文 | 王秀強(qiáng)

作者系華創(chuàng)證券分析師

從電網(wǎng)公司本身的訴求看，希望增加特高壓、超高壓線路的建設(shè)規(guī)模，這與電網(wǎng)公司的商業(yè)模式和定位直接相關(guān)。

電網(wǎng)企業(yè)特高壓互聯(lián)互通的愿景正在慢慢實(shí)現(xiàn)。

在擴(kuò)大基建投資、扶貧、新能源發(fā)展的背景下，2018年國家重啟特高壓項(xiàng)目核準(zhǔn)、建設(shè)。2018年9月國家能源局印發(fā)《關(guān)于加快推進(jìn)一批輸變電重點(diǎn)工程規(guī)劃建設(shè)工作的通知》，推動9項(xiàng)重點(diǎn)輸變電工程核準(zhǔn)、投運(yùn)，其中包括五條直流特高壓、六條交流特高壓，標(biāo)志著沉寂多時的特高壓項(xiàng)目建設(shè)重新啟動。

過去十余年，國內(nèi)特高壓經(jīng)過啟動、質(zhì)疑、規(guī)?；l(fā)展、停滯、重啟五個階段。

2004年是特高壓研究的起點(diǎn)，2006年啟動示范項(xiàng)目建設(shè)。伴隨諸多質(zhì)疑和反對意見，2011年特高壓建設(shè)納入“十二五”規(guī)劃，2014年“四交五直”特高壓項(xiàng)目集中啟動，2015年特高壓迎來核準(zhǔn)高峰期，2016年特高壓集中建設(shè)，2017年特高壓核準(zhǔn)建設(shè)進(jìn)程放緩。

截至目前，我國已建成“八交十三直”21條特高壓工程，總投資規(guī)模約4073億元，初步形成“強(qiáng)交強(qiáng)直”的特高壓輸電骨干網(wǎng)架；在建“四交二直”特高壓工程。根據(jù)國家電網(wǎng)相關(guān)規(guī)劃，預(yù)計(jì)2020年之后將有新特高壓項(xiàng)目核準(zhǔn)、落地。

一、磨礪十余年，特高壓步入規(guī)?；l(fā)展階段

（一）啟動與質(zhì)疑

1978年，我國電網(wǎng)最高電壓等級是330千伏，到上世紀(jì)80年代出現(xiàn)了500千伏交直流工程。2004年，華東三省一市召開了“十一五”規(guī)劃討論會，當(dāng)時華東500千伏電壓網(wǎng)架接近發(fā)展極限，電網(wǎng)走廊資源緊缺、短路電流超標(biāo)嚴(yán)重，若干500千伏變電站被迫分列分段運(yùn)行。以及新發(fā)展需求，使得發(fā)展安全性更高、經(jīng)濟(jì)性更優(yōu)、配置能力更強(qiáng)的電壓等級成為必然。

鑒于我國能源資源和需求逆向分布的特點(diǎn)，以及電網(wǎng)安全穩(wěn)定發(fā)展需求，2004年國家電網(wǎng)提出建設(shè)特高壓，充分發(fā)揮其遠(yuǎn)距離、大容量送電的優(yōu)勢，將西北部各類大型能源基地與中東部主要負(fù)荷中心相互連接，大范圍優(yōu)化能源資源。

2005年，剛上任國家電網(wǎng)公司總經(jīng)理的劉振亞在《中國電力報(bào)》上發(fā)表文章稱，加快建設(shè)“以百萬伏級交流和±80萬伏級直流系統(tǒng)特高壓電網(wǎng)為核心的堅(jiān)強(qiáng)的國家電網(wǎng)，是國家電網(wǎng)公司的重要使命”。

