高鵬 鄒智勇

摘 要：公司要發(fā)展求生存，銷(xiāo)售增長(zhǎng)是任何公司都要追求的目標(biāo)，而公司銷(xiāo)售的增長(zhǎng)往往需要資本的增加。在銷(xiāo)售增長(zhǎng)時(shí)公司往往需要補(bǔ)充資本，這主要是因?yàn)殇N(xiāo)售增加通常會(huì)引起存貨和應(yīng)收賬款等資產(chǎn)的增加。銷(xiāo)售增長(zhǎng)得越多，需要的資本越多。

關(guān)鍵詞：營(yíng)業(yè)凈利率 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 權(quán)益乘數(shù) 利潤(rùn)留存率

一、可持續(xù)增長(zhǎng)率的假設(shè)條件

可持續(xù)增長(zhǎng)是在公司營(yíng)業(yè)凈利率將維持當(dāng)前水平，并且可以涵蓋新增債務(wù)增加的利息；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將維持在當(dāng)前水平；公司目前的資本結(jié)構(gòu)是目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，并且打算繼續(xù)持續(xù)下去；公司目前的利潤(rùn)留存率是目標(biāo)利潤(rùn)留存率，并且打算繼續(xù)維持下去；不愿意或者不打算增發(fā)新股。

二、可持續(xù)增長(zhǎng)率的計(jì)算公式

可持續(xù)增長(zhǎng)率可根據(jù)期初股東權(quán)益或期末股東權(quán)益的不同，計(jì)算公式也有所區(qū)別。

根據(jù)期末股東權(quán)益計(jì)算公式

可持續(xù)增長(zhǎng)率=（營(yíng)業(yè)凈利率X期末總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X期末總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X期末權(quán)益乘數(shù)X本期利潤(rùn)留存率）/（1-營(yíng)業(yè)凈利率X期末總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X期末總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X期末權(quán)益乘數(shù)X本期利潤(rùn)留存率）

根據(jù)可持續(xù)增長(zhǎng)率公式延伸各項(xiàng)指標(biāo)

1、營(yíng)業(yè)凈利率

營(yíng)業(yè)凈利率是指凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入的比率，它反映企業(yè)營(yíng)業(yè)收入創(chuàng)造凈利潤(rùn)的能力。營(yíng)業(yè)凈利率是企業(yè)銷(xiāo)售的最終 獲利能力指標(biāo)，比率越高，說(shuō)明企業(yè)的獲利能力越強(qiáng)。

在分析該比率時(shí)應(yīng)注意，營(yíng)業(yè)收入包含 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和其它業(yè)務(wù)收入， 利潤(rùn)的形成也并非都由營(yíng)業(yè)收入產(chǎn)生，還受到 投資收益、 營(yíng)業(yè)外收支等因素的影響。從營(yíng)業(yè)凈利率的指標(biāo)關(guān)系看，凈利額與營(yíng)業(yè)凈利率成正比關(guān)系，而 營(yíng)業(yè)收入額與營(yíng)業(yè)凈利率呈反比關(guān)系。通過(guò)分析營(yíng)業(yè)凈利率的升降變動(dòng)，可以促進(jìn) 公司在擴(kuò)大營(yíng)業(yè)業(yè)務(wù)收入的同時(shí)，注意改進(jìn)經(jīng)營(yíng)管理，提高盈利水平。

2、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

總資產(chǎn)由各項(xiàng)資產(chǎn)組成，在營(yíng)業(yè)收入既定的情況下，總資產(chǎn)裝轉(zhuǎn)率的驅(qū)動(dòng)因素是各項(xiàng)資產(chǎn)。通過(guò)對(duì)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的驅(qū)動(dòng)因素分析資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率綜合反映了企業(yè)整體資產(chǎn)的營(yíng)運(yùn)能力，一般來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)次數(shù)越多或周轉(zhuǎn)天數(shù)越少，表明其周轉(zhuǎn)速度越快，營(yíng)運(yùn)能力也就越強(qiáng)。在此基礎(chǔ)上，應(yīng)進(jìn)一步從各個(gè)構(gòu)成要素進(jìn)行分析，以便查明總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率升降的原因。企業(yè)可以通過(guò)薄利多銷(xiāo)的辦法，加速資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)，帶來(lái)利潤(rùn)絕對(duì)額的增加。存貨周轉(zhuǎn)率分析的目的是從不同的角度和環(huán)節(jié)上找出存貨管理中的問(wèn)題，使存貨管理在保證生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)連續(xù)性的同時(shí)，盡可能少占用經(jīng)營(yíng)資金，提高資金的使用效率，增強(qiáng)企業(yè)短期償債能力，促進(jìn)企業(yè)管理水平的提高。

3、權(quán)益乘數(shù)

權(quán)益乘數(shù)表明每1元股東權(quán)益相對(duì)于資產(chǎn)的金額。權(quán)益乘數(shù)較大，表明企業(yè)負(fù)債較多，一般會(huì)導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿率較高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大，在企業(yè)管理中就必須尋求一個(gè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，以獲取適當(dāng)?shù)腅PS/CEPS，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。再如在借入資本成本率小于企業(yè)的資產(chǎn)報(bào)酬單時(shí)，借入資金首先會(huì)產(chǎn)生避稅效應(yīng)（債務(wù)利息稅前扣除），提高 EPS/CEPS，同時(shí)杠桿擴(kuò)大，使企業(yè)價(jià)值隨債務(wù)增加而增加。但杠桿擴(kuò)大也使企業(yè)的破產(chǎn)可能性上升，而破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)又會(huì)使企業(yè)價(jià)值下降

