張哲

繼7月30日中央再度強(qiáng)調(diào)“房住不炒”原則并首提“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”后，多地銀行上調(diào)首套房貸利率的消息不斷傳出，樓市調(diào)控政策持續(xù)加碼。實(shí)際上，五月份銀保監(jiān)會下發(fā)“23號文”已經(jīng)對地產(chǎn)融資釋放了收緊“從嚴(yán)”的信號。

但今年恰恰是房企們的償債高峰期，內(nèi)外因素疊加，促使地產(chǎn)企業(yè)紛紛舉起“現(xiàn)金為王”的大旗，并把重點(diǎn)工作放在銷售回款上面。需要指出的是，許多房企強(qiáng)調(diào)銷售回款實(shí)際是為了“續(xù)命”。同策研究院首席分析師張宏偉向《紅周刊》記者表示，采取降價措施加快項(xiàng)目銷售或?qū)⒊蔀榇蟛糠址科笙掳肽甑闹匾獞?zhàn)略之一。

地產(chǎn)調(diào)控“再升級” 地產(chǎn)公司陷銷售回款“圍城”

中央在7月30日對房地產(chǎn)市場的新定調(diào)，徹底擊破了房地產(chǎn)調(diào)控放松的幻想。受政策收緊影響，Wind資訊申萬行業(yè)分類數(shù)據(jù)顯示，在7月31日至8月8日的7個交易日內(nèi)，房地產(chǎn)開發(fā)滬深股及港股市值分別縮水1168.07億元和3833.89億元，兩市合計(jì)縮水逾5000億元。

中原地產(chǎn)首席分析師張大偉對《紅周刊》記者表示，“730會議”是房地產(chǎn)調(diào)控“再升級”的標(biāo)志。他告訴記者，在7月份合計(jì)56次的房地產(chǎn)調(diào)控中，有接近10次調(diào)控內(nèi)容都是中央發(fā)布，其中針對房地產(chǎn)企業(yè)資金收緊的內(nèi)容非常多。“特別是7月份以來，連續(xù)2次針對房地產(chǎn)信托及美元債，均單獨(dú)針對房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)布資金收緊政策?！?/p>

這種“收緊”已經(jīng)反映在房企的融資成本上，據(jù)中國指數(shù)研究院數(shù)據(jù)，內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)海外債今年上半年發(fā)行規(guī)模激增，發(fā)行利率均值較去年同期上漲約2個百分點(diǎn)。據(jù)記者了解，小型房企融資成本增加明顯，美元融資利率超過10%。

對此，易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)對《紅周刊》記者表示，房企在下半年主要有三大壓力，包括資金壓力、庫存壓力和政策壓力?！捌渲?，資金壓力是當(dāng)前最大的壓力，尤其是融資端的收緊，使得相關(guān)房地產(chǎn)企業(yè)需要積極把控金融風(fēng)險。而從庫存壓力看，這和房企的銷售目標(biāo)等有關(guān)，房屋銷售不好則會倒逼降價。

當(dāng)前，擴(kuò)大銷售回款幾乎是地產(chǎn)界的共識。不過，近年來房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的銷售回款走勢卻不樂觀。2018年下半年開始行業(yè)銷售回款持續(xù)下行，安信證券相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2018年12月份行業(yè)的銷售回款總額為8153億元，同比增速下滑0.2個百分點(diǎn)，環(huán)比下滑6.8%。以銷售回款占銷售金額的比重計(jì)算回款率，2018年6月份以來行業(yè)內(nèi)銷售回款率低于60%。

吳建斌向《紅周刊》記者表示，龍頭房企的操盤項(xiàng)目數(shù)量較大、覆蓋城市層級較廣，故在回款方面的進(jìn)程差異也較大。而對于一些規(guī)模較小的房企而言，操盤相對容易，回款速度較快也是正常現(xiàn)象。

嚴(yán)躍進(jìn)也指出，“其實(shí)上面提到的小型房企也是50-200名，某種程度上這些企業(yè)規(guī)模也不會太小，相對來說操盤策略比較靈活，抓銷售回款也會相對比較到位一點(diǎn)。”

