王曉

摘要：隨著我國債券市場對外開放的擴(kuò)大，外資銀行參與債券市場的積極性不斷提升。外資銀行憑借其業(yè)務(wù)優(yōu)勢和境外服務(wù)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，可在債券市場開放中發(fā)揮更大的作用。本文建議我國進(jìn)一步加強(qiáng)債市機(jī)制建設(shè)，提升外資銀行在債券市場中的參與度，以更好地促進(jìn)債券市場的發(fā)展。

關(guān)鍵詞：外資銀行? 債券市場? 境外投資者? 結(jié)算代理人

我國債券市場自成立以來，在市場主管部門、參與機(jī)構(gòu)等各方的共同努力下，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不斷完善，對外開放水平不斷提升。截至2018年末，我國債券市場存量規(guī)模已達(dá)86萬億元，躋身全球第三大債券市場。

筆者通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)，在債券市場對外開放深化的背景下，外資銀行參與債券市場的積極性不斷提升。通過加強(qiáng)債市機(jī)制建設(shè)，發(fā)揮外資銀行的業(yè)務(wù)優(yōu)勢和境外服務(wù)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，將有助于推動我國債券市場的進(jìn)一步開放發(fā)展。

我國債券市場對外開放的總體情況

（一）境外投資者參與債券市場的方式

早在2010年，人民銀行已試點(diǎn)境外人民幣清算行等三類機(jī)構(gòu)運(yùn)用人民幣投資銀行間債券市場。目前，銀行間債券市場已面向絕大多數(shù)境外金融機(jī)構(gòu)開放。境外機(jī)構(gòu)投資者參與銀行間債券市場的主要方式是直接入市和“債券通”方式。直接入市是指通過合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）、人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）、結(jié)算代理人等身份入市?！皞ā狈绞绞侵妇惩馔顿Y者可通過香港與內(nèi)地基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)之間在交易、托管、結(jié)算等方面互聯(lián)互通的機(jī)制安排，投資于境內(nèi)銀行間債券市場。

（二）外資銀行獲得的業(yè)務(wù)資質(zhì)相對有限

商業(yè)銀行是債券市場的參與者。在一級市場，商業(yè)銀行可作為債券承銷商獲得承銷收入;在二級市場，商業(yè)銀行可作為交易商和做市商獲得交易收入和傭金收入。自我國債券市場開放以來，外資銀行通過參與熊貓債的承銷業(yè)務(wù)、結(jié)算代理業(yè)務(wù)以及提供“債券通”報(bào)價(jià)行服務(wù)等，拓寬了業(yè)務(wù)范圍，實(shí)現(xiàn)了收入多元化。從已獲得我國債券市場主要業(yè)務(wù)資質(zhì)的境內(nèi)外商業(yè)銀行數(shù)量來看，外資銀行的占比并不高，且其境外母行主要位于歐、美、日等地（見表1）。

（三）債券市場對外開放程度有待進(jìn)一步提升

1.從發(fā)行端看，發(fā)債制度仍有待完善

熊貓債是我國債券市場開放中“引進(jìn)來”的重要環(huán)節(jié)。隨著我國在金融領(lǐng)域的國際合作不斷深化，以及“一帶一路”債券的加速發(fā)行，自2015年以來，熊貓債市場進(jìn)一步發(fā)展。2018年上半年，我國債券市場共有19家主體累計(jì)發(fā)行熊貓債31期，發(fā)行總額共計(jì)514.90億元，已超過2017年全年發(fā)行總額的70%。截至2018年末，銀行間市場累計(jì)發(fā)行熊貓債達(dá)到1980.60億元。但在發(fā)債業(yè)務(wù)中，各國會計(jì)準(zhǔn)則、信用評級等方面規(guī)則不同，而在政策層面對此尚缺乏統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，這對熊貓債的發(fā)行產(chǎn)生一定的影響。

2.從投資端看，境外投資者參與深度還不夠

隨著我國推進(jìn)利率市場化以及資本項(xiàng)目開放，境外投資者增持人民幣債券資產(chǎn)的需求大幅提升，并已成為境內(nèi)債券市場的重要參與者。截至2018年末，我國債券市場的境外投資者達(dá)1186家，持債規(guī)模為1.73萬億元。但與日本、美國等成熟市場以及一些新興市場相比，境外投資者參與我國債券市場的深度和廣度還不夠，未來債券市場的發(fā)展?jié)摿€很大。

