□汪 沂

互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的本質(zhì)、邊界與監(jiān)管

□汪 沂

（武漢工程大學(xué) 法商學(xué)院，湖北 武漢 430205）

互聯(lián)網(wǎng)金融的供給端互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)亂象叢生。醒目的年化收益率與含糊不清的產(chǎn)品本質(zhì)表達(dá)，加重了投資者投機(jī)心理，延續(xù)了傳統(tǒng)理財(cái)市場(chǎng)剛性兌付、政府隱性擔(dān)保的頑疾，為2015年夏的股市動(dòng)蕩埋下禍根，究其根源，是金融體制的缺陷。監(jiān)管應(yīng)分兩步走：現(xiàn)階段，厘清互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品本質(zhì)與理財(cái)平臺(tái)功能，對(duì)接、歸位并完善傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品的監(jiān)管制度。下階段，修改法律制度，為“證券”“信托”“集合投資計(jì)劃”正名，并將同一功能理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)則進(jìn)行整合，向功能監(jiān)管轉(zhuǎn)變。

互聯(lián)網(wǎng)金融；理財(cái)產(chǎn)品；網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)；互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管

在我國(guó)，互聯(lián)網(wǎng)金融主要借助網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)提供金融理財(cái)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)資金融通。作為互聯(lián)網(wǎng)金融供給端的互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)亂象叢生。傳統(tǒng)金融理財(cái)產(chǎn)品的監(jiān)管制度，被各類“創(chuàng)新”規(guī)避和突破，產(chǎn)品名稱混亂、性質(zhì)不清，發(fā)售機(jī)關(guān)資質(zhì)模糊，投資者保護(hù)門檻全無(wú)，網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)跑路事件時(shí)有發(fā)生，不僅擾亂了金融秩序，給投資人帶來(lái)不應(yīng)有的損失，更有可能加大金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)人民銀行等十部委于2015年發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》），搭建了監(jiān)管的初步框架；2016年8月，銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合工信部、公安部、網(wǎng)信辦發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》，對(duì)P2P網(wǎng)貸業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)制，號(hào)稱“史上最嚴(yán)網(wǎng)貸新規(guī)”，但時(shí)至今日，亂象依然存在。從互聯(lián)網(wǎng)金融的供給側(cè)出發(fā)，厘清當(dāng)前混亂的互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品本質(zhì)與網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)功能，歸位于傳統(tǒng)金融理財(cái)產(chǎn)品的監(jiān)管制度，發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，尋求監(jiān)管之策，不失為一條務(wù)實(shí)的研究路徑。

1 問(wèn)題的提出：混亂的“供給方”與“供給產(chǎn)品”

金融理財(cái)包含金融理財(cái)工具（金融理財(cái)產(chǎn)品）和金融理財(cái)技術(shù)（理財(cái)顧問(wèn)服務(wù)）兩種方式。中國(guó)中小投資者更偏好于借助金融理財(cái)工具（購(gòu)買金融理財(cái)產(chǎn)品）實(shí)現(xiàn)理財(cái)目的。強(qiáng)調(diào)“草根”“普惠”“便捷”“高效”的互聯(lián)網(wǎng)金融更是與簡(jiǎn)單、方便、可復(fù)制的金融理財(cái)產(chǎn)品一拍即合，一時(shí)間，各類為互聯(lián)網(wǎng)用戶量身定做的金融理財(cái)產(chǎn)品紛紛上線。其中，存在兩大問(wèn)題。一是互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品（以下簡(jiǎn)稱“互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品”）的供給方模糊，網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)的角色與資質(zhì)不清。二是在各種極具吸引力的名稱下，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的本質(zhì)不明。

1.1 混亂的“供給方”

互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)混亂主要表現(xiàn)在兩方面：一是網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)及所在企業(yè)名稱五花八門，平臺(tái)性質(zhì)不明；二是網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)在產(chǎn)品宣傳發(fā)售過(guò)程中的定位不明，角色混亂，易與理財(cái)產(chǎn)品真正的發(fā)售者混淆。

1.1.1 五花八門的網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)及其企業(yè)名稱。從2013年互聯(lián)網(wǎng)金融“元年”至今，短短幾年時(shí)間，網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)數(shù)量幾何倍增長(zhǎng)，平臺(tái)名稱也逐漸由名稱雷同、類型近似，向個(gè)性化、多元化方向發(fā)展。例如，早期主要為“XX 貸”（人人貸、拍拍貸）、“XX 寶”（支付寶、活期寶、零錢寶），到“XX 所”（陸金所、紫金所、楚金所）等。當(dāng)前名稱多強(qiáng)調(diào)個(gè)性，如悟空理財(cái)，招財(cái)貓、牛牛理財(cái)、考拉理財(cái)、小豬罐子、桔子理財(cái)、芒果理財(cái)?shù)雀黝悺皠?dòng)物”“水果”平臺(tái)，到懶財(cái)主、懶投資、懶財(cái)網(wǎng)等“懶”平臺(tái)。除少數(shù)冠以“理財(cái)”為名外，其他名稱五花八門，無(wú)法使人直接辨識(shí)出從事互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)業(yè)務(wù)的平臺(tái)。

若平臺(tái)名稱只是彰顯個(gè)性、吸引眼球的標(biāo)識(shí)，平臺(tái)所在企業(yè)名稱則應(yīng)依照企業(yè)名稱管理規(guī)則表明行業(yè)性質(zhì)和組織形式。實(shí)踐中，大多數(shù)網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)所在企業(yè)常以XX金融服務(wù)有限公司、XX金融信息咨詢（服務(wù)）公司、XX資產(chǎn)管理公司、XX投資管理公司、XX基金管理公司、XX網(wǎng)絡(luò)科技公司、XX電子商務(wù)公司、XX財(cái)富管理公司為名。以“網(wǎng)絡(luò)技術(shù)”“電子商務(wù)”為名的企業(yè)往往令人懷疑其是否具有金融理財(cái)服務(wù)的資格和素質(zhì)；而以“金融服務(wù)”“金融信息服務(wù)”“資產(chǎn)管理”“投資管理”“財(cái)務(wù)管理”為名的企業(yè)雖能與“金融理財(cái)”搭邊，但并不見得具備法定的金融行業(yè)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，也未必通過(guò)了金融監(jiān)管部門的審核，僅進(jìn)行了工商登記，極易與獲得金融監(jiān)管部門批準(zhǔn)、能夠發(fā)售理財(cái)產(chǎn)品的金融正規(guī)軍（如基金、證券、信托、保險(xiǎn)公司等）產(chǎn)生混淆，使投資者產(chǎn)生誤解。

1.1.2 網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)的定位不明，角色不清。網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)的在互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品宣傳發(fā)售流程中究竟是網(wǎng)絡(luò)技術(shù)服務(wù)、信息中介、還是互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行者或銷售者，令人困惑。

