田志偉，葛遵峰

（1.黑龍江大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院，黑龍江哈爾濱 150080;2.黑龍江大學(xué)創(chuàng)業(yè)教育學(xué)院，黑龍江哈爾濱 150080）

當(dāng)今時(shí)代，旺盛的資本市場(chǎng)激發(fā)著全社會(huì)的創(chuàng)業(yè)熱情。風(fēng)險(xiǎn)投資作為初創(chuàng)企業(yè)融資的主要來源以及首要選擇，在發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家推動(dòng)科技創(chuàng)新、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等方面做出了巨大貢獻(xiàn)。

創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和資本市場(chǎng)已經(jīng)形成了一個(gè)相互促進(jìn)的閉環(huán)。風(fēng)險(xiǎn)投資的形成正是基于創(chuàng)業(yè)者身上企業(yè)家才能的異質(zhì)性，創(chuàng)業(yè)者才能與資本分布的不對(duì)稱，使得資本和人才相互需求，創(chuàng)業(yè)者由于獲得資本取得更好的初始條件而發(fā)展更快，而最終風(fēng)險(xiǎn)資本也憑借創(chuàng)業(yè)者人力資本的力量使得自身增值。

這里風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作機(jī)制研究的特別之處在于它的前提是建立在創(chuàng)業(yè)者人力資本特性基礎(chǔ)之上。

1 風(fēng)險(xiǎn)投資及其特征

1.1 風(fēng)險(xiǎn)投資的內(nèi)涵

我們通常所說的風(fēng)險(xiǎn)投資 （VC）的英文原文是venture capital，其中的venture雖然是由風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)義而來，卻不是風(fēng)險(xiǎn)的意思，而是指創(chuàng)業(yè)企業(yè)。因此venture capital的正確譯法應(yīng)該是創(chuàng)業(yè)投資，即專門為創(chuàng)辦企業(yè)進(jìn)行的投資。新創(chuàng)企業(yè)也可以用business venture或new business venture來表示。這里我們更多的使用風(fēng)險(xiǎn)投資概念是為了遵循更普遍的詞匯使用習(xí)慣。

1973年，美國(guó)創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)第一次對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資提出了鮮明定義，即風(fēng)險(xiǎn)投資是指由專門機(jī)構(gòu)提供的投資于極具增長(zhǎng)潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)并參與其管理的權(quán)益資本。真正運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)投資的是風(fēng)險(xiǎn)投資公司。風(fēng)險(xiǎn)投資公司是指籌集社會(huì)各類資金，運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)管理的方法向創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供風(fēng)險(xiǎn)資本的專業(yè)資金管理者。他們通過搜尋、評(píng)估、篩選投資項(xiàng)目，制定投資方案，對(duì)創(chuàng)業(yè)者進(jìn)行監(jiān)督并輔助管理，在創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)到適當(dāng)?shù)臅r(shí)候以適當(dāng)?shù)姆绞剑ㄈ缟鲜蠭PO或被并購(gòu)等）撤出資本，把本金及實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)回饋給投資者。

1.2 風(fēng)險(xiǎn)投資功能

風(fēng)險(xiǎn)投資支持的新企業(yè)代表了風(fēng)險(xiǎn)資本和企業(yè)家的良好結(jié)合。風(fēng)險(xiǎn)資本起到聯(lián)通資本與人才的橋梁作用，風(fēng)險(xiǎn)投資支持的模式結(jié)合了有市場(chǎng)開拓能力、詳盡的商業(yè)計(jì)劃和創(chuàng)業(yè)熱情的創(chuàng)辦人和提供意見、洞察力、專業(yè)化的管理經(jīng)驗(yàn)與重大財(cái)務(wù)支持的專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資本家。

成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)具有融資和增值服務(wù)雙重功能。一方面，融資一直是阻礙中小企業(yè)發(fā)展壯大的障礙，風(fēng)險(xiǎn)投資為那些優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者提供了快速發(fā)展的新的融資渠道。另一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資在一個(gè)新興企業(yè)成長(zhǎng)為相對(duì)成熟企業(yè)的過程中發(fā)揮著重要的扶持和輔導(dǎo)作用[1]。

