金樹(shù)穎,柳硯妮(沈陽(yáng)航空航天大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，沈陽(yáng) 110136)

企業(yè)社會(huì)責(zé)任作為一種自愿性行為，其履行情況不僅反映了企業(yè)對(duì)利益相關(guān)者責(zé)任的重視，更從某種程度體現(xiàn)了企業(yè)的整體實(shí)力及發(fā)展理念。在普遍面臨融資約束的情況下，企業(yè)通過(guò)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任向投資者傳遞積極信號(hào)的行為對(duì)降低外部融資壓力尤為重要，同時(shí)，對(duì)利益相關(guān)者負(fù)責(zé)的企業(yè)預(yù)期給投資者帶來(lái)更加穩(wěn)定的收益，更容易獲得外部融資。目前，從社會(huì)責(zé)任的行為方面探討其與融資約束影響的文獻(xiàn)尚不多見(jiàn)。現(xiàn)有研究多從企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效[1-3]、企業(yè)價(jià)值[4、5]、資本成本[6、7]等方面展開(kāi)，少數(shù)融資約束方面的研究,多集中于企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與否及披露質(zhì)量對(duì)融資約束問(wèn)題的影響[8-9]。

我們對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任與融資約束影響的研究主要從以下幾個(gè)方面展開(kāi)，其一，相較于報(bào)告的披露，本文更多關(guān)注社會(huì)責(zé)任行為對(duì)融資約束的影響，且現(xiàn)有研究中常直接采用報(bào)告總體質(zhì)量衡量社會(huì)責(zé)任，而社會(huì)責(zé)任的行為與其報(bào)告質(zhì)量通常是具有差異的；其二，本文認(rèn)為社會(huì)責(zé)任行為對(duì)于融資約束的影響具有滯后性，對(duì)此，我們特別研究了社會(huì)責(zé)任對(duì)其滯后一期融資約束的影響；其三，融資約束也可能反向作用于社會(huì)責(zé)任行為，我們研究當(dāng)企業(yè)面臨融資約束時(shí)，是否會(huì)第一時(shí)間降低社會(huì)責(zé)任方面的投入，由此使市場(chǎng)參與者通過(guò)企業(yè)對(duì)社會(huì)責(zé)任的承擔(dān)水平來(lái)判斷其是否面臨資金風(fēng)險(xiǎn)。此外，我們還研究了在不同的股權(quán)性質(zhì)下，融資約束與企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效的交互關(guān)系是否存在差異。

1 文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

根據(jù)融資優(yōu)序理論[10]，資金的需求方通常比投資方擁有更多的信息，由于信息的不對(duì)稱(chēng)性，使得企業(yè)外源融資成本大于內(nèi)源融資成本，從而使企業(yè)面臨不同程度的融資約束。

積極的社會(huì)責(zé)任行為不僅向利益相關(guān)者傳遞了積極的信號(hào)，提升企業(yè)的融資能力[11]，也會(huì)對(duì)其聲譽(yù)產(chǎn)生正向影響，從而提高長(zhǎng)期業(yè)績(jī)和企業(yè)價(jià)值[12]。Garriga等[13]認(rèn)為，社會(huì)和環(huán)境問(wèn)題可能對(duì)公司的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)構(gòu)成威脅，Dhaliwal[14-15]研究發(fā)現(xiàn)，降低資本成本是企業(yè)加大社會(huì)責(zé)任披露的主要?jiǎng)訖C(jī)之一，他還發(fā)現(xiàn)社會(huì)責(zé)任報(bào)告與股權(quán)投資成本之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，這種關(guān)系在信息透明度較差的企業(yè)以及利益相關(guān)者意識(shí)較強(qiáng)的資本市場(chǎng)尤為明顯。Goss[16]研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為也會(huì)促進(jìn)其與銀行及監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)系，從而緩解融資約束。相反，沈洪濤[17]以我國(guó)石化塑膠行業(yè)上市公司為樣本實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：公司的融資需求不會(huì)對(duì)企業(yè)的社會(huì)責(zé)任披露構(gòu)成影響。李維安[18]針對(duì)我國(guó)2007-2010年民營(yíng)上市公司數(shù)據(jù)的研究發(fā)現(xiàn)，慈善捐贈(zèng)會(huì)提升企業(yè)的債務(wù)融資能力。隨著法律水平、政府環(huán)境監(jiān)管以及市場(chǎng)的完善等外部治理水平的提高，環(huán)境信息的披露會(huì)顯著降低企業(yè)股權(quán)融資成本[19]。管亞梅[9]針對(duì)2010-2011年披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的上市公司進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)高質(zhì)量的企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露會(huì)降低融資約束程度。