以“余額寶”為例。“余額寶”是支付寶平臺(tái)下屬產(chǎn)品，為支付寶客戶賬戶余額提供增值服務(wù)。但其本質(zhì)是天弘基金公司發(fā)行的貨幣基金產(chǎn)品“增利寶”，發(fā)行方為天弘基金公司，并非支付寶。從嚴(yán)格意義上講，支付寶平臺(tái)也并非該貨幣基金產(chǎn)品的銷售商。根據(jù)法律規(guī)定，基金發(fā)行與銷售都需要獲得監(jiān)管部門的特許，沒(méi)有得到許可，不得從事基金發(fā)行和銷售活動(dòng)。按照央行對(duì)第三方支付平臺(tái)的管理規(guī)定，支付寶余額僅能購(gòu)買協(xié)議存款，能否購(gòu)買基金并沒(méi)有明確的規(guī)定。支付寶平臺(tái)的余額寶產(chǎn)品實(shí)際是為天弘基金公司的“增利寶”產(chǎn)品提供了直銷渠道①我們認(rèn)為支付寶平臺(tái)是為天弘基金公司提供直銷的渠道，但是支付寶等第三方支付機(jī)構(gòu)將自己的服務(wù)限定為，為投資者提供資金支付渠道，根據(jù)用戶的委托進(jìn)行交易資金的劃轉(zhuǎn)、支付及在線進(jìn)行理財(cái)產(chǎn)品交易、信息查詢等服務(wù)，而與理財(cái)業(yè)務(wù)購(gòu)銷本身無(wú)關(guān)。。面對(duì)實(shí)踐中對(duì)余額寶合法性的質(zhì)疑，在“包容”性監(jiān)管思維下，證監(jiān)會(huì)承認(rèn)了基金銷售機(jī)構(gòu)通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)開展基金銷售活動(dòng)的合法性，支付寶平臺(tái)除了作為第三方支付機(jī)構(gòu)，在余額寶業(yè)務(wù)中還被定位于基金銷售業(yè)務(wù)信息管理平臺(tái)②證監(jiān)會(huì)2013年3月15日發(fā)布的《證券投資基金銷售管理辦法》第八十條規(guī)定，基金銷售機(jī)構(gòu)和基金銷售相關(guān)機(jī)構(gòu)通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)開展基金銷售活動(dòng)的，應(yīng)當(dāng)報(bào)相關(guān)部門進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)內(nèi)容服務(wù)商備案，其信息系統(tǒng)應(yīng)當(dāng)符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)基金銷售業(yè)務(wù)信息管理平臺(tái)的有關(guān)要求，并在向投資人開通前將基金銷售網(wǎng)站地址報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。。

再以P2P互聯(lián)網(wǎng)借貸為例。原本僅為借貸雙方提供信息撮合服務(wù)的網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)，在中國(guó)發(fā)生了異化。其中，較為普遍的模式為債權(quán)標(biāo)的拆分。如宜人貸、陸金所等大多數(shù)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)上發(fā)布眾多“理財(cái)產(chǎn)品”，約定了起投金額、投資期限、預(yù)期年化收益，投資者可以認(rèn)購(gòu)一份或多份，投資期限屆滿通過(guò)債權(quán)轉(zhuǎn)讓的形式退出。該模式將借款標(biāo)的等額拆分、進(jìn)行期限和金額重新配置，設(shè)計(jì)成標(biāo)準(zhǔn)化理財(cái)產(chǎn)品，然后在網(wǎng)站上發(fā)售，究其本質(zhì)，當(dāng)屬發(fā)行債券。P2P網(wǎng)貸平臺(tái)儼然成為債券理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)售人，但其作為信息中介并沒(méi)有債券發(fā)售資質(zhì)，規(guī)避了應(yīng)有的監(jiān)管。在此情形下，一方面，投資者無(wú)法分辨投資的理財(cái)產(chǎn)品性質(zhì)、真正的借款人，乃至資金的去向，也沒(méi)有受到傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品投資門檻的限制與保護(hù)；另一方面，因規(guī)避了監(jiān)管，監(jiān)管制度中的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制失效，風(fēng)險(xiǎn)聚集。債權(quán)標(biāo)的拆分還會(huì)產(chǎn)生資金的金額錯(cuò)配和期限錯(cuò)配，借貸平臺(tái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增大，極易形成資金池，存在非法吸收公眾存款的嫌疑。還有一些平臺(tái)甚至通過(guò)假標(biāo)、高收益等手段，從事自融、龐氏騙局、非法集資等違法活動(dòng)。截止2015年12月國(guó)內(nèi)共有1302家P2P平臺(tái)死亡，668家跑路，涉及金額巨大，其中一家跑路公司金額高達(dá)46億元人民幣［1］，投資者損失慘重。

1.2 霧里看花的互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品

平臺(tái)上發(fā)售的理財(cái)產(chǎn)品也是名稱各異。除了異常醒目的收益率和起投金額外，理財(cái)平臺(tái)對(duì)該產(chǎn)品的金融屬性究竟是存款、貸款、基金、債券、股票、集合投資計(jì)劃，投資款的去向，法律對(duì)該產(chǎn)品是否設(shè)有投資門檻介紹一概全無(wú)，投資者猶如霧里看花。

過(guò)分醒目的年化收益率與含糊不清的產(chǎn)品本質(zhì)表達(dá)，加重了投資者只專注投資收益，不關(guān)心風(fēng)險(xiǎn)控制的投機(jī)心理和非理性投資惡習(xí)，延續(xù)了傳統(tǒng)金融理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)揮之不去的剛性兌付、政府隱性擔(dān)保的頑疾。一旦互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)，理財(cái)平臺(tái)跑路，投資者圍堵公司、政府的非理性事件就會(huì)發(fā)生。2015年12月，P2P平臺(tái)E租寶被調(diào)查，平臺(tái)95%的項(xiàng)目為虛構(gòu)，500多億元資金不知去向，涉及90萬(wàn)投資人，其中部分為有風(fēng)險(xiǎn)辨識(shí)能力的老年人。憤怒的投資者圍堵E租寶辦公室，討要說(shuō)法，并要求政府兜底投資損失［2］。

互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的混亂還為金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)埋下禍根。2015年夏季發(fā)生的股災(zāi)，據(jù)事后調(diào)查，造成A股市場(chǎng)瘋漲的五大配資渠道之一便是互聯(lián)網(wǎng)及民間配資①據(jù)調(diào)查顯示，2015年夏季A股的配資渠道有五大渠道：證券公司融資融券、證券公司股票收益互換、單帳戶結(jié)構(gòu)化配資、傘形結(jié)構(gòu)化信托、互聯(lián)網(wǎng)及民間配資。。P2P借貸平臺(tái)與各類網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)通過(guò)發(fā)售理財(cái)產(chǎn)品，籌集大量資金進(jìn)入A股市場(chǎng)，杠桿率高達(dá)5—10倍。這種場(chǎng)外配資隱秘性較高，加之當(dāng)時(shí)P2P借貸監(jiān)管主體不明，證監(jiān)會(huì)無(wú)權(quán)插手，場(chǎng)外配資和過(guò)度加杠桿得不到有效監(jiān)管。