境外投資者在銀行間債券市場配置債券的券種和期限還相對單一。截至2018年末，境外投資者持債規(guī)模占比為2.3%，其中國債和政策性銀行債的占比最高，信用債占比較少。由于國內(nèi)信用債多未能獲得國際評級，因而境外投資者傾向于持有政府債等高信用等級資產(chǎn)。從國債期限來看，境外投資者持有的主要是短期國債，特別是3年期以下的國債。

外資銀行在促進(jìn)債券市場開放中可發(fā)揮重要作用

（一）外資銀行母行具有一定的專業(yè)優(yōu)勢和境外服務(wù)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢

根據(jù)英國《銀行家》雜志發(fā)布的“2018年全球銀行1000強(qiáng)”榜單，在資產(chǎn)排名居全球前50位的銀行或銀行集團(tuán)中，有13家外資銀行在我國設(shè)立了法人銀行，占在華外資法人銀行總數(shù)的32%。從資產(chǎn)總額、員工數(shù)量及稅前利潤等維度看，這13家銀行或銀行集團(tuán)經(jīng)營實(shí)力較為雄厚（見表2）。從業(yè)務(wù)條線看，這些銀行的投行、資管與財(cái)富管理業(yè)務(wù)利潤貢獻(xiàn)率幾乎在45%以上，個(gè)別銀行甚至超過60%，說明資本市場業(yè)務(wù)既是這些銀行的生命線，也是其核心競爭力。同時(shí)，依托于母行或母行集團(tuán)，外資銀行在資本市場業(yè)務(wù)和境外服務(wù)網(wǎng)絡(luò)方面具有一定優(yōu)勢。

（二）外資銀行在債市開放中可發(fā)揮重要作用

外資銀行憑借其業(yè)務(wù)和境外服務(wù)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，可幫助境外發(fā)行人和投資者消除參與我國銀行間債券市場業(yè)務(wù)時(shí)所面臨的一些主客觀障礙，有助于進(jìn)一步推動債市開放，提高境外投資者參與市場的廣度和深度。

1.發(fā)揮自身優(yōu)勢，提供對外開放服務(wù)

一是外資銀行可利用母行集團(tuán)在全球的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)來有效對接各類境外機(jī)構(gòu)，幫助其克服時(shí)差和語言障礙，更好地向境外機(jī)構(gòu)投資者宣傳人民幣債券市場，幫助客戶解決業(yè)務(wù)合規(guī)性、稅收政策等方面的問題。二是一些外資銀行本身也是境外機(jī)構(gòu)投資者。如果外資銀行能深入地參與我國債券市場，將有助于引入更多高質(zhì)量的境外投資者，優(yōu)化銀行間債券市場的投資者結(jié)構(gòu)。三是外資銀行通過組織我國債券市場所發(fā)債券的海外路演，可向更多境外投資者傳達(dá)我國債券市場開放的成果。

2.對沖匯率風(fēng)險(xiǎn)，提供配套衍生工具

一是多家外資銀行的母行或集團(tuán)香港分行已成為“債券通”香港結(jié)算行，可為投資者辦理外匯資金兌換，并進(jìn)行外匯衍生品平盤，從而對沖外匯風(fēng)險(xiǎn)。截至2017年6月，“債券通”香港結(jié)算行共有14家，其中外資銀行的關(guān)聯(lián)銀行占了一半。二是為發(fā)揮外匯避險(xiǎn)作用，已有部分外資銀行協(xié)助其母行集團(tuán)設(shè)計(jì)方案，力爭推出匯率變動規(guī)避型人民幣債券基金，以便于境外投資者對沖外匯風(fēng)險(xiǎn)，吸引其投資境內(nèi)債券市場。

3.協(xié)同多幣種投資，優(yōu)化境外投資者的資產(chǎn)組合

外資銀行的母行集團(tuán)在離岸人民幣市場和歐洲美元市場都擁有強(qiáng)大的客戶網(wǎng)絡(luò)，母行集團(tuán)的境外銷售團(tuán)隊(duì)可向持有境外美元債的投資者推薦配置我國債券產(chǎn)品，以使這些境外投資者的投資組合多元化。

4.降低債券發(fā)行成本，提高籌資人入場發(fā)債意愿

外資銀行承銷商通過向境外機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行路演和業(yè)務(wù)推介，可吸引其認(rèn)購境外金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)在中國債券市場發(fā)行的債券，有利于發(fā)行人降低發(fā)債利率，提高入場發(fā)行意愿。

