韓曉雷

（新疆財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，新疆 烏魯木齊 830000）

一、引言

國(guó)有企業(yè)的設(shè)立通常是為了實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本的增值以及調(diào)節(jié)國(guó)民經(jīng)濟(jì)。然而從以往的國(guó)企混改案例來(lái)看，國(guó)企中存在大股東對(duì)小股東的掏空現(xiàn)象，導(dǎo)致民營(yíng)資本參股后難以保證自身的利益，從而使得民營(yíng)資本并沒(méi)有強(qiáng)烈的意愿參與國(guó)企混改。而十九大為新一輪的國(guó)企混改指明了方向：“深化國(guó)有企業(yè)改革，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，培育具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的世界一流企業(yè)”。在新時(shí)代的背景下，如何推進(jìn)國(guó)企的混合所有制改革成為重要的課題。本文以中國(guó)聯(lián)通為例，分析聯(lián)通存在的問(wèn)題，探索國(guó)企混改的新模式，為后續(xù)國(guó)企混改提供新思路。2017年8月20日，中國(guó)聯(lián)通發(fā)布混改方案的公告稱通過(guò)定向增發(fā)、轉(zhuǎn)讓舊股和員工的股權(quán)激勵(lì)，使聯(lián)通集團(tuán)對(duì)中國(guó)聯(lián)通的持股比例從63.7%%降低到36.7%，從絕對(duì)控股變?yōu)橄鄬?duì)控股，改變公眾對(duì)國(guó)企必須絕對(duì)控股的偏見，新引入的BATJ等戰(zhàn)略投資者持股比例約35.19%，同時(shí)積極推行員工持股，向公司高管發(fā)行不超過(guò)8.84億股限制性股票。董事會(huì)成員擴(kuò)充到13人，其中5名獨(dú)立董事，在非獨(dú)立董事的8人中，除了3名來(lái)自聯(lián)通的高管，其余5人都是來(lái)自中國(guó)人壽、百度、騰訊等新引入的投資者。中國(guó)聯(lián)通通過(guò)這次混改從一個(gè)電信企業(yè)變成互聯(lián)網(wǎng)+電信的企業(yè)，從一定程度上改變?nèi)藗儗?duì)國(guó)企、央企在行業(yè)內(nèi)一家獨(dú)大的看法，讓更多民營(yíng)資本進(jìn)入壟斷行業(yè)，發(fā)揮民營(yíng)資本的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)國(guó)企的競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)和創(chuàng)新能力；同時(shí)改善公司治理結(jié)構(gòu)，緩解內(nèi)部人控制的現(xiàn)象，降低代理成本。

二、國(guó)企混改背景與文獻(xiàn)綜述

混合所有制改革是上世紀(jì)90年代提出的方案，目的是引入民資促進(jìn)國(guó)有企業(yè)的發(fā)展，提高生產(chǎn)力。從建國(guó)至今，國(guó)企的發(fā)展歷經(jīng)磨難，從最初的萌芽到發(fā)展鼎盛，再到逐漸不適應(yīng)社會(huì)發(fā)展，而被迫走向改革路，這期間每一步的探索與決策都是困難的，過(guò)程是漫長(zhǎng)的，國(guó)企不斷在實(shí)踐中探索，在探索中實(shí)踐，在改革路上適應(yīng)新的征程?；仡檱?guó)有企業(yè)30多載風(fēng)雨改革之路，從推出放權(quán)讓利、承包經(jīng)營(yíng)制邁向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的第一步，到建立現(xiàn)代企業(yè)制度的一步步嘗試，國(guó)企與市場(chǎng)融合的腳步從未停止過(guò)。