2 正本清源：互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的本質(zhì)與邊界

“互聯(lián)網(wǎng)金融沒(méi)有改變金融的本質(zhì)”［3］。因此，厘清互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的實(shí)質(zhì)、邊界需要從傳統(tǒng)金融理財(cái)產(chǎn)品（以下簡(jiǎn)稱“傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品”）入手。

2.1 傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品的邊界：類型與法律特質(zhì)

基于我國(guó)金融分業(yè)監(jiān)管的格局，傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品按照不同金融經(jīng)營(yíng)主體劃分，受不同監(jiān)管部門監(jiān)督。大致有以下幾類：（1）商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品。商業(yè)銀行提供一種風(fēng)險(xiǎn)收益水平介于股票和定期存款之間的多樣化投融資工具。有多種類型，按產(chǎn)品投資方向與支付條款的不同，銀行理財(cái)產(chǎn)品可分為固定收益的普通類理財(cái)產(chǎn)品、與衍生品掛鉤的結(jié)構(gòu)型理財(cái)產(chǎn)品；按投資方向分，有信用、利率、匯率、商品、股票、混合等七類理財(cái)產(chǎn)品；按產(chǎn)品投資幣種的不同，有人民幣和外幣理財(cái)產(chǎn)品之分；以止損額度的不同，又可分為非保本浮動(dòng)收益理財(cái)產(chǎn)品、保本浮動(dòng)收益理財(cái)產(chǎn)品和保息浮動(dòng)收益理財(cái)產(chǎn)品等。（2）證券公司的理財(cái)產(chǎn)品。產(chǎn)品實(shí)質(zhì)是為客戶提供資產(chǎn)管理服務(wù)，即將客戶的資產(chǎn)交由證券公司管理，一般向高端客戶定向提供。產(chǎn)品包括集合、定向、專項(xiàng)理財(cái)三大類。（3）基金管理公司的證券投資基金。證券投資基金是在境內(nèi)通過(guò)公開發(fā)售基金份額募集資金，由基金管理人管理、基金托管人托管、為基金份額持有人的利益以資產(chǎn)組合方式進(jìn)行證券投資的一種理財(cái)活動(dòng)。（4）信托公司信托投資產(chǎn)品。該產(chǎn)品被稱為集合資金信托計(jì)劃，由信托公司擔(dān)任受托人，按照委托人的意愿，為受益人的利益，將兩個(gè)或兩個(gè)以上的委托人交付的資金進(jìn)行集中管理、運(yùn)用和處分的資金信托業(yè)務(wù)。（5）保險(xiǎn)公司附加有投資理財(cái)功能的保險(xiǎn)險(xiǎn)種。保險(xiǎn)公司一般從事保險(xiǎn)活動(dòng)，但有些產(chǎn)品兼具投資功能，如分紅險(xiǎn)、投資連結(jié)險(xiǎn)、萬(wàn)能壽險(xiǎn)等。

盡管金融機(jī)構(gòu)類型多樣，產(chǎn)品名稱各異，銷售目標(biāo)群體不盡相同，但共同具備以下法律特質(zhì)：（1）提供理財(cái)產(chǎn)品一方是具有法定資格的金融機(jī)構(gòu)。不具有法定資格并未獲得監(jiān)管部門批準(zhǔn)，不能發(fā)行和銷售理財(cái)產(chǎn)品②如《商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》規(guī)定，商業(yè)銀行可以開展個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)，但商業(yè)銀行的設(shè)立與業(yè)務(wù)范圍的確定必須符合《商業(yè)銀行法》的要求并獲得監(jiān)管部門—銀監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)，取得經(jīng)營(yíng)許可證。證券公司、基金公司、信托公司、保險(xiǎn)公司都必須獲得相關(guān)監(jiān)管部門（證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)）的許可，才能從事金融活動(dòng)，包括金融理財(cái)業(yè)務(wù)活動(dòng)。。（2）投資者須符合法律規(guī)定。為了控制投資風(fēng)險(xiǎn)，法律一方面對(duì)理財(cái)產(chǎn)品能否針對(duì)不特定對(duì)象公開發(fā)行進(jìn)行限制，另一方面根據(jù)投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力，設(shè)定了不同的投資門檻③如商業(yè)銀行個(gè)人一般理財(cái)產(chǎn)品銷售起點(diǎn)金額不低于5萬(wàn)元人民幣；證券投資基金可對(duì)公眾發(fā)行銷售，最低起購(gòu)金額1000元；單個(gè)信托計(jì)劃的自然人人數(shù)最多為50人，單筆委托金融在300萬(wàn)元以上的自然人投資者和合格的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量不受限制等。。（3）合同的訂立有特定要求。理財(cái)活動(dòng)較為復(fù)雜，涉及主體較多，風(fēng)險(xiǎn)較大，主體間的權(quán)利義務(wù)不明，容易產(chǎn)生爭(zhēng)議。因此，法律一般對(duì)合同形式和必要記載事項(xiàng)有要求④如《商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第21條“商業(yè)銀行開展個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)，應(yīng)與客戶簽訂合同……并根據(jù)業(yè)務(wù)需要簽署必要的客戶委托授權(quán)書和其他代理客戶投資所必須的法律文件”；《證券投資基金運(yùn)作管理辦法》第37條規(guī)定，“……基金合同還應(yīng)當(dāng)按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，約定對(duì)基金合同當(dāng)事人權(quán)利、義務(wù)產(chǎn)生重大影響，須召開基金份額持有人大會(huì)的變更合同等其他事項(xiàng)”。。（4）宣傳和銷售理財(cái)產(chǎn)品必須有風(fēng)險(xiǎn)提示。為使投資者能夠正確認(rèn)知風(fēng)險(xiǎn)，謹(jǐn)慎投資，相關(guān)法規(guī)對(duì)產(chǎn)品宣傳銷售文本提出要求，必須提示投資者注意風(fēng)險(xiǎn)①《商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品銷售管理辦法》第18條規(guī)定，……理財(cái)產(chǎn)品宣傳材料應(yīng)當(dāng)在醒目位置提示客戶，“理財(cái)非存款、產(chǎn)品有風(fēng)險(xiǎn)、投資須謹(jǐn)慎”；理財(cái)產(chǎn)品銷售文件應(yīng)當(dāng)包含專頁(yè)風(fēng)險(xiǎn)揭示書，風(fēng)險(xiǎn)揭示書應(yīng)當(dāng)使用通俗易懂的語(yǔ)言……。。（5）規(guī)制的公、私法結(jié)合特征。理財(cái)產(chǎn)品提供的是無(wú)形金融服務(wù)，很難通過(guò)有形產(chǎn)品的召回制度進(jìn)行補(bǔ)救，投資者只能通過(guò)贖回的方式停止服務(wù)［4］。與專業(yè)投資者相比，一般投資者往往居于弱勢(shì)地位。法律有義務(wù)肩負(fù)起對(duì)弱者的保護(hù)責(zé)任，矯正形式正義。所以大部分國(guó)家法律會(huì)對(duì)理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行適度的公法規(guī)范，而非認(rèn)為僅是當(dāng)事人之間的商事合同，完全交由私法規(guī)范。（6）產(chǎn)品的證券特征與活動(dòng)的信托性。投資者購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品的收益主要依賴于他人所作出的努力，并非自身投資判斷和選擇，與美國(guó)證券廣泛定義中的“投資合同”概念契合。投資者出于對(duì)金融機(jī)構(gòu)管理資產(chǎn)能力的信賴而購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品，締結(jié)合同，明確雙方權(quán)利義務(wù)，支付資產(chǎn)管理費(fèi)用，換取金融機(jī)構(gòu)專業(yè)理財(cái)服務(wù)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值目的行為具備“受人之托、代人理財(cái)”的信托特征。

