文/俞佳 編輯/王莉

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審慎監(jiān)管與資本管制之辨

文/俞佳 編輯/王莉

中國經(jīng)濟(jì)正在融入世界，金融市場的參與者應(yīng)以更加成熟、理性的心態(tài)迎接新經(jīng)濟(jì)的到來。

最近，為維護(hù)人民幣匯率穩(wěn)定、維持國家應(yīng)有的外匯儲備規(guī)模，外匯管理部門采取了一些審慎監(jiān)管的措施。對此，有部分市場觀點(diǎn)認(rèn)為，中國實(shí)際上正在重回資本管制的老路。對此論調(diào)，筆者作為銀行從業(yè)者，從自身感受出發(fā)，提出幾點(diǎn)淺見。

觀點(diǎn)一：在特殊的市場形勢下，國內(nèi)監(jiān)管部門出于穩(wěn)定預(yù)期、減少非理性波動而采取相應(yīng)窗口指導(dǎo)措施是合理且有利于市場的，是一種審慎監(jiān)管，符合市場經(jīng)濟(jì)國家監(jiān)管的慣例。對此，我們不應(yīng)混淆審慎監(jiān)管與資本管制的區(qū)別。

以筆者的理解，審慎監(jiān)管是一種市場化的調(diào)控手段，目的是遏制過度投機(jī)，通過提高投機(jī)成本，為宏觀經(jīng)濟(jì)自身的正常循環(huán)提供長效保護(hù)機(jī)制；而資本管制是行政化的管理手段，對市場主體各類跨境交易需求（包括正常的需求）進(jìn)行限制，是在一國經(jīng)濟(jì)抵御外部沖擊能力較弱、經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)較大困難時使用的短期工具。因此，在中國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生驅(qū)動力依然強(qiáng)大、經(jīng)濟(jì)總體量躍居全球前列、中國政府堅定不移地推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目開放和人民幣國際化的客觀背景下，監(jiān)管部門沒有必要也無意進(jìn)行資本管制。

從監(jiān)管部門已經(jīng)實(shí)施的手段來看，包括征收銀行遠(yuǎn)期售匯保證金、跨境交易窗口指導(dǎo)等，均是市場化的調(diào)控方式，將其視為資本管制顯然是誤解。當(dāng)然，審慎監(jiān)管也是一種監(jiān)管。但沒有監(jiān)管，或在特殊時期沒有監(jiān)管應(yīng)對措施，即使在成熟的市場經(jīng)濟(jì)國家也是罕見的。至于“無為而治”的觀點(diǎn)，即認(rèn)為政府不作為或盡量少作為亦可天下太平的觀點(diǎn)，筆者認(rèn)為那只是對中國老莊思想的陋解。

2015年“8·11”匯改后，受多種市場因素疊加效應(yīng)的影響，人民幣匯率出現(xiàn)了較為明顯的階段性下跌（CNY匯率最低跌至6.6、CNH最低跌至6.75左右），并一度引起了境內(nèi)外較為強(qiáng)烈的貶值預(yù)期，市場上出現(xiàn)了境內(nèi)主體購付匯量快速放大、在岸與離岸人民幣兌美元匯率價差大幅增加（最寬時離岸匯率低于在岸匯率1600點(diǎn)左右）、境外人民幣資金價格狂飆的現(xiàn)象。

在宏觀層面，一方面，上述市場的反應(yīng)最終體現(xiàn)為國家外匯儲備的下降（截至2016年2月末，國家外匯儲備由2014年6月末的3.99萬億美元的高點(diǎn)降至3.2萬億美元的水平），外匯儲備持續(xù)多年的快速增長出現(xiàn)了趨勢性變化；另一方面，宏觀外匯管理的階段性戰(zhàn)術(shù)也出現(xiàn)了從“控制流入”向“鼓勵流入”轉(zhuǎn)換的跡象。對此，筆者認(rèn)為，這均是中國經(jīng)濟(jì)及宏觀管理在全球化、市場化背景下的正常波動和應(yīng)對。中國經(jīng)濟(jì)良好的基本面和深化改革的決心始終如一，人民幣不存在長期貶值的基礎(chǔ)，中國的外匯儲備也不存在快速枯竭的可能，我國外匯管理改革的大方向絲毫未變。

觀點(diǎn)二：銀行在對公跨境交易方面確實(shí)加強(qiáng)了對交易背景的真實(shí)、一致、合理性審核，意在控制套利資金對匯率市場正常運(yùn)行的不良擾動，但對客戶正常業(yè)務(wù)需求仍然在有序辦理，從未有停辦一說。

根據(jù)監(jiān)管部門的窗口指導(dǎo)意見，為貫徹審慎監(jiān)管在微觀層面的有效落實(shí)，近來一些重點(diǎn)地區(qū)的銀行確實(shí)進(jìn)一步加強(qiáng)了對公跨境業(yè)務(wù)（尤其是購付匯業(yè)務(wù)）的合規(guī)性審核，并根據(jù)展業(yè)三原則的精神，進(jìn)一步延伸關(guān)注客戶交易需求的合理性和必要性。此舉對套利性跨境交易確實(shí)產(chǎn)生了較強(qiáng)的干擾作用，如同向飛轉(zhuǎn)發(fā)燙的套利車輪中撒了一把沙子。