1.3 風(fēng)險(xiǎn)投資特征

高風(fēng)險(xiǎn)、高收益是風(fēng)險(xiǎn)投資的明顯特征。所謂高收益，是指風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目一旦成功，可以取得發(fā)展到一定程度傳統(tǒng)企業(yè)數(shù)十倍，甚至百倍的收益。高新技術(shù)企業(yè)是典型的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，高新技術(shù)具有獨(dú)創(chuàng)性和開拓性，但也因此具有不成熟性和不穩(wěn)定性，具有較大的風(fēng)險(xiǎn)性。所謂高風(fēng)險(xiǎn)，是指風(fēng)險(xiǎn)投資投資新創(chuàng)企業(yè)，投資失敗概率遠(yuǎn)高于已經(jīng)發(fā)展到一定程度的傳統(tǒng)企業(yè)。在西方風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)有一個(gè)“2－6－2”法則，即在風(fēng)險(xiǎn)投資支持的創(chuàng)業(yè)企業(yè)中，有20%徹底失敗，60%能夠繼續(xù)維持，只有20%能夠使風(fēng)險(xiǎn)投資家得到高額回報(bào)。

2 創(chuàng)業(yè)者人力資本特性與風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)

2.1 風(fēng)險(xiǎn)投資的創(chuàng)業(yè)者人力資本異質(zhì)性基礎(chǔ)

一般的投資者對(duì)企業(yè)進(jìn)行信用評(píng)估的所用的“5C”原則并不適用于風(fēng)險(xiǎn)投資?！?C”原則即資本（capital）、能力（capacity）、擔(dān)保（collateral）、性格（character）和環(huán)境因素（conditions）。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資而言，新創(chuàng)企業(yè)在前三項(xiàng)都是沒有保證的，創(chuàng)業(yè)企業(yè)自有資本有限、具有不確定的還款能力且一般無擔(dān)保能力。也正因?yàn)槿绱?，這種投資才稱為風(fēng)險(xiǎn)投資。在這種情況下，創(chuàng)業(yè)者的性格和企業(yè)所處的經(jīng)營(yíng)環(huán)境這些反映企業(yè)家能力和眼光的要素成為風(fēng)險(xiǎn)投資家考慮的重點(diǎn)。

俗話說：“有本事無錢可以變成有錢，無本事有錢也會(huì)變得無錢?！睂?duì)于新企業(yè)的形成，資本只是外部條件，企業(yè)家才能才是關(guān)鍵。創(chuàng)業(yè)者對(duì)新企業(yè)而言是一項(xiàng)“專有性”資源。企業(yè)的發(fā)展壯大的關(guān)鍵因素是企業(yè)家才能，投資者的資金只有借助優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者的企業(yè)家才能才可能獲得高額的回報(bào)。

風(fēng)險(xiǎn)投資的形成就是基于創(chuàng)業(yè)者人力資本的異質(zhì)性，從而獲得高額的潛在回報(bào)。但是作為創(chuàng)業(yè)者的企業(yè)家，其異質(zhì)性人力資本卻具有特殊性，正是這些特殊性帶來了對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行投資的又一層特殊風(fēng)險(xiǎn)。

2.2 企業(yè)家人力資本的特性

2.2.1 價(jià)值識(shí)別的困難性

企業(yè)家人力資本首先體現(xiàn)為一種機(jī)會(huì)識(shí)別和創(chuàng)意的能力。企業(yè)家的價(jià)值在于他對(duì)市場(chǎng)機(jī)會(huì)和創(chuàng)意的相關(guān)知識(shí)和信息的掌握超過了其他人，因此他對(duì)創(chuàng)意的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值非常有信心。但是，企業(yè)家的創(chuàng)意由于是新事物，對(duì)于他人來說卻是需要重新理解的。況且，這些創(chuàng)意多數(shù)的時(shí)候還只是一種構(gòu)想，并沒有經(jīng)過實(shí)踐的檢驗(yàn)或充分檢驗(yàn)。因此，相對(duì)于創(chuàng)業(yè)者來說，外部人是很難評(píng)估這種要在未來的實(shí)際運(yùn)營(yíng)企業(yè)中才可能實(shí)現(xiàn)其價(jià)值的企業(yè)家創(chuàng)意的，這體現(xiàn)為一種信息不對(duì)稱的狀態(tài)。