2.2 互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的本質(zhì)：相關(guān)概念與邊界劃定

人們對(duì)互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品不明就里，主要基于兩類誤解。一是混淆了互聯(lián)網(wǎng)金融與互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)?shù)母拍?，將二者等同看待；二是?duì)互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品概念與邊界不清，特別是對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸與眾籌活動(dòng)認(rèn)識(shí)模糊。

2.2.1 “互聯(lián)網(wǎng)金融”與“互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)”：概念與類型的辨析。當(dāng)前“互聯(lián)網(wǎng)金融”有三類定義。謝平等認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融是金融借助互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)實(shí)現(xiàn)資金融通、支付和信息中介功能的新模式，包括傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的“金融互聯(lián)網(wǎng)”和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)主導(dǎo)的創(chuàng)新金融業(yè)務(wù) （廣義定義）［5］。第二類觀點(diǎn)僅認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融是基于網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)的金融，不包括“金融互聯(lián)網(wǎng)”（狹義定義）［6］。這兩類觀點(diǎn)曾引發(fā)了激烈爭(zhēng)論。李耀東等學(xué)者指出，單從互聯(lián)網(wǎng)或金融由誰(shuí)主導(dǎo)的角度定義互聯(lián)網(wǎng)金融，對(duì)理清概念并無(wú)益處，應(yīng)從互聯(lián)網(wǎng)金融的實(shí)質(zhì)——“依托互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)或思想進(jìn)行的金融創(chuàng)新”進(jìn)行定義，而不區(qū)分工作主體是誰(shuí)［7］，即“高效共享、平等自由、信任尊重，是點(diǎn)對(duì)點(diǎn)、網(wǎng)格化的共享互聯(lián)，從而形成信息交互，資源共享，并從數(shù)據(jù)信息中挖掘出價(jià)值”進(jìn)行金融活動(dòng)［8］，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)只作為必要支撐和手段，此為第三種觀點(diǎn)。該觀點(diǎn)最終受到廣泛認(rèn)同。我們認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)金融須涵蓋兩個(gè)要素，一是具備互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和互聯(lián)網(wǎng)精神的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，二是金融功能通過(guò)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)得以實(shí)現(xiàn)，只要滿足上述要素即為互聯(lián)網(wǎng)金融。

關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)金融的類型，大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為應(yīng)包括網(wǎng)上銀行、第三方支付、電子幣、網(wǎng)絡(luò)理財(cái)、互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)平臺(tái)等類型［9］。該分類僅描述了當(dāng)前出現(xiàn)的各種業(yè)態(tài)，沒(méi)有按照一定的邏輯歸納，難以使人直觀了解互聯(lián)網(wǎng)金融全貌，也不便于對(duì)互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)邊界的探尋。我們認(rèn)為應(yīng)該從網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)和金融功能兩個(gè)核心要素出發(fā)進(jìn)行歸類［10］，大體可歸于以下四類（見表 1）：

表1：互聯(lián)網(wǎng)金融基本業(yè)務(wù)類型

上述分類清晰地反映出互聯(lián)網(wǎng)金融借助互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)實(shí)現(xiàn)與金融系統(tǒng)功能②依據(jù)博迪、默頓提出的現(xiàn)代金融功能理論，金融系統(tǒng)具有六項(xiàng)基本功能：跨期、跨區(qū)域、跨行業(yè)的資源配置；提供支付、清算和結(jié)算；提供管理風(fēng)險(xiǎn)的方法和機(jī)制；提供價(jià)格信息；儲(chǔ)備資源和所有權(quán)分割；創(chuàng)造激勵(lì)機(jī)制。其中，前四大基本功能與互聯(lián)網(wǎng)金融相互耦合。耦合的過(guò)程。第三方支付和網(wǎng)絡(luò)貨幣是互聯(lián)網(wǎng)金融的基礎(chǔ)設(shè)施，特別是第三方支付的出現(xiàn)，改善了以商業(yè)銀行為主體的支付體系，支付清算更加便捷，金融“支付清算功能”效率大幅提升；互聯(lián)網(wǎng)融資和互聯(lián)網(wǎng)投資（理財(cái)）是資源配置的兩個(gè)方面。具有“開放、平等、協(xié)作、分享”互聯(lián)網(wǎng)精神的互聯(lián)網(wǎng)融資著眼于資金需求方，降低了融資活動(dòng)中信息的不對(duì)稱性［10］，便于金融“資源配置功能”的實(shí)現(xiàn)；互聯(lián)網(wǎng)投資（理財(cái)）以資金供給方為視角，提供成本低廉、快捷便利的理財(cái)服務(wù)營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，延伸傳統(tǒng)金融客戶群鏈條，豐富了金融體系的“財(cái)富管理功能”；在資源配置的過(guò)程中，互聯(lián)網(wǎng)對(duì)信息流的整合，推動(dòng)了競(jìng)爭(zhēng)價(jià)格的形成，這種價(jià)格形成機(jī)制較透明，進(jìn)一步改善了金融的“價(jià)格信息提供”功能。

故，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)從屬于互聯(lián)網(wǎng)金融，是以資金供給方為視角，實(shí)現(xiàn)金融體系的財(cái)富管理功能?！袄碡?cái)是一種行為，可以出主意，可以向客戶銷售產(chǎn)品”［11］，幫助人們實(shí)現(xiàn)追求財(cái)富與資產(chǎn)的積累、保值、增值的目的?；ヂ?lián)網(wǎng)理財(cái)不僅通過(guò)借助互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)，還應(yīng)包含為客戶提供定制理財(cái)服務(wù)。