不過特高壓在啟動之初，便遭遇國內(nèi)20余位專家的質(zhì)疑和反對。尤其是針對交流特高壓的上馬，他們已與國家電網(wǎng)展開多年拉鋸戰(zhàn)，甚至聯(lián)名上書高層反對“三華聯(lián)網(wǎng)”。質(zhì)疑和反對的一個背景是，在中國開始大膽嘗試特高壓項(xiàng)目建設(shè)時，歐美、日本等國特高壓建設(shè)則幾近停滯。另一個質(zhì)疑的緣由是電網(wǎng)公司借特高壓加強(qiáng)全國壟斷，不利于電力市場化改革，再者交流特高壓聯(lián)網(wǎng)安全性存在質(zhì)疑。

2005年6月，國家發(fā)改委組織專家在北戴河組織特高壓輸電技術(shù)研討會，來自工程院和高校的32位學(xué)者參加了會議，代表這個領(lǐng)域或主張或反對進(jìn)行特高壓工程建設(shè)的聲音，并且身份具有特殊性。國家電網(wǎng)公司由時任總經(jīng)理劉振亞、副總經(jīng)理舒印彪、特高壓建設(shè)與科技部成員參與。本次研討集中在四個方面：一是輸煤輸電的優(yōu)勢比較問題，二是特高壓技術(shù)可行性，特別是設(shè)備國產(chǎn)化問題，三是特高壓同步電網(wǎng)安全性問題，四是特高壓輸電對電磁環(huán)境的影響問題。

本次辯論最終定論是：特高壓輸電技術(shù)應(yīng)該研究，并且應(yīng)該由國家出面組織研究，同時，同意上馬特高壓示范工程，但是指出特高壓示范工程應(yīng)該遵守試驗(yàn)場—試驗(yàn)線路—試驗(yàn)示范工程—商業(yè)化運(yùn)行的客觀規(guī)律進(jìn)行。北戴河會議成為中國特高壓電網(wǎng)建設(shè)的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

20 0 6年2月，國務(wù)院發(fā)布的《國家中長期科學(xué)和技術(shù)規(guī)劃綱要(2006～2020)》中，要求重點(diǎn)研究開發(fā)大容量遠(yuǎn)距離直流輸電技術(shù)和特高壓交流輸電技術(shù)與裝備。

國家電網(wǎng)公司原董事長劉振亞在特高壓規(guī)劃建設(shè)中起著重要的角色。2006年8月晉東南-南陽-荊門特高壓交流示范工程開工建設(shè)，2009年1月工程投產(chǎn)；2006年底，第一條直流特高壓線路“云南-廣東”±800千伏特高壓直流工程項(xiàng)目開工建設(shè)。

2 010年7月，向家壩—上海±800千伏特高壓直流工程建成投產(chǎn)，標(biāo)志著我國全面進(jìn)入特高壓交直流混合電網(wǎng)時代。2013年淮南-浙北-上海1000KV特高壓雙回路交流輸電線路投運(yùn)。

圖表1 已經(jīng)投運(yùn)、在建特高直流線路情況

圖表 2已經(jīng)投運(yùn)、在建交流特高壓名單

（二）規(guī)模化建設(shè)

特高壓從項(xiàng)目試點(diǎn)到規(guī)?；l(fā)展，背后既有電力負(fù)荷增長、資源稟賦與消費(fèi)地逆向分布的客觀要求，大氣污染防治、新能源并網(wǎng)消納又為項(xiàng)目的啟動創(chuàng)造了條件。

從國內(nèi)資源稟賦情況看，我國資源以煤炭、水為主，能源生產(chǎn)與負(fù)荷區(qū)逆向分布，決定了我國能源資源須在全國范圍內(nèi)優(yōu)化配置，發(fā)展遠(yuǎn)距離、大容量輸電工程?！峨娏Πl(fā)展“十三五”規(guī)劃(2016-2020年)》提出，合理布局能源富集地區(qū)外送，建設(shè)特高壓輸電和常規(guī)輸電技術(shù)的“西電東送”輸電通道。至此，對于遠(yuǎn)距離輸煤，還是輸電的爭議得到解決。

