胡振明

債務(wù)壓力之下，經(jīng)營效率又明顯弱于同行業(yè)上市公司平均水平，這給華峰鋁業(yè)留下的不僅僅是一串報表數(shù)字，而是實實在在的問題和挑戰(zhàn)，存貨異常、營業(yè)收入不真實等諸多問題將成為企業(yè)上市途中一道坎。

近日，主要從事鋁板帶箔研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的上海華峰鋁業(yè)股份有限公司（簡稱“華峰鋁業(yè)”）發(fā)布了招股說明書，擬首次公開發(fā)行新股不超過24963萬股。

在公司精心準(zhǔn)備的招股書中，雖然報告期內(nèi)（2015年至2018年1～6月）的營收是持續(xù)增長的，但若仔細(xì)分析可發(fā)現(xiàn)，公司有多項財務(wù)指標(biāo)與同行業(yè)上市公司相比是有所偏弱的，高負(fù)債壓力讓企業(yè)資金面緊張，與此同時，報告期內(nèi)產(chǎn)銷情況也明顯異于庫存數(shù)據(jù)的變化。對于外銷業(yè)務(wù)占主營業(yè)務(wù)30%以上的華峰鋁業(yè)來說，貿(mào)易戰(zhàn)下，業(yè)績能否持續(xù)穩(wěn)定表現(xiàn)還存在很大變數(shù)。

高負(fù)債之憂

從表面數(shù)據(jù)來看，華峰鋁業(yè)雖然是一家收入持續(xù)增長的企業(yè)，但負(fù)債率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等表現(xiàn)不佳。報告期內(nèi)，公司資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，2015年年末時還為57.54%，到了2017年年末時上升至76.73%，2018年6月末雖有所回落，但仍達(dá)到了68.27%，與報告期內(nèi)同行業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率平均值低于50%（如表1）現(xiàn)狀相比，顯然是偏高的。

表1 華峰鋁業(yè)主要財務(wù)指標(biāo)及同行業(yè)上市公司均值

招股書披露，華峰鋁業(yè)資金鏈在最近兩年是相當(dāng)緊張的，2015年、2016年的流動比率（流動資產(chǎn)比流動負(fù)債）還大于1，可自2017年開始，流動比率出現(xiàn)明顯下滑，2017年僅有0.8，2018年上半年為0.95。流動比率小于1，說明公司的流動資產(chǎn)相對于流動負(fù)債是有較大缺口的。數(shù)據(jù)顯示，2017年年末，公司有5.4億元的短期債務(wù)得不到流動資產(chǎn)的償還保證，而2018年6月末則有1.03億元短期債務(wù)。需要注意的是，同期同行業(yè)可比上市公司的流動比率平均值卻是從1.23上升至1.41的，與華峰鋁業(yè)的流動比率變化明顯相反，說明華峰鋁業(yè)短期債務(wù)壓力明顯大于同行業(yè)上市公司。

進一步分析華峰鋁業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，可發(fā)現(xiàn)報告期內(nèi)流動性較強的資產(chǎn)主要被“滯留”在應(yīng)收款項和存貨中。其中，應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款從2015年的4.68億元增加至2018年6月末的7.69億元，增幅64.11%;存貨由期初的4.75億元增加至期末的10.58億元，增幅高達(dá)122.84%。正是因為應(yīng)收款項和存貨的大幅增長，導(dǎo)致華峰鋁業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于了同行業(yè)上市公司平均水平。依據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)，華峰鋁業(yè)這兩項數(shù)據(jù)大約只有同期同行業(yè)均值的一半。

除了流動資產(chǎn)出現(xiàn)明顯“滯留”之外，華峰鋁業(yè)的流動負(fù)債也出現(xiàn)了明顯增加，其中應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款從報告期初的0.68億元增加到期末的3.32億元，呈數(shù)倍增長，而短期借款在2015～2017年各年年末時還處在3.4億元至5.14億元之間，2018年6月末時迅速提升至17.54億元。

趨緊的債務(wù)壓力，經(jīng)營效率又明顯弱于同行業(yè)公司平均水平，如此情況就留給華峰鋁業(yè)一大串急需解決的資金難題，若無法及時獲批上市，在高負(fù)債壓力下，公司的經(jīng)營業(yè)績恐難繼續(xù)維持高增長趨勢。

產(chǎn)銷情況指向存貨異常

招股書顯示，華峰鋁業(yè)在報告期的存貨周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)了明顯下滑，2015年的存貨周轉(zhuǎn)率還為3.13次，至2017年時，存貨周轉(zhuǎn)率已下降至2.72次。2018年1～6月，存貨周轉(zhuǎn)率進一步下滑至1.3次。