2.2.2 “互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品”及“網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)”：現(xiàn)階段邊界的劃定。（1）關(guān)系梳理：P2P網(wǎng)絡(luò)借貸、眾籌與互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品。如前述，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)有兩類，一是借助產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)，二是為客戶提供個(gè)性化的理財(cái)服務(wù)。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸是有融資需求的個(gè)人或企業(yè)通過(guò)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)發(fā)布資金需求信息，投資者在融資平臺(tái)上選擇投資對(duì)象，并將資金借給融資方的過(guò)程，是點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的直接融資，并未借助金融產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)。但是，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸在中國(guó)發(fā)生了異化，許多網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)將債權(quán)標(biāo)的進(jìn)行份額化拆分，再兜售給投資者，實(shí)際上演變成發(fā)行債券產(chǎn)品或集合投資計(jì)劃產(chǎn)品（2015年A股市場(chǎng)震蕩的原因之一便是部分P2P平臺(tái)采用高杠桿，利用份額化理財(cái)產(chǎn)品籌集大量資金進(jìn)入A股市場(chǎng)，形成場(chǎng)外配資）。廣義上的眾籌是項(xiàng)目發(fā)起人通過(guò)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)向公眾募集資金的行為，包括債權(quán)類眾籌、股權(quán)眾籌、產(chǎn)品眾籌、公益眾籌等類型。其中債權(quán)眾籌實(shí)指P2P借貸，產(chǎn)品眾籌與公益眾籌從本質(zhì)上來(lái)看，當(dāng)屬產(chǎn)品預(yù)售與捐贈(zèng)，這兩類都不是嚴(yán)格意義上的互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)。只有股權(quán)眾籌屬于互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)?shù)姆懂?，其與P2P網(wǎng)絡(luò)借貸一樣，都是通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)實(shí)現(xiàn)投資者與融資者的直接對(duì)接，只不過(guò)一個(gè)是以股權(quán)為投資標(biāo)的，另一個(gè)以債權(quán)為標(biāo)的。從此意義上說(shuō)，股權(quán)眾籌算不上借助金融產(chǎn)品進(jìn)行理財(cái)。（2）本質(zhì)透視：還原互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的類型?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的本質(zhì)仍是金融，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的核心也還是傳統(tǒng)金融理財(cái)產(chǎn)品。網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)沒(méi)有金融機(jī)構(gòu)資質(zhì)，“創(chuàng)新產(chǎn)品”不過(guò)是在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)技術(shù)的介入下，對(duì)傳統(tǒng)金融理財(cái)產(chǎn)品在渠道、方式等方面的創(chuàng)新，但金融理財(cái)產(chǎn)品的本質(zhì)始終沒(méi)有改變。即使網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)企業(yè)獲得相應(yīng)金融經(jīng)營(yíng)資格①金融業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)資格，俗稱金融牌照。我國(guó)需要審批的金融業(yè)務(wù)資格主要包括銀行、保險(xiǎn)、信托、券商、金融租賃、期貨、基金、第三方支付牌照等。目前，螞蟻金服在已經(jīng)完成了全牌照的布局，騰訊已獲得支付牌照、小額信貸牌照、基金銷售支付牌照、民營(yíng)銀行牌照，京東已拿下支付、小貸、保理、基金銷售支付結(jié)算等多張金融牌照。網(wǎng)商銀行獲得銀行牌照，控股瑞東集團(tuán)獲得證券牌照，眾安保險(xiǎn)獲得保險(xiǎn)牌照等。，可以單獨(dú)發(fā)售理財(cái)產(chǎn)品，該產(chǎn)品無(wú)論怎樣創(chuàng)新，都能在傳統(tǒng)金融理財(cái)產(chǎn)品中覓得影蹤。基于此，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的類型應(yīng)以傳統(tǒng)金融理財(cái)產(chǎn)品的分類為標(biāo)準(zhǔn)，分為銀行類理財(cái)產(chǎn)品、證券類理財(cái)產(chǎn)品、證券投資基金、信托投資產(chǎn)品、具有投資理財(cái)功能的保險(xiǎn)產(chǎn)品。發(fā)售理財(cái)產(chǎn)品的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)應(yīng)該具備相應(yīng)的銀行、證券公司、基金公司、信托公司、保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)資格，或者與金融機(jī)構(gòu)合作，取得產(chǎn)品銷售資格，或僅能提供技術(shù)、信息等服務(wù)。（3）功能定位：網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)的角色。作為創(chuàng)新主體，網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)角色一開始便模糊不清，學(xué)者總結(jié)大致有四種類型。第一種為第三方銷售平臺(tái)理財(cái)模式，基金公司與垂直財(cái)經(jīng)門戶網(wǎng)站或金融網(wǎng)絡(luò)軟件公司合作，在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上發(fā)售基金產(chǎn)品，典型的如東方財(cái)富旗下天天基金網(wǎng)的“活期寶”。第二種形式為第三方支付平臺(tái)搭載模式，基金公司與第三方支付平臺(tái)合作，將基金產(chǎn)品與第三方支付平臺(tái)綁定，為支付平臺(tái)用戶提供理財(cái)產(chǎn)品，余額寶和百度理財(cái)為此類代表。第三種為傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)互聯(lián)網(wǎng)自銷模式，即基金公司在互聯(lián)網(wǎng)上建立自己的直銷平臺(tái)，銷售定制的互聯(lián)網(wǎng)基金理財(cái)產(chǎn)品，如民生加銀現(xiàn)金寶等。第四種為電商平臺(tái)銷售模式，即傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)在電商平臺(tái)（如淘寶、京東）上開設(shè)店鋪銷售理財(cái)產(chǎn)品［12］。

上述類型雖能清晰描述網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)開展業(yè)務(wù)的模式，但存在兩方面的不足。一是無(wú)法涵蓋與解釋P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)上所售“理財(cái)產(chǎn)品”的問(wèn)題；二是對(duì)網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)在理財(cái)產(chǎn)品發(fā)售過(guò)程中的角色和功能仍不明了。我們認(rèn)為，網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)應(yīng)以其在理財(cái)產(chǎn)品發(fā)售過(guò)程中的功能為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分類，有助于厘清平臺(tái)的準(zhǔn)入資格、監(jiān)管部門與互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品發(fā)售中相關(guān)主體間的權(quán)利義務(wù)。具體為：一是金融信息服務(wù)類理財(cái)平臺(tái)，僅介紹各類金融產(chǎn)品并分析、比較、推薦，不介入交易；二是銷售金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)品類平臺(tái)，該類平臺(tái)需要擁有所銷金融理財(cái)產(chǎn)品的銷售許可；三是資產(chǎn)管理平臺(tái)，通過(guò)發(fā)行集合投資計(jì)劃，集合客戶資金助其理財(cái)。

3 現(xiàn)在與未來(lái)：互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品監(jiān)管尋策

作為創(chuàng)新事物缺乏明確制度規(guī)范僅是互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)混亂的表象，深層原因根植于我國(guó)當(dāng)前金融體制的缺陷。囿于金融體制改革的難度，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的監(jiān)管可分兩步走。

3.1 現(xiàn)階段：歸位與改進(jìn)現(xiàn)有監(jiān)管

《意見》將互聯(lián)網(wǎng)金融劃分為不同業(yè)態(tài)，由“一行三會(huì)”分別負(fù)責(zé)，基本維持了當(dāng)前的金融分業(yè)監(jiān)管格局。依此思路，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品監(jiān)管可先從以下幾步入手。

