董月月 （南開大學(xué)法學(xué)院，天津300071）

現(xiàn)存的公有制企業(yè)絕大多是經(jīng)過政策“浪里淘沙”的大型國有企業(yè)，當(dāng)前所謂的“中小企業(yè)融資難”問題，主要表現(xiàn)在民營中小企業(yè)身上[1]。外源融資難、融資貴、融資風(fēng)險大是所有企業(yè)面臨的難題，民營企業(yè)外源融資需要可行的操作提示和風(fēng)險防范指引。從融資方式上看，企業(yè)主要通過兩種方式獲取資金，即內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資是源于企業(yè)內(nèi)部的融資，外源融資是源于企業(yè)外部的融資[2]。根據(jù)融資方獲得的是資金所有權(quán)還是使用權(quán)，外源融資又可分為股權(quán)融資和債權(quán)融資，就外源融資的法律風(fēng)險防范，本文展開以下探討。

1 民營企業(yè)外源股權(quán)融資的操作及法律風(fēng)險防范

1.1 民營企業(yè)外源股權(quán)融資的操作

股權(quán)融資是指企業(yè)通過對特定投資人出讓股權(quán)獲得資金所有權(quán)的融資活動。特點：通過增資方式引進(jìn)新股東，企業(yè)不需還本付息，但盈利時要給對方分紅。結(jié)合企業(yè)的發(fā)展階段，此處介紹種子輪融資、天使輪融資、VC輪融資和私募股權(quán)融資。

1.1.1 種子輪融資。種子輪融資是指企業(yè)在種子期進(jìn)行的融資。特點：有自己的idea，一般還沒有具體產(chǎn)品或服務(wù)；資金來源于創(chuàng)業(yè)者的原始積累、親朋好友的資金支持、種子期投資人投資；為吸引投資人，創(chuàng)業(yè)團隊會爭取創(chuàng)業(yè)扶持資金、參加創(chuàng)業(yè)大賽等。

操作提示：描述前景時，并非只向投資人強調(diào)市場巨大，還應(yīng)該具體描述產(chǎn)品或服務(wù)能為這個市場帶來的更佳解決方案；為了保證對企業(yè)的控制權(quán)，一般確保放棄的股權(quán)比例不超過25%；可以向已經(jīng)從意向投資人那里拿到融資的其他企業(yè)創(chuàng)始人尋求幫助；投資人進(jìn)行盡職調(diào)查時，高層人員對商業(yè)計劃書和所有對答要統(tǒng)一口徑，對項目不熟悉的人不要參與，以免影響項目評估。

民營企業(yè)向投資機構(gòu)進(jìn)行種子輪融資的一般流程如表1所示（天使輪、VC輪可以此為參考）。

表1 民營企業(yè)進(jìn)行種子輪融資的一般流程

1.1.2 天使輪融資。天使輪融資是指企業(yè)在種子期或初創(chuàng)期進(jìn)行的融資，投資人像天使一樣降臨到這個企業(yè)。特點：產(chǎn)品有了初步模樣，有了初步的商業(yè)模式，有了一些核心用戶；融資難度較高，屬于賣方市場；融資人議價能力較低，項目估值一般也較低。

操作提示：創(chuàng)業(yè)初期，投資人眼中高失敗率的行業(yè)有咨詢行業(yè)、傳統(tǒng)餐飲業(yè)、傳統(tǒng)零售業(yè)、家庭創(chuàng)業(yè)、小型細(xì)分行業(yè)、新社交網(wǎng)絡(luò)、遠(yuǎn)程營銷、婚宴服務(wù)及過度依賴政府法規(guī)的行業(yè)，這些高失敗率行業(yè)在天使融資的成功率一般不到3%；天使投資人一般只投信任的熟人，投資人更看重創(chuàng)業(yè)者及團隊，其次是產(chǎn)品。

1.1.3 VC輪融資。VC輪融資是指企業(yè)在初創(chuàng)期、成長期、成熟期進(jìn)行的除天使輪和Pre-IPO 輪之外的其他輪次融資。特點：產(chǎn)品有了成熟模樣，有完整詳細(xì)的商業(yè)盈利模式；一些融資項目屬于賣方市場，一些屬于買方市場；融資人具有一定選擇權(quán)，擁有一定議價能力，融資項目估值已提升。