2.2.2 隱性知識(shí)的不可讓渡性

企業(yè)家人力資本的特性在于其中的企業(yè)家能力與其人身的不可分割性，或者不可讓渡性。

通常的情況是，雖然創(chuàng)業(yè)者通常以詳盡而周密的商業(yè)計(jì)劃書向風(fēng)險(xiǎn)投資者展示他們的創(chuàng)意，但這些創(chuàng)意并沒有被盜用。出現(xiàn)這一情況的原因是，具體實(shí)施這些創(chuàng)意所要求的許多知識(shí)細(xì)膩而微妙地隱藏在提出該創(chuàng)意的當(dāng)事人身上，作為一種隱性知識(shí)難以通過簡(jiǎn)單的書面手段（編碼化）轉(zhuǎn)移給他人[2]。創(chuàng)立企業(yè)的活動(dòng)艱辛而復(fù)雜，除了創(chuàng)業(yè)者對(duì)機(jī)會(huì)識(shí)別的能力，他還必須具有巨大的勇氣、堅(jiān)強(qiáng)的意志和善于協(xié)調(diào)資源的領(lǐng)導(dǎo)能力，而這些只能蘊(yùn)藏在創(chuàng)業(yè)者的人格當(dāng)中。這說明，企業(yè)家人力資本只有在其所有者的親自使用下才會(huì)變成現(xiàn)實(shí)的生產(chǎn)性力量。

2.3 風(fēng)險(xiǎn)投資面臨的特殊風(fēng)險(xiǎn)

正是因?yàn)閯?chuàng)業(yè)者企業(yè)家人力資本的價(jià)值識(shí)別的困難性和不可讓渡性，創(chuàng)業(yè)者的創(chuàng)意必須由自己來實(shí)施。因此，企業(yè)家與風(fēng)險(xiǎn)投資家之間的契約將是一個(gè)存在于企業(yè)創(chuàng)立和發(fā)展全過程的關(guān)系型契約。

企業(yè)家創(chuàng)立企業(yè)的過程的特別之處在于：它是將企業(yè)家人力資本轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)企業(yè)的過程，而不是確?，F(xiàn)存的某個(gè)企業(yè)健康運(yùn)營(yíng)的活動(dòng)。由于企業(yè)家人力資本的特性和創(chuàng)業(yè)活動(dòng)的不確定特性，使得風(fēng)險(xiǎn)投資者在整個(gè)企業(yè)創(chuàng)建和發(fā)展過程中都承擔(dān)著不同于一般投資的特殊風(fēng)險(xiǎn)。

2.3.1 事前的特殊風(fēng)險(xiǎn)：創(chuàng)業(yè)者人力資本的非確實(shí)性

投資于新創(chuàng)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)投資者首先面臨事前的信息不對(duì)稱問題。這種信息不對(duì)稱相對(duì)于投資成熟公司更為嚴(yán)重。風(fēng)險(xiǎn)投資比一般投資具有更高風(fēng)險(xiǎn)，這是由創(chuàng)業(yè)活動(dòng)的高度不確定性特點(diǎn)所決定的，也和市場(chǎng)中新創(chuàng)企業(yè)的信息不透明密切相關(guān)。

盡管投資成熟公司也面臨錯(cuò)選投資對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)。但一般來講，對(duì)于成熟的公司，職業(yè)企業(yè)家往往具有相對(duì)成熟的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和可證實(shí)的既往業(yè)績(jī)，而且還具有股票市場(chǎng)價(jià)格對(duì)企業(yè)以及企業(yè)家業(yè)績(jī)低成本的反映途徑。因此對(duì)于職業(yè)企業(yè)家的創(chuàng)意和組織管理能力相對(duì)容易考量，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。

