張程

樂視網(wǎng)真是一部看不完的資本大戲，劇情峰回路轉(zhuǎn)，疑霧重重。在賈躍亭的“生態(tài)化反”大夢徹底破碎之后，股價從16塊左右跌到僅4塊錢的樂視網(wǎng)，卻意外的在谷底迎來了“第二春”——樂視網(wǎng)的自然人股東戶數(shù)從復(fù)牌前的18萬人，到止跌后的2月9日已經(jīng)激增至33萬人。面對預(yù)計將要計提116億元壞賬準(zhǔn)備的樂視網(wǎng)，中小股民為何突然對其激發(fā)了“愛意”？這種不同尋常的劇情反轉(zhuǎn)，連樂視網(wǎng)的“白衣騎士”孫宏斌都疾呼樂視是“妖股”。

由于股民的追捧，樂視網(wǎng)股價在跌落谷底后一度反彈超過60%。不過隨著監(jiān)管層的問詢和風(fēng)險警示，股民們稍微冷靜了一些。然而只要一有風(fēng)吹草動，樂視網(wǎng)股價仍會出現(xiàn)劇烈波動，時而漲停、時而跌停。

股民追捧樂視網(wǎng)并非完全是出于“無緣無故的愛”，其背后的邏輯是“抄底”。即認(rèn)為樂視網(wǎng)當(dāng)前已經(jīng)將有毒資產(chǎn)全部剝離出去了，甩掉這些“歷史包袱”的樂視網(wǎng)將會輕裝上陣，為日后的盈利做好了準(zhǔn)備。而且，隨著樂視網(wǎng)股價連續(xù)十一個跌停之后，其股價相對而言已經(jīng)比較“便宜”。在“利空出盡”的同時，市場上還風(fēng)傳有互聯(lián)網(wǎng)巨頭有意要入股樂視網(wǎng)的“利好”?；蛟S正是這些組合因素，吸引了大量中小股東的涌入。

然而股民們還沒有等來互聯(lián)網(wǎng)巨頭的加持，卻意外地迎來了“白衣騎士”的退場。在樂視網(wǎng)股價炒作最瘋狂的時候，3月14日，樂視網(wǎng)公告宣布，董事長孫宏斌因工作安排調(diào)整原因向公司申請辭去樂視網(wǎng)董事長職務(wù)，退出董事會，并不再在樂視網(wǎng)擔(dān)任任何職務(wù)。“白衣騎士”的離場讓原本就充滿變數(shù)的樂視網(wǎng)前途變得更加撲朔迷離。

回到樂視網(wǎng)本身。這家經(jīng)歷了巨大波瀾的互聯(lián)網(wǎng)公司如今實際控制人尚遠(yuǎn)在海外，“白衣騎士”已經(jīng)索然離場，巨額債務(wù)尚無解決辦法，發(fā)展前景面臨著巨大的不確定性。在這種背景之下，樂視網(wǎng)還有多少內(nèi)在價值，手中還有哪些可打之牌，現(xiàn)在涌入樂視網(wǎng)的股民到底是在“抄底”，還是在“接盤”，這些都值得深究。

樂視網(wǎng)手里還有什么

首先，樂視網(wǎng)還有哪些價值？在賈躍亭時代，樂視系不斷開疆拓土，憑借嫻熟的資本運(yùn)作，將樂視控股從一個主營業(yè)務(wù)為視頻網(wǎng)站的小公司，變成一個擁有“七大子生態(tài)”的大型互聯(lián)網(wǎng)公司。然而由于資金鏈斷裂，曾經(jīng)風(fēng)光一時的樂視系已經(jīng)轟然倒塌，以上市公司樂視網(wǎng)為核心的“七大子生態(tài)”——互聯(lián)網(wǎng)和云生態(tài)、內(nèi)容生態(tài)、體育生態(tài)、電視生態(tài)、手機(jī)生態(tài)、汽車生態(tài)、互聯(lián)網(wǎng)金融生態(tài)，如今也早已面目全非。

手機(jī)生態(tài)在2016年11月率先爆出危機(jī)，也是點燃整個樂視戰(zhàn)船的導(dǎo)火索。根據(jù)媒體報道，樂視手機(jī)對供應(yīng)商的逾期賬款金額約30億元，而樂視手機(jī)也在爆發(fā)危機(jī)之后已經(jīng)停售。手機(jī)生態(tài)的另一部分是樂視網(wǎng)持有的上市公司酷派集團(tuán)的股份，然而酷派集團(tuán)在2017年4月與樂視網(wǎng)同時停牌之后，至今仍沒有復(fù)牌。雖然樂視網(wǎng)已經(jīng)對其持有的酷派集團(tuán)股份的價值作了4.68億元的減值撥備，撥備比例約52.6%，但是如果參照樂視網(wǎng)復(fù)牌后跌去七成以上的情況，對酷派股份價值的減值準(zhǔn)備恐怕還不夠。