操作提示：盡可能提早接觸風(fēng)投公司最后“拍板”的高層人員，減少中間交涉談判輪次，降低時間成本；VC投資人主要考察創(chuàng)業(yè)者及團隊的質(zhì)量、市場產(chǎn)品及業(yè)務(wù)的質(zhì)量、投資財務(wù)前景的質(zhì)量；融資輪次越早，對項目的風(fēng)險容忍度越高，融資輪次越晚，對項目的風(fēng)險容忍度越低；融資輪次越早，項目退出機會和方式越多，反之，則項目退出機會和方式越少；企業(yè)要有針對性地去找投資人，需要了解市場上風(fēng)投公司及其通常投資階段。

1.1.4 私募股權(quán)融資。對于中小企業(yè)來說，利用私募股權(quán)投資和風(fēng)險投資開展融資具有極大的意義和價值，中小企業(yè)對此應(yīng)當(dāng)高度重視[3]。私募股權(quán)融資是指企業(yè)在中后期，對特定投資人出售股權(quán)進(jìn)行的融資。特點：企業(yè)的估值已經(jīng)有一定規(guī)模，投資方給的價格比較高；私募股權(quán)融資比較復(fù)雜，一輪大約需要幾個月的時間；中小企業(yè)進(jìn)行私募融資，需符合國家相關(guān)政策規(guī)定和條件。

較前面三種融資，私募股權(quán)融資專業(yè)性更強，操作流程如表2所示。

表2 民營企業(yè)進(jìn)行私募股權(quán)融資的一般流程

1.2 民營企業(yè)股權(quán)融資的共性風(fēng)險與防范

1.2.1 引入投資者不當(dāng)。引入不同類型的投資者、數(shù)量多少以及資質(zhì)的優(yōu)劣，對融資企業(yè)未來發(fā)展影響不同。從類型上看，投資者分為財務(wù)投資者和戰(zhàn)略投資者，前者看重短期獲利，后者有戰(zhàn)略意圖。從數(shù)量上看，引入單一投資者，新引入股東可能會成為控股股東，企業(yè)控制權(quán)可能會因此受到影響，而引入多個投資者則需要符合《公司法》對公司股東人數(shù)200人的限制。從優(yōu)劣上看，在投資圈存在有信義、有責(zé)任感的資方，但也存在一些騙子公司或虛假資方，他們以收取項目受理費、不該評估的評估費、實地考察費、保證金等形式坑騙創(chuàng)業(yè)者。

風(fēng)險防范：進(jìn)行審慎的盡職調(diào)查，通過透明的融資渠道接觸資質(zhì)正規(guī)的投資方；研究投資者意圖，謹(jǐn)防引狼入室；選擇多元化的產(chǎn)業(yè)投資機構(gòu)，保持民營企業(yè)經(jīng)營的獨立性；若投資者超過法定人數(shù)，可采用信托持股的合法方式；明晰投資圈正規(guī)投資方費用收取依據(jù)，防范假資方不同名目的費用。

1.2.2 內(nèi)外股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，控制權(quán)丟失。股權(quán)結(jié)構(gòu)涉及內(nèi)部的及民營企業(yè)與投資人之間的股權(quán)結(jié)構(gòu)。股權(quán)是權(quán)益的表現(xiàn)形式，不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)會導(dǎo)致企業(yè)在創(chuàng)業(yè)過程中難以同心合力，融資也會受影響。實踐中，不乏投資者進(jìn)來后，創(chuàng)始人丟了企業(yè)控制權(quán)的例子。

風(fēng)險防范如下：

第一，聘請專業(yè)律師輔助，制定合理明確的股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)激勵方案和期權(quán)池。確保創(chuàng)業(yè)初期的股權(quán)集中，注意融資過程中離職人員期權(quán)行使等勞動糾紛的處理。

第二，考慮投資人對企業(yè)控制權(quán)的影響及法律處理。公司重大決議必須通過代表2/3以上表決權(quán)的股東通過，因此，創(chuàng)始團隊要保證持股比例超過33.4%，這樣才能在決策場合中保持絕對的控制權(quán)。