對(duì)于新創(chuàng)企業(yè)而言，企業(yè)家人力資本特別是企業(yè)家的創(chuàng)意，往往難以低成本地正確甄別，這帶來了風(fēng)險(xiǎn)投資的特殊風(fēng)險(xiǎn)。首先是創(chuàng)業(yè)者事前的“隱匿信息”的行為，創(chuàng)業(yè)者可能隱瞞負(fù)面信息，夸大投資前景[3]。這種信息不對(duì)稱可能導(dǎo)致濫竽充數(shù)的“逆向選擇”問題[4]。拋開創(chuàng)業(yè)者的欺詐性機(jī)會(huì)主義行為，即便誠(chéng)實(shí)的創(chuàng)業(yè)者，其潛在能力也只能在事后得以證實(shí)。這是因?yàn)闈撛讷@利機(jī)會(huì)或創(chuàng)意只意味著一種對(duì)未來的主觀判斷。投資者很難預(yù)料創(chuàng)業(yè)者是否具有潛質(zhì)能從眾多潛在企業(yè)家中脫穎而出。這種創(chuàng)業(yè)者人力資本的非確實(shí)性是一種投資者事前的風(fēng)險(xiǎn)。

2.3.2 事中的特殊風(fēng)險(xiǎn)：創(chuàng)業(yè)者的道德風(fēng)險(xiǎn)

創(chuàng)業(yè)企業(yè)較少的初始資本使得這一資本具有非常低的抵押性，無法保證創(chuàng)業(yè)者的承諾的可信性。在創(chuàng)業(yè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)過程中，投資者面臨信息不對(duì)稱導(dǎo)致的創(chuàng)業(yè)者“隱藏行動(dòng)”的“道德風(fēng)險(xiǎn)”問題。盡管在創(chuàng)業(yè)企業(yè)中，仍可能存在成熟公司中企業(yè)家不努力的“卸責(zé)”行為以及追求“在職消費(fèi)”等私人收益的行為，但這些行為卻不是創(chuàng)業(yè)企業(yè)家“道德風(fēng)險(xiǎn)”的主要特征。創(chuàng)業(yè)企業(yè)家不同于成熟公司的企業(yè)家，他們幾乎沒有任何固定報(bào)酬的索取權(quán)，而只能通過剩余索取權(quán)的方式體現(xiàn)，他們只有成功創(chuàng)建企業(yè)才能實(shí)現(xiàn)人力資本價(jià)值。他們承擔(dān)著失敗的風(fēng)險(xiǎn)，包括人力資本貶值和自有資本的損失，因此他們往往異常努力。

創(chuàng)業(yè)企業(yè)家特別的道德風(fēng)險(xiǎn)在于企業(yè)家人力資本部分“物化”到另外的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目中。創(chuàng)業(yè)者可能有因擴(kuò)張沖動(dòng)同時(shí)開展其他創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，導(dǎo)致人力資本投入不夠?qū)Ｗ⒌谋锥恕ｏL(fēng)險(xiǎn)投資一旦投入企業(yè)便轉(zhuǎn)化為特定的實(shí)物資產(chǎn)而具有專用性，創(chuàng)業(yè)者人力資本的耗散所導(dǎo)致企業(yè)夭折或者發(fā)展不利，會(huì)使得投入企業(yè)的資本嚴(yán)重貶值，投資者遭受巨大損失。

2.4 產(chǎn)權(quán)交易中風(fēng)險(xiǎn)投資要求的收益權(quán)屬性

風(fēng)險(xiǎn)投資家與創(chuàng)業(yè)者之間的投資行為實(shí)際是一種產(chǎn)權(quán)交易行為。交易契約的實(shí)現(xiàn)必須以滿足風(fēng)險(xiǎn)投資家的一定利益為前提。讓渡一定的權(quán)益，創(chuàng)業(yè)者可以實(shí)現(xiàn)降低融資成本并取得融資。根據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資特征和風(fēng)險(xiǎn)的分析，可知風(fēng)險(xiǎn)投資參與交易契約的起碼權(quán)益要求是資本的收益權(quán)。