汽車生態(tài)緊隨手機(jī)之后成為樂視網(wǎng)的索命符。樂視網(wǎng)收購的網(wǎng)約車公司——易到用車在2017年4月爆出資金鏈危機(jī)，其創(chuàng)始人周航在社交媒體上將易到資金鏈危機(jī)誘因的矛頭直指大股東樂視網(wǎng)，稱其挪用易到用車的13億元貸款，至此雙方矛盾公開化。2017年7月，易到用車易主，從此與樂視再無瓜葛。樂視汽車生態(tài)的另一重要組成部分——法拉第未來則成為各方攻擊樂視系好高騖遠(yuǎn)的主要罪證之一。在樂視系爆出資金鏈危機(jī)的情況下，賈躍亭依然堅持需要龐大資金投入的“造車計劃”，并因此在2017年7月遠(yuǎn)赴美國，至今未歸。法拉第未來到目前為止還沒有推出定型的新能源車型，量產(chǎn)只怕更是遙遙無期。

2018年3月，樂視內(nèi)容生態(tài)的重要組成部分樂視影業(yè)在樂視危機(jī)之后首次融資，估值大幅縮水。在2016年5月份，樂視網(wǎng)曾經(jīng)計劃以98億元的價格收購樂視影業(yè)100%的股權(quán)，但是該計劃因為未得到監(jiān)管層的同意而流產(chǎn)。2018年樂視影業(yè)再融資，估值已經(jīng)下調(diào)到30億元，融資金額10億元。再融資之后，樂視影業(yè)更名為樂創(chuàng)文娛，與上市公司的關(guān)聯(lián)已經(jīng)很弱。樂創(chuàng)文娛CEO直言要與上市公司“區(qū)隔”。

被孫宏斌稱為“神經(jīng)病”的樂視體育如今光景也大不如前，今年三月底，知名體育媒體人劉建宏也已經(jīng)從樂視體育離職。孫宏斌曾在談到樂視體育在版權(quán)布局上的瘋狂行為時說，“中超（版權(quán)）去年13.5億一共收了五千萬，虧了13個億，這就是神經(jīng)病”。從一些公開信息來看，樂視網(wǎng)與樂視體育之間的關(guān)聯(lián)恐怕已經(jīng)不大。根據(jù)樂視網(wǎng)2017年中報披露的財務(wù)信息來看，樂視網(wǎng)在樂視體育的持股比例為6.47%，持股成本為3500萬元。樂視體育的最近一次融資是2017年5月，據(jù)悉當(dāng)時的估值已經(jīng)是240億元。不過樂視七大生態(tài)的其他幾家在樂視危機(jī)爆發(fā)之后估值都有大幅縮水，樂視體育恐怕也不能例外。

金融生態(tài)的重要資產(chǎn)樂視金融已經(jīng)以資抵債，作價14億元納入樂融致新（原樂視致新）旗下，同時以資抵債納入樂融致新旗下的還有樂視的電子商務(wù)業(yè)務(wù)——樂視商城作價9200萬元納入樂融致新旗下。

接收了金融生態(tài)主要資產(chǎn)和樂視商城的樂融致新估值不升反降，在最近一次增資擴(kuò)股中將原來的估值120億元進(jìn)一步下調(diào)至90億元。新一輪融資后樂視網(wǎng)持有的樂融致新股權(quán)的比例將下降至33.45%，且這部分股權(quán)已經(jīng)全部質(zhì)押用于獲取貸款，其中29%質(zhì)押給了融創(chuàng)系旗下的公司，剩余的4.45%質(zhì)押給了銀行、信托公司。

云生態(tài)方面，樂視云計算在2016年初曾以70億元估值完成過一輪融資，之后再無融資。截至目前，樂視網(wǎng)持有樂視云計算公司47.2%的股份。根據(jù)樂視網(wǎng)最近披露的相關(guān)信息，受累于樂視網(wǎng)的資金鏈危機(jī)，樂視的各項業(yè)務(wù)均出現(xiàn)大幅下滑，但是CDN等硬件設(shè)備的攤銷費用仍居高不下，因此2018年一季度預(yù)虧3億元。樂視網(wǎng)2017年財報中CDN及帶寬費更是高達(dá)14.4億元，與優(yōu)酷網(wǎng)等主流視頻網(wǎng)站相當(dāng)。一直處于虧損狀態(tài)的樂視云計算現(xiàn)在殘存價值還有幾何，恐怕不容樂觀。

通過對樂視七大子生態(tài)的梳理，可以發(fā)現(xiàn)上市公司手中持有的資產(chǎn)實際上所剩不多。汽車、影業(yè)和上市公司關(guān)聯(lián)很小；云計算仍處在虧損的泥潭中；金融、電商已經(jīng)置入電視生態(tài)下；樂視體育只持有6.47%股權(quán)，且估值恐怕也要大幅縮水；樂視超級手機(jī)已經(jīng)停產(chǎn)，手機(jī)部分只剩下持有的酷派集團(tuán)10.96%的股權(quán)；電視生態(tài)的樂融致新估值已經(jīng)從最高時的300億元縮水至90億元，且樂視網(wǎng)的持股比例也進(jìn)一步縮水。除了這些資產(chǎn)，樂視網(wǎng)手里還有價值的恐怕只有20億元的TCL集團(tuán)股權(quán)、23億元影視版權(quán)等無形資產(chǎn)，以及部分固定資產(chǎn)了。

