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為何依然看好中國(guó)

2017-12-12 20:57邢自強(qiáng)
財(cái)經(jīng) 2017年27期
關(guān)鍵詞:結(jié)構(gòu)性杠桿債務(wù)

邢自強(qiáng)

十九大結(jié)束一個(gè)月,去杠桿去產(chǎn)能執(zhí)行力度加強(qiáng),印證了更注重增長(zhǎng)質(zhì)量治理結(jié)構(gòu)性問(wèn)題的決心。短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速溫和放緩,但中長(zhǎng)期遠(yuǎn)景更值得看好。預(yù)計(jì)債務(wù)/GDP比例在2019年下半年趨穩(wěn),經(jīng)濟(jì)在2025年邁入高收入國(guó)家行列

作者為摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

過(guò)去兩年,中國(guó)債務(wù)負(fù)擔(dān)快速上升增加了研究者對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可持續(xù)性的擔(dān)憂;另一方面,市場(chǎng)也擔(dān)心,如果政策收緊信貸、控制杠桿,可能引起經(jīng)濟(jì)“硬著陸”。年末將近,我們重新審視中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,發(fā)現(xiàn)比預(yù)期更佳。

最引人注目的是,在政策重心已轉(zhuǎn)向去產(chǎn)能去杠桿的背景下,中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速依然全面超出市場(chǎng)預(yù)期。預(yù)計(jì)今年全年實(shí)際GDP增速達(dá)6.8%。而且中國(guó)已成功逃脫債務(wù)通縮“負(fù)反饋螺旋”。今年前三季度,債務(wù)占GDP的比重僅上升4個(gè)百分點(diǎn),全年預(yù)計(jì)僅上升5個(gè)百分點(diǎn)。這顯著低于我們年初預(yù)測(cè)的12個(gè)百分點(diǎn),與2015年-2016年兩年令人擔(dān)憂的上升速度(每年超過(guò)20個(gè)百分點(diǎn))更無(wú)法同日而語(yǔ)。從另一個(gè)角度看,每產(chǎn)生一元錢(qián)的GDP,如今中國(guó)僅需3.2元的債務(wù)增量,遠(yuǎn)低于2015年的5.5元。

市場(chǎng)參與者大多認(rèn)同中國(guó)經(jīng)濟(jì)得到改善的基本事實(shí),但仍提出了幾個(gè)新的疑問(wèn)。

首先,雖然中國(guó)債務(wù)上升速度放緩,但總體杠桿率仍在上升?

一般來(lái)說(shuō),債務(wù)只有在過(guò)度加杠桿的情形下才會(huì)變得棘手,因此處理債務(wù)問(wèn)題的第一步是降低杠桿率的上升速度。一旦不可控的債務(wù)違約大量出現(xiàn),與去杠桿互相強(qiáng)化,總需求將劇烈萎縮,并帶來(lái)持續(xù)的通縮壓力。好在中國(guó)的企業(yè)部門(mén)已經(jīng)從二季度開(kāi)始逐步穩(wěn)健去杠桿。截至三季度,企業(yè)杠桿率為196%,已經(jīng)從一季度的200%小幅改善。筆者預(yù)計(jì)去杠桿將持續(xù),步驟審慎,防止大規(guī)模違約事件的發(fā)生。

其次,由于政策制定者對(duì)樓市加大了限制措施,并對(duì)居民加杠桿更趨謹(jǐn)慎,房市可能迎來(lái)深度調(diào)整,并拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)?

筆者不認(rèn)為新屋開(kāi)工量會(huì)大幅下滑,因?yàn)槿?kù)存過(guò)程中,供給總體保持克制,并未顯著增加新屋開(kāi)工量,庫(kù)存已跌至近年新低。隨著銷(xiāo)售開(kāi)始回歸長(zhǎng)期可持續(xù)水平,預(yù)計(jì)2018年房地產(chǎn)銷(xiāo)售將同比下降8%,與今年的4%的增幅有較大差距。但是,新開(kāi)工面積同比增速將從8%僅僅小幅回落至3%。新開(kāi)工的相對(duì)平穩(wěn)可緩沖房地產(chǎn)降溫的溢出效應(yīng)。

最后,供給側(cè)改革是否能繼續(xù)推進(jìn)?

