趙 龍

浦發(fā)銀行

資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新與協(xié)同發(fā)展

趙 龍

浦發(fā)銀行

近年來(lái)我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)隨著金融改革進(jìn)程發(fā)展愈發(fā)迅速、愈發(fā)成熟，收益率偏向市場(chǎng)化，資產(chǎn)流動(dòng)性持續(xù)增加，現(xiàn)有的規(guī)模儲(chǔ)量和和增長(zhǎng)量相對(duì)往年再創(chuàng)新高，諸如此類種種因素，皆在表明我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)逐漸走向正規(guī)化、市場(chǎng)化，走向成熟。

資產(chǎn)證券化；政策；創(chuàng)新

一、資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及監(jiān)管

(一)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

自15年起至16年底，隨著金融改革的開始，企業(yè)資產(chǎn)證券化得到了充分的發(fā)展，已經(jīng)有102家機(jī)構(gòu)報(bào)備了資產(chǎn)證券化系列產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模高達(dá)7150.22億元。就目前的資產(chǎn)證券化中，發(fā)行階段平均規(guī)模在11億元左右，而產(chǎn)品周期主要在4年左右，屬于中期產(chǎn)品，利率水平在4%-6%。從發(fā)行及管理階段來(lái)看，管理者主要是各大金融機(jī)構(gòu)，例如證券機(jī)構(gòu)和基金子公司，期中證券機(jī)構(gòu)發(fā)行的數(shù)量和規(guī)模位列前茅。從資產(chǎn)的原始權(quán)益人角度來(lái)看，主要是基礎(chǔ)設(shè)置、航空公司等，融資租賃、信托受益權(quán)、公共事業(yè)收費(fèi)權(quán)等是最大類資產(chǎn)資產(chǎn)證券化的投資者主要以私募基金項(xiàng)目為主，并且投資人結(jié)構(gòu)主體還是以機(jī)構(gòu)投資者居多。

現(xiàn)在市場(chǎng)上主要有三種證券資產(chǎn)化產(chǎn)品模式，一是由銀行和銀監(jiān)會(huì)管轄的信貸資產(chǎn)化產(chǎn)品；二是證監(jiān)會(huì)管轄的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品；三是由券商協(xié)會(huì)所做的非金融企業(yè)的ABN產(chǎn)品(資產(chǎn)支持票據(jù))。就資產(chǎn)證券化的發(fā)展趨勢(shì)而言，近年來(lái)發(fā)行人普遍采用出表涉及，循環(huán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)來(lái)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表中的一些指標(biāo)進(jìn)行限定管理。同時(shí)，隨著民間金融的茁壯發(fā)展，監(jiān)管機(jī)構(gòu)制定相應(yīng)監(jiān)管條例后，一些同質(zhì)化的ABS產(chǎn)品逐漸出現(xiàn)市場(chǎng)中，比如京東白條、螞蟻花唄等，通過(guò)一系列產(chǎn)品設(shè)計(jì)，降低投資者的購(gòu)買成本，因?yàn)榛颈P足夠大，給市場(chǎng)的定價(jià)也有了很好的參考空間和模型。而從產(chǎn)品的投融資雙向模式來(lái)看，市場(chǎng)接受度高的大體分為兩類：一則發(fā)行人對(duì)于融資效率的高要求，部分基金優(yōu)先放款給發(fā)行人，等形成資產(chǎn)后統(tǒng)一調(diào)配打包成ABS產(chǎn)品進(jìn)行出售；二則有能力的機(jī)構(gòu)，可以根據(jù)自己客戶群體中優(yōu)良的資產(chǎn)打包成ABS產(chǎn)品，然后再以自有資金自持。主要包括像PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化、綠色資產(chǎn)證券化、優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)類資產(chǎn)證券化、綠色消費(fèi)金融的資產(chǎn)證券化等相關(guān)項(xiàng)目為主要方向。

