魯曉琳

2017年11月17日，中國人民銀行會同銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、國家外匯管理局，發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見（征求意見稿）》（以下簡稱《意見》）?！兑庖姟肥鞘讉€針對整體資產(chǎn)管理行業(yè)的框架性指導文件，每一條內(nèi)容都對資管行業(yè)的生態(tài)重塑有著重要意義。

《意見》對銀行資管

業(yè)務(wù)的影響

對銀行資管的積極意義。有助于降低資管行業(yè)杠桿水平，提高金融運行效率和服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。在實體經(jīng)濟的基礎(chǔ)資產(chǎn)收益率下行背景下，銀行、證券、保險等各類金融機構(gòu)紛紛涉足資產(chǎn)管理領(lǐng)域，開發(fā)了不少長鏈條、跨行業(yè)、跨市場、層層嵌套、結(jié)構(gòu)復(fù)雜的資管產(chǎn)品，導致資產(chǎn)虛增、杠桿高企、資金空轉(zhuǎn)。資金空轉(zhuǎn)拉長了資金流轉(zhuǎn)鏈條，抬高了實體經(jīng)濟的融資成本，與金融服務(wù)實體經(jīng)濟的本源相違背?！兑庖姟逢P(guān)于禁多層嵌套、禁錯配、限通道、限杠桿等監(jiān)管舉措將有效降低資管機構(gòu)杠桿水平，防止資金脫實向虛，強化服務(wù)實體經(jīng)濟的功能。

有助于消除監(jiān)管盲區(qū)，規(guī)避監(jiān)管套利，降低系統(tǒng)性金融風險。各大類資管產(chǎn)品在產(chǎn)品準入、投資范圍、募集推介、信息披露、資金資產(chǎn)托管、投資者適當性管理等方面，監(jiān)管標準不一，在交叉地帶存在監(jiān)管真空、監(jiān)管盲區(qū)，導致跨行業(yè)風險識別、預(yù)警能力不足；且資管產(chǎn)品嵌套環(huán)節(jié)越多，風險的外溢性越強，風險傳遞速度越快，風險傳染范圍越大，帶來了整個金融體系的系統(tǒng)性風險上升?！兑庖姟逢P(guān)于統(tǒng)一標準、控制風險、獨立托管、強化監(jiān)測的舉措將有效降低行業(yè)整體風險，強化宏觀審慎監(jiān)管效果。

有助于引導金融機構(gòu)認準行業(yè)發(fā)展的正確方向，尋求金融機構(gòu)間互利合作。《意見》中關(guān)于打破剛性兌付、產(chǎn)品分類、投資者分類、限定非標準化債權(quán)資產(chǎn)等舉措，有助于推動金融機構(gòu)回歸資管業(yè)務(wù)“受人之托、代客理財”的本源，把主要精力轉(zhuǎn)向提高投資管理能力上來，在相關(guān)環(huán)節(jié)加強創(chuàng)新，尋求金融機構(gòu)間真正的互利合作，提升整個資管行業(yè)的業(yè)務(wù)水準。

對銀行資管的主要挑戰(zhàn)。打破剛性兌付將改變銀行理財?shù)默F(xiàn)有產(chǎn)品體系。《意見》要求金融機構(gòu)對資管產(chǎn)品實行凈值化管理，“出現(xiàn)兌付困難時，金融機構(gòu)不得以任何形式墊資兌付”，并首次對剛性兌付情形進行了認定，提出了分類懲處辦法和投訴舉報獎勵制度。

商業(yè)銀行需要“架梁搭橋”來逾越這道鴻溝，按照“新老劃斷”的原則做好轉(zhuǎn)型方案的頂層設(shè)計，推動“剛性兌付+凈值”雙軌并行模式向凈值化終極模式的漸進轉(zhuǎn)型。在此過程中，如何確保業(yè)務(wù)與客戶的連貫、穩(wěn)定，如何防止產(chǎn)品規(guī)模和業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)大起大落，是商業(yè)銀行面臨的一個現(xiàn)實挑戰(zhàn)。