5.分散債市風(fēng)險(xiǎn)，防止銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)積聚

通過擴(kuò)大對外開放和吸引境外投資者加入，可實(shí)現(xiàn)投資者和發(fā)行主體的多元化，有助于活躍銀行間債券市場，同時(shí)分散風(fēng)險(xiǎn)。

6.助力資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展

從實(shí)際業(yè)務(wù)來看，已有部分外資銀行以財(cái)務(wù)顧問和承銷商的角色參與多筆證券化交易，協(xié)助數(shù)十家證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)完成證券化交易并獲得國際評級，而國際評級是境外投資者進(jìn)行投資時(shí)的重要考量因素。未來如果有更多外資銀行參與到銀行間債券市場中，將有助于推動我國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展。

對進(jìn)一步發(fā)揮外資銀行作用的建議

一般來說，業(yè)務(wù)規(guī)模和債券交易量是我國銀行間債券市場一些重要業(yè)務(wù)資格準(zhǔn)入的考量指標(biāo)。而外資銀行普遍存在業(yè)務(wù)規(guī)模小、業(yè)務(wù)種類單一的問題，在資本金、總資產(chǎn)、存貸款規(guī)模和債券交易量等指標(biāo)上也不具優(yōu)勢。為進(jìn)一步發(fā)揮外資銀行在我國債券市場開放中的作用，建議適當(dāng)增加獲得債券市場主要業(yè)務(wù)資格的外資銀行數(shù)量，并對部分業(yè)務(wù)資格管理進(jìn)行定向創(chuàng)新試點(diǎn)。

（一）合理調(diào)整外資銀行的業(yè)務(wù)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，支持外資銀行為債市開放提供專業(yè)服務(wù)

在審核外資銀行參與債市業(yè)務(wù)的資質(zhì)時(shí)，建議對其在技術(shù)與經(jīng)驗(yàn)方面的業(yè)務(wù)優(yōu)勢賦予更高權(quán)重，將母行集團(tuán)資產(chǎn)規(guī)模、一級資本、國際經(jīng)驗(yàn)、市場排名等因素納入考量范圍。

（二）適當(dāng)提高外資銀行結(jié)算代理人的數(shù)量

結(jié)算代理人資質(zhì)既能為商業(yè)銀行帶來中間業(yè)務(wù)收入，又能增加投資者粘性。這種粘性關(guān)系的建立，可將二級市場投資業(yè)務(wù)與一級市場發(fā)行業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)起來。大部分境外投資者對國內(nèi)交易對手方并不熟悉，語言和時(shí)差也構(gòu)成一定障礙，如果增加外資結(jié)算代理人的數(shù)量，將為境外投資者參與債市帶來更多便利。

（三）對境外非金融企業(yè)熊貓債承銷資質(zhì)的準(zhǔn)入管理方式進(jìn)行創(chuàng)新試點(diǎn)

目前，境外非金融企業(yè)發(fā)行的熊貓債需由獲得非金融企業(yè)債務(wù)融資工具B類主承銷商資格的銀行來承銷，但獲得此項(xiàng)資格的外資銀行較少。如果有更多的外資銀行獲得此項(xiàng)資格，將有利于外資銀行母行集團(tuán)的境外優(yōu)質(zhì)企業(yè)客戶與境內(nèi)子行在我國債券市場開展業(yè)務(wù)合作。建議對債券業(yè)務(wù)已有較好基礎(chǔ)的中型外資銀行進(jìn)行業(yè)務(wù)資格準(zhǔn)入創(chuàng)新試點(diǎn)，發(fā)揮外資銀行境外客戶基礎(chǔ)優(yōu)勢。

（四）增加外資銀行獲得資產(chǎn)支持證券主承銷商業(yè)務(wù)資格的機(jī)構(gòu)數(shù)量

自2014年資產(chǎn)證券化實(shí)行備案制以來，更多企業(yè)采用資產(chǎn)證券化方式來融資。此外，2018年資產(chǎn)管理新規(guī)出臺以后，資產(chǎn)支持證券作為標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品，逐漸成為商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)配置的重點(diǎn)。目前，外資銀行均僅能作為承銷團(tuán)成員開展此類業(yè)務(wù)，建議在科學(xué)考量的基礎(chǔ)上，為一些優(yōu)質(zhì)外資銀行獲得資產(chǎn)支持證券主承銷商業(yè)務(wù)資格提供機(jī)會。

作者單位：中國銀保監(jiān)會上海監(jiān)管局

責(zé)任編輯：印穎? 劉穎

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