2005年以來，以風(fēng)光為代表的新能源快速發(fā)展，客觀上需要特高壓線路增強(qiáng)新能源基地外送能力。目前，我國新能源裝機(jī)合計(jì)超過1.7億千瓦，且集中在“三北”及西南地區(qū)，需要高壓、特高壓通道連接資源地與消費(fèi)地。

除上述因素外，在大氣污染防治的強(qiáng)需求下，特高壓建設(shè)被推向前臺。2013年國務(wù)院《大氣污染防治行動計(jì)劃》出臺；2014年6月國家能源局下發(fā)《關(guān)于加快推進(jìn)大氣污染防治行動計(jì)劃12條重點(diǎn)輸電通道建設(shè)的通知》，加快推進(jìn)12條重點(diǎn)輸電通道建設(shè)，12條線路將西北、西南能源基地與京津冀魯、長三角地區(qū)相連，將內(nèi)蒙、山西、陜西和云南等地的電力資源向京津冀、長三角和珠三角地區(qū)輸送。

在這12條線路中，特高壓9條（四交五直），分別為：（1）淮南-南京-上海（2）錫盟-山東（3）蒙西-天津南（4）陜北榆橫-山東濰坊交流線路，（1）寧東-浙江（2）錫盟-泰州（3）山西-江蘇（4）上海廟-山東（5）滇西-廣東(南方電網(wǎng)建設(shè))直流線路。根據(jù)公開信息，上述線路均在2017年底前全面建成，推動特高壓走向規(guī)?；ㄔO(shè)的快車道。

同時，為解決甘肅清潔能源外送和東北“窩電”問題，國家電網(wǎng)公司酒泉—湖南、扎魯特—青州兩項(xiàng)特高壓直流工程獲批，并在2017年投運(yùn)。這一輪特高壓核準(zhǔn)、投資建設(shè)的高峰期就是在這一背景下形成。

（三）停滯：新項(xiàng)目核準(zhǔn)放緩

基于大氣污染防治需求，上述12條輸電線路集中在2014、2015核準(zhǔn)，隨后加緊開工、招標(biāo)、建設(shè)。2016、2017年國內(nèi)只有錫盟-勝利、濰坊-臨沂-棗莊-菏澤-石家莊（山東-河北特高壓環(huán)網(wǎng)）、北京西-石家莊三條交流特高壓核準(zhǔn)，扎魯特—青州、滇西北-廣東兩條特高壓直流項(xiàng)目核準(zhǔn)。這一期間特高壓核準(zhǔn)處于停滯狀態(tài)，但同期電網(wǎng)企業(yè)對特高壓的規(guī)劃、研究工作并未停止。

（四）重啟：景氣度反轉(zhuǎn)，約2000億元投資投向特高壓

在推進(jìn)基建投資、新能源消納、精準(zhǔn)扶貧背景下，特高壓項(xiàng)目重啟。國家能源局9月即印發(fā)《關(guān)于加快推進(jìn)一批輸變電重點(diǎn)工程規(guī)劃建設(shè)工作的通知》，推動9項(xiàng)重點(diǎn)輸變電工程核準(zhǔn)、投運(yùn)，輸電能力5700萬千瓦，標(biāo)志著沉寂已久的特高壓項(xiàng)目重新啟動。

在這9項(xiàng)輸變電工程中，包括2條交流特高壓項(xiàng)目，分別為張北-雄安和南陽-荊門-長沙兩條交流特高壓項(xiàng)目；5條直流特高壓項(xiàng)目，分別為青海-河南、陜北-湖北、雅中-江西、白鶴灘-江蘇、白鶴灘-浙江特高壓直流項(xiàng)目。按照發(fā)改委時間表，4 個項(xiàng)目在2018年四季度核準(zhǔn)，3個項(xiàng)目在2019年核準(zhǔn)。

