方沁雨

小米創(chuàng)始人、小米集團董事長兼CEO雷軍是小米最稱職的“宣傳員”，他的微博基本上都是小米新品、小米品牌的信息。但小米集團在9月4日拋出的120億港元的股份回購計劃卻沒有出現(xiàn)在雷軍的微博上。

百億級的股份回購計劃，相比小米上半年的實際回購情況堪稱大手筆。小米集團半年報顯示，公司上半年行使了多輪回購共購回1.25億股，總代價12億港元。從市場反應來看，上半年，小米集團從12.98港元/股跌下，累計跌去了22.60%，這反映出當期股份回購行動未能阻止其股價下滑。而新的回購計劃出爐后，小米集團的股價相比9月2日8.28港元/股——上市以來最低價已有一定漲幅。

那么，這是否意味著小米集團股價將繼續(xù)回暖，或者其股價到達了合理估值區(qū)間呢？有買方分析師向《紅周刊》記者分析指出，小米的估值如果按扣非凈利潤計算有30余倍，如果按凈利潤計算是17.4倍左右?！斑@兩個結果相差較大的話就是錯誤，應以扣非凈利計算估值?！币虼耍J為小米估值仍然較貴。

事實上，小米在業(yè)務層面正遭遇挑戰(zhàn)，比如海外市場的不確定性正顯著提升。

小米出海遭遇挑戰(zhàn)

在小米集團總裁林斌減持套現(xiàn)3.73億港元、小米終止CDR之前的8月20日，小米交出了半年“成績單”，乍看上去成績還不錯。但靚麗的財報背后卻隱患重重。比如至今仍占小米收入最大占比的智能手機業(yè)務，在第二季度出現(xiàn)上市以來季度增幅創(chuàng)新低的情況。

小米的出海業(yè)務構成了半年報最大的亮點之一。事實上，小米在海外市場的強勁表現(xiàn)為券商所看重。根據(jù)小米半年報，小米海外業(yè)務收入占總營收的40%以上，超過去年同期36.3%的營收占比。

不過，市場層面的情況正在出現(xiàn)“分化”。根據(jù)小米今年一季度財報，小米海外市場主要是指印度、印尼及西歐市場。其中，印尼是小米繼印度之后重點開發(fā)的市場。雷軍在2018年曾發(fā)微博高調(diào)宣布，在印尼市場小米手機的市場份額排第二，根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，小米手機在印尼市場份額達到25%。

據(jù)《紅周刊》記者此前向產(chǎn)業(yè)人士了解，小米在印尼市場正遭遇難題。小米以參股當?shù)亟?jīng)銷商的方式開拓印尼市場，但由于庫存壓力大，引起當?shù)亟?jīng)銷商不滿，參股合作模式出現(xiàn)裂痕。小米在印尼當?shù)氐慕?jīng)銷合作伙伴為Erafone， Erafone同時也是印尼最大的手機分銷商，為印尼上市公司Erajaya的子公司。

“估計半年時間左右，就會見到小米在印尼市場的份額下滑?！鄙鲜鲆竽涿漠a(chǎn)業(yè)人士在6月底接受記者采訪時評估道。一名已離職的小米高管亦向《紅周刊》記者表示，小米的印尼業(yè)務進展不佳，最嚴重的結果可能是印尼最大經(jīng)銷商不再代理小米。對于具體情況，該名前高管不愿透露。

記者就小米近期在印尼的最新進展情況聯(lián)系小米印尼負責人兼東南亞負責人石巖求證，截至發(fā)稿前石巖未回復記者。

記者登錄Erajaya官網(wǎng)查詢其財報發(fā)現(xiàn)，其與小米的合作信息沒有更多披露。不過Erajaya上半年財報顯示，Zhuhai Xiaomi Communication Co. Ltd.（珠海小米通訊技術有限公司）的銷貨成本與去年相比降幅明顯，并且珠海小米的銷售額占其合并凈銷售額的百分比由34.54%降至4.83%。

