臥龍

人民銀行副行長陳雨露在一個論壇上表示，金融領(lǐng)域當前應(yīng)引起關(guān)注的三大問題。其一是高速貨幣供應(yīng)及高杠桿率與社會要求央行貨幣政策進一步寬松之間的矛盾。4月底M2余額144.5萬億，按年增長12.8%；人民幣貸款余額99.1萬億，按年增長14.4%。無論是貨幣供應(yīng)，抑或是人民幣貸款增長速度，都比名義GDP增長速度為高。

2008年金融海嘯以來，非金融企業(yè)杠桿率迅速增長，去年底達到160%的高水平。盡管貨幣信貸增長速度較高及高杠桿下，社會各界仍不斷發(fā)出進一步放松貨幣政策的呼聲。人行認為已經(jīng)夠?qū)捤闪?，但市場卻一再呼吁進一步寬松，很明顯，寬松的貨幣政策不對路。好比甲地干旱而去乙地灑水一樣，市場不呼吁進一步寬松就奇怪了。

為何會出現(xiàn)此等情況？因為中國基準利率太低而存款準備金太高的緣故。中國的現(xiàn)實是基準利率過低，國有大企業(yè)獲得低息融資（最近“地王”頻出與此有關(guān)）但私營中小企業(yè)無緣享受，因為銀行受制于高存款準備金率，貸款額度有限；另一個原因是經(jīng)濟處于調(diào)整期的后期，中小企業(yè)死亡率高。簡而言之是有效的貨幣寬松度太低，導致名義上貨幣供應(yīng)量大但實質(zhì)仍然偏緊。多年來，筆者一直呼吁中國應(yīng)該大幅降低存款準備金率而基準利率反而應(yīng)該提高，如此看上去利率似乎比較高，但會導致真正需要貸款融資的公司受益，而非那些融資二販子得益。只可惜人微言輕。

另一個問題是中國金融業(yè)已形成多樣的金融機構(gòu)體系，復(fù)雜的金融產(chǎn)品體系，信息化的交易體系及更開放的金融市場體系，綜合經(jīng)營趨勢日益明顯。但另一方面，影響金融穩(wěn)定的因素在不斷增多，金融機構(gòu)的信用風險加速暴露，民間借貸及互聯(lián)網(wǎng)疊加的風險不斷顯現(xiàn)，股市、債市及匯市之間的聯(lián)動與風險傳染的狀況不斷上升。這表明現(xiàn)行的金融監(jiān)管框架不適應(yīng)當前金融業(yè)發(fā)展。多年前筆者便認為，中國當時是嚴格的分業(yè)經(jīng)營分業(yè)監(jiān)管，但一步步的最終會如美國1929年那樣混業(yè)經(jīng)營至頂峰，股市則見歷史性的大型頂部。如今看來，正一步一步邁向上述情景。

去年有一個笑話：在一個會議上某監(jiān)管領(lǐng)導問，什么是5日均線？此笑話正好反映了監(jiān)管層人才凋零的現(xiàn)狀，香港前證監(jiān)會主席梁定邦尚且被戲稱“I Kill You Later”的這類銀行結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品蝕去900萬港元。一股股票都沒有買賣過的，你如何監(jiān)管好股市？！交易所發(fā)函詢問一家公司的番茄醬產(chǎn)品毛利為何比同類公司高60%，看來納斯達克交易所真是要忙得不可開交了，因為它要發(fā)函詢問英特爾為何連年賺大錢而AMD卻半死不活。這類為監(jiān)管而監(jiān)管的行為可以休矣。

時代在發(fā)展，世界在進步，死抱住舊觀念只會落后。不過并非觀念夠新便可以發(fā)展，細節(jié)亦非常重要。去年中國股市股災(zāi)一個重要原因是機構(gòu)投資者大抵只能沽空期指而不能做多期指（指類似保險公司等機構(gòu)只能套保而不能投機），股市一調(diào)整機構(gòu)爭相沽空套保，指數(shù)便一瀉千里。為了穩(wěn)定股市，期指被限制開倉數(shù)量——這又是一個錯誤的決定，令到5月31日滬深300期指6月合約僅僅不足400手便打至跌停板。中金所的解釋是一個客戶套保單以市價委托所致，如此任性的操盤手真令人敬佩。

有人提出中止500期指，筆者覺得亦可取，甚至取消所有期指運作。中國股市不是只為解決企業(yè)融資而來嗎？不看好公司股票的賣出便是，何必買了股票又沽空期指？！簡簡單單，只許股票買賣，讓更多的資金為企業(yè)融資作貢獻。

上周五晚美元指數(shù)在美國非農(nóng)數(shù)據(jù)發(fā)布前兩小時突然大跌，公布出來的數(shù)據(jù)果然很難看，使得美國聯(lián)儲局6月加息機會為零。前周拙作《投資者賺錢股市才有希望》中分析道：“13周美國短期國債周四最新利率是0.27厘，急跌12.9%，表明6月美國加息機會幾乎為零。國內(nèi)分析員應(yīng)該時刻關(guān)注此指標——遠比那些美聯(lián)儲官員的意見更加準確——去年10月底開始自不足0.1厘大幅上升，結(jié)果美國12月加息。如今美國要再加息，此指標利率必須升至0.4厘以上。”

最新的利率水平是0.26厘，不要說6月加息，7月甚至傳說中的9月加息機會都很渺茫。可惜國內(nèi)投資者如祥林嫂般對美聯(lián)儲加息念念不忘。30年期美國國債孽息率2.53厘，10年期1.71厘，5年期1.22厘。利率走勢形成整理圖形有向下突破的危險，不排除真是什么時候會減息。美聯(lián)儲主席耶倫謂：若數(shù)據(jù)理想，未來幾個月逐步加息是合適的。言下之意數(shù)據(jù)不理想不要奢望加息了：若數(shù)據(jù)惡劣，減息亦不足為怪。

5月27日騰訊（HK.00700）創(chuàng)歷史新高，標志著中國互聯(lián)網(wǎng)滲透率50%的大調(diào)整結(jié)束，展開滲透率自50%至90%這一段的大幅上升階段。美國互聯(lián)網(wǎng)滲透率2000年之后進入50%的大調(diào)整，亞馬遜等一眾網(wǎng)絡(luò)股暴跌90%以上，2002年大市見底之后（亞馬遜是2001年10月見底），亞馬遜至今上升130倍1 2008年金融海嘯最低點至今仍有20倍的升幅。2008年騰訊股價走勢在香港市場仍然是比較堅挺的，最大跌幅53%。走勢上形成一個三角形，之后向上突破，一去無回頭，至今最大升幅25.5倍。

A股市場的網(wǎng)絡(luò)股，較為有代表性的是網(wǎng)宿科技（300017）。去年股災(zāi)期間最大跌幅46%，其后一度創(chuàng)歷史新高，但股災(zāi)3.0再度跌37%。走勢上與騰訊2008年間的走勢類似——皆是類似三角形走勢，然后大市于低位徘徊，但股價卻接近新高。隨著中國互聯(lián)網(wǎng)滲透率突破50%，互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展進入新的階段，視頻、虛擬現(xiàn)實等領(lǐng)域?qū)τ诰W(wǎng)絡(luò)流量的需求呈幾何式飚升，因此對于提供CDN服務(wù)的網(wǎng)宿科技是個極大的利好，而股價走勢上升亦表明市場認同這一點。與市場上一些互聯(lián)網(wǎng)公司高調(diào)運作不同，網(wǎng)宿比較低調(diào)，無他，為別人提供服務(wù)的公司是個配角，但從投資的角度而言，反而更加可靠。