謝九

最近，A股市場(chǎng)的白馬股動(dòng)輒大跌，原本被投資者視為安全的避風(fēng)港，現(xiàn)在反而成為最大的雷區(qū)。

近期出現(xiàn)在閃崩名單上的都是A股市場(chǎng)大名鼎鼎的白馬公司，比如格力電器、伊利股份、東阿阿膠、海信電器、中國(guó)平安等等，這些公司一向被視為A股市場(chǎng)最具長(zhǎng)期投資價(jià)值的標(biāo)的，2017年以來，很多白馬公司的股價(jià)都經(jīng)歷了較大幅度的上漲。

投資者對(duì)于這些白馬股的追捧，主要原因基于對(duì)未來預(yù)期的看好，比如長(zhǎng)期穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，以及合理的分紅回報(bào)等等，但是一旦預(yù)期無法兌現(xiàn)，白馬股的估值就會(huì)出現(xiàn)劇烈調(diào)整，這是這一輪白馬股下跌的主要原因。比如海信電器去年的凈利潤(rùn)同比大幅下滑46.45%，公司股價(jià)立即被封死跌停板；格力電器年報(bào)宣布不分紅，股價(jià)大跌9%；伊利股份出現(xiàn)了關(guān)于公司高層的不利傳言，股價(jià)迎來跌停。

在最近這一輪集體下跌之前，白馬股的業(yè)績(jī)壓力其實(shí)已經(jīng)有所體現(xiàn)。今年2月份，老板電器和洋河股份發(fā)布業(yè)績(jī)快報(bào)，業(yè)績(jī)明顯低于市場(chǎng)預(yù)期，這兩家公司所在行業(yè)——家電和白酒都是最近一年多的市場(chǎng)明星，無論是股價(jià)還是估值都得到極大提升，一旦業(yè)績(jī)表現(xiàn)不如預(yù)期，股價(jià)很快出現(xiàn)快速下跌，可以說，老板電器和洋河股份拉開了白馬股下跌的序幕。隨著后續(xù)更多的白馬股暴露出各種問題，投資者對(duì)白馬股開始產(chǎn)生恐慌情緒，很多此前并不突出的負(fù)面問題，在當(dāng)前市場(chǎng)情緒下被迅速放大，比如東阿阿膠今年一季度的業(yè)績(jī)幾乎零增長(zhǎng)，加之市場(chǎng)再度出現(xiàn)對(duì)阿膠保健功能的質(zhì)疑，東阿阿膠的股價(jià)也迎來跌停。很多白馬股在經(jīng)過大幅上漲之后，估值水平已經(jīng)提升到較高的水平，其實(shí)已經(jīng)超越了價(jià)值投資的標(biāo)準(zhǔn)。比如貴州茅臺(tái)，一直被很多人視為價(jià)值投資的標(biāo)桿性企業(yè)，目前市盈率超過30倍，已經(jīng)超過了很多成長(zhǎng)性公司的估值。過去一年多白馬股以價(jià)值投資的旗號(hào)大幅上漲，其實(shí)已經(jīng)積累了很多泡沫，一旦預(yù)期不達(dá)標(biāo)，就會(huì)遭遇業(yè)績(jī)和估值的雙殺。

2017年以來，白馬股股價(jià)持續(xù)上漲，除了自身的業(yè)績(jī)支撐之外，很大程度上在于機(jī)構(gòu)投資者的抱團(tuán)取暖，使得A股市場(chǎng)出現(xiàn)了一輪價(jià)值投資的熱潮，但是隨著越來越多的白馬股開始出現(xiàn)或大或小的問題，投資者的恐慌情緒上升，機(jī)構(gòu)投資者抱團(tuán)取暖的決心開始動(dòng)搖，加之白馬股的股價(jià)在過去一年多時(shí)間內(nèi)已經(jīng)收獲頗豐，落袋為安也成為很多投資者的選擇。

除了白馬股股價(jià)在近期急跌，一些大市值藍(lán)籌股也開始持續(xù)回調(diào)。比如去年曾經(jīng)強(qiáng)勢(shì)領(lǐng)漲的銀行股，今年很多銀行股的股價(jià)回調(diào)幅度已經(jīng)超過30%，包括建設(shè)銀行這樣的巨無霸。去年銀行股大幅上漲，其實(shí)業(yè)績(jī)并沒有明顯改善，主要原因在于不良率下降，以及息差企穩(wěn)，加之很多銀行股股價(jià)長(zhǎng)期在凈資產(chǎn)下方，因此在預(yù)期改善的刺激下，市場(chǎng)給予銀行股的估值大幅提升。但是進(jìn)入2018年以來，銀行業(yè)績(jī)并沒有明顯回暖的跡象，一季度很多銀行股的收入和凈利潤(rùn)都是個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，加之利率市場(chǎng)化重新提速，存款利率上限再度放松，使得銀行重新面臨息差收窄的壓力，因此銀行股的估值再度回落。銀行股股價(jià)大幅下跌，也拖累上證指數(shù)重回3000點(diǎn)附近。同樣的情況也發(fā)生在鋼鐵板塊，供給側(cè)改革帶來原材料價(jià)格上漲，去年很多鋼鐵股的業(yè)績(jī)明顯改善，長(zhǎng)期處于破凈狀態(tài)的鋼鐵股股價(jià)出現(xiàn)大漲，但在整體產(chǎn)能過剩的背景下，供給側(cè)改革帶來的價(jià)格上漲終究難以持續(xù)，隨著今年鋼價(jià)重新走弱，鋼鐵股的股價(jià)開始持續(xù)下跌，寶鋼股份年內(nèi)的最大跌幅超過了20%。

