■中國人民銀行南昌中心支行課題組

金融風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的協(xié)同管理研究
——以政府引導(dǎo)基金為例

■中國人民銀行南昌中心支行課題組

金融風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)；政府引導(dǎo)基金；私募基金；母基金

近年來中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入金融風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)期，面臨的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)不斷累積，引發(fā)了社會(huì)各界的密切關(guān)注（陶玲和朱迎，2016；黃益平，2017；王國剛，2017）。我們注意到，黨的十八大以來，黨中央、國務(wù)院反復(fù)強(qiáng)調(diào)將防控金融風(fēng)險(xiǎn)放到更加重要的位置；第五次全國金融工作會(huì)議圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險(xiǎn)、深化金融改革“三位一體”的金融工作主題做出了部署；習(xí)近平總書記在黨的十九大報(bào)告中明確指出要守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線。而且，國內(nèi)早期研究認(rèn)為，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的交叉性、穿透性和與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的高聯(lián)動(dòng)性，會(huì)在全局范圍內(nèi)呈現(xiàn)迅速擴(kuò)散狀態(tài)，造成市場信心崩潰、金融體系整體破產(chǎn)及全局性經(jīng)濟(jì)危機(jī)（郭平和李恒，2005；王金龍，2005；財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所課題組，2006）。甚至有研究指出，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)一旦爆發(fā)，有可能將中國經(jīng)濟(jì)拖入中等收入陷阱，而推進(jìn)制度改革和結(jié)構(gòu)調(diào)整則是避免這種系統(tǒng)性危機(jī)爆發(fā)的前提條件（張明，2014）。由此看來，加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的協(xié)同管理具有緊迫性和重要性。

作為政府參與公共投資的重要手段，政府引導(dǎo)基金聯(lián)結(jié)了經(jīng)濟(jì)、金融與財(cái)政，2015年以來數(shù)量和規(guī)模均呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，特別是在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、財(cái)政改革深入推進(jìn)的背景下，因有望實(shí)現(xiàn)政府職能轉(zhuǎn)變、財(cái)政資金使用績效改善等多重目標(biāo)而備受關(guān)注。目前對(duì)政府引導(dǎo)基金的研究主要?dú)w結(jié)為三類：一是政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作模式（中國部委聯(lián)合赴歐創(chuàng)業(yè)投資考察團(tuán)，2012；蕭端和熊婧，2014；鄭聯(lián)盛等，2017）；二是政府引導(dǎo)基金的績效評(píng)價(jià)（Lerner，1999；Sorenson&Audia，2000；Cumming，2007；楊敏利等，2014；房燕和鮑新中，2016）；三是政府引導(dǎo)基金的具體案例（財(cái)政部中國財(cái)政科學(xué)研究院調(diào)研組，2016；成丹，2017；鮑世贊等，2017）。但是，這些文獻(xiàn)對(duì)于如何“花好”和“管好”引導(dǎo)基金這兩個(gè)核心問題依然不夠清晰。本文以政府引導(dǎo)基金為例，在江西省內(nèi)開展調(diào)研，重點(diǎn)探討金融風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的協(xié)同管理問題。調(diào)查對(duì)象均為實(shí)際參與引導(dǎo)基金設(shè)立和運(yùn)作的金融機(jī)構(gòu)和管理機(jī)構(gòu)，通過在省本級(jí)和地市級(jí)同時(shí)發(fā)放調(diào)查表和問卷并進(jìn)行比對(duì)篩選后，共獲得130支引導(dǎo)基金的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)和45份有效調(diào)查問卷。最后，從加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的協(xié)同管理角度提出政策建議。

一、江西省政府引導(dǎo)基金的基本情況

據(jù)調(diào)查，截止2017年7月，江西省由財(cái)政及具有政府背景的投資機(jī)構(gòu)出資設(shè)立并募集社會(huì)資本成立的各類政府引導(dǎo)基金共130支，這些基金均成立于2015～2017年，總規(guī)模2256.3億元，銀行授信總規(guī)模1760.1億元，已累計(jì)投放金額738.2億元。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，基金投向、出資結(jié)構(gòu)、基金期限等均呈現(xiàn)集中化特征，具體表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

一是融資平臺(tái)和銀行機(jī)構(gòu)成為參與主體，主要投向基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域。通常來說，政府引導(dǎo)基金由財(cái)政直接出資認(rèn)購基金股份。但是，地方政府一般并不直接認(rèn)購，而是由具有政府背景的投資機(jī)構(gòu)參與認(rèn)購。調(diào)查發(fā)現(xiàn)，由銀行機(jī)構(gòu)與融資平臺(tái)共同發(fā)起的引導(dǎo)基金數(shù)量占比達(dá)到80.0%，基金總規(guī)模2100.9億元，銀行機(jī)構(gòu)對(duì)其授信的總規(guī)模達(dá)1633.4億元。截至2017年7月末，銀行機(jī)構(gòu)的出資余額為697.8億元，融資平臺(tái)出資余額為188.7億元。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，融資平臺(tái)參股政府引導(dǎo)基金設(shè)立的附帶效應(yīng)是，多數(shù)融資平臺(tái)直接或間接成為引導(dǎo)基金的投資對(duì)象。同時(shí)，相對(duì)其他銀行機(jī)構(gòu)，地方性銀行在參與政府引導(dǎo)基金方面普遍表現(xiàn)更為積極。從引導(dǎo)基金設(shè)立的目的和資金投向看，有104支基金的資金投向?yàn)榛A(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域，基金規(guī)模1047.7億元，占全部基金規(guī)模的46.7%?？紤]到用于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和發(fā)展的引導(dǎo)基金中還有相當(dāng)部分用于基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域，故而無論從基金設(shè)立目的還是資金實(shí)際流向看，基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域都是政府引導(dǎo)基金的主要方向。

二是財(cái)政預(yù)算內(nèi)的引導(dǎo)基金較少，私募投資基金范疇的引導(dǎo)基金占絕大部分。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，嚴(yán)格定義的用于支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)的政府引導(dǎo)基金很少。如將政府引導(dǎo)基金投向明確設(shè)定為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和中小企業(yè)、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和發(fā)展的分別只有7支和19支，除了正處于籌備期的江西省發(fā)展升級(jí)引導(dǎo)基金，規(guī)模僅為208.6億元，占全部基金規(guī)模的16.6%。但是，經(jīng)過銀行機(jī)構(gòu)牽線搭橋后通過通道機(jī)構(gòu)設(shè)立的私募投資基金則非常多。通道機(jī)構(gòu)主要是指基金管理公司、證券投資機(jī)構(gòu)和金融服務(wù)公司等，一般負(fù)責(zé)基金的具體運(yùn)營管理。根據(jù)2014年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《私募投資基金監(jiān)管管理暫行辦法》，按照投資標(biāo)的不同可將私募基金分為證券類、股權(quán)類和創(chuàng)業(yè)投資類等。調(diào)查中，資金來源為通過通道機(jī)構(gòu)進(jìn)行私募的引導(dǎo)基金數(shù)量占比達(dá)到96.9%，這些都屬于私募投資基金范疇，基金總規(guī)模2169.2億元，占全部基金規(guī)模的96.1%。