資產(chǎn)證券化的發(fā)展是以發(fā)起人為核心，其的定位是可以與國(guó)家的“三去一降一補(bǔ)”政策，盤活存量、綠色發(fā)展，“一帶一路”，以及中小微企業(yè)民生工程等政策相契合進(jìn)行創(chuàng)新。從基礎(chǔ)資產(chǎn)創(chuàng)新的趨勢(shì)來(lái)說(shuō)，基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型在不斷向多樣化發(fā)展，基礎(chǔ)設(shè)施PPP跟傳統(tǒng)的基礎(chǔ)設(shè)施或者公共服務(wù)行業(yè)的融合會(huì)把原先做的基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)權(quán)項(xiàng)目推到新階段，將很多新概念進(jìn)行融合。

(二)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管問題

資產(chǎn)證券化在中國(guó)已經(jīng)有12年的歷史，2005年試點(diǎn)起步，到2016年為止，發(fā)生了巨大的變化，一是資產(chǎn)證券化的量有了較大進(jìn)步和增長(zhǎng)，全年發(fā)行量達(dá)7845億元，比同比增長(zhǎng)37%，存量也超過(guò)一萬(wàn)多億元，同比增長(zhǎng)超50%；二是是銀行的信貸資產(chǎn)證券化穩(wěn)步前行，去年一共發(fā)行了3900多億元，存量達(dá)到了6000多億元；三是基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)一步豐富。但在這12年的發(fā)展歷程，到今天依舊存在一些問題，主要有：其一，資產(chǎn)證券化的供給存在不足。法律依據(jù)層次較低，從源頭上很難解決資產(chǎn)證券化產(chǎn)品涉及與傳統(tǒng)民間民商事法律規(guī)范進(jìn)行協(xié)調(diào)的堅(jiān)難問題；其二，我國(guó)當(dāng)前資產(chǎn)證券化的發(fā)行方式仍舊處于非公開發(fā)行，相對(duì)于傳統(tǒng)的公開發(fā)行，發(fā)行成本偏高的同時(shí)還限制了盤活存量和區(qū)域杠桿功能的發(fā)揮；其三，我國(guó)中介機(jī)構(gòu)合規(guī)管理有待進(jìn)一步加強(qiáng)。資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)備案制和基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清淡的管理，中介機(jī)構(gòu)尤其是管理人更應(yīng)當(dāng)建立內(nèi)控體系，加強(qiáng)完善風(fēng)控體系，分工明確，這是我國(guó)金融體系中一直處于薄弱階段，歷史上發(fā)生的種種事件，無(wú)一不是風(fēng)險(xiǎn)體系不完善醞釀的后果；其四，信息紕漏方面的不充分，雖然我國(guó)信息披露方面的規(guī)則已經(jīng)搭建并逐步改善，但細(xì)節(jié)方面的披露仍是比較空缺的，無(wú)論是融資資產(chǎn)分布及其動(dòng)態(tài)分布都是如此。對(duì)于大級(jí)別類基礎(chǔ)資產(chǎn)的信息披露特殊要求依舊處于薄弱階段；其五，具體問題具體分析，現(xiàn)階段不同的交易場(chǎng)所申請(qǐng)文件的審核標(biāo)準(zhǔn)、流程、信息披露監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)基本一致、但在執(zhí)行過(guò)程中，總是存在不同的差異，尤其是在一些創(chuàng)新項(xiàng)目上的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)過(guò)于保守。不論是交易場(chǎng)所的定位不同還是本身投資者結(jié)構(gòu)的不同，后續(xù)監(jiān)管方面依舊有待進(jìn)一步加強(qiáng)。

二、資產(chǎn)證券化的協(xié)同發(fā)展

資產(chǎn)證券化是加強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體企業(yè)經(jīng)濟(jì)、實(shí)行金融供給側(cè)改革的重要載體。在傳統(tǒng)金融業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)相結(jié)合的今日，發(fā)展資產(chǎn)證券化、擴(kuò)大直接金融融資渠道、提高融資效率、降低融資成本，已然成為金融服務(wù)體系的創(chuàng)新根本所在。

