦危機(jī)發(fā)生，低收入者的金融約束只會(huì)加強(qiáng)、不會(huì)寬松，原因就在于他們極有可能遭遇失業(yè)的厄運(yùn)。所以，在任何國(guó)家，低收入者的居住問(wèn)題從來(lái)都不是通過(guò)商品房市場(chǎng)來(lái)解決的，而是要通過(guò)政府提供廉租房才能得到有效的解決，這就叫分離均衡。由此可以得出的政策結(jié)論是，想要房?jī)r(jià)回歸理性，政府就必須承擔(dān)起提供廉租房的責(zé)任。

第四，房地產(chǎn)的商品屬性變成了金融屬性。這一屬性變化源于中國(guó)投資渠道的匱乏。中國(guó)缺乏穩(wěn)定性好、收益可觀的資本市場(chǎng)：中國(guó)的債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，因?yàn)檎矚g征稅，而不是發(fā)債；中國(guó)的股票市場(chǎng)不能做多，只能做空，因?yàn)楦鶕?jù)政府產(chǎn)業(yè)政策審批上市的公司大都缺乏盈利能力，不具有投資價(jià)值，從而使得股票市場(chǎng)的基本面有利于做空、而不是做多。于是，無(wú)處可去的資金便會(huì)前赴后繼地流向房產(chǎn)市場(chǎng)，由此形成的投資和投機(jī)需求很快就把原本用于居住的房產(chǎn)變成了金融資產(chǎn)。房產(chǎn)的屬性一旦由商品變成金融品，那么就必定會(huì)走上自我強(qiáng)化的上漲之路。

第五，貨幣貶值。貨幣貶值歸根到底是由經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降所造成的。在今天這樣的全球化時(shí)代，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降會(huì)引起資本外流和儲(chǔ)備下降，從而導(dǎo)致貨幣對(duì)外貶值。在經(jīng)濟(jì)下行的情況下，央行有必要采取較為寬松的貨幣政策，但在儲(chǔ)備（此為央行資產(chǎn)）以及基礎(chǔ)貨幣（此為央行負(fù)債）供給下降的時(shí)候，就只能通過(guò)貨幣創(chuàng)造來(lái)增加流動(dòng)性，于是就會(huì)發(fā)生信用貨幣替代基礎(chǔ)貨幣的現(xiàn)象，即增加M1和M2來(lái)對(duì)沖由基礎(chǔ)貨幣M0供給下降所造成的貨幣緊縮效應(yīng)，而這又會(huì)導(dǎo)致本幣的對(duì)內(nèi)貶值。

在貨幣對(duì)外與對(duì)內(nèi)同時(shí)貶值的時(shí)候，假如沒(méi)有有效的資本市場(chǎng)來(lái)幫助擁有貨幣資產(chǎn)（儲(chǔ)蓄）的人們對(duì)沖貨幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)，銀行又不能給予存款人以正利率，那么與其持幣存款遭受負(fù)利率的損失，還不如向銀行貸款，利用杠桿去買(mǎi)房子。

摧毀技術(shù)進(jìn)步，扭曲財(cái)富分配

由以上這些來(lái)自于供求兩個(gè)方面的因素所造成的房?jī)r(jià)泡沫化、非理性上漲，已經(jīng)給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了較大的負(fù)面影響，具體說(shuō)來(lái)，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

第一，宏觀經(jīng)濟(jì)陷入流動(dòng)性陷阱。房地產(chǎn)市場(chǎng)就像一個(gè)巨大無(wú)比的黑洞，吞噬著全社會(huì)的流動(dòng)性，個(gè)人儲(chǔ)蓄、企業(yè)資金以及銀行貸款持續(xù)流向房地產(chǎn)業(yè)，從而造成旨在穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的擴(kuò)張性貨幣政策一再失效。

更為可怕的是，流向房地產(chǎn)市場(chǎng)的資金，不管是購(gòu)房者，還是開(kāi)發(fā)商，都是帶著杠桿的，由此產(chǎn)生的后果便是杠桿率越高，房?jī)r(jià)漲的越快，房?jī)r(jià)越高便需要更高的杠桿率，而高杠桿的背后則是全社會(huì)的高額負(fù)債。其結(jié)果就是，硬生生地把中國(guó)從儲(chǔ)蓄型經(jīng)濟(jì)變成了今天這樣的高負(fù)債經(jīng)濟(jì)，這不僅會(huì)制約中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，而且還帶來(lái)了發(fā)生債務(wù)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

