楊天楠

資產(chǎn)荒下，一方面是錢太多，但歸根結(jié)底還是可以投資的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)太少。

2016年注定是保險(xiǎn)業(yè)被攪動(dòng)的不能平靜的一年。在萬(wàn)科爭(zhēng)奪戰(zhàn)中橫空出世的寶能系（前海人壽）、安邦人壽和恒大人壽的“三英會(huì)”已經(jīng)讓廣大的投資者大開(kāi)眼界，接下來(lái)恒大人壽在梅雁吉祥上快進(jìn)快出的一系列“閃擊戰(zhàn)”更讓恒大系成為又一匹在資本市場(chǎng)的“保險(xiǎn)黑馬”。

頻頻舉牌

截至11月17日，今年新增了7起險(xiǎn)資舉牌事件。值得注意的是，11月11日，長(zhǎng)江證券發(fā)布公告稱，公司收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)批復(fù)，核準(zhǔn)新理益集團(tuán)持有公司5%以上股權(quán)的股東資格，對(duì)新理益集團(tuán)依法受讓公司 697，888，108股股份（占股份總數(shù)12.62%）無(wú)異議。這也意味著，劉益謙入主長(zhǎng)江證券將進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段。而劉益謙所控制的國(guó)華人壽也是這場(chǎng)舉牌戰(zhàn)中的絕對(duì)主力。

資本市場(chǎng)上對(duì)于這些龐然大物可謂是又愛(ài)又怕，一方面希望數(shù)千億的萬(wàn)能險(xiǎn)資金能夠盤(pán)活A(yù)股，而另一方面，又擔(dān)心這些“野蠻人”粗放的行事風(fēng)格會(huì)破壞市場(chǎng)的穩(wěn)定。11月8日，保監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露，針對(duì)恒大人壽股票投資中的“快進(jìn)快出”行為，保監(jiān)會(huì)約談了恒大人壽主要負(fù)責(zé)人，明確表態(tài)不支持保險(xiǎn)資金短期大量頻繁炒作股票。

學(xué)過(guò)金融的都知道，保險(xiǎn)的主要功能是保障，保險(xiǎn)公司的保費(fèi)端往往期限長(zhǎng)、成本低，因此主要的投向也是偏向于實(shí)體產(chǎn)業(yè)和長(zhǎng)期的項(xiàng)目。然而，在資產(chǎn)荒的大背景下，越來(lái)越多的人壽公司成為了地產(chǎn)商和金控集團(tuán)的“提款機(jī)”，這些非傳統(tǒng)的險(xiǎn)資企業(yè)為了擴(kuò)大規(guī)模，大力發(fā)展投資性的險(xiǎn)種“萬(wàn)能險(xiǎn)”。在萬(wàn)能險(xiǎn)橫空出世之前，對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，低成本的融資渠道非常有限，除了極少數(shù)可以發(fā)債的大型地產(chǎn)商之外，絕大多數(shù)通過(guò)信托等通道融資的地產(chǎn)商平均的融資成本要超過(guò)10%以上。

而一旦獲得了壽險(xiǎn)公司的牌照，萬(wàn)能險(xiǎn)的規(guī)模一上來(lái)，就能以相對(duì)較低的成本來(lái)獲得巨大的融資額，如果把這些融來(lái)的錢以現(xiàn)金的形式帶杠桿進(jìn)入到資本市場(chǎng)，集中增持一些優(yōu)質(zhì)的上市公司，就有可能形成寶能對(duì)萬(wàn)科的“蛇吞象”般的巨大收益。

高收益=高風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)然高收益一定意味著高風(fēng)險(xiǎn)，這些萬(wàn)能險(xiǎn)有三個(gè)大的特點(diǎn)，第一是，資金成本普遍高出傳統(tǒng)險(xiǎn)一大截，賺錢手段則主要依賴?yán)?。第二是，期限非常短，長(zhǎng)的三五年、短的只有一年。第三是最要命的，萬(wàn)能險(xiǎn)是剛性兌付的險(xiǎn)種，一旦出現(xiàn)利差損風(fēng)險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司就要自己把這個(gè)損失補(bǔ)上。因此那些手持萬(wàn)能險(xiǎn)的野蠻人必須要在短時(shí)間實(shí)現(xiàn)巨大的收益率，否則一定會(huì)出現(xiàn)投資收益低于結(jié)算利率甚至賬戶資產(chǎn)低于負(fù)債的情況。

這也就是為什么恒大人壽非要選擇“快進(jìn)快出”的游資式的投資方式，因?yàn)橹挥羞@樣才能確保自己的現(xiàn)金流穩(wěn)定，而這種投機(jī)意味很濃的投資方式在如今的資本市場(chǎng)未必吃得開(kāi)，也不是所有的新銳險(xiǎn)資公司都能賺到錢。

我們從各公司披露的第三季度償付能力報(bào)告來(lái)看，只有前海人壽和安邦人壽兩個(gè)萬(wàn)能險(xiǎn)大戶賺到了錢，而在虧損前5大公司里，前4家都是萬(wàn)能險(xiǎn)大戶。君康人壽今年前9個(gè)月實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入約268億元，其中萬(wàn)能險(xiǎn)收入235億元，傳統(tǒng)險(xiǎn)收入33億元，是名副其實(shí)的萬(wàn)能險(xiǎn)大戶;與之保費(fèi)結(jié)構(gòu)類似的還有恒大人壽和中融人壽，傳統(tǒng)險(xiǎn)收入只有萬(wàn)能險(xiǎn)收入的零頭。