企業(yè)在社會(huì)責(zé)任方面的積極投入，可以從多個(gè)路徑降低企業(yè)融資約束。基于利益相關(guān)者理論，企業(yè)社會(huì)責(zé)任會(huì)改善企業(yè)其與股東、債權(quán)人、供應(yīng)商、職工、政府及社區(qū)的關(guān)系，使企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境更加穩(wěn)定，降低資金風(fēng)險(xiǎn)并能提高企業(yè)聲譽(yù)，增強(qiáng)投資者信心。基于信號(hào)傳遞理論，如果企業(yè)連自身生存都難以維繼，則很難顧及社會(huì)責(zé)任問(wèn)題，所以企業(yè)社會(huì)責(zé)任給投資者傳遞的信號(hào)就是：一個(gè)運(yùn)營(yíng)良好的企業(yè)才會(huì)在社會(huì)責(zé)任方面有所投入，這樣的企業(yè)通常也具有更多的自由現(xiàn)金流。此外，企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效與信息披露的研究具有差異性，為對(duì)比我們引入對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露的研究，后者的作用與其他非財(cái)務(wù)類(lèi)信息披露相似，可以降低企業(yè)與投資者的信息不對(duì)稱(chēng)性，從而降低融資約束程度，但這種影響不能立即體現(xiàn)在當(dāng)期，具有一定滯后性。由此我們提出：

假設(shè)1a：較高的社會(huì)責(zé)任績(jī)效將會(huì)降低其滯后一期的融資約束程度。

假設(shè)1b: 較高的企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息質(zhì)量會(huì)降低其滯后一期的融資約束程度。

當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)問(wèn)題時(shí)，并不能立即反映在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，因?yàn)楣芾碚吒鼉A向于加速披露好消息而推遲甚至隱瞞壞消息的披露[20-21]。這種信息不對(duì)稱(chēng)給投資者判別企業(yè)財(cái)務(wù)狀況增加了很大難度，而僅根據(jù)企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)判斷往往不夠全面。大量研究表明，由于資本市場(chǎng)不完善和企業(yè)普遍存在盈余管理行為，致使股票價(jià)格和會(huì)計(jì)利潤(rùn)都不能真實(shí)地反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及風(fēng)險(xiǎn)[22]，近幾年出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)清算的一些企業(yè)，不僅是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方面出現(xiàn)了問(wèn)題，在員工福利、供應(yīng)鏈及債權(quán)債務(wù)關(guān)系等方面也存在較大問(wèn)題。企業(yè)社會(huì)責(zé)任是一種戰(zhàn)略管理行為，用于處理企業(yè)自身與其他利益相關(guān)者之間的關(guān)系[23]。Campbell[24]提出企業(yè)希望在不同的組織層面表現(xiàn)出其社會(huì)責(zé)任，然而，財(cái)務(wù)狀況不佳和經(jīng)濟(jì)環(huán)境較差的企業(yè)很少甚至不會(huì)承擔(dān)任何企業(yè)社會(huì)責(zé)任。Chan[25]根據(jù)美國(guó)上市公司數(shù)據(jù)實(shí)證分析得出，當(dāng)企業(yè)面臨財(cái)務(wù)困境等流動(dòng)性約束時(shí)，幾乎沒(méi)有任何社會(huì)責(zé)任方面的投入。

社會(huì)責(zé)任作為一項(xiàng)長(zhǎng)期戰(zhàn)略，為企業(yè)帶來(lái)的是一種未來(lái)收益,回報(bào)周期較長(zhǎng)且具有不確定性。履行社會(huì)責(zé)任行為需要投入資金，而這些資金也可以分配給其他項(xiàng)目，也就是說(shuō)，公司履行社會(huì)責(zé)任的前提是滿足日常經(jīng)營(yíng)需要的同時(shí)保證充足的現(xiàn)金流，外源資金是企業(yè)現(xiàn)金流的首要來(lái)源。因此，當(dāng)面臨外部融資問(wèn)題甚至財(cái)務(wù)困境時(shí)，企業(yè)必然會(huì)第一時(shí)間削減對(duì)社會(huì)責(zé)任方面的投入，即融資約束問(wèn)題會(huì)對(duì)當(dāng)期的企業(yè)社會(huì)責(zé)任產(chǎn)生影響。由此我們提出：

