王亭亭

深圳薩摩耶互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)有限公司（下稱“薩摩耶金服”）起早卻趕了晚集。在它之后公布招股書的360金融，趕在2018年底在美上市了，薩摩耶金服則沒了進一步消息。

2018年9月28日，薩摩耶金服向美國證監(jiān)會（SEC）遞交招股書，計劃在紐交所上市，擬募資8000萬美元，股票代碼為“SMY”。

近一年來，維信金科、小贏科技、51信用卡等信用卡生態(tài)領(lǐng)域機構(gòu)先后登陸資本市場，這個領(lǐng)域的“后起之秀”薩摩耶金服也不甘落后。但這一年美股上市的中國互金公司股價持續(xù)震蕩、腰斬乃至跌去大半，360金融的實際募資額也僅為最初目標(biāo)的不到三成。

薩摩耶金服成立于2015年5月，同年9月旗下產(chǎn)品“省唄”上線，正式涉足信用卡賬單分期業(yè)務(wù)。目前主營信用卡賬單分期、預(yù)借現(xiàn)金及信用卡貸款三類業(yè)務(wù)。截至2018年6月底，平臺三大業(yè)務(wù)的待償本金余額分別為22.3億元、10.6億元和22億元人民幣。

薩摩耶金服認為，“省唄”的亮點在于“低費率、嚴(yán)風(fēng)控、去兜底”。但業(yè)內(nèi)對該業(yè)務(wù)模式的可持續(xù)性、盈利模式成長性的質(zhì)疑不斷。同樣遭遇質(zhì)疑的，還有薩摩耶金服的業(yè)務(wù)變動、壞賬率問題等等。

對于上述問題，截至發(fā)稿，薩摩耶金服未能有所回復(fù)。

為何急著上市

從成立到啟動上市，薩摩耶金服僅用了三年時間。同業(yè)的51信用卡用了4年，維信金科則用了10年。

1.66%

截至2018年6月30日，薩摩耶金服整體業(yè)務(wù)余額的M3+拖欠率已經(jīng)從2016年的0.42%攀升到1.66%。

一位不愿具名的研究者認為，監(jiān)管環(huán)境趨嚴(yán)、資本方急于退出、資金缺口增大，都是薩摩耶金服著急上市的推手。

公開資料顯示，薩摩耶金服先后引入了達晨創(chuàng)投、元璟資本、中信資本、太盟投資集團（PAG）等眾多投資機構(gòu)。上述研究者認為，行業(yè)目前所處的瓶頸，可能使得資本方有強烈的退出訴求。

此外，運營成本的上升可能是推動其上市的更現(xiàn)實原因?！跋到y(tǒng)開發(fā)、人力成本等初期固定成本高企，同時資金成本、運營成本也在持續(xù)走高?！鄙鲜鲅芯咳耸空f，比如互聯(lián)網(wǎng)獲客成本在持續(xù)攀升。某導(dǎo)流平臺業(yè)務(wù)人員介紹，目前現(xiàn)金貸的獲客成本約為300元/人，電商網(wǎng)站也已達約200元/人。

薩摩耶金服顯然對流量有渴求。為了更好獲客，2018年8月，薩摩耶金服用200萬元收購了深圳紫康網(wǎng)絡(luò)科技有限公司25%的股權(quán)，后者專注于網(wǎng)絡(luò)整合營銷服務(wù)。

一頭是持續(xù)增長的成本，另一頭則是對目標(biāo)用戶實行的低費率，“中間只有薄薄一層利潤”，上述導(dǎo)流平臺人士說，如果沒有外來資金解渴，薩摩耶金服要如何持續(xù)發(fā)展？

招股書顯示，截至2017年底和2018年6月底，薩摩耶金服的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為7032萬元、9429萬元，報告期公司運營成本分別為3.04億元、2.03億元。上市是“解渴”一個的選擇。

模式眾多痛點

即便能順利上市，薩摩耶也“錢”景難料。

“低費率、去擔(dān)?！钡妮p資產(chǎn)模式是薩摩耶金服招股書的亮點之一。薩摩耶金服CEO林建明曾解釋說，低費率能吸引優(yōu)質(zhì)用戶，優(yōu)質(zhì)用戶生成高質(zhì)量資產(chǎn)，低風(fēng)險資產(chǎn)再去持續(xù)吸引低成本資金，低成本資金繼續(xù)支持低費率。從而形成良性循環(huán)。