風(fēng)險(xiǎn)投資向企業(yè)過渡資本使用權(quán)，必然要求相應(yīng)的購(gòu)買力服務(wù)報(bào)酬。由于任何投資的貨幣資本提供的購(gòu)買力服務(wù)是同質(zhì)的，風(fēng)險(xiǎn)投資并不比其他投資有更多的購(gòu)買力服務(wù)回報(bào)要求的權(quán)力。

但同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資本還為企業(yè)提供了擔(dān)保服務(wù)。資本以及轉(zhuǎn)化來的實(shí)物資產(chǎn)增強(qiáng)了企業(yè)對(duì)外活動(dòng)的資信度。這表明風(fēng)險(xiǎn)資本為創(chuàng)業(yè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)承擔(dān)了風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)資本必然要求相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)傭金。由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的特殊風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)傭金要求比一般的投資回報(bào)要高。

購(gòu)買力服務(wù)報(bào)酬和風(fēng)險(xiǎn)傭金報(bào)酬要求共同構(gòu)成了風(fēng)險(xiǎn)資本的收益權(quán)。為保證投資者的收益權(quán)，在事前風(fēng)險(xiǎn)投資家會(huì)與創(chuàng)業(yè)者簽訂一個(gè)投資合同，其內(nèi)容包括：資本結(jié)構(gòu)；交易價(jià)格，即風(fēng)險(xiǎn)投資家可以換取創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股份數(shù)量；風(fēng)險(xiǎn)投資保護(hù)契約，如反稀釋條款，限制創(chuàng)業(yè)企業(yè)從其他途徑籌集風(fēng)險(xiǎn)投資的權(quán)力。

3 風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作機(jī)制

風(fēng)險(xiǎn)投資與一般投資最大的區(qū)別就是一般投資家力圖回避風(fēng)險(xiǎn)，而風(fēng)險(xiǎn)投資則努力駕馭和管理風(fēng)險(xiǎn)。一般投資需要抵押和擔(dān)保，而風(fēng)險(xiǎn)投資沒有有形資產(chǎn)作抵押擔(dān)保。他們降低風(fēng)險(xiǎn)的方式主要依靠前期的考察和判斷，過程中的參與和控制。

3.1 風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)創(chuàng)業(yè)者人力資本的審慎甄別

3.1.1 風(fēng)險(xiǎn)投資的審慎性

信息不對(duì)稱問題是風(fēng)險(xiǎn)投資面臨的首要問題，創(chuàng)業(yè)者必須說服投資者自己買的不是一個(gè)“檸檬”。創(chuàng)業(yè)者相信自己終歸會(huì)盈利，但資本家卻往往很難有如此的信心。風(fēng)險(xiǎn)投資家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)家之間存在的高度信息不對(duì)稱是導(dǎo)致許多企業(yè)（包括后來成功的企業(yè)）被風(fēng)險(xiǎn)投資拒絕，以及只有少量的創(chuàng)業(yè)企業(yè)在早期能夠獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的原因。風(fēng)險(xiǎn)投資家會(huì)仔細(xì)地考察和分析他們要資助的每一個(gè)新企業(yè)。同時(shí)，投資家還會(huì)花費(fèi)資源進(jìn)行價(jià)格與條件的磋商。投資者會(huì)要求獲得進(jìn)行評(píng)估所需要的信息。

風(fēng)險(xiǎn)資本家只對(duì)杰出的企業(yè)家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資。能夠被風(fēng)險(xiǎn)投資認(rèn)可的新創(chuàng)企業(yè)少之又少。能夠得到風(fēng)險(xiǎn)資本資助的新企業(yè)的特征通常是它們的創(chuàng)辦者具有異常優(yōu)秀的資質(zhì)和創(chuàng)意。

風(fēng)險(xiǎn)投資家能否具有識(shí)別優(yōu)秀企業(yè)家的戰(zhàn)略眼光至關(guān)重要，因?yàn)橥顿Y者無法利用各種價(jià)格因素（如股票價(jià)格、產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格等因素）來節(jié)約成本地評(píng)估和監(jiān)督。此外，盡管風(fēng)險(xiǎn)投資家處于審慎要進(jìn)行某種程度的分散化投資，但分散化本身并不能取代精挑細(xì)選在投資決策中的作用。