但這也反映了一個事實(shí)：中小型房企提升銷售回款率的空間幾乎到了盡頭，大型龍頭提升銷售回款率面臨著項(xiàng)目所在區(qū)域、項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)程等多方面因素的制約，但所有地產(chǎn)公司的主要資金來源卻又寄托在銷售回款上。

泰禾集團(tuán)、濱江集團(tuán)兩大“典型樣本”

最先喊出“活下去”的龍頭房企是萬科，近三年的平均回款率僅為71.68%。但國泰君安的研究表明，低回款率本身并不致命，但如果房企本身也有盈利能力較差或者高負(fù)債的特征，那就值得引起注意了——萬科顯然并不屬于此類企業(yè)。

《紅周刊》記者梳理TOP100房企財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，同時具備高負(fù)債、低回款“特質(zhì)”的高杠桿房企當(dāng)屬泰禾集團(tuán)。股權(quán)質(zhì)押、高息發(fā)債、財(cái)務(wù)資助及對外擔(dān)保規(guī)模激增等高杠桿資本運(yùn)作在泰禾集團(tuán)的運(yùn)營過程中體現(xiàn)的淋漓盡致。

泰禾集團(tuán)2016年至2018年的回款率分別為51.96%、32.17%、35.32%，近兩年回款率甚至不足40%，但其資產(chǎn)負(fù)債率卻高達(dá)87%，有息負(fù)債規(guī)模高達(dá)967.4億元。

現(xiàn)金流方面，wind數(shù)據(jù)顯示，泰禾集團(tuán)2018年經(jīng)營活動現(xiàn)金流剛實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)負(fù)為正，此前連續(xù)四年間經(jīng)營活動現(xiàn)金流一直為負(fù)。不過其近五年的投資活動現(xiàn)金流一直處于流出狀態(tài)。此外，一直依靠融資補(bǔ)充資金的泰禾集團(tuán)，2018年卻出現(xiàn)了籌資活動現(xiàn)金流指標(biāo)近9年來首次為負(fù)的情況。值得注意的是，泰禾集團(tuán)2018年投資活動與籌資活動現(xiàn)金流支出中，共計(jì)有211.34億元用于收并購子公司或項(xiàng)目公司及支付其他單位借款。截至2019年7月5日，泰禾集團(tuán)累計(jì)對外提供財(cái)務(wù)資助金額已高達(dá)33.41億元。從其最近一批提供財(cái)務(wù)資助的參股公司情況來看，泰禾集團(tuán)對標(biāo)的公司的持股比例位于20%-40%之間，提供財(cái)務(wù)資助總額共計(jì)22.9億元。然而《紅周刊》記者注意到，上述8家標(biāo)的公司2018年1-12月經(jīng)審計(jì)凈利潤均處于虧損狀態(tài)，其中有5家公司資產(chǎn)負(fù)債率超過100%，最高者甚至達(dá)到470.67%。

此外，泰禾不斷激增的對外擔(dān)保規(guī)模也成為其一大發(fā)展隱患。2019年以來，泰禾集團(tuán)公布的公司公告中有20條涉及向關(guān)聯(lián)公司提供債務(wù)或融資擔(dān)保。從擔(dān)保余額來看，截至2019年7月31日，泰禾集團(tuán)實(shí)際對外擔(dān)保余額為841.58億元，占公司最近一期經(jīng)審計(jì)歸屬于母公司所有者權(quán)益的455.92%。而據(jù)《紅周刊》此前報(bào)道，其各被擔(dān)保子公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)并不樂觀，多數(shù)子公司存在營收凈利雙低、虧損嚴(yán)重、資產(chǎn)負(fù)債率畸高等情況。

