王曉瑋

摘要：中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度越來越快，本土市場已經(jīng)滿足不了國內(nèi)企業(yè)的需求，于是企業(yè)開始開拓海外市場。而進(jìn)行海外并購是企業(yè)進(jìn)入海外市場，提高自身價值的有效途徑?？墒牵鐕①彽倪^程中存在著諸多風(fēng)險。本文認(rèn)為財務(wù)風(fēng)險是跨國并購活動中最不可忽視的風(fēng)險。一般來說，財務(wù)風(fēng)險較其他風(fēng)險而言，更容易量化評估。但企業(yè)往往意識不到，也不采取合理的風(fēng)險評估程序，這便導(dǎo)致原本想要通過并購提高企業(yè)價值的企業(yè)遭遇到財務(wù)風(fēng)險，甚至導(dǎo)致破產(chǎn)。因此，本文從跨國并購的整個流程出發(fā)，逐一分析各個流程中可能會帶來的財務(wù)風(fēng)險。主要包括并購戰(zhàn)略風(fēng)險、估價風(fēng)險、并購融資風(fēng)險和并購支付風(fēng)險等。

關(guān)鍵字：中國企業(yè)；跨國并購；財務(wù)風(fēng)險

一、引言

與國內(nèi)并購相比，跨國并購更具有復(fù)雜性。并購過程中的諸多風(fēng)險歸結(jié)起來最終都會通過企業(yè)發(fā)展運(yùn)營成本影響到企業(yè)的財務(wù)狀況，引發(fā)企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，甚至造成財務(wù)危機(jī)。因此，要對并購每個過程可能遭遇的風(fēng)險進(jìn)行分析，才能更好的提出管控措施，確保并購的有效進(jìn)行。這些環(huán)節(jié)中可能引發(fā)的財務(wù)風(fēng)險有：

二、并購戰(zhàn)略風(fēng)險

并購戰(zhàn)略風(fēng)險主要是指由于沒有充分考慮企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的要求、企業(yè)自身財務(wù)狀況和對并購目標(biāo)的實(shí)力認(rèn)識不清這三方面而導(dǎo)致的企業(yè)財務(wù)遭受損失的不確定性。

（1）制定并購戰(zhàn)略時應(yīng)考慮的是企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略要求。要選取與本企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相一致的企業(yè)進(jìn)行并購。

（2）企業(yè)自身的財務(wù)狀況嚴(yán)重影響著并購的成敗。要完成一項并購，必然要支付大量的現(xiàn)金，也就是說企業(yè)必須擁有足夠大的現(xiàn)金流。否則就要進(jìn)行負(fù)債籌資，這就要承擔(dān)巨大的償本付息的壓力。若不能按時歸還，就會造成財務(wù)狀況的惡化，導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的產(chǎn)生。

（3）對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行詳細(xì)的審查也是非常必要的，要盡量克服信息不對稱的弊端，對目標(biāo)企業(yè)真實(shí)的財務(wù)狀況、在行業(yè)中的聲譽(yù)及企業(yè)發(fā)展前景做出全面的了解。

三、并購定價風(fēng)險

在確定了目標(biāo)企業(yè)之后，并購雙方面臨的問題就是如何合理的估計目標(biāo)企業(yè)的價值，作為成交的底價。在對被并購企業(yè)進(jìn)行估價時要注意以下幾個方面：

（1）選擇適宜的評估方法。評估目標(biāo)企業(yè)價值的估值方法有很多，主要包括折現(xiàn)現(xiàn)金流量法、凈資產(chǎn)賬面價值法、市盈率法、企業(yè)期權(quán)定價、基于成本和收益定價分析等方法。至于選擇哪種方法進(jìn)行評估，則要根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況而定。

（2）合理的預(yù)期企業(yè)的未來收益。正確預(yù)期企業(yè)的未來收益是正確估價目標(biāo)企業(yè)的必要條件。第一步要做的就是確定合理的未來現(xiàn)金流，然后采用合理的貼現(xiàn)系數(shù)進(jìn)行折現(xiàn)，最后結(jié)合過去年度的資產(chǎn)狀況確認(rèn)目標(biāo)企業(yè)的最終價值。這當(dāng)中哪一步出現(xiàn)失誤都會影響最后企業(yè)價值的確定。

（3）信息不對稱。要想準(zhǔn)確的了解處于國外的目標(biāo)企業(yè)，并購方常常要依靠中介機(jī)構(gòu)的幫助，而目前國內(nèi)的中介服務(wù)的專業(yè)服務(wù)能力較差，不能提供客觀、獨(dú)立、公正的信息，服務(wù)品種少，服務(wù)質(zhì)量低，不能中國企業(yè)跨國并購進(jìn)行有效地指導(dǎo)，使信息不對稱風(fēng)險盡可能的減小，便使得跨國并購的交易成本增大，增加了價值評估的準(zhǔn)確性風(fēng)險。

（4）競爭者行為。在并購過程中常常會出現(xiàn)多家企業(yè)同時將一家企業(yè)作為并購目標(biāo)的情況。競爭對手為了得到目標(biāo)企業(yè)，往往會提高本來設(shè)定的價格，有時會喪失理智，給出一個超出目標(biāo)企業(yè)原有價值的價格，給企業(yè)帶來價值評估的財務(wù)風(fēng)險。