相對(duì)那些成熟企業(yè)的投資者來說，正確甄別和篩選企業(yè)家所需要的知識(shí)通常要高得多。風(fēng)險(xiǎn)投資是一項(xiàng)極具風(fēng)險(xiǎn)的事業(yè)，要求風(fēng)險(xiǎn)資本的管理者具有很高的專業(yè)水平，無論對(duì)項(xiàng)目的市場(chǎng)潛力，還是對(duì)創(chuàng)業(yè)者的素質(zhì)都具有精確的判斷力。

3.1.2 風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)創(chuàng)業(yè)者人力資本考察的核心因素

風(fēng)險(xiǎn)投資要考察創(chuàng)業(yè)者人力資本的關(guān)鍵因素有：第一，創(chuàng)業(yè)者的特殊的創(chuàng)意。從根本上說，創(chuàng)業(yè)者的特殊想法也體現(xiàn)出創(chuàng)業(yè)者的遠(yuǎn)見和判斷力，是企業(yè)家人力資本的一種特殊構(gòu)成與表現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)者創(chuàng)立的企業(yè)能夠提供具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)的特別產(chǎn)品或者服務(wù)，因此可以預(yù)期它能夠在所選市場(chǎng)的角逐中脫穎而出并成為領(lǐng)先者。擁有獨(dú)特的產(chǎn)品（如實(shí)現(xiàn)品類創(chuàng)新）或高新技術(shù)將緩解不可控制的市場(chǎng)不確定性。第二，創(chuàng)業(yè)者能力與格局。創(chuàng)業(yè)者擁有良好的素質(zhì)、學(xué)習(xí)力、領(lǐng)導(dǎo)力和企圖心，才能保證差異化的獨(dú)特產(chǎn)品和技術(shù)轉(zhuǎn)化較高的現(xiàn)實(shí)利潤(rùn)。創(chuàng)業(yè)者領(lǐng)導(dǎo)力的重要體現(xiàn)是要擁有高能力和互補(bǔ)性的管理層。

總之，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資者來說，創(chuàng)業(yè)者的人力資本必須是一種稀缺的“專有性資源”。如此，才能保證新創(chuàng)企業(yè)的高速發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)投資的高額回報(bào)。

3.1.3 風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)創(chuàng)業(yè)者人力資本考察的主要方式

一般來說，能夠取得風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)包括兩種類型：一類是的確有遠(yuǎn)大前途的新生企業(yè)，另一類是則已經(jīng)相對(duì)有一定發(fā)展的后新企業(yè)，而且后者的比例相對(duì)更高。企業(yè)的初步發(fā)展的“成績(jī)單”（營(yíng)業(yè)額或網(wǎng)絡(luò)流量等數(shù)據(jù)）是創(chuàng)業(yè)者人力資本的一個(gè)有力證明，此時(shí)創(chuàng)業(yè)者已經(jīng)降低了創(chuàng)業(yè)階段的較高不確定性并證明了有較大盈利的潛力。這體現(xiàn)為創(chuàng)業(yè)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)遞減規(guī)律。

風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)創(chuàng)業(yè)者人力資本考察的主要方式有：（1）商業(yè)計(jì)劃書。一般來說，新創(chuàng)企業(yè)要想得到風(fēng)險(xiǎn)投資，必須制定詳盡的商業(yè)計(jì)劃書。商業(yè)計(jì)劃書體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)投資者對(duì)新創(chuàng)企業(yè)提供信息的要求，風(fēng)險(xiǎn)投資家也是首先從新創(chuàng)企業(yè)的商業(yè)計(jì)劃書開始對(duì)它的考察的。（2）項(xiàng)目路演。就是創(chuàng)業(yè)者在講臺(tái)上向臺(tái)下眾多的投資方講解自己的企業(yè)產(chǎn)品、發(fā)展規(guī)劃、融資計(jì)劃。路演就是讓投資家真正讀懂企業(yè)的項(xiàng)目，甄別企業(yè)家隱性人力資本，從而做出更為準(zhǔn)確的判斷。（3）盡職調(diào)查。如果一家新企業(yè)基本狀況符合風(fēng)險(xiǎn)投資家的要求，風(fēng)險(xiǎn)投資公司的專家會(huì)與目標(biāo)企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者和管理層進(jìn)行廣泛的討論，并對(duì)其資歷徹底的審查。專家也會(huì)對(duì)公司的產(chǎn)品、市場(chǎng)、競(jìng)爭(zhēng)等情況進(jìn)行獨(dú)立的調(diào)查。以上三種方式存在遞進(jìn)關(guān)系，通過層層篩選，最終確定投資對(duì)象。