根據(jù)國家企業(yè)信息公示系統(tǒng)，珠海小米通訊技術有限公司成立于2013年1月25日，主要經(jīng)營電子產(chǎn)品、通訊設備等研發(fā)、批發(fā)及零售業(yè)務。此外，Erajaya半年報顯示，在目前簽訂的重要協(xié)議中仍與珠海小米通訊技術有限公司簽有合作協(xié)議，該協(xié)議為非獨家代理協(xié)議且將于今年10月9日到期并自動延長一年。

另外，市場調(diào)研機構Canalys發(fā)布的最新一期印尼智能手機出貨量數(shù)據(jù)顯示，小米第二季度出貨量同比下滑9%，市占率以19%排名市場第三，第一、第二分別為Oppo和三星，Oppo和三星的市占率分別為26%、24%。

在印尼市場不確定性增加的同時，小米在印度市場也出現(xiàn)不利因素。7月份，印度科技91 Mobiles公布了2019年6月份印度最受歡迎手機TOP20，三星占據(jù)8席，且位列榜首的機型也是三星。Strategy Analytics報告指出，小米正在面臨三星挑戰(zhàn)，三星有收復失地的趨勢。IDC數(shù)據(jù)顯示，2019年第二季度印度智能手機出貨量小米仍為第一名，但增速僅4.8%，第二名三星的增速為16.6%;兩家公司的出貨量分別為1040萬部和930萬部，相差110萬部。

上述要求匿名產(chǎn)業(yè)人士曾于年初告訴《紅周刊》記者，小米在印度渠道壓貨嚴重，公司半年報應能見到其市場份額下滑的情況。不過小米半年報并未披露這一數(shù)據(jù)。根據(jù)Strategy Analytics數(shù)據(jù)，小米今年第二季度在印度市場的份額為28.7%，而去年同期為28.8%。

估值令市場糾結

以4000億港元市值成功IPO的小米，如今市值僅2210多億港元，這樣的市值水平是否已經(jīng)充分反映了小米的風險性因素，或者其估值正回歸到合理估值區(qū)間？

《紅周刊》記者接觸的在小米上市時參與投資的多家私募機構，均表示已清倉完畢。當初因搶到名額參與認購而興奮不已的錨定投資機構者，如今表示“早就賣了”。

寧波國京投資總經(jīng)理魏威表示，他們在小米上市以后的第一個禮拜已經(jīng)清了大半?！霸疚覀兙鸵袛噙_到盈利后就要賣出。由于小米后續(xù)持續(xù)下跌，我們就陸續(xù)清完了，總體我們還是賺了一些。當時我們對整個市場環(huán)境及小米的短期走勢都比較擔心，現(xiàn)在看來賣出是對的?！?/p>

對于當前的小米估值情況，魏威是認為估值出現(xiàn)低估的一方，他說，“我們后來之所以沒有再度買入小米與資金監(jiān)管、市場環(huán)境有關。從上半年小米幾輪回購、每股八九港元的情況看，我認為這是小米股價的歷史低位了，而且小米市盈率已經(jīng)非常低。如果從中長期投資角度看，我認為小米是值得投資的，建議對標阿里、網(wǎng)易，后兩者都有過很大幅度的回調(diào)，甚至50%左右的回調(diào)然后起來的?！?/p>

但是與小米高管層關系較為密切的私募卻向記者直言，小米現(xiàn)狀較難，在基本面不夠明朗的情況下不會再跟進。

同時，在小米半年報公告后，有一名要求匿名的買方分析師向《紅周刊》記者表示，Wind數(shù)據(jù)顯示小米動態(tài)市盈率為17.4倍，如果使用扣非凈利潤計算，則小米目前的扣非后動態(tài)市盈率是31倍。

該分析師仍將小米視作互聯(lián)網(wǎng)公司，他表示，“互聯(lián)網(wǎng)公司，特別是業(yè)務較為復雜的公司，應避免直接用凈利潤來計算市盈率，如小米的17.4倍估值和扣非后的30倍估值就相差較大。