三是組織形式和投融資方式比較靈活，普遍采用回購、保證等作為增信方式。調(diào)查的引導(dǎo)基金多以銀行和政府及其融資平臺(tái)簽訂合作協(xié)議方式設(shè)立，銀行通過信托、證券公司等資金通道，將自有資金或募集的理財(cái)資金以引導(dǎo)基金方式投向政府類項(xiàng)目或政府推動(dòng)發(fā)展的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，調(diào)查中95.5%的參與人員反映所設(shè)立引導(dǎo)基金采用有限合伙制和契約制。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，引導(dǎo)基金的投資模式主要包括債權(quán)投資、私募債投資、股權(quán)投資以及固定資產(chǎn)購置債，前兩者在對(duì)接融資平臺(tái)的基建項(xiàng)目融資中較多，后兩種在實(shí)體企業(yè)的融資中居多。調(diào)查中75.6%的人員反映引導(dǎo)基金的投融資方式比較靈活是引導(dǎo)基金快速發(fā)展的主要原因。絕大部分引導(dǎo)基金的保證方式為政府項(xiàng)目回購，即基金項(xiàng)目均對(duì)接政府類項(xiàng)目或標(biāo)的物，銀行作為優(yōu)先級(jí)LP，相對(duì)財(cái)政資金或融資平臺(tái)資金有優(yōu)先退出的權(quán)利，在基金退出時(shí)由財(cái)政或者融資平臺(tái)承諾回購，調(diào)查中采用回購作為增信方式的引導(dǎo)基金數(shù)量占比達(dá)到84.5%，而且有的采用多種增信方式，如在采用回購方式的同時(shí)附加連帶責(zé)任的保證擔(dān)保，調(diào)查中采用這種組合增信方式的引導(dǎo)基金數(shù)量占比達(dá)到44.6%。

四是投資期限總體較長，利率一般介于政策性貸款利率與商業(yè)貸款利率之間。由于多數(shù)引導(dǎo)基金投向建設(shè)周期較長的基礎(chǔ)建設(shè)和公共服務(wù)領(lǐng)域，且有政府回購保證，因此投資期限一般較長，其中：投資期限介于6～10年的數(shù)量占比31.5%，規(guī)模占比63.4%；投資期限介于4～5年的數(shù)量占比56.9%，規(guī)模占比33.5%；投資期限介于1～3年的數(shù)量占比11.5%，規(guī)模占比3.1%。絕大部分引導(dǎo)基金協(xié)議在投資期限內(nèi)提前逐步退出，即“X+N”的模式退出，其中：退出期限介于1～3年的數(shù)量占比82.3%，規(guī)模占比41.2%；退出期限介于4～5年的數(shù)量占比10.8%，規(guī)模占比12.8%；退出期限介于6～10年的數(shù)量占比6.9%，規(guī)模占比45.9%。對(duì)各引導(dǎo)基金的調(diào)查數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)得到，按資金投放進(jìn)度計(jì)算的加權(quán)平均利率總體為5.98%，其中投向基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域的利率為5.95%，投向產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和發(fā)展、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)與中小企業(yè)發(fā)展的利率為6.13%，顯示投向?qū)嶓w企業(yè)的引導(dǎo)基金利率總體高于投向基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域的利率。鑒于當(dāng)前政策性貸款利率在4.5%～5.5%之間，商業(yè)貸款利率在7%～8%之間，可見引導(dǎo)基金在一定程度上降低了社會(huì)融資成本。

五是基金項(xiàng)目在表外反映，銀行機(jī)構(gòu)和政府機(jī)構(gòu)都有提高杠桿的內(nèi)在動(dòng)機(jī)。政府引導(dǎo)基金的杠桿率一般比較高。對(duì)于銀行機(jī)構(gòu)而言，政府引導(dǎo)基金在表外反映，若是自有資金投資，則在資產(chǎn)方以股權(quán)投資體現(xiàn)，若是理財(cái)募集資金，則完全不計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表。對(duì)于政府機(jī)構(gòu)而言，基金項(xiàng)目同樣不計(jì)入地方政府資產(chǎn)負(fù)債表，有助于控制地方債務(wù)規(guī)模。實(shí)踐中，政府機(jī)構(gòu)為了最大限度調(diào)動(dòng)金融機(jī)構(gòu)資金，一般都要求引導(dǎo)基金的杠桿率盡量高。調(diào)查顯示，銀行機(jī)構(gòu)與政府機(jī)構(gòu)的出資比例總體為5.5∶1，其中：出資比例介于（7～10）∶1的基金數(shù)量占比34.6%，規(guī)模占比16.7%；出資比例介于（4～6）∶1的基金數(shù)量占比48.5%，規(guī)模占比75.1%；出資比例介于（2～3）∶1的基金數(shù)量占比16.9%，規(guī)模占比8.1%。政府引導(dǎo)基金一般通過股權(quán)投資或者契約認(rèn)購方式進(jìn)行投融資，不需要傳統(tǒng)銀行貸款復(fù)雜的審批流程及嚴(yán)格的審批要求，有利于雙方達(dá)成融資協(xié)議，如調(diào)查中反映政府引導(dǎo)基金能較好撬動(dòng)地方政府投融資的參與人員占比達(dá)到75.6%。因此，政府引導(dǎo)基金已成為融資平臺(tái)轉(zhuǎn)變?nèi)谫Y方式和結(jié)構(gòu)以及部分銀行機(jī)構(gòu)拓展表外業(yè)務(wù)的重要渠道。

二、江西省政府引導(dǎo)基金面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

政府引導(dǎo)基金主要由政府及其融資平臺(tái)與銀行及其通道機(jī)構(gòu)發(fā)起設(shè)立，因此其引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)為財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)與金融風(fēng)險(xiǎn)。從投資方看，可能存在金融風(fēng)險(xiǎn)，而從融資方看，可能蘊(yùn)藏一定的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)，且金融風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)在實(shí)際中呈現(xiàn)交叉影響和滲透傳遞特征。具體而言，政府引導(dǎo)基金面臨風(fēng)險(xiǎn)主要呈現(xiàn)以下幾個(gè)特征：

