摘要：養(yǎng)老主題基金主要面向具有養(yǎng)老需求或風(fēng)險(xiǎn)偏好小的個(gè)人投資者。從目前的基金持有人結(jié)構(gòu)來看，養(yǎng)老主題基金中機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模占比較高，個(gè)人投資者占比相對(duì)較少。

關(guān)鍵詞：養(yǎng)老；公募基金；資產(chǎn)配置；投資

0 引言

中國公募基金市場發(fā)展至今已有20年歷史，截至2018年3月底，基金市場公募基金數(shù)量已超過5000只，管理資產(chǎn)規(guī)模超過12萬億元，公募基金管理人已發(fā)展至123家。公募基金類別豐富，覆蓋股票型、債券型、混合型、貨幣型、QDII型等多種類型?；鹦袠I(yè)能夠根據(jù)中國資本市場特點(diǎn)、投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好及生命周期特征設(shè)計(jì)不同的養(yǎng)老金投資產(chǎn)品，以滿足不同投資者養(yǎng)老金投資需求。我國已有的與養(yǎng)老相關(guān)的公募基金主要包括兩類，一類是目標(biāo)日期基金，二是養(yǎng)老主題的基金。本文的養(yǎng)老主題基金專指為投資者提供穩(wěn)健收益的養(yǎng)老理財(cái)工具型公募基金，不包括投資養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的行業(yè)基金。

2012年11月，天弘基金推出了業(yè)內(nèi)首只養(yǎng)老主題基金——天弘安康養(yǎng)老。隨著養(yǎng)老主題持續(xù)升溫，養(yǎng)老主題基金發(fā)行逐漸增多，2015年以來基金運(yùn)作數(shù)量增至9只，資產(chǎn)凈值規(guī)模一度接近600億元。但自2015年6月起，基金規(guī)模下跌明顯，減少近70%。截至2017年年末，市場上共有9家基金公司發(fā)行了13只養(yǎng)老主題的開放式公募基金，基金資產(chǎn)凈值總額達(dá)到142.99億元，見圖1、圖2。

1 養(yǎng)老主題基金總資產(chǎn)凈值波動(dòng)原因

養(yǎng)老主題基金總資產(chǎn)凈值波動(dòng)較大，主要有3方面原因。

（1）受股市波動(dòng)及基金虧損事件影響，基金資產(chǎn)規(guī)模在2015年下半年及2016年上半年持續(xù)大幅回落。（2）養(yǎng)老主題基金的機(jī)構(gòu)投資者占比偏高，2016年超過半數(shù)基金的基金機(jī)構(gòu)投資者持倉在50%以上。當(dāng)市場出現(xiàn)異動(dòng)時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者贖回等行為導(dǎo)致基金規(guī)模波動(dòng)更大。（3）盡管受市場行情及機(jī)構(gòu)投資者等因素影響，養(yǎng)老主題基金規(guī)模大幅下挫，但隨著投資者養(yǎng)老投資需求增加，養(yǎng)老主題持續(xù)走熱，2016年二、三季度，養(yǎng)老主題基金發(fā)行數(shù)量持續(xù)增多，規(guī)模有所回升。

發(fā)行養(yǎng)老主題基金的9家基金公司中，南方基金管理的養(yǎng)老型基金資產(chǎn)規(guī)模最大，達(dá)63.75億元，占13只基金總規(guī)模的43.1%。華安基金、天弘基金、寶盈基金、華夏基金份額分別為17.2%，11.9%，9.9%、6.3%。其余4家基金公司養(yǎng)老主題基金的規(guī)模為17.07億元，占比僅為11.5%，見圖3。

2 基金類型

從資產(chǎn)配置來看，13只基金產(chǎn)品中均為混合型基金，并以固定收益類資產(chǎn)為主要投資對(duì)象，以保證基金收益安全穩(wěn)健。其中，11只養(yǎng)老主題基金的股票投資倉位限制在30%～40%，僅有海富通和招商旗下2只基金股票倉位上限較高，為95%。

從投資策略來看，養(yǎng)老主題基金部分采用年金投資常用的CPPI策略（固定比例投資組合保險(xiǎn)策略）和VPPI策略（可變組合保險(xiǎn)策略），先以固定收益類資產(chǎn)為主為組合提供安全墊，再逐步提升權(quán)益?zhèn)}位類資產(chǎn)配置比例。另一部分則在資產(chǎn)配置策略上較常規(guī)，主要為結(jié)合宏觀分析和資產(chǎn)配置模型等進(jìn)行配置，并精選個(gè)券提升收益。養(yǎng)老主題基金業(yè)績基準(zhǔn)大多數(shù)采用1年、3年定存加點(diǎn)的形式，也有部分以股債綜合指數(shù)加權(quán)的形式。