第二，擴(kuò)大收入分配差距。收入差距不可能完全被消除，因?yàn)槿藗兊娜肆Y本和創(chuàng)造財(cái)富的能力是有差別的。合理的收入差距反而有可能成為人們努力工作、增加人力資本投資的激勵(lì)。從這個(gè)角度來(lái)講，公平的收入分配，以及廣泛的收入再分配政策并不可取，因?yàn)檫@樣的政策會(huì)帶來(lái)負(fù)面的激勵(lì)。

但是，由房?jī)r(jià)上漲帶來(lái)的收入分配差距擴(kuò)大卻是非常有害的，因?yàn)檫@與人們的勤勞和努力幾乎沒(méi)有什么關(guān)系，只與人們獲取杠桿的能力有關(guān)。社會(huì)收入分配差距擴(kuò)大會(huì)對(duì)社會(huì)穩(wěn)定產(chǎn)生沖擊，引發(fā)各種矛盾，從而會(huì)迫使政府推行各種各樣的收入再分配政策。

然而，經(jīng)驗(yàn)表明，社會(huì)收入再分配的政策效應(yīng)大都是負(fù)面的，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策永遠(yuǎn)要優(yōu)于收入再分配政策。從這樣的意義上講，先以房地產(chǎn)業(yè)作為支柱產(chǎn)業(yè)來(lái)“推動(dòng)”經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，然后再用收入再分配政策來(lái)“公平”收入分配的政策組合，實(shí)在是一種糟糕的組合。

第三，極高的環(huán)境成本。工業(yè)化會(huì)帶來(lái)環(huán)境成本，但是，今天中國(guó)環(huán)境惡化，在很大的程度上是由過(guò)度發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)造成的。在地價(jià)不斷上漲的壓力下，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商為增加盈利，自然傾向于提高容積率，為了提高容積率，就需要蓋高樓，于是就要使用大量建材，包括鋼筋、水泥、玻璃等等，正是這些產(chǎn)業(yè)構(gòu)成了今天中國(guó)最為重要的污染源。

以2004年為界，之前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力主要是出口貿(mào)易、加工制造，盡管也有環(huán)境污染，但是卻并沒(méi)有像今日這么嚴(yán)重的霧霾，而且來(lái)自出口的學(xué)習(xí)效應(yīng)還促進(jìn)了中國(guó)的技術(shù)進(jìn)步，這對(duì)未來(lái)降低中國(guó)環(huán)境污染的社會(huì)成本會(huì)產(chǎn)生十分積極的影響。但是，自從2004年之后，隨著結(jié)構(gòu)調(diào)整和出口下降，房地產(chǎn)業(yè)逐漸成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支柱產(chǎn)業(yè)，于是就出現(xiàn)了樓有多高、霧霾指數(shù)便有多高的污染。

在此特別有必要指出的是，與房地產(chǎn)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)在破壞中國(guó)環(huán)境的同時(shí)，并沒(méi)有帶來(lái)多少技術(shù)進(jìn)步和創(chuàng)新，原因就在于與房地產(chǎn)相關(guān)的工業(yè)基本上都是屬于粗放型的，其主要產(chǎn)品就是螺紋鋼、水泥與玻璃，這些產(chǎn)品的技術(shù)含量很低，但其生產(chǎn)過(guò)程卻會(huì)對(duì)環(huán)境產(chǎn)生很大的破壞性。

由此可見(jiàn)，以房地產(chǎn)來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)實(shí)在不可取，因?yàn)檫@種做法一點(diǎn)兒都不經(jīng)濟(jì)：壓制了技術(shù)進(jìn)步、破壞了環(huán)境、錯(cuò)配了資源、擴(kuò)大了收入差距，還增加了數(shù)量巨大的庫(kù)存（空置房）。事實(shí)告訴我們，正是以上這些問(wèn)題讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)走上了不可持續(xù)的泡沫經(jīng)濟(jì)之路。

破解泡沫，更要當(dāng)心風(fēng)險(xiǎn)