關(guān)于上述7條特高壓項(xiàng)輸電項(xiàng)目，電網(wǎng)企業(yè)前期準(zhǔn)備工作早已開展，包括項(xiàng)目可研、地質(zhì)勘測、跨省級部門協(xié)調(diào)會等，能源管理部門一直未置可否。特高壓受益于國家基建投資規(guī)模加大，同時也將緩解東西部能源供應(yīng)和需求不匹配、電網(wǎng)規(guī)劃不合理等問題。

圖表 4擬核準(zhǔn)特高壓直流項(xiàng)目及投資估算

根據(jù)投產(chǎn)特高壓項(xiàng)目投資情況，我們對即將核準(zhǔn)、建設(shè)（青海—河南已核準(zhǔn)開工）的“六交五直”項(xiàng)目投資規(guī)模做估算，估算投資額見表（以實(shí)際項(xiàng)目核準(zhǔn)批復(fù)為準(zhǔn)），預(yù)計(jì)上述項(xiàng)目投資規(guī)模在2000億元左右，將有效拉動鐵塔、線路、特高壓設(shè)備投資，對于特高壓核心設(shè)備公司（許繼電氣、平高電氣、特變電工、國電南瑞、中國西電等）而言，有望走出業(yè)績低點(diǎn)。

除上述項(xiàng)目外，電網(wǎng)企業(yè)仍規(guī)劃金上（金沙江上游）—雄安、隴東—山東等多條特高壓項(xiàng)目，在這一批項(xiàng)目投運(yùn)之后，預(yù)計(jì)“十四五”仍將有新項(xiàng)目獲得核準(zhǔn)。從這個角度看，特高壓建設(shè)具有持續(xù)性。

二、電網(wǎng)公司特高壓雄心，項(xiàng)目投資落地具有較強(qiáng)確定性

從電力規(guī)劃和電網(wǎng)發(fā)展的趨勢看，特高壓的建設(shè)具有持續(xù)性，特高壓的基礎(chǔ)設(shè)施屬性也越來越強(qiáng)。

從電網(wǎng)公司本身的訴求看，希望增加特高壓、超高壓線路的建設(shè)規(guī)模，這與電網(wǎng)公司的商業(yè)模式和定位直接相關(guān)。電力體制改革后，電網(wǎng)收取過網(wǎng)費(fèi)用，電網(wǎng)的公共屬性將越來越強(qiáng)。

國家電網(wǎng)公司的愿景是打造一張以特高壓為骨干網(wǎng)架，堅(jiān)強(qiáng)智能的交直流互聯(lián)大電網(wǎng)。同時通過特高壓交流網(wǎng)架將我國華北、華東和華中區(qū)域電網(wǎng)聯(lián)結(jié)起來，形成“三華”同步電網(wǎng)?！叭A”同步電網(wǎng)連接北方煤電基地、西南水電基地和華北、華中、華東負(fù)荷中心地區(qū)。從當(dāng)前（2018年11月）行業(yè)內(nèi)、能源管理者的態(tài)度和意見看，直流特高壓的爭議不大，交流特高壓建設(shè)的異議猶存。

圖表 5擬核準(zhǔn)建設(shè)五條特高壓交流項(xiàng)目

多年來，國家電網(wǎng)公司對我國特高壓電網(wǎng)發(fā)展思路和目標(biāo)網(wǎng)架進(jìn)行了論證，提出以“三華”特高壓同步電網(wǎng)為核心，與東北、西北、南方電網(wǎng)互聯(lián)的電網(wǎng)發(fā)展路線路。具體而言：（1）圍繞華北、華東、華中三個重要負(fù)荷中心，建設(shè)堅(jiān)強(qiáng)的特高壓同步電網(wǎng)，提高受端電網(wǎng)電力承接和消納能力；（2）山西、陜西、蒙西、錫盟、寧東煤電基地通過特高壓交流就近接入“三華”電網(wǎng)；（3）構(gòu)建西北750千伏、東北1000千伏交流送端電網(wǎng)，為大容量、遠(yuǎn)距離直流外送提供電網(wǎng)支撐，新疆、甘肅煤電和風(fēng)電，呼盟煤電、西南水電通過特高壓直流送入“三華”電網(wǎng)。