資產(chǎn)證券化的發(fā)展不僅滿足了市場(chǎng)對(duì)于多層次資本的完善，資產(chǎn)證券化作為固定收益類證券投資產(chǎn)品，滿足了我國(guó)債券市場(chǎng)中不同發(fā)行人和投資者對(duì)于新品種的需要。不單單是國(guó)家層面，銀行、保險(xiǎn)、信托等金融機(jī)構(gòu)以及相關(guān)投資者，都就此為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新發(fā)展和業(yè)務(wù)創(chuàng)新提供了豐富的支持。而且，通過(guò)資產(chǎn)證券化這一逐漸完善的投融資渠道，使市場(chǎng)存量資金逐步活躍起來(lái)，使資本的投資渠道更加多樣化，更加常態(tài)化。在資產(chǎn)證券化的大力發(fā)展的今天，很多舊有的管理體制都將被摒棄，金融機(jī)構(gòu)需要根據(jù)現(xiàn)行的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)及環(huán)境制定出相應(yīng)的管理體制和風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，間接或直接促使金融改革創(chuàng)新。

從市場(chǎng)中資源的配置水平來(lái)看，隨著民間資本的在金融市場(chǎng)中流動(dòng)起來(lái)，資產(chǎn)證券化流動(dòng)性較弱的資產(chǎn)，比如傳統(tǒng)的銀行信貸資產(chǎn)，近年來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)興起后的房地產(chǎn)公司固定資產(chǎn)等，轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性較高的可以在市場(chǎng)中方便交易和流轉(zhuǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化證券產(chǎn)品。既有利于提高資產(chǎn)所在企業(yè)的自身經(jīng)營(yíng)能力和優(yōu)化市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力，有對(duì)民間資本的巨量資金提供了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的投融資渠道，繼而使資金流動(dòng)起來(lái)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)注入新鮮血液和創(chuàng)新發(fā)展的動(dòng)力源。同時(shí)，進(jìn)行資源配置優(yōu)化后，金融產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)得到了改善。從資產(chǎn)證券化以前的基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)高度集中于持有人身上，通過(guò)資產(chǎn)證券化的流動(dòng)渠道及出表方式，把風(fēng)險(xiǎn)從資產(chǎn)所有人轉(zhuǎn)移到證券市場(chǎng)的眾多投資者中來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)，從市場(chǎng)宏觀環(huán)境中起到分散系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的作用。

三、資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新發(fā)展

作為一種金融創(chuàng)新工具，資產(chǎn)證券化已日益受到各方高度重視。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實(shí)踐的有序發(fā)展，需要與我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀和金融監(jiān)管層的政策導(dǎo)向同步。是一項(xiàng)將停留在低效部門和企業(yè)的資金挪轉(zhuǎn)出來(lái)，投向具備經(jīng)濟(jì)合理性的高效部門和企業(yè)的有效措施。

從未來(lái)的市場(chǎng)化交易結(jié)構(gòu)模型來(lái)看，我國(guó)特色資產(chǎn)證券化市場(chǎng)在未來(lái)必須創(chuàng)新培養(yǎng)獨(dú)立于金融交易市場(chǎng)的第三方獨(dú)立服務(wù)機(jī)構(gòu)，對(duì)資產(chǎn)證券化金融產(chǎn)品的存續(xù)及兌付方面提供專業(yè)的服務(wù)和指導(dǎo)。在信用機(jī)制上將從傳統(tǒng)的被動(dòng)模式轉(zhuǎn)變?yōu)榉e極適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展的主動(dòng)模式，從而能更好的監(jiān)控產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)的變化并靈活應(yīng)對(duì)，避免因?yàn)榘l(fā)展太快導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)積累。例如證券公司在承銷階段，因?yàn)樽陨砣藛T流動(dòng)性高導(dǎo)致項(xiàng)目管理周期縮短，注重前端承銷忽視后端的管理。隨著證券公司團(tuán)隊(duì)的轉(zhuǎn)移，利益的沖突導(dǎo)致管理過(guò)程中流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法有效控制，導(dǎo)致未來(lái)現(xiàn)金流的管理非常欠缺，結(jié)合信息披露上的問題，一旦發(fā)生違約事件，在現(xiàn)階段已經(jīng)不再?gòu)?qiáng)調(diào)剛性兌付的市場(chǎng)環(huán)境中，不論是機(jī)構(gòu)還是投資者壓力都十分巨大。因而在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的駕控機(jī)制上，需要加強(qiáng)創(chuàng)新發(fā)展，不斷推動(dòng)變化，為金融產(chǎn)品市場(chǎng)的的標(biāo)準(zhǔn)化有更明確的章程。證券資產(chǎn)化產(chǎn)品的推動(dòng)不僅在于產(chǎn)品本身根據(jù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行創(chuàng)新發(fā)展，對(duì)于自身監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)控制體制上也要去舊迎新，不斷創(chuàng)新改變，使之成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的有力工具。