假設(shè)2：企業(yè)面臨融資約束程度越高當(dāng)期對(duì)社會(huì)責(zé)任的履行程度越低。

國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)更加多元化，面臨較強(qiáng)的政策約束，國(guó)有企業(yè)的社會(huì)責(zé)任更多表現(xiàn)為強(qiáng)制性、特定性的目標(biāo)和責(zé)任[26]。張川等[27]發(fā)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)社會(huì)責(zé)任的承擔(dān)對(duì)其市場(chǎng)占有能力和財(cái)務(wù)績(jī)效都有顯著的促進(jìn)作用，國(guó)有企業(yè)的社會(huì)責(zé)任的承擔(dān)水平也普遍高于民營(yíng)及外資企業(yè)。對(duì)于非國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，社會(huì)責(zé)任信息披露可能會(huì)降低信息不對(duì)稱(chēng)，但對(duì)于過(guò)多的社會(huì)責(zé)任投入對(duì)于其經(jīng)濟(jì)后果的影響還不確定。李正[28]通過(guò)對(duì)2003年上交所521家上市公司研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任承擔(dān)水平越高當(dāng)期的企業(yè)價(jià)值越低。胡建軍[29]通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，民營(yíng)企業(yè)的社會(huì)責(zé)任信息的披露會(huì)降低其股價(jià)。

可以看出，承擔(dān)社會(huì)責(zé)任需要付出成本。一方面，在我國(guó)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的認(rèn)知、履行以及法律規(guī)范還處于初級(jí)階段，雖然披露社會(huì)責(zé)任信息會(huì)降低企業(yè)信息不對(duì)稱(chēng)程度，但非國(guó)有企業(yè)融資能力相對(duì)國(guó)有企業(yè)較低，對(duì)社會(huì)責(zé)任過(guò)多的投入會(huì)占用企業(yè)的流動(dòng)資金，反而會(huì)降低投資者的投資意愿，即降低社會(huì)責(zé)任與融資約束的敏感性。相反，投資者及債權(quán)人更傾向于國(guó)有企業(yè)對(duì)社會(huì)責(zé)任會(huì)的承擔(dān)，這將使國(guó)有企業(yè)面臨更低的法律風(fēng)險(xiǎn)及更高的社會(huì)聲譽(yù)，增強(qiáng)投資者信心，從而緩解其融資約束。另一方面，由于我國(guó)國(guó)有企業(yè)社會(huì)責(zé)任投入普遍高于非國(guó)有企業(yè)，面臨融資約束時(shí)，可能會(huì)大幅削減社會(huì)責(zé)任方面的投入，從而導(dǎo)致其融資約束與社會(huì)責(zé)任投入敏感性較強(qiáng)，而非國(guó)企本身社會(huì)責(zé)任履行程度普遍較低，變化幅度較小，可能導(dǎo)致其對(duì)于融資約束的影響不明顯。由此我們提出：假設(shè)3：企業(yè)社會(huì)責(zé)任的行為績(jī)效與融資約束的交互影響在國(guó)有企業(yè)中更顯著。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2013-2016年披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告并經(jīng)潤(rùn)靈環(huán)球(RKS)進(jìn)行社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)的A股上市公司為樣本，經(jīng)過(guò)初步分析對(duì)樣本做以下處理：(1)剔除屬于金融保險(xiǎn)行業(yè)的公司。(2)剔除研究年限內(nèi)上市不滿一年的公司。(3)剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司，并分年度對(duì)所有連續(xù)變量在上下1%分位上進(jìn)行winsor縮尾處理，最終得到2 318個(gè)分析樣本。社會(huì)責(zé)任數(shù)據(jù)來(lái)自潤(rùn)靈環(huán)球社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)，財(cái)務(wù)及公司治理數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫(kù)，本文采用stata14.0進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。