存貨周轉(zhuǎn)不佳情況只是華峰鋁業(yè)整體流動性的一個縮影，體現(xiàn)出華峰鋁業(yè)在存貨管理上的壓力。若從招股書披露的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)入手分析其庫存變化情況，則可發(fā)現(xiàn)在存貨管理壓力下，公司庫存從2017年就開始出現(xiàn)大額異常。

招股書披露，華峰鋁業(yè)的主要產(chǎn)品包括鋁熱傳輸復(fù)合材料、鋁熱傳輸非復(fù)合材料及新能源汽車用電池料。其中，2017年鋁熱傳輸復(fù)合材料的產(chǎn)量為88644.93噸，比同期銷量84978.46噸多出3666.47噸，這意味著剩余未銷售的產(chǎn)品需要繼續(xù)留存在庫存中，體現(xiàn)為存貨相關(guān)項目金額的增加。那么，2017年鋁熱傳輸復(fù)合材料的庫存金額（庫存商品和發(fā)出商品合計金額，下同）相比上一年又增加了多少呢？

因招股書沒有直接披露該產(chǎn)品的庫存成本和單位成本情況，《紅周刊》記者根據(jù)同期鋁熱傳輸復(fù)合材料主營業(yè)務(wù)成本139542.55萬元及其銷量84978.46噸推算出，2017年該產(chǎn)品的單位成本大約是每噸1.64萬元，由此進一步推算出，華峰鋁業(yè)2017年年末相比于上一年年末增加的3666.47噸鋁熱傳輸復(fù)合材料庫存金額大約是6020.69萬元，也就是說，僅鋁熱傳輸復(fù)合材料的產(chǎn)銷結(jié)余就使存貨出現(xiàn)數(shù)千萬元增加。

除鋁熱傳輸復(fù)合材料外，華峰鋁業(yè)的鋁熱傳輸非復(fù)合材料2017年產(chǎn)量比銷量多出1467.67噸，根據(jù)該產(chǎn)品主營業(yè)務(wù)成本79036.28萬元及同期銷量47073.92噸可推算出單位成本為每噸1.68萬元，由此進一步推算可知，鋁熱傳輸非復(fù)合材料2017年年末庫存金額相比上一年年末新增2464.19萬元。同樣的邏輯還推算出，2017年年末新能源汽車用電池料產(chǎn)品的庫存金額相比上一年年末增加了601.17萬元。

將上述產(chǎn)銷情況綜合起來可知，華峰鋁業(yè)的三種主要產(chǎn)品在2017年年末的庫存金額相比于上一年年末合計理論上應(yīng)增加9086.05萬元。

然而，在招股書所披露的存貨信息之中，2017年年末庫存商品賬面價值18868.03萬元、發(fā)出商品賬面價值13396.56萬元，再結(jié)合這兩個存貨項目的減值準(zhǔn)備269.70萬元和68.90萬元情況可知，2017年年末產(chǎn)成品庫存金額為32603.19萬元。這一金額和上一年年末相同項目合計金額5747.17萬元相比較，新增了10925.40萬元。

顯然，由產(chǎn)銷結(jié)余導(dǎo)致的相關(guān)庫存變化9086.05萬元的理論結(jié)果，與招股書披露的庫存新增金額10925.40萬元明顯不同，兩者間相差了1839.35萬元。那么，這差出來的近2000多萬元又是從何而來的呢？要知道這個庫存差異相比華峰鋁業(yè)2017年整體產(chǎn)成品庫存已經(jīng)不算少了，當(dāng)然，若分析2018年1～6月的數(shù)據(jù)，則其異常金額更為明顯。

2018年上半年鋁熱傳輸復(fù)合材料的產(chǎn)量44745.30噸比銷量45725.74噸少了980.44噸，這意味著同期產(chǎn)量不能滿足銷售的需求，從而會消耗部分上年庫存，導(dǎo)致存貨中產(chǎn)成品庫存金額有所減少。

根據(jù)2018年上半年鋁熱傳輸復(fù)合材料主營業(yè)務(wù)成本76636.95萬元及銷量，不難測算出該產(chǎn)品的單位成本為每噸1.68萬元。由此可進一步推算出，2018年6月末鋁熱傳輸復(fù)合材料的庫存金額比期初要減少1643.23萬元。

同樣的測算方法分析另外兩種主要產(chǎn)品鋁熱傳輸非復(fù)合材料和新能源汽車用電池料的產(chǎn)銷結(jié)余情況，很容易得知這兩種產(chǎn)品在2018年6月末的產(chǎn)成品庫存金額分別減少了407.97萬元和增加了342.10萬元。綜合起來，華峰鋁業(yè)三種主要產(chǎn)品的產(chǎn)成品庫存金額在2018年6月末合計減少了1709.09萬元。