第三，我國現(xiàn)行法律允許股權(quán)比例和表決權(quán)比例不一致，可以在公司章程中約定同股不同權(quán)。雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)在美國很普遍，許多中國企業(yè)也采用了，例如京東、百度、小米科技。

1.2.3 融資工具選擇不當(dāng)。優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股是經(jīng)常被采用的工具，優(yōu)先股主要體現(xiàn)在利潤分配和剩余財產(chǎn)分配上的優(yōu)先權(quán)，我國法律目前對其只有原則性的規(guī)定，沒有具體規(guī)定，存在法律風(fēng)險。

風(fēng)險防范：從成本、結(jié)構(gòu)和靈活性綜合衡量融資工具；遵循《公司法》對利潤分配、剩余財產(chǎn)分配的規(guī)定。

1.2.4 正式投融資協(xié)議及核心條款簽訂不當(dāng)。投融資協(xié)議及核心條款簽訂不當(dāng)可能導(dǎo)致項目失敗，對投資人來說，項目失敗是常見的，然而，當(dāng)投資人撤出，白手起家的創(chuàng)業(yè)者付出的代價更大。

風(fēng)險防范：建立投融資協(xié)議比企業(yè)估值更重要的意識；忌談判當(dāng)時立即確定條款，做好談判記錄；尋求專業(yè)的外部服務(wù)機構(gòu)輔助，評估合同條款風(fēng)險，審查是否存在名為投資實為借貸等情況；明確規(guī)定違約責(zé)任，涉及的當(dāng)事人簽訂陳述與保證，加強責(zé)任依據(jù)；把握市場行情，防范市場風(fēng)險。

2 民營企業(yè)外源債權(quán)融資的操作及法律風(fēng)險防范

2.1 民營企業(yè)外源債權(quán)融資的操作

債權(quán)融資是指企業(yè)通過舉債方式獲得資金使用權(quán)的融資活動，要承擔(dān)利息，到期后向債權(quán)人償還本金。特點：短期會增加企業(yè)的現(xiàn)金流壓力，具有財務(wù)杠桿作用。結(jié)合民營企業(yè)特點，此處介紹以下具有現(xiàn)實意義的債權(quán)融資：銀行貸款融資、融資租賃、票據(jù)貼現(xiàn)融資、信用證融資、供應(yīng)鏈融資。

2.1.1 銀行貸款融資。一方面，由于民營企業(yè)利潤少、抗風(fēng)險能力低、財務(wù)管理不規(guī)范等現(xiàn)實情況，銀行審核民營企業(yè)的貸款申請較為嚴(yán)格，對財務(wù)報告要求較高，民營企業(yè)取得銀行貸款有難度；另一方面，成長期企業(yè)的抗風(fēng)險能力、信用水平和抵押資產(chǎn)相比早期有了一定提高，可以向銀行申請一定的商業(yè)貸款[4]。國家大環(huán)境鼓勵銀行服務(wù)實體經(jīng)濟，且據(jù)《中國社會融資環(huán)境報告》表明：銀行貸款在當(dāng)前中國社會（企業(yè)）融資方式中占比權(quán)重仍然最高，達(dá)57.19%[5]，如表3所示：

表3 中國社會融資成本統(tǒng)計

操作提示：銀行貸款類型多，適合民營企業(yè)的主要有擔(dān)保貸款、創(chuàng)業(yè)貸款和經(jīng)營過程中的流動資金貸款等；決定通過貸款審批的因素主要有企業(yè)背景、信譽、借款用途、盈利能力等，資產(chǎn)負(fù)債率最好低于55%。

應(yīng)指出：企業(yè)需要特別注意民間借貸，警惕高利貸。為了生產(chǎn)經(jīng)營，企業(yè)之間臨時性的資金拆借，利率要以不超過人民銀行同期貸款利率4倍（包括本數(shù)）為限，目前一些法院有認(rèn)定企業(yè)間借貸有效的判決。

2.1.2 融資租賃。融資租賃是指出租人根據(jù)承租人對出賣人和租賃物的選擇，向出賣人購買租賃物，然后將租賃物提供給承租人使用，承租人支付租金的活動。交易結(jié)構(gòu)：出租人與出賣人訂立買賣合同，出租人與承租人訂立租賃合同，租期通常接近標(biāo)的物使用壽命；出租人保有名義上的所有權(quán)，用于擔(dān)保租金債權(quán)的清償，出租人通?？梢允栈厝砍杀竞屠?；承租人享有使用權(quán)，承擔(dān)維修義務(wù)。