新投資者分類將會影響現(xiàn)有客戶結(jié)構(gòu)及股權(quán)投資模式?！兑庖姟芬?guī)定將資管產(chǎn)品按募集方式分為公募和私募兩類，公募面向不特定社會公眾發(fā)售，私募必須面向合格投資者發(fā)售，且未上市公司股權(quán)只允許私募產(chǎn)品進行投資。

本次《意見》所規(guī)定的新的合格投資者門檻，尤其對于個人投資者來說，較之前有大幅提高，因此，新投資者分類可能會直接減少合格投資者的數(shù)量，由此銀行理財?shù)南嚓P(guān)產(chǎn)品規(guī)模也會受到牽連，且如果維持現(xiàn)有客戶結(jié)構(gòu)，私募的合格投資者占比過少，則將影響未來對于未上市公司股權(quán)的投資。

期限錯配的流動性風險管理將影響新增非標準化債權(quán)資產(chǎn)投資?！兑庖姟芬?guī)定“投資非標準化債權(quán)資產(chǎn)，應(yīng)當遵守金融監(jiān)督管理部門制定的有關(guān)限額管理、風險準備金要求、流動性管理等監(jiān)管標準”?！兑庖姟冯m未禁止期限錯配，但卻為降低期限錯配風險作出了更為具體的規(guī)定，如“非標準化債權(quán)類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日或者開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的最近一次開放日”。

在長期資金規(guī)模有限的市場背景下，非標準化債權(quán)資產(chǎn)規(guī)模的增長將面臨資金制約：一方面，未來新增的非標準化債權(quán)資產(chǎn)將沒有對接的銀行理財資金；另一方面，由于當前存量的非標準化債權(quán)資產(chǎn)期限較長，過渡期之后久期仍要超過銀行理財?shù)钠谙蓿媪康姆菢藴驶瘋鶛?quán)資產(chǎn)缺少新增資金進行對接，這將使得非標準化債權(quán)資產(chǎn)面臨較大的拋售壓力。

第三方獨立托管將會影響資管業(yè)務(wù)現(xiàn)有運行模式?！兑庖姟芬?guī)定“金融機構(gòu)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品資產(chǎn)應(yīng)當由具有托管資質(zhì)的第三方機構(gòu)獨立托管”。雖然長期來看這符合銀行理財透明化、規(guī)范化的管理要求，但是目前具備托管資格的銀行其理財一般由本行托管，且募集期內(nèi)一般會形成較大的沉淀資金并記為本行存款。這意味著未來資管產(chǎn)品將從自我監(jiān)督改為相互監(jiān)督，這對在托管市場占主導地位的商業(yè)銀行來說，第三方托管對產(chǎn)品過渡以及托管收入的影響會比較大，且在一定程度上會增加相關(guān)業(yè)務(wù)流程的復(fù)雜度，影響信息獲取的效率，同時也對銀行甄別第三方托管機構(gòu)的能力提出了要求。

規(guī)范資金池業(yè)務(wù)將會影響現(xiàn)有部分產(chǎn)品模式。《意見》規(guī)定“金融機構(gòu)應(yīng)當做到每只資產(chǎn)管理產(chǎn)品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算，不得開展或者參與具有滾動發(fā)行、集合運作、分離定價特征的資金池業(yè)務(wù)”。從目前大中型商業(yè)銀行的實際運作看，所有理財產(chǎn)品都按照基金的組合管理模式，每種理財產(chǎn)品單獨建賬、有獨立的核算和托管賬戶，募集資金投資的每一筆資產(chǎn)，一段時間內(nèi)投資的所有資產(chǎn)的估值變動，均能通過三表核算展現(xiàn)，即資產(chǎn)和產(chǎn)品是對應(yīng)的，不存在明顯的資金池。但是部分產(chǎn)品存在期限錯配和分離定價的特征，譬如大量期次產(chǎn)品的期限短于所投非標準化債權(quán)資產(chǎn)期限，部分無固定期限產(chǎn)品客戶收益變動不完全取決于資產(chǎn)收益變動，不同購買起點的客戶享受的收益水平不一樣等。