總之，能夠得到風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)在初始條件方面是不同于一般新創(chuàng)企業(yè)的。想要為尚沒有現(xiàn)金流的新企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性融資，創(chuàng)業(yè)者必須讓風(fēng)險(xiǎn)投資者相信投資者企業(yè)擁有可以在未來產(chǎn)生現(xiàn)金流的無形資產(chǎn)。這種無形資產(chǎn)表現(xiàn)為因?yàn)閯?chuàng)業(yè)者貢獻(xiàn)給了企業(yè)某些知識(shí)產(chǎn)權(quán)或者企業(yè)家人力資本，新企業(yè)就能夠得到一個(gè)高的收益估值。

3.2 風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)創(chuàng)業(yè)者經(jīng)營(yíng)過程的參與與監(jiān)控

風(fēng)險(xiǎn)投資家降低風(fēng)險(xiǎn)的方式除了依靠前期的考察和判斷，還要依靠過程中的參與和控制。風(fēng)險(xiǎn)投資與一般投資最大的區(qū)別就是一般投資力圖回避風(fēng)險(xiǎn)，而風(fēng)險(xiǎn)投資則努力駕馭和管理風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)創(chuàng)建過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資公司要參與所投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，也采取更直接的控制手段，如通過改變管理層的方式。

3.2.1 增值服務(wù)提供機(jī)制：成為合作企業(yè)家

風(fēng)險(xiǎn)投資一方面為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了資本支持與戰(zhàn)略咨詢服務(wù)，另一方面幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)選擇合適的管理人員與合作伙伴[5]。

風(fēng)險(xiǎn)投資家通過自己的審查和認(rèn)證工作增大了新企業(yè)的可信度。風(fēng)險(xiǎn)投資家還可以利用自己的聲譽(yù)和契約幫助新企業(yè)獲得顧客、員工和供應(yīng)商等資源供給者，通過社會(huì)網(wǎng)絡(luò)幫助企業(yè)發(fā)展。此外，風(fēng)險(xiǎn)投資家在指導(dǎo)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的收購(gòu)、兼并或公開上市方面也充當(dāng)了重要的角色。

風(fēng)險(xiǎn)投資資助的新企業(yè)相對(duì)于自力更生的新企業(yè)規(guī)模更大、復(fù)雜性更高，因此創(chuàng)業(yè)者需要更高的組織管理能力和更大的管理團(tuán)隊(duì)。創(chuàng)業(yè)者往往經(jīng)驗(yàn)不足，可能存在諸多潛在的管理風(fēng)險(xiǎn)。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資家會(huì)極力幫助管理經(jīng)驗(yàn)相對(duì)欠缺的創(chuàng)業(yè)者尋找經(jīng)驗(yàn)老到的經(jīng)理人員的合作。簽訂投資協(xié)議后，風(fēng)險(xiǎn)投資公司的角色開始發(fā)生由投資者向合作者的轉(zhuǎn)變，通過提供增值服務(wù)主動(dòng)參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策，在一定程度上成為創(chuàng)業(yè)者的合作企業(yè)家。

實(shí)證研究表明，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供的增值服務(wù)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)績(jī)效有顯著的正相關(guān)關(guān)系。且風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的行業(yè)專長(zhǎng)越高，越能增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供的增值服務(wù)對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)績(jī)效的正向影響[6]。對(duì)于一個(gè)高潛力的創(chuàng)業(yè)來說，資本是最不要緊的因素。高潛力的創(chuàng)業(yè)者追求的絕不僅是最佳的融資渠道，而是那些能提供最富價(jià)值的智慧、忠告和幫助的投資者。