套利交易需要短平快的操作作為保證，一旦審核過程延長，可能帶來套利交易成本的大幅上升甚至損失，而這正是審慎監(jiān)管所樂于見到的。至于正常的跨境交易，各家銀行仍然在有序辦理。通過有效的溝通和細(xì)致的宣傳，銀行在特殊時期下審核尺度的提高也得到了大部分企事業(yè)客戶的理解。至今，筆者還未見到本行客戶因無法辦理跨境業(yè)務(wù)而出現(xiàn)對境外對手方違約的事件。這也是對審慎監(jiān)管效果的又一佐證吧。

觀點(diǎn)三：跨境資金流動的通道依然通暢，尤其是跨境人民幣結(jié)算，日益成為跨境資金流動渠道的重要選擇。目前市場中一個值得注意的情況是，跨境人民幣結(jié)算量及辦理該業(yè)務(wù)的客戶數(shù)量的上升。對此筆者認(rèn)為，其反映出監(jiān)管部門在審慎監(jiān)管中十分注意對跨境資金流動渠道的靈活調(diào)配，鼓勵和支持市場主體更多使用人民幣進(jìn)行跨境交易。此舉不但減輕了外匯資金跨境流動管理的壓力，也充分滿足和保證了企業(yè)正?？缇辰灰椎男枨?；同時，從更深的意義上來說，是有力推進(jìn)了人民幣國際化的進(jìn)程，可謂一舉多得。這與資本管制引起的兩敗俱傷的后果也是完全不同的。

觀點(diǎn)四：市場主體應(yīng)看清人民幣匯率長期穩(wěn)定的大勢，對于短期波動宜采用已有且較豐富的匯率風(fēng)險管理產(chǎn)品來對沖，而不是被羊群效應(yīng)帶來的恐慌擾亂心智，一味拋出人民幣換回美元，以免矯枉過正，兩頭受損。

有過投資經(jīng)歷的人都會對羊群效應(yīng)有深刻的記憶，恐慌中隨眾操作后伴隨而來的往往是后悔。年初以來，人民幣對美元匯率的走勢充分說明了對大勢的判斷和經(jīng)濟(jì)基本面的信心有多么重要。近來在美元放緩加息步伐、其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體進(jìn)一步降息和量化寬松、中國經(jīng)濟(jì)基本面依然相對表現(xiàn)優(yōu)異等因素的共振下，人民幣兌美元匯率較年初低點(diǎn)出現(xiàn)了大幅的回升，且穩(wěn)定的預(yù)期也大幅增強(qiáng)?？梢哉f，持有人民幣的客戶在這一階段性的投資競賽中笑到了最后。當(dāng)然，這是一場長期的競賽，最終結(jié)果不好預(yù)測，但杜絕恐慌盲從、回歸到經(jīng)濟(jì)和金融的基本面上來做投資判斷，一定是正確的。

觀點(diǎn)五：作為境內(nèi)居民個人來說，人民幣匯率下跌對個人資產(chǎn)的損害是無疑的。出于個人資產(chǎn)多元化配置的需求，境內(nèi)居民合理配置部分外幣資產(chǎn)也是合理且應(yīng)當(dāng)?shù)?。但就國人而言，無論如何配置，以人民幣計價的資產(chǎn)仍然會占據(jù)主導(dǎo)地位。因此，從經(jīng)濟(jì)人的理性來分析，筆者認(rèn)為，國內(nèi)居民個人可以根據(jù)自身需要通過購匯來配置部分外幣資產(chǎn)，但不應(yīng)通過各種途徑（比如借用親朋好友的購匯額度）來一味配置外幣資產(chǎn)。這樣做的后果，就如博弈論中的“囚徒困境”，最終每個人都失去了獲得最優(yōu)選擇的機(jī)會。

對此可通過一個簡單的計算加以說明。假設(shè)居民A的個人總資產(chǎn)為300萬元，又假設(shè)其通過家庭內(nèi)部途徑（使用父母和妻子的購匯額度）集合了20萬美元的購匯額度并按6.50的價格購匯。如果人民幣真的出現(xiàn)了趨勢性下跌，兌美元匯率跌至7.10，A的避險效果如何呢？計算結(jié)果表明，A雖然可從購匯行為中獲益折合12萬元人民幣，但其購匯后的人民幣資產(chǎn)（約170萬元）則因人民幣貶值會縮水14.4萬元左右，盈虧相抵，總資產(chǎn)仍縮水約2.4萬元。這表明，如果國人恐慌性地購匯，最終導(dǎo)致人民幣匯率出現(xiàn)明顯的趨勢性下跌，則很難避免個人總資產(chǎn)不蒙受損失；而如果國人能理性看待匯率波動，正常地購匯用匯，個人總資產(chǎn)反而可能得以保值。從這個意義上說，即使居民A因搶先購匯而比別人少損失了一些，但這種傷人一萬、自損八千的投資策略實(shí)在不值得稱道。

最后總結(jié)一下上述觀點(diǎn)。國內(nèi)監(jiān)管部門在目前特殊時期實(shí)施的是審慎監(jiān)管而絕非資本管制：正常的跨境交易需求仍能得到有效的滿足，且跨境人民幣的擴(kuò)大使用為市場主體的交易提供了更多的渠道選擇。更重要的是，中國經(jīng)濟(jì)長期向好，人民幣匯率有保持穩(wěn)定的堅實(shí)基礎(chǔ)，逆勢而為最終將輸給市場。中國經(jīng)濟(jì)正在融入世界，金融市場的參與者和每一個中國人也應(yīng)以更加成熟、理性的心態(tài)來迎接新經(jīng)濟(jì)的到來，恐慌性的購匯行為有害無益?！皼]有人會因?yàn)樽隹兆约旱膰叶@得成功”，謹(jǐn)以此作為本文的結(jié)語。

作者單位：中國工商銀行北京分行