3 投資收益

截至2016年12月31日，養(yǎng)老主題基金加權(quán)平均收益率為10.50%，年化波動(dòng)率為1.09%，相較業(yè)績基準(zhǔn)（以1年定期存款利率+2%為例）有較大超額收益，見圖4。

此外，各只基金的收益差異也較大，主要受發(fā)行時(shí)點(diǎn)及資產(chǎn)配置比例所致。從下頁表可見，2015年以前發(fā)行的養(yǎng)老主題基金共6只，成立以來的平均年化收益率達(dá)10.74%；2015年后發(fā)行基金共5只（成立滿1個(gè)季度），成立以來的平均年華收益僅1.92%。招商基金由于發(fā)行時(shí)點(diǎn)較晚和權(quán)益?zhèn)}位較高，其年化投資收益率為負(fù)，成為養(yǎng)老主題基金中唯一1只收益為負(fù)的基金。

4 資產(chǎn)配置

養(yǎng)老主題基金以為投資者提供穩(wěn)健收益為首要目標(biāo)，因此其資產(chǎn)配置主要集中在固定收益及貨幣類資產(chǎn)。從基金資產(chǎn)配置分布來看，在固定收益及貨幣類資產(chǎn)上的配置比例在60%～90%?；鹋渲霉善眰}位普遍分布在10%以下，僅有海富通和招商基金旗下2只基金配置比例較高，但也未超過30%，見圖5。

從配置比例的穩(wěn)定性來看，早期發(fā)行基金的配置比例波動(dòng)較大，主要系2015年大牛市期間，基金資產(chǎn)配置主要向權(quán)益類資產(chǎn)偏移。其中，國泰、海富通及招商的養(yǎng)老主題基金近年來的股票資產(chǎn)配置波動(dòng)也較大；寶盈、泰達(dá)宏利、天弘等養(yǎng)老主題基金的波動(dòng)較小，資產(chǎn)配置較平穩(wěn)；華夏及南方的波動(dòng)則屬于中等水平。

5 費(fèi)率特征

基金費(fèi)率方面，養(yǎng)老型基金管理費(fèi)率分布在0.5%～0.75%、0.75%～1%的2個(gè)費(fèi)率段，其中以0.9%和1%為主，平均費(fèi)率為0.90%。管理費(fèi)率較高的主要集中在靈活配置型的基金上，以追求穩(wěn)健收益的偏債型基金管理費(fèi)則相對(duì)較低，見圖6。

6 投資者結(jié)構(gòu)

目前公開信息披露的10只基金中，2016年年底，有6只基金的機(jī)構(gòu)投資者持倉在50%以上，且集中在80%～90%。該類基金普遍發(fā)行時(shí)間較早，且機(jī)構(gòu)投資者持倉比例較不穩(wěn)定。2015年年初機(jī)構(gòu)持倉比例普遍較低，到2015年年中，機(jī)構(gòu)投資者比較迅速提升以追求牛市帶來的收益。此外，機(jī)構(gòu)投資者持倉比例大的養(yǎng)老主題基金的規(guī)模穩(wěn)定性較差，當(dāng)市場環(huán)境發(fā)生變化或者有利空消息出現(xiàn)時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者的同向操作會(huì)使得基金面臨較大贖回沖擊。

4只基金中機(jī)構(gòu)投資者持倉比例小于50%。其中，2只基金近100%由個(gè)人投資者持有，該類基金普遍發(fā)行時(shí)間較晚，隨著基金規(guī)模增大，機(jī)構(gòu)投資者介入的可能將會(huì)增大，見圖7。

天弘安康養(yǎng)老較為特殊，其發(fā)行時(shí)間較其他最早，或因互聯(lián)網(wǎng)渠道優(yōu)勢(shì)，盡管持有人機(jī)構(gòu)波動(dòng)較大，但目前個(gè)人投資者持倉居多。

作者簡介：

孫博，管理學(xué)博士，中國證監(jiān)會(huì)、清華大學(xué)金融學(xué)博士后，研究方向?yàn)轲B(yǎng)老金融。