3.1.1 規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品與平臺(tái)企業(yè)名稱，監(jiān)管部門歸位。五花八門的產(chǎn)品與平臺(tái)企業(yè)名稱反映出平臺(tái)企業(yè)自身對(duì)產(chǎn)品性質(zhì)模糊不清或監(jiān)管套利動(dòng)機(jī)，使投資者猶如霧里看花而忽視產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。次貸危機(jī)后，一些發(fā)達(dá)國(guó)家針對(duì)日益復(fù)雜晦澀的金融產(chǎn)品，從進(jìn)一步保護(hù)投資者的視角加強(qiáng)規(guī)制，要求完善產(chǎn)品信息披露制度。美國(guó)2010頒布的《多德—弗蘭克華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法》設(shè)立新的消費(fèi)者金融保護(hù)局，保障消費(fèi)者進(jìn)行金融消費(fèi)時(shí)能夠獲取真實(shí)和準(zhǔn)確的信息［13］。這一思路應(yīng)該借鑒。應(yīng)要求所有的金融理財(cái)產(chǎn)品，無(wú)論是否為互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品，發(fā)售時(shí)都必須在名稱中表明產(chǎn)品的金融屬性，是存款、貸款、基金、債券，還是股票、集合投資計(jì)劃、資產(chǎn)產(chǎn)品計(jì)劃等。如余額寶本質(zhì)是銷售天弘基金公司的貨幣市場(chǎng)基金，其名稱中應(yīng)該注明“貨幣基金”字樣。

對(duì)與網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)企業(yè)名稱也應(yīng)進(jìn)行嚴(yán)格要求。許多平臺(tái)企業(yè)在沒(méi)有金融經(jīng)營(yíng)許可資格的前提下，將法律沒(méi)有明文禁止的 “金融服務(wù)”“理財(cái)”“投資咨詢”“財(cái)富管理”“資產(chǎn)管理”等字樣納入企業(yè)名稱，令投資者產(chǎn)生誤解，打擦邊球、規(guī)避監(jiān)管。我們認(rèn)為，應(yīng)該要求在網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)企業(yè)的名稱中體現(xiàn)出其功能定位，并歸入上文所建議的三種平臺(tái)類型。即，僅介紹各類理財(cái)產(chǎn)品并分析、比較、推薦，不介入交易的平臺(tái)企業(yè)應(yīng)稱“金融信息服務(wù)企業(yè)”；銷售其他金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)品的平臺(tái)企業(yè)稱“銷售企業(yè)”，并須擁有所銷理財(cái)產(chǎn)品的銷售許可；其他集合客戶資金助其理財(cái)?shù)钠脚_(tái)企業(yè)名稱應(yīng)標(biāo)明 “集合投資”①集合投資計(jì)劃是指集合眾多小額投資者提供的資金，委托專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)代為管理與運(yùn)作，投資于股票、債券等有價(jià)證券或其他事業(yè)，由投資者按受益憑證共同分享利潤(rùn)或分擔(dān)損失的一種投資方式。字樣，同時(shí)應(yīng)具備當(dāng)前法律對(duì)集合投資計(jì)劃發(fā)行主體的資質(zhì)要求②當(dāng)前我國(guó)法律規(guī)定只有商業(yè)銀行、證券公司、基金公司、信托公司可以發(fā)行集合投資計(jì)劃。。

產(chǎn)品名稱和平臺(tái)企業(yè)名稱規(guī)范化要求既可以使投資者一目了然，又方便監(jiān)管機(jī)關(guān)進(jìn)行監(jiān)管，減少因監(jiān)管的條塊分割而出現(xiàn)“真空”地帶。

3.1.2 協(xié)調(diào)中央與地方監(jiān)管的權(quán)力配置。地方政府成立了地方金融辦，在事實(shí)上形成了中央與地方的二元治理模式?！兑庖姟烦雠_(tái)前，互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管主體不明，地方政府金融辦便把本地互聯(lián)網(wǎng)金融納入管轄范圍［14］?！兑庖姟烦雠_(tái)后，為避免與其規(guī)定“一行三會(huì)”對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的管轄權(quán)發(fā)生直接沖突，某些地方金融辦將傳統(tǒng)線下金融信息服務(wù)業(yè)務(wù)和線上互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)打包納入“社會(huì)金融（信息）服務(wù)類公司”的范疇，歸入地方金融監(jiān)管范疇［15］。盡管這樣做的后果可能會(huì)出現(xiàn)雙重規(guī)制，但我們認(rèn)為其嚴(yán)格監(jiān)管、防范金融風(fēng)險(xiǎn)的出發(fā)點(diǎn)并無(wú)過(guò)錯(cuò)，關(guān)鍵在于如何協(xié)調(diào)中央與地方之間的管轄權(quán)力。

2016年8月銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》，確認(rèn)二元治理模式，對(duì)P2P網(wǎng)貸業(yè)務(wù)明確了銀監(jiān)會(huì)和地方金融辦雙負(fù)責(zé)的監(jiān)管原則，并進(jìn)行了權(quán)力分工。銀監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)行為監(jiān)管，包括制定政策；地方金融辦負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)監(jiān)管，包括備案管理，事后風(fēng)險(xiǎn)處置。盡管向前邁出一大步，但仍然存在一些不足，主要有兩個(gè)方面。其一，基于地方經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)的需求及對(duì)吸收全國(guó)金融資源的渴求，地方政府對(duì)具有跨地域經(jīng)營(yíng)特征的互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)，很難嚴(yán)格監(jiān)管。只要不跨區(qū)域設(shè)立實(shí)體經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，業(yè)務(wù)跨區(qū)域，地方政府監(jiān)管部門往往睜一只眼閉一只眼，風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)外部性加強(qiáng)。同時(shí)，地方政府之間的監(jiān)管也呈現(xiàn)出差異，目前一些地區(qū)對(duì)P2P網(wǎng)貸開始嚴(yán)格規(guī)范，而有些省份則仍然是鼓勵(lì)為主。其二，該辦法僅是針對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)貸款，并將此類機(jī)構(gòu)定性為信息中介機(jī)構(gòu)，并未規(guī)制其他非P2P網(wǎng)絡(luò)理財(cái)機(jī)構(gòu)，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)亂象依然存在。

對(duì)此，我們認(rèn)為，首先，可依上文建議，將網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)依據(jù)其功能分為金融信息服務(wù)類理財(cái)平臺(tái)、銷售金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)品類平臺(tái)和資產(chǎn)管理類平臺(tái)三類。后兩類理財(cái)平臺(tái)基本上能對(duì)接“一行三會(huì)”的管轄布局。其次，借鑒銀監(jiān)會(huì) 《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》，賦予地方金融辦對(duì)本地所有打著“金融”旗號(hào)的企業(yè)進(jìn)行檢查與執(zhí)法的權(quán)力。地方政府對(duì)在本地注冊(cè)的網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)管有天然的地域優(yōu)勢(shì)，可在地方立法中通過(guò)負(fù)面清單規(guī)定地方金融辦對(duì)本地“金融”相關(guān)（包括網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)）企業(yè)的監(jiān)管事權(quán)，如排查是否非法集資、是否非法公開發(fā)行證券、是否辦理超出200個(gè)合格投資人范圍的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、是否無(wú)許可銷售金融產(chǎn)品、是否從事投資咨詢顧問(wèn)服務(wù)等，發(fā)現(xiàn)游離于“一行三會(huì)”監(jiān)管之外的漏網(wǎng)之魚，助其回歸監(jiān)管框架。最后，在地方與中央的權(quán)力協(xié)調(diào)方面，在明確地方監(jiān)管權(quán)限基礎(chǔ)上，加強(qiáng)全國(guó)統(tǒng)一化監(jiān)管。對(duì)制度、標(biāo)準(zhǔn)、執(zhí)行力度方面進(jìn)行全國(guó)統(tǒng)一，避免出現(xiàn)監(jiān)管洼地，導(dǎo)致監(jiān)管套利；建立中央與地方監(jiān)管的日常溝通模式，中央銀行負(fù)責(zé)對(duì)地方金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的協(xié)調(diào)指導(dǎo)，地方金融辦定期上報(bào)轄區(qū)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)企業(yè)守法狀況。