四、并購融資風(fēng)險

企業(yè)在籌措資金的過程中由于外部因素的影響或籌資方式不合理而導(dǎo)致籌集資金不足或者資金使用效益低下的可能性，這在可能性在跨國并購中就表現(xiàn)為融資風(fēng)險?；I融資方式多種多樣，如果能夠在合理的時間內(nèi)通過內(nèi)外兩種籌資方式籌集到足夠的資金，那么并購就能順利進(jìn)行。企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本的比例結(jié)構(gòu)被稱為融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)和融資成本通常會影響到企業(yè)的收益率和現(xiàn)金流量，在以債務(wù)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，若不能及時有效的獲得并購后的收益，就會產(chǎn)生還本付息的風(fēng)險。在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，若并購結(jié)果偏離預(yù)期就會使并購企業(yè)的股東權(quán)益受損，不僅會使股東產(chǎn)生反面情緒還會給那些非善意收購者提供可趁之機(jī)。

即使企業(yè)不進(jìn)行籌資，而是用自身擁有的現(xiàn)金流來支付收購價款，財務(wù)風(fēng)險也是存在的。在企業(yè)發(fā)展過程中，企業(yè)難免會有資金周轉(zhuǎn)不暢的時候，伴隨著危機(jī)的出現(xiàn)，新的轉(zhuǎn)折契機(jī)也應(yīng)運(yùn)而生，不管是危機(jī)還是轉(zhuǎn)機(jī) ，企業(yè)要維持正常的周轉(zhuǎn)和運(yùn)營都會用到大量資金，若企業(yè)不保留一些自有資金，就只能去融資，而企業(yè)不可能一下子就獲得所需資金，如果不能及時獲得 ，就會產(chǎn)生新的財務(wù)風(fēng)險，其中也會遭遇機(jī)會成本的喪失。

五、并購支付風(fēng)險

支付方式的選擇是跨國并購中的重要環(huán)節(jié)，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)交易雙方的不同資本結(jié)構(gòu)，結(jié)合企業(yè)并購動機(jī)選擇合適的支付方式?，F(xiàn)金支付、股票支付、混合支付是我國企業(yè)進(jìn)行跨國并購時選擇的較為合理的三種支付方式。

（1）現(xiàn)金支付及其財務(wù)風(fēng)險

現(xiàn)金支付就是在并購進(jìn)程中，并購公司為了快速取得被并購企業(yè)的資產(chǎn)和控制權(quán)而直接按照事先約定的金額將現(xiàn)金支付給目標(biāo)企業(yè)，完成并購。它快速、直接的特點(diǎn)使得大多數(shù)企業(yè)都采用這種方式進(jìn)行并購。這種支付方式的優(yōu)點(diǎn)主要有：方式清晰明了，簡便易行，可以快速完成，所以適用于敵意收購。但是，我們應(yīng)該注意的是采用現(xiàn)金支付這種方式會為并購企業(yè)帶來很大的財務(wù)風(fēng)險：

首先，要使用現(xiàn)金支付就必須有充分的現(xiàn)金流，如果并購企業(yè)掌握的現(xiàn)金能力有限，不能達(dá)到被并購方的要求，便會與之失之交臂，把機(jī)會拱手讓人。

其次，在跨國并購，并購方就必須考慮匯率風(fēng)險的影響，不同時間的匯率是不同的，因?yàn)樯陶労霞s的時間和真正支付現(xiàn)金的時間肯定會存在時間差，如果在我國企業(yè)真正支付現(xiàn)金的時候，目標(biāo)企業(yè)的貨幣升值，那我們要付出比合約中規(guī)定更多的人民幣才能完成交易，這就增大了交易成本。

再次，如果企業(yè)采用負(fù)債收購，就可以享受這種收購方式下的遞延納稅的好處。而現(xiàn)金支付方式因其簡單直接的特性就決定了無法享受優(yōu)惠的劣勢。對于目標(biāo)公司來說，當(dāng)它獲得收益時就要納稅，使其稅務(wù)壓力增大，這對并購雙方而言都是不利的。

（2）股票支付及其財務(wù)風(fēng)險

股票支付主要分為換股和以股票換資產(chǎn)兩種形式。股票支付方式不受目標(biāo)企業(yè)規(guī)模的限制，并購方可采用股票支付的方式進(jìn)行并購。當(dāng)并購規(guī)模較大的時候，企業(yè)由于缺少足夠的自由現(xiàn)金所以很少會選擇單一的現(xiàn)金支付方式。這時候股票支付的優(yōu)勢就凸顯出來了。除此之外，采用股票支付可以使得被并購方享受到延期納稅的優(yōu)惠，這種雙贏的結(jié)果是大家都想要的。但股權(quán)支付會使得并購方股權(quán)稀釋，股價下降，使得收購不確定因素增加，加大收購風(fēng)險，而且由于股權(quán)增減變動過大會違反相關(guān)的法律規(guī)定，使得程序復(fù)雜，延遲了并購?fù)瓿傻臅r間，很容易造成競爭者趁機(jī)而入，加大了并購風(fēng)險。

（3）混合支付及其財務(wù)風(fēng)險

混合支付是指在現(xiàn)金、股票、優(yōu)先股、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券等多種支付方法中進(jìn)行組合支付。這樣，可以將各種支付方式的優(yōu)點(diǎn)最大化的發(fā)揮出來，弱化單個支付方式的缺點(diǎn)。至于選擇那幾種支付方式相結(jié)合，則是由企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)來決定的，但是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的劃分是不確定的，所以也存在著風(fēng)險。而且要完成混合支付需要較長的時間，使并購時間延長，給后期的財務(wù)整合帶來風(fēng)險。雖然如此，混合支付卻將并購支付中可能產(chǎn)生的風(fēng)險進(jìn)行了分散，所以帶來損失的可能性也就減小了。