2.2 變量解釋及衡量

(1)企業(yè)社會(huì)責(zé)任

本文采用潤(rùn)靈環(huán)球評(píng)級(jí)對(duì)企業(yè)披露的社會(huì)責(zé)任信息的評(píng)分衡量社會(huì)責(zé)任，具體采用內(nèi)容性評(píng)分衡量社會(huì)責(zé)任行為績(jī)效，總體性評(píng)分衡量社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量。潤(rùn)靈環(huán)球機(jī)構(gòu)的評(píng)分根據(jù)企業(yè)披露的報(bào)告多方面綜合評(píng)價(jià)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的表現(xiàn)，指標(biāo)體系通過(guò)整體性(30分)、內(nèi)容性(45分)、技術(shù)性(15分)及行業(yè)性(10分)四個(gè)層面下共15個(gè)一級(jí)指標(biāo)及63個(gè)二級(jí)指標(biāo)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性打分，其內(nèi)容性評(píng)分通過(guò)對(duì)企業(yè)客觀履責(zé)程度包括責(zé)任戰(zhàn)略、責(zé)任管理、經(jīng)濟(jì)績(jī)效、環(huán)境責(zé)任績(jī)效、社會(huì)責(zé)任績(jī)效及績(jī)效質(zhì)量進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，我們采用內(nèi)容性評(píng)分部分來(lái)衡量企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為。由于企業(yè)會(huì)盡可能多地披露其承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任信息，故本文假定社會(huì)責(zé)任報(bào)告可以反映企業(yè)的全部的社會(huì)責(zé)任行為績(jī)效。

(2)融資約束

國(guó)內(nèi)外研究中對(duì)融資約束的衡量始終存在較大爭(zhēng)議，通過(guò)多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)構(gòu)建綜合指數(shù)的方法被認(rèn)為更具全面性，其中KZ指數(shù)更適用于交互影響研究，故本文使用重新構(gòu)建的KZ指數(shù)來(lái)衡量融資約束。

Kaplan等[30]總結(jié)了可能與融資約束緊密相關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，包括現(xiàn)金持有、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流、現(xiàn)金股利發(fā)放、負(fù)債情況以及投資機(jī)會(huì)，并通過(guò)對(duì)美國(guó)上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行邏輯回歸分析建立KZ指數(shù)，KZ指數(shù)越大企業(yè)面臨融資約束的可能性越高，反之則越低。鑒于國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)與美國(guó)資本市場(chǎng)的差異，本文按照Kaplan等構(gòu)建KZ指數(shù)的方法以國(guó)內(nèi)上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為樣本重新構(gòu)建KZ指數(shù)。采用2013-2016年所有滬深A(yù)股包含已披露及未披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的上市公司樣本，按照前文的樣本剔除方式得到9 815個(gè)樣本，并對(duì)這些樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行如下處理：首先，分別將樣本按現(xiàn)金持有量、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流、資產(chǎn)負(fù)債率及TobinQ值進(jìn)行排序，若某樣本現(xiàn)金持有量低于中位數(shù)則kz1=1，否則為0；同理，若經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流低于中位數(shù)則kz2=1,否則為0；若公司當(dāng)年未分配現(xiàn)金股利則kz3=1，否則為0；若資產(chǎn)負(fù)債率高于中位數(shù)則kz4=1,否則為0；若托賓Q值高于中位數(shù)則kz5=1，否則為0。其次令KZ=kz1+kz2+kz3+kz4+kz5，并以KZ為因變量、現(xiàn)金持有/期初資產(chǎn)總額(C)、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流/期初資產(chǎn)總額(CF)、現(xiàn)金股利/期初資產(chǎn)總額(DIV)、資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)以及TobinQ作為自變量進(jìn)行有序邏輯回歸(Ordered logistic regression)。回歸結(jié)果見(jiàn)表1所示。

表1 融資約束KZ指數(shù)估計(jì)的回歸結(jié)果

注：***表示顯著性水平為1%。

(3)控制變量

據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)的研究，本文采用了企業(yè)規(guī)模(Size)、資產(chǎn)收益率(ROA)、股權(quán)集中度(Shr)、托賓Q值(Q)以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平(GDP)等作為控制變量，變量解釋詳見(jiàn)表2。

表2 主要變量定義

2.3 模型構(gòu)建

為檢驗(yàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任行為與融資約束之間的交互影響，我們構(gòu)建了如下四個(gè)回歸模型。

KZi,t=α0+α1*CSRCi,t-1+α2control variable+εi,t

(1)

