本刊記者楊陽(yáng)

近日，南京威爾藥業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“威爾藥業(yè)”）披露了IPO招股說明書，公司擬發(fā)行不超過1667萬(wàn)股，用于20000t/a注射用藥用輔料及普通藥用輔料產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者通過仔細(xì)研讀招股說明書，發(fā)現(xiàn)威爾藥業(yè)存在不少瑕疵，或成為該公司后市上會(huì)的障礙。首先在財(cái)務(wù)方面，盡管威爾藥業(yè)報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)出現(xiàn)一定增長(zhǎng)，但其不可思議的毛利率卻引來市場(chǎng)不少質(zhì)疑，此外企業(yè)也有通過利用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則延長(zhǎng)固定資產(chǎn)折舊年限來調(diào)節(jié)利潤(rùn)的嫌疑。更重要的是，企業(yè)存在明顯的“短貸長(zhǎng)投”現(xiàn)象，后續(xù)盈利能力若有些許改變，公司資金周轉(zhuǎn)將會(huì)出現(xiàn)較大問題。此外在IPO前夕，威爾藥業(yè)也連續(xù)引入多名非關(guān)聯(lián)第三方作為新股東，這一具有突擊入股之嫌的行為也成為該企業(yè)不可回避的問題。

業(yè)績(jī)成色不足

名字上看，威爾藥業(yè)會(huì)讓市場(chǎng)誤以為是一家藥企，但實(shí)際上合成潤(rùn)滑基礎(chǔ)油才是威爾藥業(yè)的主營(yíng)商品。報(bào)告期內(nèi)，合成潤(rùn)滑基礎(chǔ)油的銷售收入為3.90億元、3.66億元、3.20億元、2.01億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的 76.26%、74.61%、59.05%、61.46%，2014年-2016年合成潤(rùn)滑基礎(chǔ)油產(chǎn)生的銷售收入呈持續(xù)下降的情況，2016年較2014年下降了17.81%。

對(duì)此威爾藥業(yè)表示，銷售收入下降主要是因?yàn)闈?rùn)滑油行業(yè)發(fā)展整體趨緩，市場(chǎng)進(jìn)入“低增長(zhǎng)平臺(tái)”，此外還受主要原材料價(jià)格波動(dòng)影響，報(bào)告期內(nèi)合成潤(rùn)滑基礎(chǔ)油類產(chǎn)品平均銷售價(jià)格有所波動(dòng)，而企業(yè)也有意加大藥用輔藥領(lǐng)域的發(fā)展。

根據(jù)招股說明書，報(bào)告期內(nèi)威爾藥業(yè)在藥用輔料業(yè)務(wù)產(chǎn)生的銷售收入分別為0.90億元、0.95億元、1.82億元、1.0億元元，占當(dāng)期總營(yíng)業(yè)收入的17.38%、19.35%、33.64%、32.91%，2016年的收入較2014年增長(zhǎng)了102.01%。與以同時(shí)，毛利率分別為49.92%、58.33%、74.55%、69.19%。市場(chǎng)人士分析道，近年威爾藥業(yè)在藥用輔料上的毛利率快速升高，成為企業(yè)盈利新的增長(zhǎng)點(diǎn)，但從具體數(shù)據(jù)看，威爾藥業(yè)銷售力度較大，而在研發(fā)投入上則逐年減少，銷售費(fèi)用遠(yuǎn)高于研發(fā)費(fèi)用，在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈的背景下，僅僅憑借加大銷售而不注重研發(fā)的企業(yè)能否維持如此高的毛利率成疑，而該毛利率步入2017年已有下滑的態(tài)勢(shì)，若后續(xù)毛利率進(jìn)一步下挫，對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響不容小覷。