總結(jié)：

未來(lái)我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)機(jī)遇大于挑戰(zhàn)，2017年市場(chǎng)會(huì)呈現(xiàn)爆發(fā)式發(fā)展，傳統(tǒng)市場(chǎng)間的壁壘將逐漸被打破，消費(fèi)金融、供應(yīng)鏈金融、PPP項(xiàng)目、綠色資產(chǎn)、票據(jù)、商業(yè)地產(chǎn)等領(lǐng)域都是未來(lái)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的新增長(zhǎng)點(diǎn)，券商、基金子公司等各類企業(yè)涌入資產(chǎn)證券化的積極性將更高。

[1] 2017陸家嘴資產(chǎn)證券化論壇.新常態(tài)下資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新與監(jiān)管.陳小鵬

[2] 2017.銀行資產(chǎn)證券化的作用與發(fā)展.姜建清

[3] 未來(lái)多樣化基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化的機(jī)遇與挑戰(zhàn).卞超

我國(guó)目前對(duì)于新經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的發(fā)展，主要體現(xiàn)在紀(jì)律市場(chǎng)化與金融脫媒的大環(huán)境中，如何更好的通過(guò)資產(chǎn)證券化來(lái)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，給實(shí)體經(jīng)濟(jì)注入新鮮血液，促進(jìn)國(guó)家政策的落地，促進(jìn)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展都有廣闊空間可以操作。在提高市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的有效性，作為市場(chǎng)參與的主體，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)機(jī)構(gòu)之間的溝通和了解都是不可或缺的。監(jiān)管機(jī)構(gòu)不僅要相對(duì)以往更加有效貼近市場(chǎng)、貼近機(jī)構(gòu)。作為市場(chǎng)中重要組成部分，機(jī)構(gòu)也要積極參與到頂層設(shè)計(jì)中，彼此形成更為積極主動(dòng)的正反饋機(jī)制，設(shè)計(jì)出與我國(guó)國(guó)情符合，且能為我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品機(jī)制和組織架構(gòu)。

我國(guó)對(duì)資產(chǎn)證券化的發(fā)展采取謹(jǐn)慎，穩(wěn)健前行的保守策略。我國(guó)對(duì)于金融類產(chǎn)品模式的監(jiān)管比歐美國(guó)家的標(biāo)準(zhǔn)更高一層，比如我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)自留政策，是美國(guó)去年才實(shí)現(xiàn)全部資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)自留處理。無(wú)論是何種產(chǎn)品，在政策上都要有一個(gè)上下限的標(biāo)準(zhǔn)度，根據(jù)實(shí)時(shí)經(jīng)濟(jì)的情況進(jìn)行適量的調(diào)整，使資產(chǎn)證券化能以更恰當(dāng)?shù)姆绞浇鉀Q目前所面臨的相關(guān)問題。所i資產(chǎn)證券化發(fā)展“創(chuàng)新”勢(shì)在必行，資產(chǎn)證券化的“創(chuàng)新”也要服務(wù)“有利于”這一界限，為提高服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的利益，降低金融相關(guān)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)投資者的合法權(quán)益不受損害。