KZi,t=β0+β1*CSRi,t-1+β2control variable+εi,t

(2)

CSRCi,t=α0+α1*KZi,t+α2control variable+εi,t

(3)

CSRRi,t=β0+β1*KZi,t+β2control variable+εi,t

(4)

模型中，KZ代表公司融資約束程度，CSRC代表企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效，CSRR代表企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量，模型(1)用來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)1a，使用社會(huì)責(zé)任績(jī)效CSRCi,t-1對(duì)其滯后一期的融資約束KZi,t進(jìn)行回歸分析；模型(2)用來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)1b，同理，將社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量CSRRi,t-1對(duì)其滯后一期的融資約束KZi,t進(jìn)行回歸分析；模型(3)來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)2，將融資約束KZi,t與當(dāng)期的企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效CSRCi,t-1進(jìn)行回歸分析。同時(shí)，為對(duì)比社會(huì)責(zé)任行為與報(bào)告質(zhì)量研究的差異性建立了模型(4)，檢驗(yàn)融資約束是否會(huì)同樣影響當(dāng)期報(bào)告質(zhì)量。此外，將模型(1)、(2)、(3)、(4)分別在國(guó)有組與非國(guó)有組下進(jìn)行回歸，以檢驗(yàn)不同股權(quán)性質(zhì)下兩者交互關(guān)系的敏感性。

3 實(shí)證分析

3.1 企業(yè)社會(huì)責(zé)任影響融資約束的回歸分析

按照企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效(CSRC)及社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量(CSRR)分別對(duì)融資約束(KZ)進(jìn)行回歸，由表3可見(jiàn)，全樣本下社會(huì)責(zé)任績(jī)效及報(bào)告質(zhì)量的回歸系數(shù)分別為-0.0175、-0.0077，均在1%的水平上顯著為負(fù)，表明社會(huì)責(zé)任的績(jī)效及報(bào)告質(zhì)量均與融資約束存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，由此假設(shè)1a和假設(shè)1b得到了驗(yàn)證。在分組回歸部分，國(guó)有組企業(yè)的社會(huì)責(zé)任績(jī)效的回歸系數(shù)為-0.015且在1%水平上顯著，而非國(guó)有組回歸系數(shù)為-0.017且在5%水平上顯著，由此可見(jiàn)國(guó)有企業(yè)社會(huì)責(zé)任承擔(dān)水平對(duì)融資約束的影響更為顯著，假設(shè)3得到了驗(yàn)證；對(duì)于社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量的分組回歸結(jié)果均在1%的水平上顯著為負(fù)，可見(jiàn)高質(zhì)量的社會(huì)責(zé)任報(bào)告對(duì)國(guó)有與非國(guó)有企業(yè)無(wú)明顯差異，都能顯著降低融資約束。

表3 企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效及報(bào)告質(zhì)量對(duì)融資約束的影響

注:*、**、***分別表示顯著性水平為10%、5%、1%。

3.2 融資約束影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任的回歸分析

由于上市公司披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告經(jīng)潤(rùn)靈環(huán)球評(píng)分的數(shù)據(jù)時(shí)間相對(duì)滯后，同時(shí)基于數(shù)據(jù)取得及KZ指數(shù)評(píng)價(jià)基礎(chǔ)的限制，我們僅采用2013-2015年的社會(huì)責(zé)任數(shù)據(jù)(報(bào)告時(shí)間為2014-2016年)及KZ指數(shù)，總樣本為3年期共計(jì)1615個(gè)樣本數(shù)據(jù)，對(duì)模型(3)進(jìn)行回歸，由表4可見(jiàn)，融資約束(KZ)回歸系數(shù)為-1.047，在1%的水平上顯著，由此支持了假設(shè)2，企業(yè)規(guī)模(Size)、托賓Q值(Q)在1%的水平上顯著，資產(chǎn)收益率(ROA)、股權(quán)集中度(Shr)在10%的水平上顯著，這也與以往的研究相符；股權(quán)性質(zhì)方面，分組回歸后，國(guó)有組融資約束的回歸結(jié)果仍在1%的水平上負(fù)相關(guān)，而非國(guó)有組雖然回歸系數(shù)為負(fù)，但不顯著，這與假設(shè)3的預(yù)期基本相符。社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量方面，融資約束對(duì)于企業(yè)的社會(huì)披露質(zhì)量在全樣本、國(guó)有組及非國(guó)有組下都沒(méi)有顯著影響，也就是企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況并不會(huì)顯著影響其報(bào)告的質(zhì)量，與事實(shí)相符合，這也從某種程度印證了社會(huì)責(zé)任行為研究與社會(huì)報(bào)告質(zhì)量研究的差異。