在電力體制改革的背景下，國家能源管理部門加快對跨省區(qū)輸電通道、區(qū)域輸配電價核準(zhǔn)，在“放開兩頭、管住中間”的改革思路下，電網(wǎng)公司的定位和商業(yè)模式將顛覆，從賺取購銷價差向公共服務(wù)轉(zhuǎn)變，電網(wǎng)公司營業(yè)收入中將主要來自“過網(wǎng)費(fèi)”（輸配電量乘以輸配電價），電網(wǎng)公司有訴求做大輸配電網(wǎng)資產(chǎn)，加快特高壓建設(shè)與電網(wǎng)公司訴求趨于一致。

國內(nèi)特高壓以國家電網(wǎng)作為主要投資方。國家電網(wǎng)公司成立于2002年，是全球最大的公用事業(yè)企業(yè)和電網(wǎng)企業(yè)，也是中國最大的電網(wǎng)建設(shè)及運(yùn)營商。經(jīng)營區(qū)域26個省，覆蓋國土面積88%以上，供電人口超過11億人。根據(jù)2017年《財(cái)富》世界企業(yè)500強(qiáng)發(fā)布結(jié)果，國家電網(wǎng)位列第2位。

截至2017年12月31日，國家電網(wǎng)資產(chǎn)總額為3.8萬億元，較年初增長11.99%；負(fù)債總額為2.2萬億元，較年初增加15.54%；資產(chǎn)負(fù)債率57.9%，處于相對較低的水平，符合國資委對央企杠桿率管理的要求。2017年國家電網(wǎng)實(shí)現(xiàn)售電量38745億千瓦時，營業(yè)總收入為23581億元，較上年同期增加12.56%；凈利潤為671.56億元，較上年同期減少2.23%；歸母凈利潤為644.33億元，較上年同期減少2.67%。

國家電網(wǎng)公司具有較強(qiáng)的投資能力，并且特高壓及電網(wǎng)投資具有強(qiáng)計(jì)劃性，相關(guān)投資落地確定性強(qiáng)。

目前，國家電網(wǎng)累計(jì)建成“八交十直”特高壓工程，線路長度超過3萬千米，跨區(qū)跨省輸電能力超過1.4億千瓦。截至2017年年底，特高壓輸電通道累計(jì)送電超過9000億千瓦時。

2018年10月15日，國家電網(wǎng)公司召開2018年第四季度工作會議，國家電網(wǎng)公司原董事長舒印彪提出要堅(jiān)持不懈推進(jìn)電網(wǎng)科學(xué)發(fā)展，高標(biāo)準(zhǔn)高質(zhì)量建好“五交五直”特高壓工程，著力突破制約特高壓工程作用發(fā)揮的瓶頸。盡管當(dāng)前國家電網(wǎng)出現(xiàn)人事調(diào)整，但我們認(rèn)為特高壓投資不會因此受到影響。

2018年10月，國家電網(wǎng)所屬《國家電網(wǎng)報(bào)》評論稱，為進(jìn)一步服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展、保障電力供應(yīng)、促進(jìn)能源轉(zhuǎn)型，國家電網(wǎng)研究提出了一批亟需建設(shè)的特高壓工程，得到國務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)和國家有關(guān)部門的支持，“六交五直”特高壓工程納入國家規(guī)劃，特高壓發(fā)展迎來又一次建設(shè)高峰。

三、特高壓設(shè)備供應(yīng)商將受益特高壓板塊投資落地

（一）交、直流特高壓核心設(shè)備投資占比測算

特高壓直流主要設(shè)備是換流站和輸電線路，包括換流閥、換流變壓器、控制調(diào)節(jié)系統(tǒng)、保護(hù)系統(tǒng)、平波電抗器、交流濾波器、直流濾波器、避雷器等。其中，換流閥是直流工程的“心臟”，換流變壓器是交直流輸電系統(tǒng)中的換流、逆變兩端接口的核心設(shè)備。