3.2.2 監(jiān)督控制

相對(duì)成熟公司而言，風(fēng)險(xiǎn)投資公司擁有相對(duì)較大的處置權(quán)，這種監(jiān)控權(quán)既有必要性，也具有現(xiàn)實(shí)可能性。比較大公司而言，風(fēng)險(xiǎn)投資公司無法依靠股票市場(chǎng)的信息，也難以通過出售股票規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，他們往往通過和創(chuàng)業(yè)者更加緊密的接觸來監(jiān)督創(chuàng)業(yè)者的工作。風(fēng)險(xiǎn)投資者監(jiān)控的范圍和質(zhì)量都會(huì)影響到他的回報(bào)。同時(shí)，不同于成熟企業(yè)的投資，由于新企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的投資團(tuán)體的規(guī)模較小，搭便車的問題得以緩解。風(fēng)險(xiǎn)投資家往往會(huì)有充分的積極性監(jiān)督創(chuàng)業(yè)者。

相對(duì)大公司而言，風(fēng)險(xiǎn)投資公司往往擁有相對(duì)較大的處置權(quán)，這使得他們可以依靠經(jīng)營(yíng)過程對(duì)創(chuàng)業(yè)者和機(jī)遇的判斷來彌補(bǔ)由于信息缺失造成的不足。風(fēng)險(xiǎn)投資公司通常要求出任創(chuàng)業(yè)企業(yè)董事，享有投票控制權(quán)，對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展施加足夠的影響，并能夠在企業(yè)業(yè)績(jī)惡化時(shí)能夠采取更換企業(yè)管理層的強(qiáng)有力的干預(yù)措施；同時(shí)要求無論未來出現(xiàn)何種情況，都要保證投資能夠撤出。不過，投資者要求的權(quán)益未必可充分實(shí)現(xiàn)，其實(shí)現(xiàn)程度取決于風(fēng)險(xiǎn)投資方和創(chuàng)業(yè)企業(yè)方的現(xiàn)實(shí)談判力量和股權(quán)設(shè)置。

3.2.3 分階段投資

鑒于風(fēng)險(xiǎn)投資公司在向創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資時(shí)所面臨的潛在的巨大風(fēng)險(xiǎn)，與普通的資本形態(tài)不同，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)某一創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資通常是分階段進(jìn)行的。在每個(gè)階段結(jié)束時(shí)，雙方就是否進(jìn)行下一階段投資，以及投資細(xì)節(jié)進(jìn)行協(xié)商。如果前一階段能夠達(dá)到預(yù)期目標(biāo)并合作愉快，風(fēng)險(xiǎn)投資家將會(huì)繼續(xù)投入資金。這種與企業(yè)成長(zhǎng)階段相適應(yīng)的投資方式，是風(fēng)險(xiǎn)資本家控制所投資企業(yè)的十分重要的機(jī)制。

通過階段性投資不但能夠減少風(fēng)險(xiǎn)投資家的投資風(fēng)險(xiǎn)，而且對(duì)創(chuàng)業(yè)者有約束作用。如果風(fēng)險(xiǎn)投資家通過對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)評(píng)估發(fā)現(xiàn)企業(yè)前景不理想，就會(huì)中斷投資。階段性投資可以降低因決策失誤導(dǎo)致潛在損失。選擇權(quán)的存在作為一種預(yù)期可以促使創(chuàng)業(yè)者努力經(jīng)營(yíng)，以獲得后續(xù)投資[7]。在繼續(xù)投資階段，風(fēng)險(xiǎn)投資方通過有效的合約設(shè)計(jì)，適度提高對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的獎(jiǎng)勵(lì)水平，以降低道德風(fēng)險(xiǎn)并實(shí)現(xiàn)雙贏[8]。

綜上所述，以上的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的幾種行為增強(qiáng)了投資成功的可能性，并改進(jìn)投資回報(bào)，同時(shí)也有利于改善信息不對(duì)稱狀況、加速新創(chuàng)企業(yè)成長(zhǎng)和保護(hù)投資者的利益。