表4 企業(yè)融資約束對(duì)社會(huì)責(zé)任行為及報(bào)告質(zhì)量的影響

注:*、**、***分別表示顯著性水平為10%、5%、1%。

4 結(jié)論

本文以2013-2016年滬深兩市A股上市公司數(shù)據(jù)為樣本構(gòu)建了KZ指數(shù)來(lái)度量融資約束，并與樣本內(nèi)披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告的企業(yè)社會(huì)責(zé)任評(píng)級(jí)進(jìn)行交互影響研究。通過(guò)描述性統(tǒng)計(jì)及回歸分析，我們得出以下結(jié)論。

企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效及信息披露水平與融資約束程度有顯著的負(fù)向關(guān)系，說(shuō)明企業(yè)通過(guò)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任及披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告可以降低其面臨的融資約束。股權(quán)性質(zhì)方面，非國(guó)有企業(yè)的社會(huì)責(zé)任投入對(duì)于經(jīng)濟(jì)后果的影響不顯著，可能的原因有法律的不健全以及社會(huì)責(zé)任的普遍認(rèn)知程度較低等，導(dǎo)致投資者對(duì)非國(guó)有企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的疑慮，即非國(guó)企承擔(dān)社會(huì)責(zé)任會(huì)增加該企業(yè)的資金負(fù)擔(dān)，由此抵消企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)融資約束的負(fù)向影響，所以應(yīng)進(jìn)一步加深對(duì)我國(guó)非國(guó)有企業(yè)尤其是民營(yíng)企業(yè)的社會(huì)責(zé)任研究。

融資約束的程度與社會(huì)責(zé)任承擔(dān)水平有顯著的負(fù)向關(guān)系，說(shuō)明面臨融資約束的企業(yè)當(dāng)期較少參與社會(huì)責(zé)任，也就是說(shuō)企業(yè)面臨外部籌資壓力時(shí)，不太可能將資金投入到社會(huì)責(zé)任行為方面，所以當(dāng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任方面的投入降低時(shí)，很可能是企業(yè)面臨外部資金短缺，由此可以從企業(yè)的社會(huì)責(zé)任行為表現(xiàn)來(lái)判斷其面臨的財(cái)務(wù)狀況。值得強(qiáng)調(diào)的是，雖然企業(yè)社會(huì)責(zé)任績(jī)效與報(bào)告質(zhì)量有一定相關(guān)關(guān)系，但從融資約束對(duì)兩者的回歸結(jié)果來(lái)看，融資約束并不會(huì)對(duì)當(dāng)期報(bào)告質(zhì)量產(chǎn)生顯著影響。股權(quán)性質(zhì)方面，國(guó)有企業(yè)社會(huì)責(zé)任方面投入普遍較高，所以面臨融資約束時(shí)，其對(duì)社會(huì)責(zé)任投入的削減幅度也更大。

[1] 張兆國(guó)，靳小翠，李庚秦.企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效之間交互跨期影響實(shí)證研究[J].會(huì)計(jì)研究，2013(8)：32-39+96.

[2] 尹開(kāi)國(guó)，劉小芹，陳華東.基于內(nèi)生性的企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系研究—來(lái)自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].中國(guó)軟科學(xué)，2014(6)：98-108.

[3] 竇鑫豐.企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效影響的滯后效應(yīng)—基于滬深上市公司面板數(shù)據(jù)的實(shí)證分析[J].產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究，2015(3)：74-81.

[4] 王曉巍，陳慧.基于利益相關(guān)者的企業(yè)社會(huì)責(zé)任與企業(yè)價(jià)值關(guān)系研究[J].管理科學(xué)，2011，24(6)：29-37.

[5] 周兵，徐輝，任政亮.企業(yè)社會(huì)責(zé)任、自由現(xiàn)金流與企業(yè)價(jià)值—基于中介效應(yīng)的實(shí)證研究[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2016(2)：129-135.

[6] 肖紅軍，鄭若娟，鉉率.企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露的資本成本效應(yīng)[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究，2015(3)：136-144.