一是資管計(jì)劃成為主要資金來源，銀行理財(cái)資金曲線入市。近年來，金融機(jī)構(gòu)推出各種創(chuàng)新性資管產(chǎn)品，政府引導(dǎo)基金成為這些資管計(jì)劃的重要投資通道，各類資管計(jì)劃成為引導(dǎo)基金的主要資金來源。如調(diào)查中反映銀行關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)的資金來源是銀行資管、基金公司等其他機(jī)構(gòu)資管、券商資管和保險(xiǎn)資管的參與人員分別達(dá)到55.6%、51.1%、31.1%和6.7%，幾乎包含了所有的資管產(chǎn)品。而且這些資管產(chǎn)品相互嵌套，難以辨析合格投資者和底層資產(chǎn)，容易滋生監(jiān)管套利。政府引導(dǎo)基金多數(shù)由銀行組織或牽線搭橋發(fā)起成立，多數(shù)由銀行方的省級(jí)以上總分行或其控股的非銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)行相應(yīng)的理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行對(duì)接。就銀行理財(cái)而言，銀行在吸收凈值高端客戶資金后不能滿足直接投資資本市場的要求，亟需尋找通道做資管嵌套。銀行理財(cái)嵌套券商定向資管計(jì)劃，券商定向資管再對(duì)接信托計(jì)劃，從而實(shí)現(xiàn)銀行理財(cái)資金曲線入市。政府引導(dǎo)基金的快速發(fā)展為銀行理財(cái)資金曲線入市提供了良好的平臺(tái)和渠道。資管行業(yè)快速發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在兩個(gè)維度：從大的角度看，某些資管業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)上是影子銀行，借用銀行信用實(shí)現(xiàn)貨幣派生，而缺乏對(duì)這部分影子銀行的統(tǒng)計(jì)監(jiān)測，必然影響貨幣政策的傳導(dǎo)和實(shí)際效果；從小的方面看，機(jī)構(gòu)層層對(duì)資管產(chǎn)品加杠桿的相互嵌套行為，會(huì)放大個(gè)體的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)，并可能演化為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。這種投融資體系既增強(qiáng)了銀行的監(jiān)管套利動(dòng)機(jī)，也方便了地方政府融資，還助漲了影子銀行發(fā)展，進(jìn)而增加了金融市場監(jiān)管難度。

二是銀行信貸業(yè)務(wù)表外化加速，融資方的資金池現(xiàn)象明顯。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，多數(shù)與銀行關(guān)聯(lián)方進(jìn)行基金業(yè)務(wù)合作的企業(yè)或融資平臺(tái)一般都是銀行的重要信貸客戶，以往以貸款方式向銀行融資，然而受監(jiān)管及信貸審批趨嚴(yán)等因素影響，如今雙方傾向于引進(jìn)第三方（信托、投資公司等）即創(chuàng)立SPV（基金）方式進(jìn)行合作。這種方式的投融資業(yè)務(wù)屬于銀行表外業(yè)務(wù)，可以實(shí)現(xiàn)投資與規(guī)避監(jiān)管的雙重目的，如調(diào)查中引入第三方的政府引導(dǎo)基金數(shù)量占比達(dá)到37.7%，反映政府引導(dǎo)基金可以促使銀行規(guī)避表內(nèi)監(jiān)管的參與人員占比達(dá)到17.8%。當(dāng)前大基金業(yè)務(wù)的主要合作對(duì)象是融資平臺(tái)，融資平臺(tái)的融資渠道較多，承擔(dān)的建設(shè)項(xiàng)目也較多，銀行關(guān)聯(lián)方與融資平臺(tái)在創(chuàng)立基金的合作協(xié)議中一般僅對(duì)大的資金使用方向進(jìn)行原則性規(guī)定，而并沒有落實(shí)到具體建設(shè)項(xiàng)目。因此實(shí)際操作中，融資平臺(tái)獲得資金后并未做到專款專用、區(qū)別對(duì)待，而是和其他渠道融取的資金一并進(jìn)入資金池，根據(jù)不同時(shí)期的項(xiàng)目建設(shè)規(guī)劃安排使用，約定的資金使用條款無法得到執(zhí)行，銀行及其關(guān)聯(lián)方難以監(jiān)控資金流向，且在獲得穩(wěn)定資金匯報(bào)及按期償還的情況下，甚至沒有把控資金流向的動(dòng)機(jī)和意愿。而且，隨著融資平臺(tái)融資規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，各種渠道融資產(chǎn)生的資金池規(guī)模也日益增大，融資平臺(tái)的債務(wù)杠桿快速加大，借新債還舊債、拆東補(bǔ)西的情況加劇，且銀行機(jī)構(gòu)及其推動(dòng)設(shè)立的引導(dǎo)基金對(duì)融資平臺(tái)的后續(xù)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)及債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)普遍認(rèn)識(shí)不足，缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)管控手段。

