玄鐵

本周，美股再度刷新逾十年牛市的歷史紀錄，空頭再度淪為笑柄。深成指仍以約三成的年內漲幅位居全球股市漲幅榜前列，是熊市大坑里的超跌反彈行情，但多頭心態(tài)仍欠穩(wěn)。由于科創(chuàng)板企業(yè)批量上市在即，IPO擴容抽水效應以及新股破發(fā)現象或現，下半年主板市場欲漲難高，沖高回落概率大。

A股僅是超跌反彈式牛市

2018年年末，全球市場幾乎所有資產都在大跌，2019年上半年則相反，市場情緒極其樂觀——MSCI世界指數年內上漲17.49%，全球股市市值大增8萬億美元，債市火爆，油價急升近25%，比特幣也狂漲220%。

熊牛預期緣何逆轉？國際市場的共識來自兩點：一是中國刺激經濟增長動真格。二是美聯儲加息周期提前結束。于是，A股盼來了托底的政策面，美股則多了更牛的資金面。截至7月4日，標普500指數年內漲幅為19.5%，完全收復了去年全年下跌6.24%的失地。相比之下，作為本輪A股市場的領漲指數，深成指年內漲幅近三成，不及去年全年34.42%的跌幅，較2015年6月15日的高位18211點有近5成的跌幅。

當下，美股處于連續(xù)第11年牛市的加速期，上漲動力仍在。美聯儲一旦轉向降息周期，貨幣刺激空間遠大于歐日央行。A股更像是跟風補漲式井噴行情。深成指今年一季度上漲36.84%，深市當季成交量與2015年第二季度牛市巔峰接近，成交額卻差了25萬億元，縮水56.8%。隨著IPO擴容和大小非全流通提速，兩市成交量不倍增，不足以催生大級別牛市。

科創(chuàng)板大擴容的“抽水效應”

中國股民常“望牛止渴”，因為IPO僅在牛市才能批量發(fā)行。過去十多年里，A股只增體量不增指數，最新滬綜指約為2007年峰值的一半。同期平均市盈率亦由70倍降至13.8倍。估值水平劇降，是以存量財富大縮水為代價。

今年上半年，IPO融資節(jié)奏放緩，是A股恢復性上漲的主因之一。上半年兩市共有64只新股上市，比去年同期多兩家;籌資604億元，同比下降35%。不過，科創(chuàng)板的開板和注冊制的推行，將令下半年的IPO抽水效應發(fā)酵。據普華永道估算，2019年A股多層級資本市場獲得IPO企業(yè)數量可能逾200家，全年融資規(guī)模超過1800億元。

10日，9只新股同日申購，這是擴容提速的信號，也是監(jiān)管層抑制股市泡沫的常規(guī)操作。6月份第四周，證監(jiān)會新受理的A股IPO申報企業(yè)達77家，排隊審核企業(yè)增至491家，IPO“堰塞湖”再現。

從歷史經驗來看，IPO批量上市是監(jiān)管層控制股市漲速和大盤中期見頂的信號，新板開板更是市場中長期走熊的推手。2004年6月25日，中小板首批8家股票集中上市。滬綜指當日收于1401點，至2005年6月最低跌至998點。2009年10月30日，創(chuàng)業(yè)板首批28只股票集中上市。滬綜指當日收于2995點，至2013年6月最低見到1849點。

目前，市場普遍預測。科創(chuàng)板年內上市公司將達70至100家，這無疑將分流主板資金，拉低市場整體估值中樞，大盤或因差錢而出現“?；仡^”。本周，前期領漲的白馬龍頭股普跌，為科創(chuàng)板護航的資金有提前退場跡象。

科創(chuàng)板虧損效應或打擊炒新熱

歷史經驗顯示，新開市場首批掛牌公司成為藍籌的概率并不高。1991年上市的上?！袄习斯伞痹L光無限，如今多數更換門庭。創(chuàng)業(yè)板首批28只股票上市，僅有愛爾眼科成為千億市值藍籌股。

東方財富網數據顯示，進入7月份，已有華興源創(chuàng)等五只科創(chuàng)板IPO發(fā)行，算術平均市盈率為48.2倍，均高于行業(yè)平均水平。這與上半年深滬IPO企業(yè)21.11倍的平均發(fā)行市盈率形成鮮明對比，亦為科創(chuàng)板中長期破發(fā)埋下隱患。

高估值發(fā)行往往是巨虧陷阱。創(chuàng)業(yè)板首批上市的28家公司平均發(fā)行市盈率為56.60倍，上市首日平均漲幅達106%，上市3個月的累計漲幅為-15.9%。上市首日追高買進者多數到2015年大牛市中才能解套。

在股權分置時代，市場化定價以失敗告終。2000年7月13日，閩東電力以11.5元的發(fā)行價招股，發(fā)行市盈率創(chuàng)下88.69倍的歷史紀錄，網上超額認購90倍。火爆開局卻是悲慘收場，至2005年4月股價最低跌至2.75元。當下，科創(chuàng)板市場化定價的風險更大，因為多了注冊制發(fā)行和上市首日即可融券做空的利空因素，追高炒新者虧損幾率極高。這或許是下半年股市的最大風險。

未來如果A股IPO市場港股化，則市場整體估值勢必走向港股化，A股績差股面臨去殼化風險。避險資金將轉向“漂亮50”概念，股市財富將向少數人集中，炒股盈利難度大大增加。