大量人壽保險(xiǎn)虧損讓監(jiān)管部門(mén)非常擔(dān)憂，保監(jiān)會(huì)在8月就下發(fā)緊急通知，要求各人身險(xiǎn)公司報(bào)送2016年1—6月萬(wàn)能險(xiǎn)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，主要填報(bào)各預(yù)期存續(xù)期限下的規(guī)模保費(fèi)收入和產(chǎn)品情況，摸底資產(chǎn)負(fù)債匹配及利差等具體現(xiàn)狀。我們來(lái)看一下保監(jiān)會(huì)的一些規(guī)定，就關(guān)于萬(wàn)能險(xiǎn)的一些規(guī)定，有《關(guān)于強(qiáng)化人身保險(xiǎn)產(chǎn)品監(jiān)管工作通知》，也有《關(guān)于進(jìn)一步完善人壽保險(xiǎn)精算制度有關(guān)事項(xiàng)的通知》，對(duì)萬(wàn)能險(xiǎn)都有一系列的新規(guī)：中短期存續(xù)產(chǎn)品年度保費(fèi)收入，2016年應(yīng)該控制在總體額度90%以內(nèi)，2017年應(yīng)該控制在這個(gè)70%以內(nèi)，2018年及以后應(yīng)控制在總體限額的50%以內(nèi)。一直到2021年這個(gè)數(shù)字降到30%。

保監(jiān)會(huì)為什么要這樣做，就是想解決保險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債端不匹配的問(wèn)題，未來(lái)的監(jiān)管重點(diǎn)一定會(huì)重點(diǎn)防范部分公司在負(fù)債端用大量期限短、收益高的投資理財(cái)型保險(xiǎn)產(chǎn)品搶占市場(chǎng)，卻通過(guò)配置期限長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)高的資產(chǎn)來(lái)獲取高收益的行為。

資產(chǎn)荒的無(wú)奈

這么做會(huì)有效果么？一定會(huì)。原因很簡(jiǎn)單，在野蠻開(kāi)荒年代，這些新銳的險(xiǎn)資公司想要拿到錢，手段少成本高，而隨著投資者教育的完成和對(duì)于金融機(jī)構(gòu)渠道的覆蓋，保險(xiǎn)公司一定會(huì)開(kāi)發(fā)出取代“萬(wàn)能險(xiǎn)”的“投連險(xiǎn)”品種，而通過(guò)包裝和期限錯(cuò)配，讓總成本降下來(lái)，讓現(xiàn)金流更穩(wěn)定。今年前三季度恒大人壽的銀保渠道規(guī)模保費(fèi)占總規(guī)模保費(fèi)的比例已經(jīng)超過(guò)七成，而9月單月恒大人壽的規(guī)模保費(fèi)增長(zhǎng)中，差不多超過(guò)九成是銀保貢獻(xiàn)，這說(shuō)明由網(wǎng)銷沖刺起家的恒大人壽正在全面轉(zhuǎn)向銀保渠道。

當(dāng)然之所以會(huì)出現(xiàn)這種資產(chǎn)負(fù)債端的錯(cuò)配，根子并不在金融市場(chǎng)，而在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。資產(chǎn)荒下，一方面是錢太多，但歸根結(jié)底還是可以投資的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)太少，企業(yè)的利潤(rùn)在下降，資產(chǎn)端的收益率一降再降，而在壽險(xiǎn)領(lǐng)域高成本的資金涌入加速了這種不匹配，也放大了這種風(fēng)險(xiǎn)。

這也讓壽險(xiǎn)公司另辟蹊徑找到一條新的路徑，就是在資產(chǎn)端配置一些高分紅低估值的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股，最近發(fā)生的安邦花費(fèi)百億舉牌中國(guó)建筑就很有這樣的趨勢(shì)。中國(guó)建筑上市以來(lái)公司平均分紅率12%，按照目前股價(jià)計(jì)算股息率約1.55%，公司三季度末未分配利潤(rùn)約1180億元，估值低分紅高且不乏提升分紅率可能。在長(zhǎng)端利率不斷走低的情況下，高分紅低估值的上市公司將更有可能獲得險(xiǎn)資的青睞，當(dāng)然安邦在舉牌之前，和中國(guó)建筑做了充分的溝通，也是成功的一個(gè)主要原因。

總而言之，中國(guó)的大資管市場(chǎng)發(fā)展到現(xiàn)在，賬戶類型不同、資金屬性不同、風(fēng)險(xiǎn)偏好不同，資產(chǎn)配置應(yīng)該給予不同的結(jié)果，而作為金融市場(chǎng)上最大的長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者，保險(xiǎn)資金大類資產(chǎn)配置很多時(shí)候需要跟國(guó)家融資結(jié)構(gòu)相匹配，目前直接融資占比的上升及間接融資占比的下降對(duì)保險(xiǎn)資金的配置是很大的機(jī)會(huì)。新銳的壽險(xiǎn)公司應(yīng)當(dāng)向傳統(tǒng)壽險(xiǎn)中的平安和國(guó)壽吸取經(jīng)驗(yàn)，在野蠻生長(zhǎng)過(guò)后反思自己的成敗得失，為中國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展做出更多的努力。

（作者系第一財(cái)經(jīng)內(nèi)容運(yùn)營(yíng)經(jīng)理）