3.1.3 發(fā)布行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)與標(biāo)準(zhǔn)合同。對(duì)投資者而言，購(gòu)買互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品的主要風(fēng)險(xiǎn)之一來(lái)自理財(cái)平臺(tái)單方制定的格式合同與服務(wù)協(xié)議?；凇皠?chuàng)新”身份，理財(cái)平臺(tái)通過(guò)設(shè)計(jì)過(guò)多的免責(zé)條款，并用含糊的法律身份與投資者締結(jié)合同，巧妙規(guī)避法律責(zé)任，投資者別無(wú)選擇，唯有同意。這個(gè)問(wèn)題可以通過(guò)發(fā)布行業(yè)規(guī)范和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)合同解決。政府監(jiān)管不易太細(xì)，行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)合同的制定、發(fā)布與監(jiān)管交由行業(yè)協(xié)會(huì)完成最為合適。建議在行業(yè)規(guī)范中規(guī)定互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品合同必須詳細(xì)載明投資范圍、投資資產(chǎn)種類，禁止投資的范圍，公平合理地設(shè)置各方當(dāng)事人的權(quán)利義務(wù)，涉及理財(cái)平臺(tái)的義務(wù)及投資者責(zé)任的條款，規(guī)定用合適與醒目的文字或語(yǔ)音對(duì)投資者進(jìn)行說(shuō)明或披露等。

3.1.4 嚴(yán)格執(zhí)行投資門檻規(guī)定?；谕顿Y者的有限理性和保護(hù)投資者的目的，傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品對(duì)投資者設(shè)定了一定的投資門檻?；ヂ?lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的本質(zhì)與傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品并無(wú)差別，要求明確互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的名稱，也是為了實(shí)現(xiàn)兩者對(duì)接。盡管互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品具有“草根”“普惠”情懷，但必須堅(jiān)守對(duì)應(yīng)傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品對(duì)“合格”投資者的門檻要求，為毫無(wú)風(fēng)險(xiǎn)防范能力的投資者筑起堅(jiān)實(shí)的防護(hù)墻。

3.1.5 打破剛性兌付與隱性擔(dān)保?！巴顿Y有風(fēng)險(xiǎn)”，必須清晰認(rèn)識(shí)到某些互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品保本保收益承諾的風(fēng)險(xiǎn)，其平臺(tái)經(jīng)營(yíng)失利跑路時(shí)，以往常會(huì)以維護(hù)穩(wěn)定之名遷就投資者，由政府負(fù)部分償付責(zé)任的剛性兌付與隱性擔(dān)保，這種做法，并非是對(duì)投資者的愛護(hù)，反而會(huì)助長(zhǎng)非法集資、龐氏騙局等亂象，無(wú)法養(yǎng)成投資者風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)、理性投資的習(xí)慣，更是混淆了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，導(dǎo)致無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制失效［16］。長(zhǎng)此以往，金融市場(chǎng)的發(fā)展堪憂。應(yīng)該一方面嚴(yán)格禁止互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品保本保收益的承諾，另一方面加強(qiáng)投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育，宣傳爭(zhēng)議糾紛解決機(jī)制與途徑，并完善金融行業(yè)的中小投資者保護(hù)基金制度。

3.1.6 構(gòu)建多元化征信體系?！敖鹑诘谋举|(zhì)是風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和控制”［17］，核心是風(fēng)險(xiǎn)控制。如果網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)不重視風(fēng)險(xiǎn)控制，僅通過(guò)網(wǎng)絡(luò)連接資金需求與供給方，不去降低供需雙方間的信息不對(duì)稱，就沒(méi)有創(chuàng)造價(jià)值，就不可能持久發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)控制既要求網(wǎng)絡(luò)理財(cái)平臺(tái)自身設(shè)計(jì)有效的風(fēng)控措施，又要求加強(qiáng)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，構(gòu)建多元化征信體系。即，建立一個(gè)以非營(yíng)利性的、全國(guó)統(tǒng)一的公共個(gè)人征信系統(tǒng)為主導(dǎo)，專業(yè)化的營(yíng)利性私營(yíng)征信公司為補(bǔ)充的征信體系［18］。2015年底央行下發(fā)《征信機(jī)構(gòu)監(jiān)管指引》，提出設(shè)立個(gè)人征信機(jī)構(gòu)的審慎性條件，但截至當(dāng)前個(gè)人征信業(yè)務(wù)牌照還未發(fā)放。其中，第三方個(gè)人征信機(jī)構(gòu)在保護(hù)隱私、數(shù)據(jù)安全方面及其是否應(yīng)該獨(dú)立于信貸業(yè)務(wù)方等問(wèn)題還有待進(jìn)一步研究。

3.2 下階段：助推金融改革

互聯(lián)網(wǎng)金融是金融改革的助推器［19］，同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)范化發(fā)展最終亦依賴于整個(gè)金融改革的推進(jìn)。

3.2.1 修法：為“證券”“信托”“集合投資計(jì)劃”正名。即使將互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品與傳統(tǒng)理財(cái)產(chǎn)品對(duì)接，解決監(jiān)管問(wèn)題也只是一時(shí)之策，并不能完全消除理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)（線上和線下）的亂象，根本癥結(jié)在于金融法律制度中“證券”“信托”與“集合投資計(jì)劃”幾個(gè)重要概念的誤讀或片面理解。

根據(jù)美國(guó)對(duì)證券的定義，除了股票、債券、各類衍生產(chǎn)品之外，還包括“投資合同”，即以獲利目的利用錢財(cái)投資于一個(gè)共同事業(yè)，該事業(yè)不是由于自己的努力，而是僅由于發(fā)起人或第三方的努力，這樣的投資合同也是“證券”。投資者購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品的收益主要仰賴于他人所作出的努力，并非自己的投資判斷和選擇。因此，所有的理財(cái)產(chǎn)品都具“投資合同”的特征，應(yīng)屬于“證券”的范疇。如，美國(guó)聯(lián)邦及州證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)一致將P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中銷售的債權(quán)轉(zhuǎn)讓憑證認(rèn)定為有價(jià)證券，由證券監(jiān)管部門SEC監(jiān)管。但我國(guó)現(xiàn)有法律框架僅將股票、公司債券、政府債券、證券投資基金份額認(rèn)定為證券，并在理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)上按照機(jī)構(gòu)劃分，機(jī)械地進(jìn)行銀、證、保三會(huì)分割監(jiān)管，最終造成了市場(chǎng)的混亂。