禁止多層嵌套將影響新增股權(quán)和對沖基金投資?！兑庖姟芬?guī)定“資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品（公募證券投資基金除外）”，此外還允許開展一層嵌套的委托投資業(yè)務(wù)。由于在股權(quán)以及對沖基金投資領(lǐng)域普遍存在一層以上的嵌套，而當前銀行理財尚未獲取股權(quán)以及部分衍生品直接投資的開戶或主體資質(zhì)，與此同時，未來股權(quán)和對沖基金這兩類資產(chǎn)是成長性較好的資產(chǎn)，投資占比會逐步提高，因此《意見》將會對當前的新增投資造成影響。endprint

銀行資管業(yè)務(wù)適應(yīng)監(jiān)管

新規(guī)的轉(zhuǎn)型方向

在投研轉(zhuǎn)型方面，其核心是切實提高針對各類資產(chǎn)特別是標準化資產(chǎn)的投研能力，依靠資產(chǎn)配置和估值規(guī)則來創(chuàng)造穩(wěn)定的投資收益，放棄依靠“收益調(diào)節(jié)”來平滑收益的原有模式。首先，堅持大類資產(chǎn)配置為導向，構(gòu)建以此為基礎(chǔ)的多元化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，打造標準化資產(chǎn)與非標準化債權(quán)資產(chǎn)有機互補、全市場覆蓋的投資品管理體系；其次，提高權(quán)益類、商品類、外匯類及另類投資等資產(chǎn)的配置比重，避免債權(quán)類資產(chǎn)的過度集中；再次，構(gòu)建以研究為基礎(chǔ)、多個專業(yè)投資團隊并行的“宏觀+中觀+微觀”的全方位投研聯(lián)動體系，加強投資策略創(chuàng)新，強化自身投研能力建設(shè)。

在產(chǎn)品轉(zhuǎn)型方面，其核心是開發(fā)并完善以絕對收益目標為主的凈值型產(chǎn)品體系。首先，考慮到客戶的接受程度，通過結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的布局，將單一被動固定收益變?yōu)槎鄼n收益或區(qū)間收益，深化“風險收益”對客戶行為的影響，淡化傳統(tǒng)的“期限收益”理念，穩(wěn)步推進產(chǎn)品凈值化改造。其次，不斷豐富產(chǎn)品種類，通過建立與投資相適應(yīng)的產(chǎn)品體系以及建立體現(xiàn)商業(yè)銀行穩(wěn)健風格的產(chǎn)品體系，形成差異化產(chǎn)品布局。此外，搭建理財產(chǎn)品交易平臺也是產(chǎn)品轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要組成部分，可借鑒股票市場的交易撮合模式，按照價格優(yōu)先、時間優(yōu)先的規(guī)則，以固定頻度對買賣雙方的理財產(chǎn)品掛單交易進行撮合匹配，搭建銀行理財產(chǎn)品在客戶間的二級流通市場，為個人客戶和法人客戶提供便捷的未到期理財產(chǎn)品撮合交易服務(wù)。

在風控轉(zhuǎn)型方面，其核心是構(gòu)建與凈值型產(chǎn)品和標準化資產(chǎn)相適宜的全面風險管理體系。首先，分離前中后臺，建立獨立的資管業(yè)務(wù)風險管理中臺，強化獨立風控中臺的機制作用，筑牢理財投資業(yè)務(wù)風險管理的事前、事中和事后三道防線。其次，實現(xiàn)風險管理的計量化，逐步建立收益率、波動性和久期控制等風控指標體系，將各類壓力測試、估值模型以及減值準備作為風險量化管理的重要手段。另外，加強IT系統(tǒng)建設(shè)，將資管業(yè)務(wù)的全流程嵌入IT系統(tǒng)，發(fā)揮大數(shù)據(jù)分析的風控作用，提高精細化管理程度，切實防范市場風險、流動性風險和操作風險。

另外，商業(yè)銀行應(yīng)充分發(fā)揮銀行系資管特色，加強集團協(xié)同以及與外部機構(gòu)的合作。提升集團內(nèi)部相關(guān)部門的聯(lián)動性，形成資源互補聯(lián)動優(yōu)勢。同時，加強與券商、基金、保險、私募等市場化機構(gòu)的業(yè)務(wù)合作，不斷創(chuàng)新委托投資策略類型，將委外投資作為自主投資的有效補充?！?/p>

（作者單位：中國工商銀行城市金融研究所）endprint