廣發(fā)證券 廖凌

政策層面加速推動混改試點

廣發(fā)證券 廖凌

8月16日，聯(lián)通（港股）發(fā)布混改方案公告，宣布戰(zhàn)略投資者將認購90億股中國聯(lián)通A股股份，包括騰訊、百度、京東、阿里巴巴在內(nèi)的戰(zhàn)略投資者將投資聯(lián)通；擬向核心員工授予約8.5億股限制性股票；總交易對價約為人民幣780億元。交易全部完成后，新引入戰(zhàn)略投資者合計持有聯(lián)通A股公司35.19%股份，將形成混合所有制多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)。我們認為，混改“試點先行、由點及面”的政策路線不變，聯(lián)通此次混改力度較大，標(biāo)志著央企首批混改試點出現(xiàn)實質(zhì)性進展，后續(xù)第二、三批混改試點企業(yè)推進速度均有望加快。

截止目前，第一批試點央企正邁入實質(zhì)性推進階段；第二批試點央企名單即將公布，預(yù)計年內(nèi)將取得階段性進展；第三批試點國企正處報批階段。8月18日，發(fā)改委召開例行新聞發(fā)布會披露了最新混改試點進程∶將持續(xù)推進電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等領(lǐng)域混改試點任務(wù)落地實施。目前兩批19家試點企業(yè)中，部分已完成新公司設(shè)立、外部引資、公司治理重構(gòu)、業(yè)務(wù)鏈條拓展等試點主體任務(wù)。未來將加強對混改的調(diào)研督察，將對19家試點企業(yè)和31個省（區(qū)、市）的混改工作開展全面調(diào)研，在此基礎(chǔ)上總結(jié)部分混改典型案例。第三批試點企業(yè)目前正在按程序報批，除了繼續(xù)選擇部分央企納入試點范圍外，還將遴選部分地方國有企業(yè)納入試點。

從政策推動上看，本輪國企混改由國資委主管轉(zhuǎn)向由國資委、發(fā)改委兩大部門聯(lián)合推進。從職能分工上看，國資委向“管資本”轉(zhuǎn)變側(cè)重突出混改的監(jiān)管作用，發(fā)改委則負責(zé)統(tǒng)籌推進試點工作，率先從增量空間較大的壟斷領(lǐng)域突破。

從行業(yè)層面來看，前兩批試點央企主要覆蓋除石油、天然氣外的五大壟斷領(lǐng)域。根據(jù)4月13日發(fā)改委發(fā)布會的明確表示，油氣行業(yè)改革方案正式出臺后（已于5月21日出臺），將在第三批混改試點中統(tǒng)籌推進石油、天然氣領(lǐng)域混改試點。從推進模式來看，目前發(fā)改委牽頭的混改試點主要有以下兩種模式∶1）上市公司進一步深化混改，例如中國聯(lián)通，目前已經(jīng)是混合所有制企業(yè)，通過二次混改稀釋集團持股比例，引入互聯(lián)網(wǎng)等戰(zhàn)投，加快轉(zhuǎn)型升級；2）剝離壟斷行業(yè)央企旗下競爭性較強的環(huán)節(jié)進行混改，如東航物流從東方航空集團旗下剝離后混改。

除了聯(lián)通混改，國企混改還有行業(yè)、地方層方面值得關(guān)注∶1）行業(yè)層面，混改試點仍然集中在七大壟斷領(lǐng)域，重點關(guān)注軍民融合和科研所改制政策推進較快的軍工領(lǐng)域以及近期鐵總動作頻繁的鐵路領(lǐng)域；2）地方層面，第三批試點將遴選地方國企，重點關(guān)注探索創(chuàng)新模式的上海和政策力度較大的天津。主題策略層面，我們建議以發(fā)改委統(tǒng)籌的三批混改試點出發(fā)，重點把握以下兩條投資主線∶

主線一：行業(yè)主線。當(dāng)前混改“實質(zhì)性”推進的重點仍然集中在電力、鐵路、石油、天然氣、民航、軍工、電信等七大壟斷領(lǐng)域，尤其關(guān)注央企“網(wǎng)狀”類壟斷資產(chǎn)，當(dāng)前階段看好在行業(yè)相關(guān)政策和政府支持下，近期推進速度較快的電信、鐵路、軍工領(lǐng)域，主要關(guān)注標(biāo)的包括中國聯(lián)通、大秦鐵路、鐵龍物流、中國核建、航天電器等。