時(shí)至今日，房地產(chǎn)價(jià)格幾經(jīng)暴漲，已經(jīng)將中國(guó)經(jīng)濟(jì)推向泡沫化，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正面臨著自1979年改革開(kāi)放以來(lái)最為嚴(yán)重的金融風(fēng)險(xiǎn)，因而必須采取堅(jiān)決、而又有效的措施來(lái)加以化解。

目前各地房?jī)r(jià)上漲過(guò)快地區(qū)的政府，幾乎無(wú)一例外地采取了限購(gòu)的政策，這并不能從根本上起到遏制房地產(chǎn)業(yè)泡沫化發(fā)展的趨勢(shì)，特別是當(dāng)政府有關(guān)部門(mén)把限購(gòu)當(dāng)做調(diào)控房?jī)r(jià)的政策工具來(lái)使用時(shí)，就一定會(huì)采取相機(jī)抉擇的策略，即在房?jī)r(jià)下跌時(shí)取消限購(gòu)，而在房?jī)r(jià)過(guò)快上漲時(shí)又對(duì)某些類型的購(gòu)房者實(shí)施限購(gòu)，結(jié)果，政府的這種機(jī)會(huì)主義的做法不僅穩(wěn)定不了房?jī)r(jià)，反而有可能對(duì)房?jī)r(jià)上漲起到助推的作用。

比如，最近在各地盛行的居民通過(guò)離婚再購(gòu)房的應(yīng)對(duì)策略，實(shí)際上已經(jīng)成為推動(dòng)房?jī)r(jià)進(jìn)一步上漲的重要因素，因?yàn)殡x婚買(mǎi)房的本質(zhì)就是加杠桿。所以，真要讓房?jī)r(jià)穩(wěn)定，政府就不能采取上述那種機(jī)會(huì)主義的策略，而是要根據(jù)上文分析中所提到那些能夠影響房?jī)r(jià)的因素，進(jìn)行系統(tǒng)性的政策優(yōu)化，具體說(shuō)來(lái)，我們需要通過(guò)以下一些政策組合來(lái)達(dá)到穩(wěn)定房?jī)r(jià)的政策目標(biāo)：

從短期來(lái)講，控制信貸和社會(huì)資本流入房地產(chǎn)已經(jīng)成為當(dāng)務(wù)之急。為此，可以采取以下兩個(gè)措施來(lái)加以限制：第一，除了嚴(yán)格執(zhí)行有關(guān)房地產(chǎn)抵押貸款的信用甄別制度外，還可推行銀行房地產(chǎn)抵押貸款的準(zhǔn)備金制度，即商業(yè)銀行每發(fā)放一筆房地產(chǎn)抵押貸款，就需要向央行上繳一定數(shù)量的準(zhǔn)備金，這既可減少流向房地產(chǎn)市場(chǎng)的信貸資金總量，也可防范房地產(chǎn)市場(chǎng)潛在的違約風(fēng)險(xiǎn)；

第二，堅(jiān)決停止和取消與房地產(chǎn)市場(chǎng)相關(guān)的“金融創(chuàng)新”，其中最為典型的就是房地產(chǎn)抵押貸款的證券化。世界各國(guó)房地產(chǎn)泡沫破滅的重要經(jīng)驗(yàn)是，房地產(chǎn)抵押貸款的證券化最終都助長(zhǎng)了房地產(chǎn)泡沫和違約風(fēng)險(xiǎn)。以上這些措施針對(duì)的是流量問(wèn)題，面對(duì)今天中國(guó)房產(chǎn)庫(kù)存不斷增加的結(jié)構(gòu)性存量問(wèn)題（即中國(guó)中心大城市房產(chǎn)供不應(yīng)求和一般城市房產(chǎn)供給過(guò)剩、庫(kù)存積壓嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題），政府還應(yīng)當(dāng)盡可能釋放人們的剛性需求，借以達(dá)到去庫(kù)存的政策目標(biāo)。為此，就有必要采取降低交易稅的政策措施。