[7] 黃建元，靳月.企業(yè)社會(huì)責(zé)任對(duì)權(quán)益資本成本的影響研究—基于企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告與鑒證的視角[J].產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究，2016(2)：87-95.

[8] 何賢杰，肖土盛，陳信元.企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與公司融資約束[J].財(cái)經(jīng)研究，2012，38(8)：60-71+83.

[9] 管亞梅，王嘉歆.企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露能緩解融資約束嗎?—基于A股上市公司的實(shí)證分析[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究，2013(11)：76-84.

[10] MYERSSC，MAJLUFNS.Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have [J].Journal of Financial Economics，1984(13)187-221.

[11]金建江.從利益相關(guān)者視角解讀企業(yè)社會(huì)責(zé)任[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2007(11)：98-105.

[12]FOMBRUN C，SHANLEYM.What′s in a name? reputation building and corporate strategy [J].Academy of management Journal， 1990， 33(2)：233-258.

[13]GARRIGAE，MELED.Corporate social responsibility theories： mapping the territory [J].Journal of business ethics，2004，53(1)：51-71.

[14]DHALIWALDS，LIO Z，TSANGA，et al.Voluntary nonfinancial disclosure and the cost of equity capital： the initiation of corporate social responsibility reporting.The accounting review，2011，86(1)：59-100.

[15]DHALIWALDS，LIO Z，TSANGA，et al.Corporate social responsibility disclosure and the cost of equity capital： the roles of stakeholder orientation and financial transparency，Journal of Accounting and Public Policy， 2014，33(4)：328-355.

[16]GOSS A，ROBERTS G S.The impact of corporate social responsibility on the cost of bank loans [J].Journal of Banking & Finance， 2011，35(7)：1794-1810.

[17]沈洪濤.公司特征與公司社會(huì)責(zé)任信息披露—來(lái)自我國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].會(huì)計(jì)研究，2007(3)：9-16+93.

[18]李維安，王鵬程，徐業(yè)坤.慈善捐贈(zèng)、政治關(guān)聯(lián)與債務(wù)融資—民營(yíng)企業(yè)與政府的資源交換行為[J].南開(kāi)管理評(píng)論，2015(1)：4-14.

[18]葉陳剛，王孜，武劍鋒，等.外部治理、環(huán)境信息披露與股權(quán)融資成本[J].南開(kāi)管理評(píng)論，2015(05)：85-96.

[19]PASTENAV，RONEN J.Some hypotheses on the pattern of management’s informal disclosures [J].Journal of Accounting Research，2007，17(2)：550-564.

[20]KOTHARISP，SHUS，WYSOCKLPD.Do managers withhold bad news?[J].Journal of Accounting Research， 2009，47(1)：241-276.

[21]李靖男.盈余管理路徑、屬性和股票價(jià)格信息含量[J].中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師，2015(10)：71-79.

[22]WOOD DJ，JONES RE.Stakeholder mismatching： a theoretical problem in empirical research on corporate social performance [J].International Journal of Organizational Analysis，1995(3)：433-478.

[23]CAMPBELL J.L.Why would corporations behave in socially responsible ways? an institutional theory of corporate social responsibility [J].Academy Of Management Review，2007，32(3)：419-455.

[24]CHAN CY，CHOU DW，HUAICL.Do financial constraints matter when firms engage in CSR?[J].The North American Journal of Economics and Finance， 2017(39)：241-259.

[25]徐傳諶，艾德洲.中國(guó)國(guó)有企業(yè)社會(huì)責(zé)任研究[J].吉林大學(xué)社會(huì)科學(xué)學(xué)報(bào)，2010，50(6)：85-90+155.

[26]張川，婁祝坤，高新梓.國(guó)有企業(yè)社會(huì)責(zé)任與財(cái)務(wù)績(jī)效的實(shí)證研究[J].會(huì)計(jì)之友，2012(31)：89-95.

[27]李正.企業(yè)社會(huì)責(zé)任與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性研究—來(lái)自滬市上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2006(2)：77-83.

[28]胡建軍，董大勇，金煒東.企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露與股票價(jià)格關(guān)系研究—滬市民營(yíng)企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理，2013(4)：73-80.

[29]KAPLAN S N，ZINGALES L.Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? [J].The Quarterly Journal of Economics， 1997，112(1)：169-215.