國(guó)企改革是我國(guó)現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重要手段，其成功與否對(duì)我國(guó)后續(xù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著重大影響。李念等（2016）總結(jié)現(xiàn)有對(duì)國(guó)企混合所有制改革原因，認(rèn)為國(guó)企混改應(yīng)當(dāng)從國(guó)有資產(chǎn)管理體制、國(guó)企定位布局和國(guó)企內(nèi)部治理三個(gè)角度來(lái)進(jìn)行突破[1]。鄭志剛等（2015）基于我國(guó)A股國(guó)有上市公司研究表明部分政策性負(fù)擔(dān)一定程度蛻變?yōu)閲?guó)企高管個(gè)人為了獲得政治晉升而進(jìn)行的形象工程。國(guó)有企業(yè)與生俱來(lái)的政治關(guān)聯(lián)一定程度造就了中國(guó)式內(nèi)部人控制[2]。近年來(lái)，國(guó)有企業(yè)控股股東持股比例隨著股權(quán)分置改革的完成出現(xiàn)下降的趨勢(shì)，而國(guó)有資本為了實(shí)現(xiàn)對(duì)上市公司的控制，仍然處于最大股東，并且形成“至上而下”的國(guó)企高管人事任命體系。這使得國(guó)企高管同時(shí)具有“經(jīng)紀(jì)人”和“政治人”的身份（楊瑞龍等，2013）[3]。而建立在“一股獨(dú)大”股權(quán)結(jié)構(gòu)一制度根源上任人唯親董事會(huì)文化使得董事會(huì)成員對(duì)董事長(zhǎng)的“人生依附”色彩更加濃郁（鄭志剛，2016）[4]。在此基礎(chǔ)上董事會(huì)還能否發(fā)揮監(jiān)督和決策作用成為一個(gè)待解之謎。

目前，我國(guó)國(guó)有企業(yè)管理模式使得其所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)糾纏不清，同時(shí)又由于所有者缺位和長(zhǎng)的代理鏈條產(chǎn)生代理沖突。因此，積極推進(jìn)混合所有制經(jīng)濟(jì)成為實(shí)現(xiàn)我國(guó)國(guó)有企業(yè)與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)融合、公有制同市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相結(jié)合的有效形式和途徑。林毅夫（1998）等認(rèn)為國(guó)有企業(yè)改革要想取得好的效果就要取消國(guó)有企業(yè)的政策性負(fù)擔(dān)并積極創(chuàng)造公平的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境[5]。而張維迎（1995）等學(xué)者認(rèn)為國(guó)有企業(yè)的問(wèn)題主要在于其產(chǎn)權(quán)性質(zhì)使得在監(jiān)督效率上底下并存在嚴(yán)重的代理成本[6]。陳和等人（2007）提出產(chǎn)權(quán)并不是制約國(guó)企發(fā)展的關(guān)鍵變量，而代理成本問(wèn)題是阻礙國(guó)企發(fā)展的核心問(wèn)題，激勵(lì)和監(jiān)督機(jī)制是解決企業(yè)代理成本的有效機(jī)制[7]。劉泉紅（2014）認(rèn)為董事會(huì)職權(quán)的改革是對(duì)國(guó)企進(jìn)行改革的關(guān)鍵，而進(jìn)行董事會(huì)職權(quán)的尬歌則要理順政企關(guān)系，重構(gòu)國(guó)有資產(chǎn)管理體制，通過(guò)積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)為公司治理注入新鮮血液[8]。理論上，混合所有制改革的突破口是股權(quán)變革，非國(guó)有股東的引入在一定程度上影響國(guó)有股東的行為，改變董事會(huì)結(jié)構(gòu)，重新分配話語(yǔ)權(quán)，一定程度緩解國(guó)企的代理問(wèn)題。

三、聯(lián)通的今生今世

（一）中國(guó)聯(lián)通的歷史

2008年10月15日，在政府支持下，原中國(guó)聯(lián)通與中國(guó)網(wǎng)通宣布合并，成為現(xiàn)在的新聯(lián)通，其核心內(nèi)容為實(shí)現(xiàn)對(duì)國(guó)有資本的保值增值，增加發(fā)展機(jī)遇以及提高自身競(jìng)爭(zhēng)力。合并后，由于出售南方兩省CDMA業(yè)務(wù)計(jì)入經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，使得凈利潤(rùn)大幅度增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率達(dá)到63.64%。但是由于合并后經(jīng)營(yíng)管理的諸多問(wèn)題，新聯(lián)通也生出“大企業(yè)病”，比如管理問(wèn)題、員工人數(shù)眾多、部門冗雜、薪酬福利分配不合理，消費(fèi)者反映服務(wù)不當(dāng)?shù)葐?wèn)題。