供給側(cè)改革一石二鳥(niǎo),既改善了工業(yè)部門(mén)的杠桿率,又減少了環(huán)境污染。考慮到完全達(dá)成這兩個(gè)目標(biāo)仍然任重道遠(yuǎn),筆者認(rèn)為改革動(dòng)能將不會(huì)減弱。從工業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)健康的角度看,雖然企業(yè)盈利和資本回報(bào)率已經(jīng)得到根本改善,但許多企業(yè)(例如鋼鐵部門(mén))直到最近才開(kāi)始償付債務(wù)。此外,由于環(huán)保巡查和冬季限產(chǎn)近來(lái)再次升級(jí),高成本高污染的鋼鐵鍋爐將繼續(xù)退出生產(chǎn),限制總供給水平。供給側(cè)改革也在逐漸延伸到包括汽車(chē)、新能源在內(nèi)的中下游行業(yè)。

更重要的是,距離十九大勝利閉幕剛滿一個(gè)月,已有越來(lái)越多的信號(hào)顯示政策制定者正不斷加強(qiáng)深化改革,繼續(xù)大力推進(jìn)去杠桿和去產(chǎn)能。

過(guò)去一個(gè)月政府部門(mén)的舉措,都展示了十九大之后,政策執(zhí)行力度加強(qiáng),治理結(jié)構(gòu)性問(wèn)題的決心堅(jiān)定,印證了十九大報(bào)告中對(duì)于增長(zhǎng)質(zhì)量(而非數(shù)量)的強(qiáng)調(diào)。盡管短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速會(huì)溫和放緩,但進(jìn)一步加強(qiáng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期遠(yuǎn)景的樂(lè)觀預(yù)期。

與此同時(shí),十九大將改善收入分配、減少城鄉(xiāng)差距放在更重要的位置。這將進(jìn)一步釋放內(nèi)需,增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能。政府自2014年以來(lái)加快了戶籍制度改革,降低流動(dòng)及移居人口使用公共醫(yī)療、教育及住房資源的門(mén)檻。與此同時(shí),高鐵、快遞服務(wù)、移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)向低收入地區(qū)擴(kuò)張,將促進(jìn)城鄉(xiāng)及各級(jí)城市之間的收入差距收斂。三四線城市正變得“更大、更富、更敢花”,將成為今后十年消費(fèi)增長(zhǎng)熱潮的主力。

在改善結(jié)構(gòu)性失衡的同時(shí),過(guò)去數(shù)年中國(guó)在科技創(chuàng)新方面同樣取得令人矚目的成績(jī)。中國(guó)已經(jīng)成為全球最大的高附加值商品制造商,服務(wù)業(yè)在整體經(jīng)濟(jì)的比重逐年上升。在此基礎(chǔ)上,中國(guó)資本支出的科技含量快速上升,自動(dòng)化、人工智能的應(yīng)用范圍不斷擴(kuò)大,這將進(jìn)一步提升制造業(yè)和服務(wù)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

基于經(jīng)濟(jì)基本面已經(jīng)改善、去杠桿政策繼續(xù)推進(jìn)、改革持續(xù)深化、增長(zhǎng)可持續(xù)性增強(qiáng),預(yù)計(jì)中國(guó)的債務(wù)/GDP比例將在2019年下半年趨于穩(wěn)定。

綜上所述,筆者依然看好中國(guó)。雖然GDP增速將在預(yù)測(cè)期內(nèi)放緩,但是債務(wù)-通縮情形持續(xù)向好,經(jīng)濟(jì)發(fā)生“硬著陸”的概率很低。同時(shí),創(chuàng)新和科技的發(fā)展將提高全要素生產(chǎn)率和潛在增長(zhǎng)率,幫助中國(guó)克服長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性問(wèn)題的困擾和老齡化帶來(lái)的增長(zhǎng)阻力。

(編輯:王東)

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