三是債務(wù)融資作用被過度強(qiáng)調(diào)，融資平臺(tái)杠桿率快速上升。融資平臺(tái)和銀行機(jī)構(gòu)熱衷于設(shè)立引導(dǎo)基金，其實(shí)質(zhì)目的是融取銀行資金，為銀行及其關(guān)聯(lián)方資金尋找合適的投資出路。一些針對(duì)實(shí)體企業(yè)的引導(dǎo)基金，多數(shù)是銀行機(jī)構(gòu)和地方政府或企業(yè)達(dá)成的融資妥協(xié)，其本質(zhì)是企業(yè)以另類方式獲取銀行低成本資金，且獲取資金的企業(yè)多數(shù)是銀行貸款獲取難度較小的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。調(diào)查發(fā)展，以產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和發(fā)展、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)與中小企業(yè)發(fā)展為目標(biāo)的引導(dǎo)基金數(shù)量僅占到20%，反映政府引導(dǎo)基金最主要作用是產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)作用的參與人員占比為44.4%，可見這些引導(dǎo)基金的風(fēng)險(xiǎn)投資和產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)作用較弱，而債務(wù)融資撬動(dòng)效應(yīng)則被過度強(qiáng)調(diào)。從設(shè)立初衷看，政府引導(dǎo)基金應(yīng)是財(cái)政資金與社會(huì)資金的集合體，但是調(diào)查中有投資機(jī)構(gòu)、基金公司和證券公司等社會(huì)資本參與的引導(dǎo)基金數(shù)量占比僅為37.7%，在投資規(guī)模中占比約20.2%，且多數(shù)是具有國資背景的企業(yè)投資，純粹意義的民營資本基本沒有涉入。近年來，中央對(duì)地方政府舉債進(jìn)行了限制和規(guī)范，但地方政府往往通過向融資平臺(tái)注入國有資產(chǎn)或者出具項(xiàng)目建設(shè)財(cái)政回購函等方式變通融資，政府融資平臺(tái)也依靠這種優(yōu)越性而成為銀行機(jī)構(gòu)爭相營銷的對(duì)象。引導(dǎo)基金是銀行機(jī)構(gòu)與融資平臺(tái)合作的一種新渠道和方式，這種方式較傳統(tǒng)信貸模式的融資門檻低，有利于雙方資產(chǎn)負(fù)責(zé)表狀況的改善，但同時(shí)也可能快速提高地方政府債務(wù)杠桿率。據(jù)測算，2016年底江西省地方政府名義負(fù)債率為23.2%，考慮地方政府或有債務(wù)、未納入一級(jí)債務(wù)和或有債務(wù)的融資平臺(tái)債務(wù)、名股實(shí)債性質(zhì)的地方性基金及專項(xiàng)建設(shè)基金等隱性債務(wù)后的實(shí)際負(fù)債率為47.9%，均低于60%的國際警戒線，雖風(fēng)險(xiǎn)總體可控，但對(duì)于隱性債務(wù)快速增長應(yīng)引起警覺①數(shù)據(jù)來自中國人民銀行南昌中心支行2017年初開展的地方政府債務(wù)調(diào)查，調(diào)查范圍涉及政府部門、平臺(tái)公司、金融市場和銀行機(jī)構(gòu)等。。

四是地方財(cái)力被加速透支，財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)可能轉(zhuǎn)移為金融風(fēng)險(xiǎn)。由于財(cái)政部出臺(tái)了財(cái)政可承受能力的標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)定當(dāng)?shù)卣磕甓热空c社會(huì)資本合作項(xiàng)目在預(yù)算安排中的支出責(zé)任占一般公共預(yù)算支出比例不超過10%，故而融資平臺(tái)承擔(dān)了大量公共基礎(chǔ)設(shè)施和公益類項(xiàng)目建設(shè)，有效緩解了地方財(cái)政支出壓力。融資平臺(tái)通過引導(dǎo)基金方式融取資金，名義上不計(jì)入政府資產(chǎn)負(fù)債表，有助于控制地方債務(wù)規(guī)模，同時(shí)也增強(qiáng)了地方政府及其融資平臺(tái)加快融資進(jìn)度、擴(kuò)大融資規(guī)模的意愿。融資平臺(tái)融資多數(shù)以國有資產(chǎn)以及財(cái)政性項(xiàng)目回購作為保證，如果出現(xiàn)大規(guī)模違約風(fēng)險(xiǎn)，地方政府難脫干系，實(shí)質(zhì)是隱性的地方政府債務(wù)。調(diào)查中77.8%的人員反映引導(dǎo)基金投向企業(yè)或項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益不高、可能出現(xiàn)償還困難，62.2%的被調(diào)查人員反映引導(dǎo)基金較快發(fā)展會(huì)提升政府財(cái)政杠桿、加大財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)政部新規(guī)限制了融資平臺(tái)的政府購買服務(wù)融資，但引導(dǎo)基金為融資平臺(tái)大規(guī)模舉債提供了通道，同時(shí)也透支了地方政府財(cái)力。隨著中央加強(qiáng)對(duì)地方財(cái)政以及投融資體制的管控，地方政府融資面臨較大的政策不確定性，目前多數(shù)地方政府已取消基建項(xiàng)目的回購承諾，并將融資平臺(tái)推上投融資責(zé)任主體的前臺(tái)。雖然當(dāng)前中央已經(jīng)為規(guī)范化的地方債發(fā)行開辟了政策窗口，但短期內(nèi)難以滿足地方政府巨大的融資需求，在一段時(shí)期內(nèi)通過融資平臺(tái)進(jìn)行投融資仍將是常態(tài)。地方政府為防范財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)而在法律責(zé)任上采取與融資平臺(tái)撇清關(guān)系的做法，將加劇融資平臺(tái)的信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，失去財(cái)政兜底的融資平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能轉(zhuǎn)化為銀行及其通道機(jī)構(gòu)的金融風(fēng)險(xiǎn)。

五是融資方“明股實(shí)債”情況突出，后續(xù)債務(wù)償還壓力大。從調(diào)查的政府引導(dǎo)基金設(shè)立及運(yùn)行情況看，存在明顯的“重形式、輕管理”現(xiàn)象。一些政府引導(dǎo)基金雖然成立了基金管理機(jī)構(gòu)，但多數(shù)管理人員是缺少投資經(jīng)驗(yàn)的政府財(cái)經(jīng)部門公職人員，基金設(shè)立本質(zhì)上是為撮合融資機(jī)構(gòu)與銀行機(jī)構(gòu)之間借貸關(guān)系提供合法的平臺(tái)和方式，一些引導(dǎo)基金甚至沒有專門管理人員和辦公室場所，所謂的基金僅是一紙合約，日常管理工作也僅是按期還本付息，且多數(shù)委托給關(guān)聯(lián)的銀行客戶經(jīng)理負(fù)責(zé)。一些融資平臺(tái)或企業(yè)通過這種方式獲得資金名義上的“股權(quán)投資”，但實(shí)際上附帶了約定的回購或保證擔(dān)保條件。對(duì)于融資平臺(tái)及企業(yè)來說，這類融資實(shí)質(zhì)上是借貸行為，與真實(shí)的股權(quán)投資相差甚遠(yuǎn)。據(jù)調(diào)查，投資方式單純采取股權(quán)投資的政府引導(dǎo)基金數(shù)量占66.7%，而其中附帶上述約定條件的占比達(dá)到58.8%。而且，這些所謂的“股份”多數(shù)是缺乏流動(dòng)性和可靠收益的市政基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)，很難利用市場化手段加以盤活。調(diào)查的絕大部分基金投資由地方政府及其融資平臺(tái)負(fù)責(zé)劣后及在約定期限內(nèi)回購項(xiàng)目，多數(shù)基金的劣后方需在5年內(nèi)完成回購。據(jù)調(diào)查，多數(shù)引導(dǎo)基金的劣后機(jī)構(gòu)注冊(cè)資本較少，投資項(xiàng)目主要是難以產(chǎn)生直接經(jīng)濟(jì)收益的公共基建項(xiàng)目，且目前主要依靠財(cái)政回購資金以及借新還舊方式維持日常運(yùn)轉(zhuǎn)。在當(dāng)前貨幣政策及融資環(huán)境相對(duì)寬松的情況下，這些平臺(tái)機(jī)構(gòu)加快融資步伐，資金流動(dòng)性總體寬裕，但與此同時(shí)債務(wù)規(guī)模也快速上升，預(yù)計(jì)3～5年后將出現(xiàn)項(xiàng)目回購高峰，后續(xù)債務(wù)償還壓力也將越來越大。