然而，根據(jù)招股書披露的存貨信息，由庫存商品、發(fā)出商品的賬面價值及其減值準(zhǔn)備可知2018年6月末的產(chǎn)成品庫存金額為37661.63萬元，和期初金額（即2017年年末金額）32603.19萬元相比較，不但沒有減少，反而大增5058.44萬元。在一減一增中，招股書披露的庫存金額比產(chǎn)銷結(jié)余金額莫名多出了6767.53萬元。那么，這部分差異庫存又是從何而來的呢？

營業(yè)收入涉假

既然存貨與產(chǎn)銷之間的數(shù)據(jù)分析出現(xiàn)異常，那么，招股書所披露的營業(yè)收入的可信程度又將如何呢？招股書披露，華峰鋁業(yè)的營業(yè)收入主要來源于鋁熱傳輸復(fù)合材料、鋁熱傳輸非復(fù)合材料和新能源汽車用電池料三種主要產(chǎn)品，既然這些產(chǎn)品的產(chǎn)、銷、存在核算過程中都有或多或少的問題，則該公司這幾年的營業(yè)收入數(shù)據(jù)也就值得探討了。

表2 報告期產(chǎn)銷與庫存的變化情況

2017年，華峰鋁業(yè)全年營業(yè)收入為32.29億元，其中外銷收入有10.02億元，由于一般情況下不需考慮出口外銷的增值稅問題，剔除外銷收入部分之后按17%的稅率計算銷項稅額，則2017年全年的含稅營業(yè)收入達(dá)到了36.08億元。

根據(jù)財務(wù)數(shù)據(jù)勾稽原理，2017年含稅營業(yè)收入必然在財務(wù)報表中體現(xiàn)為相同規(guī)模的現(xiàn)金流量流入或者是相同規(guī)模的應(yīng)收賬款等經(jīng)營性債權(quán)增減，大多數(shù)情況下則是這兩者綜合的結(jié)果。

然而華峰鋁業(yè)的財務(wù)報表數(shù)據(jù)并非如此。合并現(xiàn)金流量表顯示，公司2017年“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”為23.13億元，若剔除提前收取但未確認(rèn)為收入的預(yù)收款項增加額509.20萬元，則與2017年營業(yè)收入相關(guān)的現(xiàn)金流量流入了23.08億元。將其與同期含稅營業(yè)收入36.08億元勾稽，則有13.01億元的含稅營業(yè)收入沒有體現(xiàn)出現(xiàn)金流入，這在理論上需要形成相應(yīng)的經(jīng)營性債權(quán)。

然而，合并資產(chǎn)負(fù)債表卻顯示，華峰鋁業(yè)2017年年末應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款7.56億元及應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備3470.24萬元的合計要比上一年年末相同項目合計僅多出2.41億元，遠(yuǎn)不能與未收現(xiàn)的含稅收入額相匹配，兩者間仍存在10.6億元差額，即公司這一年有10.6億元的含稅營收來源不明。

當(dāng)然，招股書也提示公司在2017年“已背書或貼現(xiàn)且在資產(chǎn)負(fù)債表日尚未到期的應(yīng)收票據(jù)”有98413.76萬元，但并未明確背書與貼現(xiàn)的票據(jù)金額各分別是多少，要知道理論上這兩者對現(xiàn)金流量表項目的影響是不同的，就算將這項金額全部看作影響同期營業(yè)收入相關(guān)現(xiàn)金流量及應(yīng)收票據(jù)，上述分析結(jié)果中仍有7560.89萬元的含稅營業(yè)收入是沒有獲得可信數(shù)據(jù)支撐的。

2016年的“已背書或貼現(xiàn)且在資產(chǎn)負(fù)債表日尚未到期的應(yīng)收票據(jù)”也有26531.77萬元，然而這年的含稅營收24.93億元除了營收相關(guān)現(xiàn)金流量流入19.71億元（含預(yù)收款項減少額2053.77萬元）之外，與應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款（及其壞賬準(zhǔn)備）新增金額6168.24萬元相比仍相差4.61億元。將這一差額與當(dāng)年已背書或貼現(xiàn)的票據(jù)金額對比，含稅營業(yè)收入中仍有1.96億元沒有獲得相關(guān)數(shù)據(jù)的支持。

同樣的方法分析2018年1～6月的營業(yè)收入情況，《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)這半中也有3.93億元的含稅營業(yè)收入是讓人無法辨別其真假的，就算偏謹(jǐn)慎地將同期“已背書或貼現(xiàn)且在資產(chǎn)負(fù)債表日尚未到期的應(yīng)收票據(jù)”42012.04萬元看作是合理的數(shù)據(jù)補充，兩者間仍然有2740.42萬元的數(shù)據(jù)差異令人無法理解。

表3 營業(yè)收入相關(guān)數(shù)據(jù)（單位：萬元）