但這一模式存在諸多痛點?！皹I(yè)務(wù)模式雖然可行，但并不那么完美。”一大型互聯(lián)網(wǎng)機構(gòu)研究員說。

首先是低費率并不低。招股書顯示，薩摩耶金服信用卡賬單分期業(yè)務(wù)2017年和2018年上半年的加權(quán)平均年化費率分別為15.1%和15.5%。雖然多數(shù)大型商業(yè)銀行該業(yè)務(wù)的最高費率可高達超過18%，但考慮到各種費率折扣，實際費率基本在10%左右，部分銀行甚至能低于10%。

更何況信用卡賬單分期業(yè)務(wù)的目標(biāo)人群，也并不那么“優(yōu)質(zhì)”。因為這個人群本身已有一定負債，對其放款仍存一定風(fēng)險。而且市面上同類產(chǎn)品層出不窮，若想留住客戶、增加粘性，低價策略過于單一且不可持續(xù)?！吧踔量梢哉f，現(xiàn)金貸、信用卡余額代償這類業(yè)務(wù)沒有任何用戶粘性可言。”前述研究員說。

薩摩耶金服轉(zhuǎn)向無擔(dān)保模式，也同樣面臨諸多困難。2017年11月以來，薩摩耶金服向無擔(dān)保助貸模式轉(zhuǎn)變，不通過任何形式的風(fēng)險準(zhǔn)備金、保險或擔(dān)保提供兜底。按照其招股書，2017年擔(dān)保模式還占其交易總量的84.3%，到了2018年6月，去擔(dān)保模式撮合的交易已經(jīng)占到了七成多。

但這面臨著眾多障礙。作為資金提供方的傳統(tǒng)金融機構(gòu)，長期以來已習(xí)慣以擔(dān)保模式與助貸機構(gòu)合作，助貸機構(gòu)也大多在金融機構(gòu)開立保證金賬戶。上述互聯(lián)網(wǎng)機構(gòu)研究員說，“除非助貸機構(gòu)已經(jīng)有足夠的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，風(fēng)控模型也被證明嚴(yán)謹、有效，否則資金方恐怕很難同意不擔(dān)保、不兜底的合作模式。”

從成立到啟動上市，薩摩耶金服僅用了三年時間。

實際上薩摩耶金服仍然引入了信托資金，2017年和2018年上半年，分別有28.7%和20.2%的資金來源于信托貸款。雖然信托模式有別于直接擔(dān)保的兜底，但依然相當(dāng)于“擔(dān)保模式”。

對于薩摩耶金服而言，無擔(dān)保也是一著險棋。這直接導(dǎo)致了資金成本的上升。2018年上半年力推無擔(dān)保模式后，其資金成本從2017年第四季度的8.2%上升了4.7個百分點?！斑@對其低費率策略也會造成一定影響?！鼻笆鲅芯繂T說。

還有其他難題

業(yè)務(wù)模式“不完美”，只是薩摩耶金服的難題之一。

單看信用卡賬單分期業(yè)務(wù)市場，截至目前，除“省唄”之外還有還唄、小贏卡貸、卡卡貸、51信用卡、松鼠金融、玖富萬卡、分期樂、小花錢包等多個具競爭力的產(chǎn)品。

下一步如何突圍？引流是最直接有效的辦法，但國內(nèi)的流量市場已非常成熟，BATJ等流量巨頭已占據(jù)半壁江山。與這些平臺合作除增加運營成本之外，還有資金從哪里來以及如何控制風(fēng)險的問題。

薩摩耶金服的解決辦法之一，是進行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，減少對信用卡賬單分期業(yè)務(wù)的依賴。薩摩耶金服表示，“我們打算繼續(xù)增加現(xiàn)金貸款和信貸貸款比例，……以最大限度地提高我們的盈利能力”。

從目前的情況看，薩摩耶金服的大額現(xiàn)金類貸款業(yè)務(wù)占比迅速提升，而信用卡分期業(yè)務(wù)的占比則從74.7%驟降至42.1%。

市場更傾向于認為，這是由于信用卡分期業(yè)務(wù)展業(yè)難度增加，且為避免業(yè)務(wù)模式過于單一，薩摩耶金服不得不嘗試增加業(yè)務(wù)多樣性、調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。但盈利增長點依然模糊。

更直接的問題，則是壞賬率的上升。截至2018年6月30日，薩摩耶金服整體業(yè)務(wù)余額的M3+拖欠率已經(jīng)從2016年的0.42%攀升到1.66%。

這些難題，薩摩耶金服將如何回答投資者？