2009年工信部向中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)電信發(fā)放三張3G牌照，中國(guó)聯(lián)通通過(guò)拿到的最好的WCDMA牌照迅速發(fā)展并積累3G用戶，利用WCDMA產(chǎn)業(yè)鏈突出的優(yōu)勢(shì)，在2012年達(dá)到3G用戶4306.9萬(wàn)戶，2G用戶接近1.6億戶，其3G市場(chǎng)份額持續(xù)領(lǐng)先，公司凈利潤(rùn)70.3億元，同比增長(zhǎng)68.4%，遠(yuǎn)高于中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)電信的2.7%和-9.5%。

從09年到13年，三大電信運(yùn)營(yíng)商都在通過(guò)終端補(bǔ)貼積極地積累3G用戶，其中聯(lián)通的3G終端補(bǔ)貼金額一路走高，這是一把雙刃劍，在吸引用戶的同時(shí)也壓縮了運(yùn)營(yíng)商的利潤(rùn)?？墒窃?013年以后，聯(lián)通除了高額終端補(bǔ)貼，沒(méi)有任何強(qiáng)有力的組合出擊戰(zhàn)略。2014年是4G時(shí)代的元年，沒(méi)有拿到好的3G牌照的移動(dòng)和電信在4G時(shí)代率先發(fā)力，而聯(lián)通還是將3G作為投資重心，由于聯(lián)通自己的決策失誤造成連續(xù)3年的業(yè)績(jī)低迷。2014年11月中央巡視組進(jìn)駐聯(lián)通，導(dǎo)致時(shí)任董事長(zhǎng)常小兵所提拔的兩名干將落馬，并爆出董事長(zhǎng)常小兵嚴(yán)重的受賄問(wèn)題，包括“部分崗位關(guān)鍵員工利用職權(quán)與承包商供應(yīng)商合伙，搞權(quán)錢色交易”， “在子女出國(guó)留學(xué)、就業(yè)等方面接受供應(yīng)商利益輸送”，“收手客戶所送的有價(jià)證券，貴重禮品”等。由此我們可以看出聯(lián)通在2016年凈利潤(rùn)只有1個(gè)多億（遠(yuǎn)低于移動(dòng)和電信）不是沒(méi)有原因的。

（二）聯(lián)通內(nèi)部治理架構(gòu)

2008年，電信業(yè)迎來(lái)第三次重組，中國(guó)電信收購(gòu)中國(guó)聯(lián)通CDMA網(wǎng)，中國(guó)聯(lián)通與中國(guó)網(wǎng)通合并成為新中國(guó)聯(lián)通。其員工人數(shù)從2007年底的48162人增長(zhǎng)到2008年底的204354人，四倍多的員工人數(shù)增長(zhǎng)使得原本由十大股東成立的聯(lián)通，內(nèi)部人員在一次復(fù)雜化，新聯(lián)通相比老聯(lián)通實(shí)力得到增長(zhǎng)，但網(wǎng)通和聯(lián)通的文化碰撞使得其生出中國(guó)企業(yè)典型的“大企業(yè)病”?！按笃髽I(yè)病”通常理解就是其機(jī)構(gòu)臃腫，人浮于事，信息阻塞，效率低下。而新聯(lián)通集團(tuán)總部和省分公司的部門設(shè)置多達(dá)30-50個(gè)，從治理角度看，決策到管理、管理到執(zhí)行的程序愈發(fā)復(fù)雜，長(zhǎng)鏈條的構(gòu)架一旦形成，其調(diào)整就愈發(fā)困難，也就是“船大調(diào)頭不易”。而國(guó)企容易固化的體制與外部變化的市場(chǎng)環(huán)境難以相適應(yīng)，由此企業(yè)內(nèi)部任務(wù)分擔(dān)、資源配置等也難以實(shí)現(xiàn)其最優(yōu)解。