三、對(duì)江西省政府引導(dǎo)基金發(fā)展困境的深層次原因分析

傳統(tǒng)私募基金的設(shè)立和評(píng)價(jià)都是市場導(dǎo)向，但政府引導(dǎo)基金同時(shí)具備市場化特征和行政引導(dǎo)性。因此，與傳統(tǒng)私募基金運(yùn)營管理僅包括募、投、管、退四個(gè)環(huán)節(jié)相比，政府引導(dǎo)基金運(yùn)營管理則包括設(shè)、募、投、管、退、評(píng)六個(gè)環(huán)節(jié)。

一是基金設(shè)立缺乏整體規(guī)劃，資金使用效率和引導(dǎo)效果不理想。目前對(duì)新設(shè)立的引導(dǎo)基金缺乏統(tǒng)一規(guī)劃，資金使用效率普遍不高。調(diào)研反映，有些地方設(shè)立的引導(dǎo)基金在組織架構(gòu)、管理模式、預(yù)期目標(biāo)和制度建設(shè)方面脫離實(shí)際，導(dǎo)致引導(dǎo)基金缺少投資標(biāo)的和運(yùn)營管理人才，且設(shè)定的限制性條件較多，不易引入好的基金管理機(jī)構(gòu)，如調(diào)查中反映政府發(fā)起或參與設(shè)立基金存在不規(guī)范行為的參與人員占比達(dá)到77.8%。新設(shè)立的引導(dǎo)基金大多采用“高度授權(quán)+利益捆綁”模式進(jìn)行管理，通過市場化方式而非財(cái)政直接補(bǔ)貼方式扶持企業(yè)發(fā)展，市場化程度較高。一般而言，基金公司并不十分關(guān)注那些有發(fā)展?jié)摿Φ珔s遭遇短期經(jīng)營困難的企業(yè)，而更關(guān)注發(fā)展快、潛力大、效益好的企業(yè)，說明政府引導(dǎo)基金要推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和發(fā)展，必須與適當(dāng)?shù)呢?cái)政扶持政策配合使用。值得注意的是，當(dāng)前引導(dǎo)基金參股的子基金可投項(xiàng)目較少，實(shí)際運(yùn)作情況不容樂觀；由于創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目短期內(nèi)對(duì)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)揮的引領(lǐng)作用有限，故而地方政府培育這方面項(xiàng)目的積極性也不高；而且在引導(dǎo)基金管理中，政府寧愿赴外地引進(jìn)中后期成長性項(xiàng)目，也不愿自身培育初早期帶有一定風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。

二是民間資本參與度低，面臨社會(huì)募資壓力大和資金持續(xù)性問題。目前，在政府引導(dǎo)基金的出資結(jié)構(gòu)中，通常政府機(jī)構(gòu)出資20%～30%，其余70%左右向社會(huì)募集。但是，作為社會(huì)資本參與引導(dǎo)基金的基本是國有企業(yè)和融資平臺(tái)，真正的純民營資本很少，項(xiàng)目運(yùn)作主要依靠政府機(jī)構(gòu)。當(dāng)前引導(dǎo)基金亟待解決吸引民間資本參與的難題，特別是在經(jīng)濟(jì)下行背景下，民間資本后續(xù)出資可能不到位，進(jìn)而加大社會(huì)募資壓力。在調(diào)查中，雖然社會(huì)資本占所有引導(dǎo)基金累積投放資金比例達(dá)到94.5%，但是這些資金絕大部分來自銀行機(jī)構(gòu)及其關(guān)聯(lián)投資機(jī)構(gòu)，民間資本根本沒有參與進(jìn)來，且銀行也是有選擇地參與。調(diào)查顯示，在已實(shí)現(xiàn)資金投放的所有引導(dǎo)基金中，銀行資金中投向基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域的資金占社會(huì)資本比重達(dá)到91.3%，而投向產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和發(fā)展、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和中小企業(yè)的資金分別僅占社會(huì)資本的7.0%和1.6%。調(diào)查發(fā)現(xiàn)，政府引導(dǎo)基金的實(shí)際回報(bào)率位于5%～7%的占比達(dá)到88.5%，加權(quán)平均回報(bào)率位于5%～7%的占比達(dá)到85.4%，通常都低于7%以上的商業(yè)貸款利率，無法滿足民間資本追求高回報(bào)的要求。同時(shí)引導(dǎo)基金運(yùn)作還存在一定的投資風(fēng)險(xiǎn)，特別是投向政府重點(diǎn)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)存在很大的不確定性，如調(diào)查中42.2%的參與人員反映投向產(chǎn)業(yè)面臨較大的市場風(fēng)險(xiǎn)。

三是投資限制和政府干預(yù)較多，政策性目標(biāo)與商業(yè)性目標(biāo)不協(xié)調(diào)。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，在政府引導(dǎo)基金市場化運(yùn)作過程中，一些部門以各種借口進(jìn)行抵制，甚至在競爭性領(lǐng)域干預(yù)項(xiàng)目選擇，限制基金管理團(tuán)隊(duì)專業(yè)能力的發(fā)揮。目前，多數(shù)引導(dǎo)基金都對(duì)引導(dǎo)基金的管理公司設(shè)立、基金注冊(cè)地等作出限制，并規(guī)定子基金投資本地項(xiàng)目的最低比例，對(duì)合作對(duì)象和投資標(biāo)的選擇的次優(yōu)化傾向明顯。引導(dǎo)基金更傾向于具有風(fēng)險(xiǎn)較小的中期或成熟期項(xiàng)目，主要原因在于：第一，財(cái)政資金需接受地方人大年度審計(jì)考核，而初創(chuàng)期項(xiàng)目的投入大、見效慢，難以在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)績效評(píng)估；第二，投資成長性項(xiàng)目可實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目注冊(cè)本地化，起到增加地方稅源的作用。而且，調(diào)研發(fā)現(xiàn)，在項(xiàng)目實(shí)施過程中，個(gè)別地方政府為加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)而與社會(huì)資本方簽訂脫離實(shí)際的合同以吸引投資，項(xiàng)目建成后政府難以履行合同義務(wù)，進(jìn)而危害合作方利益。因此，引導(dǎo)基金的政策性目標(biāo)和商業(yè)性目標(biāo)很難清晰區(qū)分，存在與民爭利傾向。調(diào)查中，對(duì)于引導(dǎo)基金難以達(dá)到政策目的和實(shí)現(xiàn)市場化發(fā)展的主要原因，53.3%的人員反映是：將公益性資金列入基金化運(yùn)作范圍，但公益性目標(biāo)很難實(shí)現(xiàn)；60.0%的人員反映是：基金管理、投資、考核及退出等市場化運(yùn)作中存在風(fēng)險(xiǎn)、收益分配不合理現(xiàn)象；51.1%的人員反映是：對(duì)基金的限制和引導(dǎo)不到位，出現(xiàn)財(cái)政資金錯(cuò)配和與民爭利現(xiàn)象。