從理財(cái)行為看，投資者出于對(duì)金融機(jī)構(gòu)管理資產(chǎn)能力的信任而參與投資理財(cái)計(jì)劃 （購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品），締結(jié)合同，明確雙方的權(quán)利義務(wù)。投資者向金融機(jī)構(gòu)支付資產(chǎn)管理費(fèi)用作為對(duì)價(jià)，換取其承諾提供的專業(yè)理財(cái)服務(wù)，以其實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值。投資者將購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品的貨幣或者資產(chǎn)交由金融機(jī)構(gòu)管理，此時(shí)不僅是將財(cái)產(chǎn)的“占有”轉(zhuǎn)移給金融機(jī)構(gòu)，還在實(shí)質(zhì)上將財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)利一并轉(zhuǎn)移給金融機(jī)構(gòu)［20］，金融機(jī)構(gòu)以自己的名義獨(dú)立地對(duì)該項(xiàng)財(cái)產(chǎn)進(jìn)行合同所約定的資產(chǎn)管理。這一內(nèi)涵與強(qiáng)調(diào)財(cái)產(chǎn)權(quán)利移轉(zhuǎn)和財(cái)產(chǎn)管理的“受人之托、代人理財(cái)”之信托概念契合。信托本是對(duì)行為定義，在我國(guó)法律制度框架中異變成了一類機(jī)構(gòu)，只有信托公司發(fā)布的理財(cái)產(chǎn)品被名正言順地冠之“信托理財(cái)”之名。

集合投資計(jì)劃是指集合眾多小額投資者的資金，委托專業(yè)機(jī)構(gòu)代為管理運(yùn)作，由投資者按收益憑證共同分享權(quán)利、分擔(dān)損失的一種投資方式，分公募和私募。證券投資基金是最典型的公募集合投資計(jì)劃。作為一種“間接金融”，這一概念能最大限度地把原來(lái)游離于法律之外的依據(jù)合伙、信托合同進(jìn)行投資的各類金融產(chǎn)品和理財(cái)服務(wù)納入其中，擴(kuò)大證券的概念和范圍［21］，一些國(guó)家在立法中引入該概念。如日本2006年《金融商品交易法》將該概念植入“有價(jià)證券”的范疇，用來(lái)規(guī)制日益復(fù)雜的金融理財(cái)產(chǎn)品。在我國(guó)現(xiàn)有法律框架下，僅有證券公司、基金公司與信托公司可以發(fā)行集合投資計(jì)劃，無(wú)法將所有集合小額投資者資金委托理財(cái)?shù)漠a(chǎn)品納入規(guī)制中，導(dǎo)致產(chǎn)品發(fā)售者監(jiān)管套利、市場(chǎng)混亂。

《證券法》新一輪修正正在進(jìn)行中，不妨考慮在證券法里恢復(fù)這三個(gè)概念的本來(lái)面目，全面推進(jìn)金融改革。

3.2.2 邁步：機(jī)構(gòu)監(jiān)管向功能監(jiān)管轉(zhuǎn)變。機(jī)構(gòu)監(jiān)管一直是我國(guó)金融監(jiān)管體系的硬傷，在金融理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)尤為凸顯。盡管理財(cái)產(chǎn)品的性質(zhì)一致，卻因分屬不同類型的金融機(jī)構(gòu)而由不同的監(jiān)管機(jī)關(guān)分別監(jiān)管，適用的規(guī)則也不一致。不僅造成了重復(fù)立法與執(zhí)法的不經(jīng)濟(jì)，更為金融機(jī)構(gòu)通過(guò)“創(chuàng)新”進(jìn)行監(jiān)管套利提供了機(jī)會(huì)，其結(jié)果通常是以犧牲投資者利益為代價(jià)。同時(shí)，監(jiān)管部門對(duì)理財(cái)市場(chǎng)的條塊分割，還導(dǎo)致監(jiān)管真空的出現(xiàn)。當(dāng)非金融機(jī)構(gòu)與金融機(jī)構(gòu)合作開展理財(cái)業(yè)務(wù)，或者獨(dú)自開展理財(cái)服務(wù)提供理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，監(jiān)管真空便顯現(xiàn)，“踢皮球”現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，這也正是互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)混亂的主要原因之一。

另外，近年來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)巨頭的金融全行業(yè)布局來(lái)勢(shì)洶洶。阿里巴巴旗下的螞蟻金服用短短兩年時(shí)間完成了傳統(tǒng)金融控股集團(tuán)多年努力才能完成的金融全牌照布局。騰迅也獲得支付牌照、小額信貸牌照、基金銷售牌照、民營(yíng)銀行牌照。京東用不到兩年時(shí)間，建立供應(yīng)鏈金融、消費(fèi)金融、眾籌、財(cái)富管理、支付、保險(xiǎn)以及證券七大業(yè)務(wù)板塊，獲得支付、小貸、保理、基金銷售支付結(jié)算等多張金融牌照。勢(shì)不可擋的混業(yè)趨勢(shì)，非?，F(xiàn)實(shí)與急迫地將由機(jī)構(gòu)監(jiān)管轉(zhuǎn)向功能監(jiān)管的改革需求擺上臺(tái)面。功能監(jiān)管是指依據(jù)金融體系的基本功能來(lái)設(shè)計(jì)監(jiān)管制度，實(shí)現(xiàn)對(duì)金融業(yè)跨產(chǎn)品、跨機(jī)構(gòu)、跨市場(chǎng)的協(xié)調(diào)，即，一種特定的金融功能不論由哪種類型的金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)，都適用同一監(jiān)管部門和監(jiān)管規(guī)則。在我國(guó)，“功能監(jiān)管”說(shuō)已經(jīng)逐步被學(xué)界和監(jiān)管層認(rèn)可。采用功能監(jiān)管法并非意味著一定要建立一個(gè)大一統(tǒng)的超級(jí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)實(shí)施整體監(jiān)管，而在于強(qiáng)調(diào)依據(jù)不同的監(jiān)管功能劃分監(jiān)管者權(quán)力。

綜上，在用現(xiàn)有法律框架理順互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)后，應(yīng)該著手調(diào)整《證券法》《證券投資基金法》《信托法》等制度內(nèi)容，還原“證券”“信托”“集合投資計(jì)劃”等基本概念的確切含義，將同一功能理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)則進(jìn)行整合，交由某個(gè)監(jiān)管部門統(tǒng)一監(jiān)管。

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責(zé)任編輯 楊 幸

10.14180/j.cnki.1004-0544.2017.09.028

F832

A

1004-0544（2017）09-0164-08

中國(guó)法學(xué)會(huì)部級(jí)項(xiàng)目（CL2016D89）；湖北省軟科學(xué)項(xiàng)目（2016ADC083）；湖北省教育廳人文社科項(xiàng)目（16Y058）。

汪沂（1977－），女，湖北武漢人，法學(xué)博士，武漢工程大學(xué)法商學(xué)院副教授。