等等。

權(quán)益乘數(shù)，代表公司所有可供運(yùn)用的總資產(chǎn)是業(yè)主權(quán)益的幾倍。權(quán)益乘數(shù)越大，代表公司向外融資的財(cái)務(wù)杠桿倍數(shù)也越大，公司將承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)。但是，若公司營(yíng)運(yùn)狀況剛好處于向上趨勢(shì)中，較高的權(quán)益乘數(shù)反而可以創(chuàng)造更高的公司獲利，透過(guò)提高公司的股東權(quán)益報(bào)酬率，對(duì)公司的股票價(jià)值產(chǎn)生正面激勵(lì)效果。

4、利潤(rùn)留存率

利潤(rùn)留存率=（稅后利潤(rùn)-應(yīng)發(fā)股利）/稅后利潤(rùn)×100% 利潤(rùn)留存率表明公司的稅后利潤(rùn)有多少用于發(fā)放股利，多少用于保留盈余和擴(kuò)展經(jīng)營(yíng)。利潤(rùn)留存率越高，表明公司越重視發(fā)展的后勁，不致因分紅過(guò)多而影響企業(yè)的發(fā)展，利潤(rùn)留存率太低，或者表明公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不順利，不得不動(dòng)用更多的利潤(rùn)去彌補(bǔ)損失，或者是分紅太多，發(fā)展?jié)摿τ邢?。而再投資率又稱(chēng)內(nèi)部成長(zhǎng)性比率，它表明公司用其盈余所得再投資，以支持本公司成長(zhǎng)的能力。再投資率越高，公司擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)能力越強(qiáng)，反之則越弱。

四、結(jié)論

西方國(guó)家一般認(rèn)為最“便宜”的資金來(lái)源未必是最“經(jīng)濟(jì)”的資金來(lái)源，即增加某種資金成本率最低的資金，綜合資金成本率不一定最低。如果可持續(xù)增長(zhǎng)率下維持的目前財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)（資金結(jié)構(gòu)）是最佳的資金結(jié)構(gòu)，追加融資也會(huì)導(dǎo)致資金成本率的變化。通過(guò)邊際成本法分析可看出，追加籌資時(shí)資金成本在一定的籌資額度內(nèi)不變，隨著追加融資額增加，對(duì)應(yīng)的資金成本是上升的?？梢?jiàn)即便維持最佳的資金結(jié)構(gòu)，利用較發(fā)行股票便宜的長(zhǎng)期負(fù)債或留存收益等方式籌資，其綜合資金成本也會(huì)上升。

企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)，不論利潤(rùn)多少，債務(wù)利息是不變的。于是當(dāng)利潤(rùn)增加時(shí)，每一元利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的利息就會(huì)相應(yīng)地減少，從而使投資者收益更大幅度地提高。這種債務(wù)對(duì)投資者的收益影響程度通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來(lái)表示：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)÷（息稅前利潤(rùn)-利息費(fèi)用）就杠桿利益本身而言，并沒(méi)有增加整個(gè)社會(huì)的財(cái)富，而是股東、債權(quán)人之間的既定財(cái)富分配。資金結(jié)構(gòu)決定財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，負(fù)債資金占總資金比率的變化會(huì)對(duì)企業(yè)普通股權(quán)益產(chǎn)生影響。可持續(xù)增長(zhǎng)率要求負(fù)債比率不變化，但財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)在息稅前利潤(rùn)與利息費(fèi)用增長(zhǎng)率一致時(shí)才不會(huì)變化，這可以在利息費(fèi)用/負(fù)債總額、息稅前利潤(rùn)/銷(xiāo)售收入維持不變的條件下實(shí)現(xiàn)，而前者在長(zhǎng)期性籌資時(shí)是增長(zhǎng)的。按可持續(xù)增長(zhǎng)率思路，要實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售增長(zhǎng)，企業(yè)一般要擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，這勢(shì)必?cái)U(kuò)大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)加大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，只有在企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益良好時(shí)，負(fù)債經(jīng)營(yíng)才是有利的?？沙掷m(xù)增長(zhǎng)的思想，不是說(shuō)企業(yè)的增長(zhǎng)不可以高于或低于可持續(xù)增長(zhǎng)率。問(wèn)題在于管理人員必須事先預(yù)計(jì)并且加以解決在公司超過(guò)或低于可持續(xù)增長(zhǎng)率時(shí)所導(dǎo)致的財(cái)務(wù)問(wèn)題。任何企業(yè)都應(yīng)控制銷(xiāo)售的增長(zhǎng)，使之與企業(yè)的財(cái)務(wù)能力平衡，而不應(yīng)盲目追隨市場(chǎng)。企業(yè)的管理不能僅僅依靠公式，但是公式能夠?yàn)槲覀兲峁┖?jiǎn)便的方法，幫助我們迅速找出企業(yè)潛在的問(wèn)題?？沙掷m(xù)增長(zhǎng)率模型為我們對(duì)企業(yè)增長(zhǎng)進(jìn)行控制提供了這樣一個(gè)衡量標(biāo)準(zhǔn)。