四是基金管理缺少統(tǒng)籌和協(xié)同，決策機(jī)構(gòu)的激勵(lì)約束機(jī)制不健全。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，目前對(duì)政府引導(dǎo)基金的管理分散，缺少統(tǒng)籌和協(xié)同，存在行政干預(yù)等非市場化行為，突出表現(xiàn)為決策機(jī)構(gòu)的激勵(lì)約束機(jī)制不健全。特別是，引導(dǎo)基金在設(shè)立時(shí)主要考慮界定政府與社會(huì)資本之間的激勵(lì)約束關(guān)系，而對(duì)引導(dǎo)基金受托管理機(jī)構(gòu)缺少激勵(lì)措施，導(dǎo)致后者對(duì)引導(dǎo)基金運(yùn)行監(jiān)管的積極性不高甚至出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。第一，政府領(lǐng)導(dǎo)任期與基金存續(xù)期不匹配。在引導(dǎo)基金的投資決策委員會(huì)中，政府領(lǐng)導(dǎo)的引導(dǎo)基金發(fā)展理念對(duì)引導(dǎo)基金的制度設(shè)計(jì)和運(yùn)營的影響很大。但是政府領(lǐng)導(dǎo)任期一般3～5年，而引導(dǎo)基金存續(xù)期一般6～8年，領(lǐng)導(dǎo)更替帶來的理念差異會(huì)影響引導(dǎo)基金政策落實(shí)甚至遭遇中途擱淺，進(jìn)而降低引導(dǎo)基金的運(yùn)營效率。第二，投資決策委員會(huì)成員單位之間協(xié)調(diào)不夠。委員會(huì)辦公室一般設(shè)在政府財(cái)政局，而其他經(jīng)濟(jì)部門作為成員單位，財(cái)政部門更關(guān)注資金安全，而經(jīng)濟(jì)部門更希望扶持產(chǎn)業(yè)發(fā)展，政策性目標(biāo)與安全性目標(biāo)之間的沖突會(huì)影響引導(dǎo)基金決策。第三，引導(dǎo)基金受托管理機(jī)構(gòu)一般是國資委下屬的國企或財(cái)政出資成立的企事業(yè)單位，缺乏專業(yè)的基金運(yùn)營人才，對(duì)子基金所投項(xiàng)目無法提供充分的產(chǎn)業(yè)整合、轉(zhuǎn)型升級(jí)等增值服務(wù)，與社會(huì)基金管理機(jī)構(gòu)談判議價(jià)能力不強(qiáng)，監(jiān)管水平不高，導(dǎo)致基金經(jīng)營績效不好。調(diào)查中，44.4%的人員反映現(xiàn)有監(jiān)督人員不了解私募股權(quán)投資，存在外行監(jiān)督內(nèi)行現(xiàn)象。

五是基金退出機(jī)制不完善，政府資金和民間資本的退出皆不順暢。政府引導(dǎo)基金在設(shè)立和引導(dǎo)投資時(shí)，一般都未詳細(xì)規(guī)定退出時(shí)間、退出條件、退出價(jià)格、退出決策等事項(xiàng)或者對(duì)退出機(jī)制的設(shè)計(jì)過于粗略，即使在事前合同中明確政府資金退出相關(guān)事宜，但實(shí)際中依然面臨諸多問題。例如：退出機(jī)制不成熟，一些政府機(jī)構(gòu)不愿從已成熟的項(xiàng)目中退出，進(jìn)而對(duì)民間資本構(gòu)成擠出效應(yīng)，與設(shè)立引導(dǎo)基金的政策初衷相悖；“明股實(shí)債”阻礙了政府資金退出，財(cái)政在存續(xù)期滿后成最后兜底者而不具備退出條件，從而將金融風(fēng)險(xiǎn)完全轉(zhuǎn)化為財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)；民間資本受融資合同的股權(quán)變更限制及合同體系的強(qiáng)交叉性因素影響，很難通過市場化方式退出，幾乎都是通過臨時(shí)接管、政府回購等非市場化方式退出，且民間資本在退出時(shí)被排斥的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。因此，在引導(dǎo)基金退出方式不完善的情況下，民間資本對(duì)參與政府引導(dǎo)基金的各種顧慮比較多，特別是比較擔(dān)心政府政策變動(dòng)可能導(dǎo)致簽署的協(xié)議不被認(rèn)可，如調(diào)查中26.7%的人員反映，政府領(lǐng)導(dǎo)人變更等政策性因素是引導(dǎo)基金的主要風(fēng)險(xiǎn)。

