熊錦秋

近日滬深交易所發(fā)布《上市公司回購(gòu)股份實(shí)施細(xì)則》征求意見，兩者有些區(qū)別、但大致相同，規(guī)則在進(jìn)步之余也存有完善的余地。

一般來說，公司上市已滿一年才可回購(gòu)股份，但護(hù)盤回購(gòu)情形可不適用該限制。三種“充分條件”可實(shí)施護(hù)盤回購(gòu)，其中一種是“連續(xù)20個(gè)交易日內(nèi)收盤價(jià)格跌幅累計(jì)達(dá)30%”，考慮到新股走勢(shì)一般都是上市后往往連續(xù)多個(gè)漲停板、開板之后又往往大幅下跌，由此很容易形成該種護(hù)盤回購(gòu)的“充分條件”。

回購(gòu)的錢從何來？《細(xì)則》第15條規(guī)定包括自有資金，發(fā)行優(yōu)先股、債券募集的資金，發(fā)行普通股取得的超募資金，等?？梢约僭O(shè)某公司新股發(fā)行上市，發(fā)行價(jià)10元、每股凈資產(chǎn)5元，上市若干天開板后收盤30元，然后跌幾天到20元;此時(shí)或許公司發(fā)行新股也就兩三個(gè)月，若讓上市公司用超募資金，以20元市價(jià)、甚至比市價(jià)還高的價(jià)格回購(gòu)，那上市公司在極短時(shí)間內(nèi)就干了低賣高買的虧本買賣，讓人懷疑發(fā)行新股與回購(gòu)股份這個(gè)循環(huán)意義何在。

問題出在哪里？“連續(xù)20個(gè)交易日內(nèi)收盤價(jià)格跌幅累計(jì)達(dá)30%”這個(gè)護(hù)盤回購(gòu)的“充分條件”可能存疑。不僅剛上市不久的新股可能遇到這種情況，還有就是一些公司在牛市期間高位停牌、到熊市復(fù)牌時(shí)往往需要補(bǔ)跌，也可形成該種“充分條件”，但即便“20個(gè)交易日內(nèi)股價(jià)跌幅累計(jì)達(dá)到30%”，其估值也或許遠(yuǎn)比同行業(yè)上市公司平均水平要高。筆者認(rèn)為，“連續(xù)20日累跌30%”即可護(hù)盤回購(gòu)或許不大合理，建議應(yīng)予取消該回購(gòu)“充分條件”的條款。

理論上，如果一家上市公司每股凈資產(chǎn)為5元，以20元市價(jià)回購(gòu)股份達(dá)到一定比例、凈資產(chǎn)就將歸零，這不僅將觸發(fā)退市紅線、還將嚴(yán)重影響債權(quán)人利益。由此，建議應(yīng)為上市公司回購(gòu)增加一項(xiàng)約束條件，可規(guī)定回購(gòu)后每股凈資產(chǎn)不得下降10%以上，回購(gòu)前每股凈資產(chǎn)為5元、回購(gòu)后不得低于4.5元。也就是說，股價(jià)低于凈資產(chǎn)的、回購(gòu)比例可以達(dá)到《細(xì)則》規(guī)定的10%這個(gè)比例上限，若凈資產(chǎn)遠(yuǎn)低于股價(jià)、其可回歸的比例將少之又少，這也符合回購(gòu)的經(jīng)濟(jì)本義。

按《細(xì)則》，護(hù)盤等回購(gòu)情形，可依公司章程規(guī)定或者股東大會(huì)授權(quán)，經(jīng)三分之二以上董事出席的董事會(huì)會(huì)議決議;既然董事會(huì)回購(gòu)權(quán)力大了，由此《細(xì)則》第七條也規(guī)定了“董監(jiān)高的義務(wù)”，董事應(yīng)當(dāng)履職盡責(zé)，確保并承諾回購(gòu)股份不損害上市公司的債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力……但是這種義務(wù)還缺乏法律層面的規(guī)定和約束，或難落實(shí)。

現(xiàn)行《公司法》第147條僅規(guī)定了董監(jiān)高的誠(chéng)信業(yè)務(wù)，并沒有規(guī)定在回購(gòu)方面承擔(dān)的這種義務(wù)。而《公司法》第149條規(guī)定“董監(jiān)高執(zhí)行公司職務(wù)違法違規(guī)給公司造成損失的，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任”，第152條規(guī)定“董事、高管違法違規(guī)損害股東利益的，股東可向法院提起訴訟”;但上市公司回購(gòu)股份，一般不會(huì)造成公司損失或損害股東利益，最大的潛在利益受害者是債權(quán)人，因此回購(gòu)或難引發(fā)董事需承擔(dān)《公司法》規(guī)定的對(duì)股東或上市公司的賠償責(zé)任，且《公司法》也沒有規(guī)定債權(quán)人可以向董事訴訟索賠。

回購(gòu)過程中董監(jiān)高應(yīng)該承擔(dān)的“不損害上市公司的債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”義務(wù)，這個(gè)義務(wù)針對(duì)的對(duì)象，或許不再是股東、而應(yīng)是債權(quán)人等利益相關(guān)者。為此，建議應(yīng)該在《公司法》中明確規(guī)定董監(jiān)高對(duì)債權(quán)人的這種義務(wù)，同時(shí)規(guī)定若董監(jiān)高違背這種義務(wù)、債權(quán)人也可向法院訴訟索賠。

上交所《細(xì)則》規(guī)定上市公司回購(gòu)股份方案披露后，一般不得變更或者終止，但因公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)狀況發(fā)生重大變化等原因則可變更。筆者認(rèn)為，只有回購(gòu)資金到位董事會(huì)才能決議回購(gòu)股份，而上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)狀況短期之內(nèi)一般難有大變化，若由于上述原因而變更或者終止回購(gòu)，這理由很難站得住腳，也容易引發(fā)忽悠式回購(gòu)。上交所不妨借鑒深交所的相關(guān)規(guī)定，深交所《細(xì)則》第33條規(guī)定得更為合理，只有因相關(guān)法律法規(guī)、政策變化、自然災(zāi)害等原因，回購(gòu)才能變更或終止。