房地產(chǎn)交易市場(chǎng)的實(shí)際情況是，幾乎所有的交易稅都是由買(mǎi)家來(lái)承擔(dān)的，各種相關(guān)稅收加總，大概要占到房?jī)r(jià)總值的5%以上，或者更多，如若能夠降低此類稅收，那么剛性需求的購(gòu)房者就有可能提前2～3年進(jìn)場(chǎng)購(gòu)房，這對(duì)降低房產(chǎn)庫(kù)存和房產(chǎn)投機(jī)或者投資者手中的空置房，防止房產(chǎn)恐慌性拋售的危機(jī)都會(huì)起到十分積極的作用。

最后，央行的貨幣政策目標(biāo)需要進(jìn)行調(diào)整，應(yīng)該從狹義的物價(jià)管理拓展為包括資產(chǎn)價(jià)格在內(nèi)的廣義價(jià)格管理，正如我們?cè)谏衔闹兴ㄗh的那樣，對(duì)房地產(chǎn)抵押貸款征收準(zhǔn)備金，可能是央行進(jìn)行廣義價(jià)格管理的一種比較可行的政策措施。

再?gòu)拈L(zhǎng)期來(lái)講，要使房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展，就必須深化各種體制改革。首先，我們需要借助改革，讓房地產(chǎn)市場(chǎng)回歸分離均衡。回歸分離均衡最為重要的政策措施，就是各級(jí)地方政府必須根據(jù)低收入民眾的實(shí)際需求提供廉租房，然而為了保證地方政府能夠切實(shí)承擔(dān)起這樣的職責(zé)，就必須開(kāi)展財(cái)稅體制的改革來(lái)幫助地方政府走出土地財(cái)政的陷阱，這意味著必須重建中央政府與地方政府間的財(cái)稅關(guān)系，保證地方政府有足夠財(cái)力承擔(dān)起各種社會(huì)職能。

其次，中央政府要對(duì)現(xiàn)有的金融體系進(jìn)行徹底的市場(chǎng)化改革。比如股票市場(chǎng)的注冊(cè)制改革、銀行系統(tǒng)的自由準(zhǔn)入改革等，當(dāng)諸如此類的改革可以為投資者提供穩(wěn)定收益、為居民儲(chǔ)蓄提供為正利率的時(shí)候，銀行信貸與社會(huì)資本就不再會(huì)盲目流向高風(fēng)險(xiǎn)的、并且具有博傻性質(zhì)的房地產(chǎn)市場(chǎng)。

最后，國(guó)家必須承擔(dān)起維持貶值穩(wěn)定的職責(zé)。為此，就要采取促進(jìn)出口的貿(mào)易政策來(lái)增加外匯儲(chǔ)備的供給，而不是急于讓人民幣離岸。此外，輕易不要開(kāi)放資本項(xiàng)，因?yàn)橛砷_(kāi)放資本項(xiàng)造成的資本跨境流動(dòng)會(huì)對(duì)匯率帶來(lái)沖擊，從而對(duì)幣值產(chǎn)生影響，進(jìn)而改變?nèi)藗兊耐顿Y策略。不僅如此，大量的實(shí)證研究告訴我們，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家開(kāi)放資本項(xiàng)幾乎沒(méi)有成功的，開(kāi)放資本項(xiàng)的好處是不確定的，但是風(fēng)險(xiǎn)卻是可以明顯觀察到的。

國(guó)際貨幣基金組織經(jīng)濟(jì)學(xué)家的研究發(fā)現(xiàn)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家一般在開(kāi)放資本項(xiàng)的2～3年后，就會(huì)發(fā)生程度不等的金融危機(jī)。其中的原因就在于，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大都還沒(méi)有進(jìn)入穩(wěn)態(tài)，經(jīng)常處于波動(dòng)中，于是就會(huì)產(chǎn)生套利機(jī)會(huì)。通常的情況是，當(dāng)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家在經(jīng)濟(jì)上行時(shí)開(kāi)放資本項(xiàng)，就會(huì)有大量資本流入，從而對(duì)儲(chǔ)備和資產(chǎn)價(jià)格帶來(lái)上漲型沖擊；反之，則相反。

中國(guó)今天恰好處在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，開(kāi)放資本項(xiàng)極易引發(fā)資本外逃的危機(jī)。所以為了降低房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)生危機(jī)的概率，在目前情況下不開(kāi)放資本項(xiàng)應(yīng)當(dāng)說(shuō)是一種理性的選擇。