值得警惕的是，泰禾集團(tuán)于7月11日發(fā)行的一筆利率高達(dá)15%的美元債進(jìn)一步引發(fā)了業(yè)內(nèi)對泰禾集團(tuán)資金鏈情況的質(zhì)疑。雖然泰禾集團(tuán)董事長黃其森一直對外宣稱公司經(jīng)營活動一切正常，不存在資金鏈問題。但據(jù)泰禾集團(tuán)2019年一季度報(bào)告，公司總資產(chǎn)2472.78億元，同比增加1.7%;賬面持有的貨幣資金約206.42億元。流動負(fù)債總額共1254億元，短期借款145億元，一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債高達(dá)315.5億元，短期償債壓力凸顯。

為回籠資金，泰禾曾于今年陸續(xù)將旗下蘇州淀山湖項(xiàng)目、廣州增城項(xiàng)目、佛山泰禾院子項(xiàng)目、杭州蔣村項(xiàng)目、南昌茵夢湖項(xiàng)目、漳州紅樹灣項(xiàng)目及杭州同人山莊部分股權(quán)出售予世茂，累計(jì)回籠資金77.2億元。不過，泰禾集團(tuán)出售長安中心部分房產(chǎn)的事宜卻不太順利，其全資子公司曾于2017年12月8日將上述房產(chǎn)作價18億元出售予北京量鈄科技，但由于對手方未按協(xié)議約定支付全部交易對價款，雙方于今年7月5日取消了原《買賣合同框架協(xié)議》。

雪上加霜的是，因踩雷瑞華會計(jì)師事務(wù)所，泰禾集團(tuán)的再融資項(xiàng)目收到了《中國證監(jiān)會行政許可申請中止審查通知書》。雖然上述項(xiàng)目仍有恢復(fù)審查的可能，但這一紙終止審查通知書無疑給資金局勢緊張的泰禾造成了一定壓力。

與泰禾集團(tuán)類似，濱江集團(tuán)也在低回款率中面臨負(fù)債水平升高、杠桿較高等問題。

附表 22家樣本房企2016-2018年銷售回款率一覽

濱江集團(tuán)2018年回款率不足30%，可公司仍在加杠桿，2018年資產(chǎn)負(fù)債率同比上升5.1個百分點(diǎn)至77.9%，但其2018年預(yù)收賬款規(guī)模卻同比下降1.3%至252.5億元。

值得關(guān)注的是，濱江集團(tuán)2018年的資產(chǎn)受限之困開始顯現(xiàn)。雖然從貨幣資金儲備和短期借款及一年內(nèi)到期流動負(fù)債的規(guī)模來看，濱江集團(tuán)短期償債壓力并不大，但其2018年度受限資產(chǎn)期末賬面價值高達(dá)282.06億元，較去年同期大幅上升1108.69%，總資產(chǎn)受限率達(dá)27.06%。在受限資產(chǎn)中，除貨幣資金外的資產(chǎn)受限原因均為“為借款提供抵押擔(dān)?！?。值得一提的是，8月6日，濱江集團(tuán)剛公布了“關(guān)于為控股子公司簽署共同承擔(dān)債務(wù)協(xié)議”的公告，對其控股子公司19億元的債務(wù)按50%的控股比例承擔(dān)共同還款責(zé)任。

此外，由于濱江集團(tuán)大本營位于浙江杭州，其項(xiàng)目分布也主要遍布在長三角一帶的熱點(diǎn)城市，受一城一策調(diào)控影響較大。公司公告顯示，2018年公司項(xiàng)目所在的杭州、上海、湖州、平湖、義烏、溫州、寧波、溫嶺等區(qū)域市場先高后低，上半年各地市場成交火爆，下半年行情有所回落。在2019年以來樓市調(diào)控政策及房產(chǎn)金融政策雙雙收緊的背景下，濱江集團(tuán)的業(yè)績是否會因市場波動受到更大的影響仍是未知數(shù)。

北辰實(shí)業(yè)、富力的“非典型”案例

正如前文所述，部分中小型房企由于項(xiàng)目數(shù)量較少、操盤較靈活等因素，回款率往往高于龍頭房企。但回款率高并不意味著公司的業(yè)績就“好”。

以北辰實(shí)業(yè)為例，公司近三年的銷售回款率一直處于高位。雖然北辰實(shí)業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)82%，但債務(wù)結(jié)構(gòu)相對較為合理，2018年末及2019年一季度的短期借款余額及一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債分別共計(jì)93.64億元和101.36億元，公司賬面上的貨幣資金分別為137.57億元和118.18億元，短期內(nèi)償債壓力并不大。