根據(jù)以往項(xiàng)目投資情況分析，新建一條直流特高壓項(xiàng)目投資規(guī)模在220-260億元之間，主要設(shè)備投資占比30-40%，其中換流變壓器投資占比20%，換流閥投資占比10%左右，直流GIS投資占比6%左右，二次設(shè)備投資占比2%左右，導(dǎo)線投資占比5%左右。

特高壓交流工程主要電氣設(shè)備是變壓器和GIS、電抗器、避雷器、互感器。GIS由斷路器、隔離開關(guān)、接地開關(guān)、互感器、避雷器、母線、連接件和出線終端等組成的高壓配電裝置。

通過行業(yè)調(diào)研、已投產(chǎn)項(xiàng)目設(shè)備招標(biāo)情況估算，新建一條特高壓交流線路投資規(guī)模在150-250億元，主要設(shè)備占總投資額的30%-40%，交流工程主要設(shè)備為交流變壓器、電抗器、GIS，占線路投資額比例分為12%、3%、15%左右，根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際情況占比有差異。

（二）特高壓交直流主要設(shè)備投資總額測算

根據(jù)我們初步匡算，五條新建特高壓直流項(xiàng)目（青海-河南、陜北-湖北、雅中-江西、白鶴灘-江蘇、白鶴灘-浙江）投資總規(guī)模在1300億元左右，根據(jù)各主要零部件占比，預(yù)計(jì)換流變壓器投資規(guī)模236億元，換流閥148億元，直流GIS77億元，二次設(shè)備21億元，導(dǎo)線投資59億元。

六條新建特高壓交流項(xiàng)目（張北-雄安、南陽-荊門-長沙、駐馬店-南陽、駐馬店-武漢、荊門-武漢、南武漢-南昌-長沙）投資規(guī)模在665億元，根據(jù)各主要零部件占比，預(yù)計(jì)交流變壓器投資規(guī)模78億元，GIS（封閉式組合電器）59億元，繼電保護(hù)等二次設(shè)備20億元，導(dǎo)線投資39億元。

通過對上述“六交五直”工程投資測算，項(xiàng)目全部投產(chǎn)后上述測算，預(yù)計(jì)新增交直流變壓器投資315億元，換流閥148億元，GIS175億元，繼電保護(hù)等二次設(shè)備40億元。

（三）主要設(shè)備供應(yīng)商中標(biāo)金額及收益分析

國內(nèi)特高壓設(shè)備主要供應(yīng)商包括，國電南瑞、許繼電氣、平高電氣、特變電工、中國西電、保變電氣等，長期以來供應(yīng)格局穩(wěn)定。

（1）國電南瑞、許繼電氣、中國西電是換流閥的主要供應(yīng)商。市占率分別為30%、35%、10%；

（2）中國西電、保變電氣、特變電工等是特高壓交直流變壓器供應(yīng)商，市占率分布為17%、24%、35%；

（3）平高電氣、中國西電是GIS龍頭，兩者合計(jì)市場占有率合計(jì)在60%左右；

（4）國電南瑞和許繼電氣是直流控制保護(hù)系統(tǒng)的主要供應(yīng)商，市場占有率測算分別為50%、40%。

從投資維度看，受益于特高壓投資計(jì)劃的兌現(xiàn)，特高壓主要設(shè)備制造商將迎來業(yè)績拐點(diǎn)，營業(yè)收入、凈利潤等財(cái)務(wù)指標(biāo)，以及PE、PB等估值指標(biāo)將得以修復(fù)。

但硬幣的另一面，制造商也面臨著多方面的風(fēng)險，包括特高壓項(xiàng)目核準(zhǔn)、建設(shè)進(jìn)程不及預(yù)期，設(shè)備交付延期；鋼鐵、銅等大宗商品價格上漲；外資產(chǎn)品競爭國內(nèi)市場；國家調(diào)整能源發(fā)展戰(zhàn)略等。