白馬股和大市值藍(lán)籌股的回調(diào)，或許預(yù)示著市場(chǎng)的投資風(fēng)格會(huì)再度向中小創(chuàng)股票切換。從創(chuàng)業(yè)板來看，2015年6月份股災(zāi)之后，創(chuàng)業(yè)板拉開了長(zhǎng)達(dá)2年多的熊市，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)從最高的4000點(diǎn)開始暴跌，今年2月份最低跌至1571點(diǎn)，跌幅超過60%。從業(yè)績(jī)表現(xiàn)來看，創(chuàng)業(yè)板和主板的業(yè)績(jī)?cè)鏊匍_始出現(xiàn)明顯的分水嶺，主板業(yè)績(jī)?cè)鏊倜黠@放緩，而創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)大幅提升。從今年一季度業(yè)績(jī)來看，創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)績(jī)明顯回升，整體凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)28.7%，比去年同期出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，同期滬深300的凈利潤(rùn)大幅回落至12.4%。創(chuàng)業(yè)板有兩只大市值股票溫氏股份和樂視網(wǎng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，在很大程度上拉低了創(chuàng)業(yè)板的業(yè)績(jī)整體表現(xiàn)，如果扣除這兩只股票，創(chuàng)業(yè)板今年一季度的業(yè)績(jī)?cè)鏊俑歉哌_(dá)36%。

從估值水平來看，經(jīng)過了長(zhǎng)達(dá)2年多的下跌之后，創(chuàng)業(yè)板的市盈率已大幅回落至44倍，雖然仍然高于主板市場(chǎng)，但是和巔峰時(shí)期相比，創(chuàng)業(yè)板的市盈率曾經(jīng)超過100倍，現(xiàn)在估值泡沫已經(jīng)被擠掉了多半。另外，目前創(chuàng)業(yè)板44倍的市盈率是以去年創(chuàng)業(yè)板的整體業(yè)績(jī)來測(cè)算，而去年創(chuàng)業(yè)板的整體凈利潤(rùn)下降15.21%，主要原因在于個(gè)別權(quán)重股利潤(rùn)大幅下滑，比如樂視網(wǎng)去年虧損高達(dá)140億元，創(chuàng)業(yè)板市值最大的公司溫氏股份因?yàn)樨i價(jià)下跌，去年業(yè)績(jī)大幅下滑40%多，如果剔除溫氏股份和樂視網(wǎng)，去年創(chuàng)業(yè)板的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)4.43%，這也就意味著創(chuàng)業(yè)板目前的市盈率應(yīng)該還要低于44倍。加之今年一季度創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)大幅上漲，如果按照今年的業(yè)績(jī)計(jì)算，意味著創(chuàng)業(yè)板的動(dòng)態(tài)市盈率還將回落到更低的水平。具體到個(gè)股，很多創(chuàng)業(yè)板股票的市盈率都已經(jīng)回落到20倍左右，這在創(chuàng)業(yè)板的巔峰時(shí)期是很難想象的。

中美貿(mào)易大戰(zhàn)也為創(chuàng)業(yè)板的重新崛起提供了良好的外部條件。在中興通訊被美國(guó)嚴(yán)厲制裁之后，人們開始意識(shí)到中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量雖然已經(jīng)躍居世界第二，但由于核心高新技術(shù)的缺失，看似龐大的中國(guó)經(jīng)濟(jì)其實(shí)相當(dāng)脆弱，國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人近日表示“大國(guó)重器必須掌握在自己手里”，預(yù)示著大力發(fā)展和扶持高科技企業(yè)將是中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來的重中之重。

A股市場(chǎng)的高科技企業(yè)主要集中在創(chuàng)業(yè)板，按照深交所的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，創(chuàng)業(yè)板的高新技術(shù)企業(yè)占比九成，其中，36.15%的公司承擔(dān)國(guó)家“火炬計(jì)劃”項(xiàng)目，11.77%的公司承擔(dān)國(guó)家“863計(jì)劃”，24.38%的公司獲得國(guó)家創(chuàng)新基金支持，擁有與主營(yíng)產(chǎn)品相關(guān)的核心專利技術(shù)項(xiàng)目2.6萬項(xiàng)。在科技興國(guó)的戰(zhàn)略下，以創(chuàng)業(yè)板為代表的高科技公司將會(huì)在資金、稅收等方面獲得更多的扶持。和創(chuàng)業(yè)板的一些高科技公司相比，主板市場(chǎng)的房地產(chǎn)、金融、白酒等公司，顯然承載不了中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)未來高新技術(shù)的追求。過去幾年，A股市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)、金融和白酒等行業(yè)的追捧，在中美貿(mào)易戰(zhàn)的背景之下，投資者也開始對(duì)此重新反思，這也可能成為A股市場(chǎng)投資風(fēng)格切換的契機(jī)。

今年2月份以來，創(chuàng)業(yè)板和大藍(lán)籌之間已經(jīng)開始出現(xiàn)風(fēng)格切換的跡象。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)在跌至1571點(diǎn)之后，出現(xiàn)了一波久違的反彈行情，反彈幅度超過了15%，而與此同時(shí)，去年相當(dāng)強(qiáng)勁的滬深300指數(shù)，從今年1月底以來開始連續(xù)下跌，下跌幅度大概在15%左右，基本和創(chuàng)業(yè)板的漲幅相當(dāng)。此消彼長(zhǎng)之間，市場(chǎng)的風(fēng)格切換已經(jīng)悄然開始。