同時，北辰實(shí)業(yè)近三年的業(yè)績增長較為穩(wěn)健，今年上半年扣非歸母凈利潤預(yù)計(jì)同比增加93%至106%。北辰實(shí)業(yè)表示，凈利潤增幅較大主要由于公司的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)可結(jié)算面積大幅增加使房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)收入增加，同時結(jié)轉(zhuǎn)產(chǎn)品主要為公司權(quán)益占比100%的項(xiàng)目。

但北辰實(shí)業(yè)的“大本營”——北京地區(qū)及重點(diǎn)投資的長沙地區(qū)的業(yè)績表現(xiàn)卻令人擔(dān)心?！都t周刊》記者注意到，北辰實(shí)業(yè)2018年北京地區(qū)和長沙地區(qū)的營業(yè)收入分別同比下滑46.86%和71.3%。2017年，北辰實(shí)業(yè)長沙地區(qū)營業(yè)收入占公司全年?duì)I業(yè)收入的比重高達(dá)44.18%，但至2018年，該值僅為10.97%。

從北辰實(shí)業(yè)年度報(bào)告中不難看出，導(dǎo)致其北京地區(qū)和長沙地區(qū)業(yè)績大幅下滑的主要是長沙北辰三角洲、北京北辰墅院1900、北京當(dāng)代北辰悅MOMA三個項(xiàng)目銷售情況不佳。以長沙北辰三角洲為例，該項(xiàng)目一直被北辰實(shí)業(yè)在年報(bào)中描述為“長沙市銷冠項(xiàng)目”，2018年度可供出售面積達(dá)57.45萬平方米，簽約面積則為43.29萬平方米。其在2017年的營業(yè)收入為61.6億元，而2018年僅為9.43億元，同比下滑84.69%。2018年以來，該項(xiàng)目還陸續(xù)被《三湘都市報(bào)》《紅網(wǎng)》等媒體曝出存在“住改商”、“捂盤惜售”、工程質(zhì)量等問題。

像北辰實(shí)業(yè)這樣的“非典型”案例還有富力，富力有多個項(xiàng)目違規(guī)被責(zé)令暫停銷售，這對其銷售回款情況帶來極大不確定性。

據(jù)記者了解，5月1日，富力紅樹灣項(xiàng)目由于大規(guī)模破壞了周邊的紅樹林，收到海南省澄邁縣住房保障與房產(chǎn)管理局下發(fā)的通知，被責(zé)令暫停銷售。據(jù)悉，紅樹灣項(xiàng)目是富力在海南最大的項(xiàng)目，目前還剩余150萬平方米待開發(fā)的總建筑面積。今年上半年，淄博市富力萬達(dá)廣場（富力城）項(xiàng)目、成都“富力中心”也因精裝房與宣傳不符、違反限購限貸政策相繼被監(jiān)管部門暫停銷售。值得一提的是，據(jù)《中國建設(shè)報(bào)》近日報(bào)道，被稱為“華南五虎”之首的富力地產(chǎn)首先確立了“下半年暫停拿地、全員銷售抓回款”的戰(zhàn)略目標(biāo)。

在地產(chǎn)商們抓銷售回款之際，易居研究院百城監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，截至2019年6月底，百城新建商品住宅庫存總量為45203萬平方米，環(huán)比增長0.4%，同比增長6.0%。當(dāng)前庫存規(guī)模已呈現(xiàn)了連續(xù)7個月的同比正增長態(tài)勢。

對此，張宏偉向《紅周刊》記者表示，下半年，采取降價措施加快項(xiàng)目銷售或?qū)⒊蔀榇蟛糠址科蟮闹匾獞?zhàn)略之一，為了消化庫存及現(xiàn)金回款壓力，一些項(xiàng)目“虧本銷售”或?qū)⒊蔀槌B(tài)。

（記者謝長艷對此文亦有貢獻(xiàn)）