（三）混改最新方案

2017年8月20日，中國(guó)聯(lián)通發(fā)布了其備受關(guān)注的混改方案，在混改過(guò)程中向參與混改的戰(zhàn)略投資者定向增發(fā)約90.37億股股份，募集不超過(guò)約617.25億元，同時(shí)以129.75億元向結(jié)構(gòu)調(diào)整基金轉(zhuǎn)讓聯(lián)通集團(tuán)持有的19億股股份；通過(guò)向公司高管發(fā)行不超過(guò)8.84億股限制性股票募集約32.13億元，總計(jì)不超過(guò)約779.14億元。上述交易完成后，聯(lián)通集團(tuán)合計(jì)持有37.7%的股份，其他戰(zhàn)略投資者包括中國(guó)人壽、騰訊、百度、京東、阿里、蘇寧等（按持股比例排序）合計(jì)持有35.19%股份。

國(guó)企混改已經(jīng)歷經(jīng)多年，多家國(guó)企進(jìn)行過(guò)改革，但都沒(méi)有真正進(jìn)行過(guò)其主體資產(chǎn)的改革，只是從其子公司而非整個(gè)集團(tuán)公司。聯(lián)通集團(tuán)對(duì)上市公司持股比例的降低，盡管突破50%的紅線，實(shí)際上國(guó)有資本相比民營(yíng)資本依然在聯(lián)通上市公司中扮演最重要的角色。

四、聯(lián)通混改的挑戰(zhàn)

國(guó)企混改是一項(xiàng)復(fù)雜的工程，提出方案以及方案執(zhí)行與其帶來(lái)的混改效果都引起大眾的關(guān)注，因此國(guó)企依然面臨著繁多的挑戰(zhàn)。

（一）對(duì)投資者的保護(hù)

總的來(lái)說(shuō)，國(guó)企混改一直都在降低國(guó)有資本所占的比例，民營(yíng)資本的不斷涌入對(duì)混改來(lái)說(shuō)是值得的，但是國(guó)有資本是否會(huì)壓榨民營(yíng)資本的權(quán)利與利益是值得討論的，這將會(huì)組織民營(yíng)資本發(fā)揮應(yīng)有的作用，降低其在國(guó)企中的話語(yǔ)權(quán)從而減弱混改的效果。因此保護(hù)所有投資者的權(quán)利與利益成為國(guó)企混改的關(guān)鍵所在。

聯(lián)通集團(tuán)在混改后依然擁有對(duì)上市公司的控制權(quán)，從股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，參與混改的民企背景戰(zhàn)略投資者無(wú)法形成對(duì)主要股東的有效制衡。因而引發(fā)觀察者對(duì)戰(zhàn)略投資者如何保障自身權(quán)益的擔(dān)憂。在2018年2月8日，聯(lián)通新一屆董事會(huì)誕生。從新一屆董事會(huì)組織來(lái)看，聯(lián)通董事會(huì)主要發(fā)生一下幾個(gè)顯著變化。一是董事會(huì)規(guī)模由過(guò)去的7人擴(kuò)大為現(xiàn)在的13人，其獨(dú)立董事為5人，獨(dú)董比例達(dá)到38%。二是在8名非獨(dú)立董事候選人名單中，除了聯(lián)通三位高管，其余5人均來(lái)自中國(guó)人壽、百度、阿里、騰訊、京東等戰(zhàn)略投資者?？梢宰⒁獾降氖?，擁有3%股權(quán)左右的百度占有8名非獨(dú)立董事候選人中的一個(gè)席位。而這種主要股東通過(guò)董事會(huì)組織過(guò)程中提名更多董事，形成董事會(huì)重大決策的實(shí)際影響力與其持股比例所反映的責(zé)任承擔(dān)能力“分離”的公司治理現(xiàn)象稱為“超額委派董事”，這意味著其承擔(dān)的責(zé)任與享有的權(quán)利不對(duì)等。

容易理解的是，在這新一屆董事會(huì)組織中，超額委派董事代表信息處于弱勢(shì)的中小股東能夠擁有更多的表決權(quán)，顯然有助于保護(hù)中小股東的利益，緩解觀望者對(duì)國(guó)有資本侵吞民營(yíng)資本的擔(dān)憂。