六是對(duì)基金投資失敗的寬容機(jī)制不完善，缺乏科學(xué)的考核評(píng)價(jià)體系。政府引導(dǎo)基金的資金來自政府，形成的資產(chǎn)納入國有資產(chǎn)管理體系，同時(shí)又承擔(dān)撬動(dòng)社會(huì)資本、扶持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的責(zé)任，而國有資產(chǎn)增值保值和引導(dǎo)基金的政策性目標(biāo)之間存在沖突，必須制定切實(shí)可行的績效評(píng)價(jià)機(jī)制。目前，各界對(duì)引導(dǎo)基金的功能定位、基金運(yùn)作中政府的讓利途徑、績效考核重點(diǎn)等均缺乏清晰認(rèn)識(shí)，引導(dǎo)基金管理辦法對(duì)各方因失責(zé)而造成損失的情況未作處理規(guī)定或僅做出依法追究刑事責(zé)任、取消其對(duì)引導(dǎo)基金的管理資格等籠統(tǒng)規(guī)定?，F(xiàn)行規(guī)章條款對(duì)于投資失敗的寬容機(jī)制僅提供原則性指導(dǎo)，賦予地方政府極大的自由裁量權(quán)，導(dǎo)致在強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)防范時(shí)忽略了對(duì)投資失敗的寬容和對(duì)民間資本的補(bǔ)償。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，一些基金負(fù)責(zé)人仍為政府或國企事業(yè)單位編制，在政績考核壓力下缺乏積極性和主動(dòng)性，顧忌公共財(cái)政資金退出可能帶來的輿論和政治壓力，小規(guī)模、多項(xiàng)目的投資方式較為普遍。引導(dǎo)基金過于注重資本風(fēng)險(xiǎn)控制，導(dǎo)致追逐利潤最大化的社會(huì)資本容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，出現(xiàn)利益共享但風(fēng)險(xiǎn)不共擔(dān)的尷尬局面?？己酥笜?biāo)的單一化導(dǎo)致一些子基金的管理者為提高基金業(yè)績，往往偏好投資成熟期項(xiàng)目，有悖于引導(dǎo)基金扶持孵化期、起步期企業(yè)的目的。

四、政府引導(dǎo)基金視角下推進(jìn)財(cái)政金融系統(tǒng)良性循環(huán)的建議

（一）加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)協(xié)同管理，構(gòu)建有效的基金風(fēng)險(xiǎn)防控體系

一是將政府隱性債務(wù)納入MPA考核。對(duì)于隱性債務(wù)，通過調(diào)控穩(wěn)健性參數(shù)等指標(biāo)對(duì)區(qū)域內(nèi)的所有金融機(jī)構(gòu)施加約束，或?qū)⒔鹑跈C(jī)構(gòu)涉足政府隱性債務(wù)活動(dòng)產(chǎn)生的資金規(guī)模納入廣義信貸進(jìn)行考核，防范財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)向金融風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散。二是將地方債信用評(píng)級(jí)結(jié)果與金融監(jiān)管、貨幣政策掛鉤。財(cái)庫102號(hào)文將地方債納入合格抵押品范疇，無疑增加銀行的抵押品品種。銀行可在需要時(shí)開展回購交易，也可將地方債抵押申請(qǐng)?jiān)儋J款等貨幣政策工具。因此，可以結(jié)合地方債信用評(píng)級(jí)結(jié)果，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管以及貨幣政策進(jìn)行統(tǒng)籌考慮。三是結(jié)合資管行業(yè)新規(guī)，打破剛性兌付預(yù)期。資管行業(yè)新規(guī)明確規(guī)定“嵌套”只允許一層、打破剛性兌付、否定“通道業(yè)務(wù)”規(guī)避監(jiān)管，旨在有效防范和控制金融風(fēng)險(xiǎn)。建議規(guī)定資管業(yè)務(wù)必須成立獨(dú)立的子公司，明確銀行資管并非剛性兌付，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)隔離，同時(shí)明確各出資方的權(quán)利責(zé)任及收益處理和虧損負(fù)擔(dān)方式，政府以出資額為限承擔(dān)有限責(zé)任且可適當(dāng)讓利，但不應(yīng)向其他出資人承諾投資本金不受損失或承諾最低收益。四是建立基金信息披露制度。通過建立完善的信息披露制度，幫助金融機(jī)構(gòu)了解轄內(nèi)引導(dǎo)基金的規(guī)模、期限結(jié)構(gòu)等信息、評(píng)估政府償還能力、規(guī)劃所屬引導(dǎo)基金投資以及促進(jìn)同業(yè)間引導(dǎo)基金投資基金的信息溝通。建議在加強(qiáng)信息披露的同時(shí)，推進(jìn)跨部門統(tǒng)計(jì)監(jiān)測工作，重點(diǎn)監(jiān)測引導(dǎo)基金運(yùn)作情況及其對(duì)金融體系的影響。

（二）結(jié)合基金目標(biāo)定位建立分類評(píng)價(jià)體系，實(shí)現(xiàn)分類考核和分類引導(dǎo)

一是建立分類針對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和發(fā)展、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和中小企業(yè)等基金目標(biāo)定位，根據(jù)基金特點(diǎn)和政策重點(diǎn)設(shè)置不同的評(píng)價(jià)指標(biāo)，建立科學(xué)合理的分類評(píng)價(jià)體系。如基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域基金更關(guān)注管理效應(yīng)，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和發(fā)展基金更關(guān)注產(chǎn)業(yè)效應(yīng)，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和中小企業(yè)基金更關(guān)注政策效應(yīng)。通過對(duì)不同類型的基金按照不同方式進(jìn)行資金配置、選擇管理模式及開展績效評(píng)價(jià)，實(shí)現(xiàn)對(duì)不同類型基金的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行分析研判。通過對(duì)某地區(qū)或行業(yè)進(jìn)行全面綜合評(píng)價(jià)，判斷基金供給的合理性。二是建立內(nèi)部評(píng)價(jià)體系。推薦符合條件的專業(yè)人員參與投資決策，對(duì)基金投資管理提出建議。政府不干涉基金市場化運(yùn)作，但以結(jié)果為導(dǎo)向定期對(duì)基金業(yè)務(wù)、管理、效益等進(jìn)行評(píng)價(jià)監(jiān)督，優(yōu)化基金治理結(jié)構(gòu)。三是建立外部績效評(píng)價(jià)制度。組織或委托第三方機(jī)構(gòu)定期檢查基金投資運(yùn)作、資金使用和財(cái)務(wù)收支情況。委托第三方機(jī)構(gòu)開展績效評(píng)價(jià)，將檢查和評(píng)價(jià)結(jié)果與管理費(fèi)、績效分成等掛鉤。