樂視網(wǎng)短期能盈利嗎

樂視網(wǎng)憑借手里的剩余資產(chǎn)能夠在未來為股東帶來經(jīng)營效益嗎？根據(jù)樂視網(wǎng)2017年第三季度財務(wù)報告顯示的數(shù)據(jù)，樂視網(wǎng)的凈資產(chǎn)為148.75億元，而樂視網(wǎng)此前2017年年度業(yè)績預(yù)告中已經(jīng)披露將要計提116億元的壞賬準(zhǔn)備，計提完這些壞賬準(zhǔn)備之后，樂視網(wǎng)的凈資產(chǎn)就已經(jīng)非常少了。

在現(xiàn)有這些資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，樂視網(wǎng)身上還背負(fù)哪些負(fù)擔(dān)呢？除了被起訴涉案的36億元外，首先樂視網(wǎng)還有潛在的巨額回購責(zé)任，包括對樂視體育和樂視云計算兩家公司，這兩家公司在此前以較高估值水平進(jìn)行融資時與投資人簽訂了對賭協(xié)議，分別承諾在2018年底之前和2019年初之前完成投資方認(rèn)可的上市工作，如果不能，投資方有權(quán)利要求上市公司回購他們手中的股份，并按年支付資金使用利息。例如樂視云計算公司在2016年初以70億元估值融資10億元，如果樂視云計算公司在2019年年初不能上市，則面臨著要支付給投資方10億元的股權(quán)回購款，并按年利率15%支付利息。其次是對外擔(dān)保和貸款的連帶責(zé)任。截至2017年底樂視網(wǎng)公司融資借款類負(fù)債高達(dá)92.8億元，預(yù)計每年產(chǎn)生利息4.4億元。最后是龐大的關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生的應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款，根據(jù)樂視網(wǎng)此前披露的數(shù)據(jù)，樂視網(wǎng)已經(jīng)計提了36億的應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備，但是還有約70億元應(yīng)付賬款要還。

將樂視網(wǎng)的資產(chǎn)端和負(fù)債端進(jìn)行一個簡單的對比可以發(fā)現(xiàn)，樂視網(wǎng)的處境不容樂觀。那么樂視網(wǎng)充分利用手頭的資產(chǎn)有快速扭轉(zhuǎn)局面實現(xiàn)盈利的可能嗎？恐怕很難。樂視網(wǎng)每年維持運(yùn)營的各項支出相當(dāng)之高，其中僅CDN及帶寬費用可能每年就在3～4億元之間，現(xiàn)有的影視版權(quán)等無形資產(chǎn)2018年攤銷接近6億元，另外還有龐大融資要支付的高額利息費用。按樂視網(wǎng)目前的經(jīng)營情況，營業(yè)收入無法應(yīng)付這些高額的支出，因此2018年樂視網(wǎng)可能還是巨額虧損。

更為糟糕的是，樂視網(wǎng)面臨失去其當(dāng)前最核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)樂融致新的風(fēng)險。在樂融致新完成新一輪融資之后，樂視網(wǎng)的占股比例已經(jīng)下降到33.46%，融創(chuàng)系的占股比例為28.23%，且融創(chuàng)系手中還有樂視網(wǎng)質(zhì)押給它的29%的樂融致新股權(quán)。如果樂視網(wǎng)不能按時償還融創(chuàng)系的貸款，那么意味著融創(chuàng)系將可以通過司法手段取得樂融致新的控股權(quán)。而剝離完電視機(jī)業(yè)務(wù)之后，樂視網(wǎng)的營業(yè)收入規(guī)模將大幅縮水。雖然融創(chuàng)系只是樂視的第二大股東，但是由于實際控制人賈躍亭長期滯美不歸，目前樂視網(wǎng)的董事會已經(jīng)由融創(chuàng)系提名的董事占據(jù)多數(shù)席位，其新任董事長也是由融創(chuàng)系提名的原融創(chuàng)系高管劉淑青擔(dān)任。因此樂視網(wǎng)能否及時還上融創(chuàng)系的貸款，不確定性較大。

綜合上述分析，樂視網(wǎng)當(dāng)前所處的境地，在短期內(nèi)不僅沒有扭虧的可能，而且面臨著多項不確定風(fēng)險，甚至包括資不抵債，被實施退市的風(fēng)險。股民在此時炒作樂視網(wǎng)股票無異于火中取栗。而且在當(dāng)前監(jiān)管政策異常嚴(yán)厲的情況之下，這種劇烈的波動一定會引來強(qiáng)監(jiān)管，樂視網(wǎng)的股價不可能違背其內(nèi)在價值一路走高，投資者尤需注意。