（二）如何使國(guó)企的法人治理機(jī)制突顯效果

國(guó)企混改首先改變的是其股權(quán)結(jié)構(gòu)，通過(guò)引入民營(yíng)資本增強(qiáng)其資本實(shí)力。股權(quán)結(jié)構(gòu)的改變使其內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)也發(fā)生變化，其實(shí)質(zhì)就是法人治理機(jī)制的建立與完善。然而以前國(guó)企改革完成后依然存在相應(yīng)產(chǎn)權(quán)主體出現(xiàn)權(quán)責(zé)不清晰、“內(nèi)部人控制”以及用人制度、激勵(lì)及約束機(jī)制問(wèn)題。

戰(zhàn)略投資者如果在董事會(huì)中不能擁有相應(yīng)的話語(yǔ)權(quán)，那么國(guó)企法人治理機(jī)制是無(wú)法進(jìn)行完善的；國(guó)企混改后的決策機(jī)制沒(méi)有真正發(fā)生變化，這也是違背混改初衷的。

穩(wěn)步推進(jìn)股權(quán)多元化，是聯(lián)通進(jìn)一步完善法人治理機(jī)制的基礎(chǔ)。隨著國(guó)資分層管理的實(shí)現(xiàn)，企業(yè)的自主經(jīng)營(yíng)權(quán)將進(jìn)一步擴(kuò)大，更要以此為契機(jī)，增強(qiáng)對(duì)國(guó)企董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)及高管的監(jiān)督機(jī)制；參考民營(yíng)企業(yè)在經(jīng)理人的選擇上引入市場(chǎng)化因素，并建立完善的薪酬管理和激勵(lì)制度。

五、聯(lián)通混改對(duì)國(guó)企改革的啟示

（一）混改的聯(lián)通模式

聯(lián)通混改成功與否對(duì)后續(xù)國(guó)企改革影響巨大，但是以市場(chǎng)化為導(dǎo)向的混改，其成功與否的判斷也應(yīng)當(dāng)由市場(chǎng)來(lái)選擇的，這是一個(gè)漫長(zhǎng)個(gè)過(guò)程。而公司管理上的改善是可以立竿見影的，員工工作的積極性調(diào)動(dòng)，高管對(duì)未來(lái)的預(yù)期提高等。我們甚至可以總結(jié)出一種“聯(lián)通模式”，供其他正在進(jìn)行混改的國(guó)企借鑒。聯(lián)通混改一種可能的模式就是在股權(quán)結(jié)構(gòu)層面上國(guó)有資本占優(yōu)勢(shì)，而在董事會(huì)組織層面中戰(zhàn)略投資者、民營(yíng)資本占優(yōu)勢(shì)。國(guó)有資本在必要時(shí)候可以實(shí)行一票否決的權(quán)利，而涉及企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策方面，國(guó)有資本更應(yīng)該嘗試接納戰(zhàn)略投資者的意見。

（二）完善國(guó)企的公司治理結(jié)構(gòu)

聯(lián)通混改豐富了中國(guó)聯(lián)通的股權(quán)結(jié)構(gòu)，使其逐步多元化，完善國(guó)企的公司治理結(jié)構(gòu)。在多方參與的混合所有制改革下，戰(zhàn)略投資者的技術(shù)與聯(lián)通公司相結(jié)合，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力并擴(kuò)大聯(lián)通占有的市場(chǎng)份額。同時(shí)多方參與也使得董事會(huì)成員多樣化，減弱國(guó)有資本話語(yǔ)權(quán)，減少政府“有形的手”對(duì)國(guó)企的干預(yù)，增強(qiáng)董事會(huì)的獨(dú)立性。此外戰(zhàn)略投資者進(jìn)入基礎(chǔ)電信領(lǐng)域，還能帶動(dòng)新一輪的社會(huì)投融資。

（三）推動(dòng)國(guó)企改革的節(jié)奏

中國(guó)聯(lián)通混改是新一輪國(guó)企改革的催化劑，過(guò)去國(guó)企混改存在的不能真正降低國(guó)有資本持股比例的問(wèn)題也在這次混改中得到解決。后續(xù)第二批、第三批的央企混改都可以從這次混改中汲取經(jīng)驗(yàn)。我們更愿意看到后續(xù)混改能夠總結(jié)聯(lián)通模式，并與自身相結(jié)合，探索更多混改的有效做法及經(jīng)驗(yàn)，積極推動(dòng)國(guó)企改革。