軍工方面：“軍民融合+科研所改制”政策推進，混改促進資產(chǎn)證券化。目前軍工集團全市場綜合資產(chǎn)證券化率為40%左右，通過實施混改的提升空間較大。一方面，從政策層面來看，軍民融合和科研所改制推進倒逼混改提速∶1）6月22日，國防科工局發(fā)布《2017年軍民融合專項行動計劃》，提出深入推進軍工企業(yè)混合所有制改革并組織3家首批試點單位實施混改；2）7月7日，國防科工局召開軍工科研院所轉(zhuǎn)制工作推進會，解讀了《關(guān)于軍工科研院所轉(zhuǎn)制為企業(yè)的實施意見》，宣布啟動首批41家軍工科研院所轉(zhuǎn)制工作。另一方面，從混改試點來看，前兩批試點涉及配售電、電力裝備、高速鐵路、鐵路裝備、航空物流、民航信息服務(wù)、基礎(chǔ)電信、國防軍工、重要商品、金融等重點領(lǐng)域，其中軍工領(lǐng)域占據(jù)最多，有望率先實施。

鐵路方面：鐵總積極探索混改。6月10日，中央巡視組要求鐵總加快政企分開步伐，完善企業(yè)化、市場化運行機制。近期鐵總積極與多家企業(yè)探索混改可能性∶1）5月15日，鐵總與阿里巴巴就混改展開會談，阿里表態(tài)愿將大數(shù)據(jù)、云計算方面技術(shù)優(yōu)勢和鐵路市場資源優(yōu)勢結(jié)合，打造新業(yè)態(tài)和經(jīng)營模式；2）7月14日，鐵總會見騰訊，提出雙方要在智慧鐵路、無現(xiàn)金出行、“刷臉”進站等方面積極探索，并提出歡迎騰訊參與鐵路企業(yè)混改；3）7月20日，鐵總與一汽集團公司簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。此外，8月8日，鐵總舉辦鐵路土地綜合開發(fā)項目推介會，推出21個土地綜合開發(fā)項目，涉及土地20552畝，與143家大型企業(yè)社會資本交流和溝通，多個項目達成合作意向，盤活鐵路土地資源，拓展多元化經(jīng)營渠道更進一步。

主線二：地方主線。根據(jù)發(fā)改委最新披露的混改進程，第三批將遴選部分地方國有企業(yè)納入。我們建議關(guān)注體量大、盈利較好、證券化率低、政策推進較快、具備一定示范意義的地方（如上海、天津等），主要關(guān)注標(biāo)的包括隧道股份、氯堿化工、泰達股份、津勸業(yè)等。

上海方面：地方國改標(biāo)桿，混改模式創(chuàng)新多元。上海國資體量大、區(qū)位優(yōu)勢明顯、市場化程度高等比較優(yōu)勢為國企改革推進減少了阻礙。2月16日，上海國資國企年度工作會議對今年上海國改工作要點歸納為“著力推進企業(yè)上市，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟，以創(chuàng)新方式方法確保國有企業(yè)保值增值”。近期上?；旄牟粩嗌罨?）員工持股方面，6月19日，上海國資委公布今年首批國企員工持股試點企業(yè)名單，上海電氣國軒新能源科技等四家企業(yè)入圍；2）股權(quán)轉(zhuǎn)讓方面，7月11日浦東科投MBO完成，意味著國資讓渡控股權(quán)突破了以往的限制，退出過程中兼顧國有資產(chǎn)流失，混改的痛點實現(xiàn)突破。

天津方面：京津冀戰(zhàn)略受益區(qū)，低資產(chǎn)證券化率“倒逼”混改。一方面，天津是環(huán)渤海核心城市、京津冀一體化戰(zhàn)略受益區(qū)；另一方面，資產(chǎn)證券化率天津目前還基本處在20%左右的水平，改革提升空間較大。根據(jù)天津國改頂層設(shè)計方案以及年初天津國資委的表態(tài)，2017年天津計劃安排30%左右混改，18年重點推進。6月6日，天津市國有企業(yè)混改暨海河產(chǎn)業(yè)基金推介對接會上共推出了41家市屬集團194個優(yōu)質(zhì)混改招商項目，涉及工業(yè)制造、商貿(mào)物流、公共服務(wù)等7個行業(yè)和領(lǐng)域，預(yù)計可為天津國有企業(yè)引入發(fā)展資金1100多億元。