王驊

在公募的權(quán)益掌門人中，實際不乏價值投資者：這些基金經(jīng)理大多是長跑能手，除了近兩年業(yè)績突出的蕭楠、張坤，廣發(fā)的傅友興，富國的朱少醒等人的長期收益實際也頗為可觀。但“價值投資”魚龍混雜，也有打著價值投資旗號的偽價值投資，投資者又該如何分辨，基金產(chǎn)品該如何持有呢？

“真價值”保持較低換手明白在賺什么錢

公募基金長期被投資者詬病的一點就是普遍換手率非常高，根據(jù)今年半年報，權(quán)益類基金的平均換手率達270.49%，這背后折射出的是基金經(jīng)理的價值觀問題：是賺波動的錢還是企業(yè)內(nèi)在價值成長的錢？

貫徹價值投資的基金經(jīng)理往往是專注于尋找并持有那些生命周期足夠長、商業(yè)模式難以被顛覆、盈利能力又足夠持久的企業(yè)，主要從企業(yè)內(nèi)在價值出發(fā)，忽視短期股價漲跌的擾動，管理的基金產(chǎn)品也普遍保持了長期相對較低的換手率。

根據(jù)半年報，公募市場中已經(jīng)被貼上“價值投資”標簽的基金經(jīng)理投資風(fēng)格延續(xù)，蕭楠、張坤分別管理的易方達消費行業(yè)和易方達中小盤上半年的換手率分別為19.37%和38.34%，東證資管旗下的東方紅中國優(yōu)勢、東方紅睿豐等8只基金換手率在30%以下。從操作上看，蕭楠和張坤延續(xù)了長期的投資思路，以白酒家電板塊為持倉核心;林鵬的投資組合依然保持均衡配置特點，長期配置了汽車、消費電子、工程機械等行業(yè)的優(yōu)質(zhì)公司。

此外，也有少數(shù)專注成長股的基金同樣貫徹了價值投資理念：傅友興管理的廣發(fā)穩(wěn)健增長在二季度幾乎保留了全部重倉，同時增持了我武生物、益豐藥房、晨光文具等業(yè)績穩(wěn)定增長的個股;朱少醒管理的富國天惠基金的超額收益主要來自于選股，他長期青睞穩(wěn)定競爭力的成長股，品種主要集中在泛消費領(lǐng)域，如食品飲料、商業(yè)零售等。

此外，賺波動的錢，買賣不是基于基本面，而是基于市場怎么想，其表象是投資行為追漲殺跌，本質(zhì)是認為自己比別人更聰明、去賺別人錯判的錢。這其中也不乏擁有海外基因的基金公司。國內(nèi)公募大都自稱價值投資，季報中也大都提到選擇的股票是預(yù)期成長性好的景氣行業(yè)中的優(yōu)秀公司或者競爭力強的行業(yè)龍頭，但換手率高達400%、500%的管理人，明顯不是做價值投資的。短期“發(fā)現(xiàn)”價值后很快“兌現(xiàn)”完畢，接著馬上換下一只股票，這不符合價值投資的邏輯。

“真價值”更注重競爭壁壘，低估值不能成為買入理由

價值投資通常要對公司本身的優(yōu)劣勢、護城河、潛在風(fēng)險等有非常深入的認知。除了對公司進行透徹研究外，對公司所在行業(yè)及產(chǎn)業(yè)也要深刻理解，趨勢判斷的正確性也非常重要。今年以來，劉彥春管理的兩只產(chǎn)品漲幅都接近70%，他的持倉非常集中，且組合幾乎是在去年四季度構(gòu)建出來的，重倉股中，除了內(nèi)生增長能力強的白酒板塊，他也偏好形成競爭壁壘的公司。

如果上市公司本身優(yōu)勢不明顯，未來業(yè)績增速緩慢甚至衰退的可能性較大，長期持續(xù)跑贏市場的概率較小。廣發(fā)核心精選上半年也未作大規(guī)模調(diào)整，持倉股票仍集中在優(yōu)勢制造、消費、黃金、建筑等領(lǐng)域，如果從換手率的角度看，基金也可以算作價值投資，但從基金的持倉上看，重慶啤酒、恰恰食品等股票在同行業(yè)中的競爭優(yōu)勢并不突出，基金一季度持有的金正大今年上半年的凈利潤同比大幅減少，二季度重倉的蘇交科上半年營收也出現(xiàn)了同比大幅下滑。可以說，個股的“價值”有限直接影響了基金的業(yè)績表現(xiàn)。

誠然，買入估值低的股票能夠獲得市場反彈時的收益，如今年一季度絕大部分基金都獲得了超過20%的上漲，但部分公司的絕對估值甚至相對于其他行業(yè)/同業(yè)的估值都較低，但不能成為買入理由。如果公司未來的盈利能力衰退、所處夕陽行業(yè)，這種公司長期投資價值較低，也可能會成為價值陷阱。

價值投資是資管界最易懂最正確的方式，但價值并非在短時間就可實現(xiàn)，股價經(jīng)常隨微觀事件而劇烈波動，有時難免會過于跟隨市場波動而做出錯誤的買賣決定，對于投資者來說，一方面要通過持倉以及換手率等指標識別能夠?qū)炯靶袠I(yè)有著深刻洞見性的“真價值”基金經(jīng)理，另一方面也需要堅持長期持有。