（三）加強(qiáng)區(qū)域統(tǒng)籌管理，推進(jìn)基金運(yùn)作的市場化、規(guī)范化和專業(yè)化

一是地方金融金融管理和監(jiān)管部門應(yīng)針對(duì)政府引導(dǎo)基金建立有效的監(jiān)管體系。現(xiàn)階段政府引導(dǎo)基金除設(shè)立須由地方政府批準(zhǔn)外，基金運(yùn)作、資金流向、信息披露等監(jiān)管缺位，亟需地方人民銀行、行業(yè)監(jiān)管部門及地方金融局等金融管理和監(jiān)管部門，建立科學(xué)合理、權(quán)責(zé)統(tǒng)一的監(jiān)管體制，確保政府引導(dǎo)基金在有效監(jiān)管下審慎穩(wěn)妥發(fā)展。二是地方政府應(yīng)對(duì)引導(dǎo)基金進(jìn)行統(tǒng)籌規(guī)劃，適度提高準(zhǔn)入門檻。引導(dǎo)基金設(shè)立與當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)發(fā)展應(yīng)密切結(jié)合、相輔相成。例如：注重發(fā)揮其培育產(chǎn)業(yè)的重要作用，根據(jù)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)明確引導(dǎo)基金種類和規(guī)模；借助嚴(yán)密的制度設(shè)計(jì)，為基金市場化運(yùn)作提供有效的管理模式和組織保障；制定對(duì)參股子基金項(xiàng)目投資的限制條件及激勵(lì)措施，嚴(yán)格將項(xiàng)目投資與產(chǎn)業(yè)發(fā)展目標(biāo)掛鉤；根據(jù)公益性項(xiàng)目和營利性項(xiàng)目，確定不同的管理運(yùn)作方式和政策支持措施。三是關(guān)聯(lián)銀行應(yīng)建立與政府引導(dǎo)基金合作的專門團(tuán)隊(duì)，選擇具有豐富經(jīng)驗(yàn)的人員，形成方案設(shè)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、資源整合的整套機(jī)制。對(duì)于商業(yè)化、市場化程度較高的引導(dǎo)基金，應(yīng)選擇專業(yè)的投資管理公司進(jìn)行管理。為解決政府引導(dǎo)基金國有股權(quán)所有者缺位和雙層委托代理關(guān)系，應(yīng)通過管理層持股、項(xiàng)目跟投等方式建立激勵(lì)約束機(jī)制。在績效考核上按照市場通行的募資能力、投資業(yè)績、研究能力等因素考察選擇基金運(yùn)營團(tuán)隊(duì)、給予市場化報(bào)酬。

（四）加強(qiáng)頂層設(shè)計(jì)和宏觀管理，以科學(xué)的制度安排兼顧多主體目標(biāo)

一是由國務(wù)院制定出臺(tái)相關(guān)政府引導(dǎo)基金的政策法規(guī)或相關(guān)管理辦法對(duì)基金定位和名稱、資金來源、運(yùn)行模式、收益分配、考核機(jī)制、部門協(xié)調(diào)和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管等進(jìn)行規(guī)范界定，要求設(shè)立基金前必須有充分的可行性立項(xiàng)研究和市場調(diào)研依據(jù)以及長遠(yuǎn)成熟的產(chǎn)業(yè)發(fā)展目標(biāo)。從防控財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)的角度，根據(jù)不同地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的程度和規(guī)模，對(duì)政府引導(dǎo)基金的規(guī)模進(jìn)行有效管控，嚴(yán)禁通過引導(dǎo)基金走偏門的方式增加隱性財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)。二是在宏觀層面對(duì)基金投資領(lǐng)域?qū)嵤┯行Ч芸亍５胤秸畱?yīng)控制政府引導(dǎo)基金的設(shè)立數(shù)量，不在同一行業(yè)或領(lǐng)域重復(fù)設(shè)立基金；政府引導(dǎo)基金應(yīng)專注于彌補(bǔ)“市場失靈”的公共服務(wù)領(lǐng)域，不應(yīng)過多涉足可以用市場機(jī)制解決的競爭性領(lǐng)域；相關(guān)部門應(yīng)為引導(dǎo)基金設(shè)定禁止性領(lǐng)域，如不得投資于二級(jí)市場、房地產(chǎn)市場，不進(jìn)行承擔(dān)無限連帶責(zé)任的對(duì)外投資，不向第三方提供貸款和資金拆借等。三是明確基金定位和職能，通過科學(xué)的制度安排可兼顧多主體目標(biāo)。主要應(yīng)把握三點(diǎn)：第一，站在區(qū)域和行業(yè)發(fā)展的角度為基金定性，切實(shí)發(fā)揮引導(dǎo)項(xiàng)目投資基金的作用；第二，通過適當(dāng)?shù)淖尷惋L(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償措施，引導(dǎo)社會(huì)資本進(jìn)入一般市場主體暫時(shí)不愿投入的領(lǐng)域；第三，通過設(shè)立有效的激勵(lì)機(jī)制，對(duì)利用科技成果、符合國家產(chǎn)業(yè)政策的企業(yè)進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)。政府引導(dǎo)基金的統(tǒng)一規(guī)劃與管理應(yīng)盡早提上議程，如建立有效的管理機(jī)制和數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)系統(tǒng)，進(jìn)行有效監(jiān)管，實(shí)施具體指導(dǎo)。

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本文以政府引導(dǎo)基金為例，通過在江西省內(nèi)開展調(diào)研，重點(diǎn)探討金融風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的協(xié)同管理問題。調(diào)研發(fā)現(xiàn)，江西省政府引導(dǎo)基金面臨風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)一些主要特征，例如：資管計(jì)劃成為主要資金來源，銀行理財(cái)資金曲線入市；銀行信貸業(yè)務(wù)表外化加速，融資方的資金池現(xiàn)象明顯；債務(wù)融資作用被過度強(qiáng)調(diào)，融資平臺(tái)杠桿率快速上升；地方財(cái)力被加速透支，財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)可能轉(zhuǎn)化為金融風(fēng)險(xiǎn)；融資方“明股實(shí)債”情況突出，后續(xù)債務(wù)償還壓力大。對(duì)其深層次原因進(jìn)一步分析表明：基金設(shè)立缺乏整體規(guī)劃，資金使用效率和引導(dǎo)效果不理想；民間資本參與度低，面臨社會(huì)募資壓力大和資金持續(xù)性問題；投資限制和政府干預(yù)較多，政策性目標(biāo)與商業(yè)性目標(biāo)不協(xié)調(diào)；基金管理缺少統(tǒng)籌和協(xié)同，決策機(jī)構(gòu)的激勵(lì)約束機(jī)制不健全；基金退出機(jī)制不完善，政府資金和民間資本的退出皆不順暢；對(duì)基金投資失敗的寬容機(jī)制不完善，缺乏科學(xué)的考核評(píng)價(jià)體系。據(jù)此，本文圍繞推進(jìn)財(cái)政金融系統(tǒng)良性循環(huán)提出政策建議。

F832.7

A

1006-169X（2017）12-0057-08

10.19622/j.cnki.cn36-1005/f.2017.12.008

中國人民銀行南昌中心支行課題組組長：張智富；成員：朱錦，張朝洋，章璇，劉樹德。（江西南昌 330008）；

陳宇，中國人民銀行撫州市中心支行。（江西撫州 344000）；唐露萍，中國人民銀行上饒市中心支行。（江西上饒 334000）