除了上述因素，外界對(duì)于威爾藥業(yè)的業(yè)績(jī)含金量也是有所懷疑。例如，威爾藥業(yè)將固定資產(chǎn)中的房屋建筑物的最高折舊年限設(shè)定為40年，遠(yuǎn)高于常規(guī)的20年，這看似不經(jīng)意的設(shè)定，卻能對(duì)公司的凈利潤(rùn)呈現(xiàn)產(chǎn)生數(shù)百萬(wàn)元的影響，這對(duì)于凈利潤(rùn)數(shù)千萬(wàn)的企業(yè)而言影響較大。對(duì)此專業(yè)人士分析，不少擬IPO企業(yè)會(huì)通過會(huì)計(jì)手段調(diào)整固定資產(chǎn)折舊年限或應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提比例從而起到調(diào)節(jié)利潤(rùn)的目的，對(duì)于其蘊(yùn)含的水分以及背后真實(shí)的業(yè)績(jī)情況仍需擦亮雙眼。

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)隱現(xiàn)

企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是市場(chǎng)最為詬病的地方。威爾藥業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)有著明顯的“短貸長(zhǎng)投”的特征，具體來看，2014-2017年6月，企業(yè)短期借款金額分別為1.07億元、1.15億元、0.62億元以及0.66億元，而長(zhǎng)期借款最多時(shí)也僅有數(shù)十萬(wàn)元。相應(yīng)地，公司流動(dòng)比率較低，威爾藥業(yè)2014年-2016年的流動(dòng)比率分別為 1.05、1.07、1.76，同行業(yè)上市公司（藥用輔料類）平均值分別為 2.18、2.87、4.72，同行業(yè)上市公司（化工類）平均值分別為1.94、2.6、2.44；速動(dòng)比率分別為0.71、0.74、1.32，同行業(yè)上市公司（藥用輔料類）平均值分別為1.77、2.54、4.27，同行業(yè)上市公司（化工類）平 均 值 分 別 為 1.5、1.97、1.96。無論是藥用輔助類或化工類可比上市公司，威爾藥業(yè)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均低于同行業(yè)可比上市公司，綜合企業(yè)的在建工程金額較多來看，企業(yè)存在明顯的“短貸長(zhǎng)投”。所謂“短貸長(zhǎng)投”就是指短期借款用于長(zhǎng)期用途，一般而言，短期資金成本比長(zhǎng)期資金較低，單從經(jīng)濟(jì)角度考慮的話，似乎短貸長(zhǎng)投比較劃算；但從企業(yè)安全角度看，短貸長(zhǎng)投肯定是一種非常危險(xiǎn)的財(cái)務(wù)運(yùn)作方式，如果企業(yè)盈利能力下降，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流匱乏，就會(huì)使企業(yè)資金周轉(zhuǎn)發(fā)生困難，償債能力惡化，陷入難以自拔的財(cái)務(wù)困境。

募投用途中的補(bǔ)充流動(dòng)資金一項(xiàng)也反映出企業(yè)當(dāng)前確實(shí)在現(xiàn)金流方面比較困難，但在相對(duì)困難的環(huán)境下，企業(yè)卻在IPO前夕進(jìn)行連續(xù)分紅，著實(shí)令市場(chǎng)感到不解。此外，威爾藥業(yè)與關(guān)聯(lián)方資金往來密切，反映出企業(yè)資金管理混亂，公司內(nèi)部控制制度是否健全以有效執(zhí)行存疑。

IPO前夕發(fā)生爭(zhēng)議的不僅是資金困難下的企業(yè)分紅，還有連續(xù)增資引入非關(guān)聯(lián)第三方新股東這一舉動(dòng)。2016年，威爾藥業(yè)通過兩次增資引入江蘇高投創(chuàng)新中小發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)、江蘇人才創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資二期基金、北京潤(rùn)信鼎泰投資中心和無錫潤(rùn)信股權(quán)投資中心等機(jī)構(gòu)為公司股東。對(duì)于威爾藥業(yè)在IPO前夕引入多名新股東這一舉動(dòng)，難免有突擊入股的嫌疑，股市動(dòng)態(tài)分析周刊記者也就相關(guān)問題發(fā)去采訪函，遺憾的是，截至發(fā)稿，威爾藥業(yè)并未對(duì)此作任何回應(yīng)。