操作提示：出租人一般先評估企業(yè)和融資項目的風(fēng)險，再判斷項目的盈利能力；出租人把標(biāo)的物通常限定在可變現(xiàn)的設(shè)備、廠房等，有的還限定在特定行業(yè)和應(yīng)用領(lǐng)域中。

2.1.3 票據(jù)貼現(xiàn)融資。票據(jù)貼現(xiàn)融資，是指持票人把商業(yè)票據(jù)轉(zhuǎn)讓給銀行，銀行扣除貼現(xiàn)利息后將余額支付給持票人。商業(yè)交易中，企業(yè)會選擇用商業(yè)票據(jù)進(jìn)行支付，進(jìn)而通過票據(jù)貼現(xiàn)的形式把手中的“死錢”盤活?？梢赞k理貼現(xiàn)的票據(jù)限于已承兌且尚未到期的匯票，我國以銀行承兌匯票和商業(yè)承兌匯票為主。應(yīng)指出：民間票據(jù)貼現(xiàn)一手交錢，一手交票，雖然效率較高，但風(fēng)險較大。

操作提示：民營企業(yè)若欲使用商業(yè)匯票作為融資和結(jié)算手段，在簽訂合同時，需明確約定；要與出票人或者直接前手具有真實的商品交易關(guān)系，要符合票據(jù)貼現(xiàn)的申辦條件。

2.1.4 供應(yīng)鏈融資。供應(yīng)鏈融資，是基于供應(yīng)鏈開展的融資活動，通常指商業(yè)銀行從整個產(chǎn)業(yè)鏈角度出發(fā)，對一個產(chǎn)業(yè)鏈中的單個企業(yè)或上下游多個企業(yè)提供全面金融服務(wù)[6]。特點：融資主體限于核心企業(yè)的配套民營企業(yè)，不需太多的固定資產(chǎn)抵押；有許多具體的業(yè)務(wù)模式，每種模式包含不同的產(chǎn)品，目前國內(nèi)主要有動產(chǎn)融資、應(yīng)收賬款融資、保理等模式。

動產(chǎn)融資是指企業(yè)用自己擁有的或第三人合法擁有的動產(chǎn)、貨權(quán)到銀行進(jìn)行抵押或質(zhì)押，“動產(chǎn)”特指銀行認(rèn)同的具有變現(xiàn)能力的產(chǎn)品，“貨權(quán)”特指以權(quán)益憑證表現(xiàn)的動產(chǎn)。

應(yīng)收賬款是指企業(yè)在銷售產(chǎn)品、提供勞務(wù)等過程中產(chǎn)生的債權(quán)，企業(yè)為擴大生產(chǎn)經(jīng)營，將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給融資機構(gòu)，就是應(yīng)收賬款融資。我國不少民營企業(yè)擁有大量優(yōu)質(zhì)的訂單，付款人是供應(yīng)鏈上的核心企業(yè)。此外，《中小企業(yè)促進(jìn)法》第20條還對應(yīng)收賬款融資進(jìn)行了專條規(guī)定。

保理即保付代理，依據(jù)是由賣方申請還是由買方申請，分為傳統(tǒng)保理和反向保理。傳統(tǒng)保理是指賣方把應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理商，保理商提供賬款催收、資金融通等服務(wù)。應(yīng)指出：保理業(yè)務(wù)可由商業(yè)保理公司和銀行開展，而應(yīng)收賬款質(zhì)押只能由銀行開展。

操作提示如下：

2018年，國家發(fā)布了《關(guān)于開展供應(yīng)鏈創(chuàng)新與應(yīng)用試點的通知》，民營企業(yè)可以順應(yīng)趨勢，申報供應(yīng)鏈創(chuàng)新與應(yīng)用試點，對接國內(nèi)或當(dāng)?shù)卮笃髽I(yè)，把供應(yīng)鏈融資作為備選方案。

中國人民銀行牽頭組織了中征應(yīng)收賬款融資服務(wù)平臺，民營企業(yè)可以在該平臺上注冊。截至2018年5月8日，官網(wǎng)顯示：資金提供方35980家，融資成交量119847筆，融資成交金額68543.57億元。

2.2 民營企業(yè)債權(quán)融資的共性風(fēng)險與防范

2.2.1 市場信用風(fēng)險。融資市場基于信用而建立，基礎(chǔ)法律關(guān)系的合法合規(guī)建立尤為重要。若不能如期履約，會有失信記錄，會影響后期融資。

風(fēng)險防范如下：

第一，樹立信用意識，信用是無形的資產(chǎn)。對要求采用信用方式進(jìn)行交易的企業(yè)進(jìn)行盡職調(diào)查及信用審核，簽訂規(guī)范的借款協(xié)議并辦理相關(guān)手續(xù)。

第二，在資產(chǎn)信用下，維護公司資產(chǎn)的穩(wěn)定和安全具有根本性的意義。因此，必須建立一套監(jiān)控公司資產(chǎn)流向的法律制度，公司的資產(chǎn)演變必須具有法律和財務(wù)上的合理性[7]。

第三，做好合同管理，合同管理工作是企業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展以及參與市場競爭的重要內(nèi)容[8]。

2.2.2 擔(dān)保風(fēng)險。民營企業(yè)通過銀行融資時，有時需要尋找擔(dān)保人以承擔(dān)連帶責(zé)任。當(dāng)融資企業(yè)尋找擔(dān)保企業(yè)時，擔(dān)保企業(yè)也希望融資企業(yè)為之做擔(dān)保，于是出現(xiàn)了互保的現(xiàn)象。一旦一家企業(yè)出現(xiàn)問題，有可能引起連鎖風(fēng)險。

風(fēng)險防范：詳細(xì)了解被擔(dān)保企業(yè)的經(jīng)營能力和履約能力；保證合同成立后，有效行使先訴抗辯權(quán)；利用免責(zé)規(guī)定，及時行使追償權(quán)。

2.2.3 財務(wù)風(fēng)險。隨著“資產(chǎn)信用”的觀點深入人心，人們逐漸接受了一個事實：只有公司財務(wù)狀況變動的信息才是反映公司現(xiàn)實信用的最重要指標(biāo)[9]。財務(wù)風(fēng)險體現(xiàn)在盈利能力不足、償債能力不足、財務(wù)報表失真、企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)出現(xiàn)問題。若民營企業(yè)不能獲得足夠的現(xiàn)金流來償還到期債務(wù)，甚至融來的錢創(chuàng)造的收益不能超過利息，企業(yè)可能面臨危機乃至破產(chǎn)。

風(fēng)險防范：通過提高產(chǎn)品競爭力和市場占有率來提高利潤；通過企業(yè)聯(lián)營、多種經(jīng)營等分散風(fēng)險；有計劃地合理使用貸款資金。

2.2.4 操作風(fēng)險。民營企業(yè)在專業(yè)化較強的融資中會遇到操作問題，源于內(nèi)部或外源事件，若解決不當(dāng)，會導(dǎo)致融資失敗。

風(fēng)險防范：建立和完善內(nèi)部信息交流制度，增強法律意識，規(guī)范操作流程；加強信息技術(shù)應(yīng)用，完善系統(tǒng)；尋求第三方專業(yè)機構(gòu)輔助。

3 結(jié)語

從長遠(yuǎn)發(fā)展看，外源融資若以成本為標(biāo)準(zhǔn)，一般先選擇債權(quán)融資，后選擇股權(quán)融資；若以分散風(fēng)險為標(biāo)準(zhǔn)，一般先選擇股權(quán)融資，后選擇債權(quán)融資。融資涉及國家利益、公眾利益，涉及行業(yè)準(zhǔn)入、反壟斷、債權(quán)人權(quán)益保護等，違反監(jiān)管規(guī)定會構(gòu)成交易的實質(zhì)性障礙，因此，無論是股權(quán)融資還是債權(quán)融資，企業(yè)都要注意遵守監(jiān)管規(guī)定。涉及監(jiān)管性的交易最好在正式融資交易前合法合規(guī)完成，相關(guān)規(guī)定在不可抗力等條款中進(jìn)行個別約定。