李洋 韓大宇 袁志達(dá)

（長江期貨股份有限公司北京海淀區(qū)營業(yè)部）

一、什么是商品互換？

在期貨市場里，企業(yè)進(jìn)行套期保值交易的本質(zhì)是對沖和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，是企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)把控的最基本手段。

隨著期貨市場的發(fā)展有越來越多的金融衍生工具產(chǎn)生，以滿足企業(yè)日趨多元化的風(fēng)險(xiǎn)管理需求；例如期權(quán)、期貨+保險(xiǎn)、商品互換等。

商品互換交易是指根據(jù)交易有效約定，交易一方為一定數(shù)量的商品或商品指數(shù)標(biāo)的，按照每單位固定價(jià)格或結(jié)算價(jià)格定期向另一方支付款項(xiàng)，另一方也為同等數(shù)量的該類商品標(biāo)的按照每單位結(jié)算價(jià)格定期向交易一方支付款項(xiàng)的交易。

假設(shè)某礦廠每月要在市場上銷售 1萬噸焦煤。由于焦煤價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致其銷售收入極不穩(wěn)定，那么該礦廠就可以以1萬噸焦煤作為標(biāo)的進(jìn)行互換。每個(gè)月，礦廠將1萬噸焦煤的銷售收入支付給互換交易對手方，交易對手方按照事先約定好的固定價(jià)格計(jì)算出相應(yīng)的現(xiàn)金流并支付給礦廠。

圖1 商品互換流程

與傳統(tǒng)的期貨、期權(quán)交易相比，商品互換優(yōu)勢較為明顯：

（1）互換的靈活性較高

可以滿足市場多樣化的風(fēng)險(xiǎn)管理工具需求?；Q可以滿足產(chǎn)業(yè)客戶在產(chǎn)品種類、合約期限、市場容量方面的需求?；Q的標(biāo)的可以是商品指數(shù)，可以規(guī)避期貨、期權(quán)不能長期連續(xù)套保的缺陷。

（2）參與門檻較低

對專業(yè)知識(shí)要求不算很高，簡便快捷。產(chǎn)業(yè)客戶在參與期權(quán)期貨交易時(shí)，不僅需要一定的衍生品基礎(chǔ)知識(shí)，還需要一定交易技巧。在互換交易中，交易商為產(chǎn)業(yè)客戶提供專業(yè)化的服務(wù)，客戶只需簽訂互換協(xié)議，即可完成風(fēng)險(xiǎn)管理操作。

（3）成本較低

客戶可以取得交易商授信，在互換交易中，可以用授信額度充當(dāng)保證金。產(chǎn)業(yè)客戶在參與期貨市場期間，要占用一定的現(xiàn)金作為保證金，這對于手中持有大量授信額度的企業(yè)來說，現(xiàn)金成本較高。

商品互換在產(chǎn)業(yè)企業(yè)中的應(yīng)用主要集中在：鎖定采購成本、對沖價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)避跨越價(jià)差風(fēng)險(xiǎn)、管理非標(biāo)現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和不同期限訂單一攬子套保。

二、實(shí)際案例操作

貿(mào)易商、鋼廠，均可以以固定價(jià)格和浮動(dòng)價(jià)格采購礦石，具體如下：

表1 貿(mào)易商、鋼廠采購成本

由上表可以看出，無論是固定價(jià)格購買還是浮動(dòng)價(jià)格購買，貿(mào)易商均有絕對優(yōu)勢。但貿(mào)易商的固定采購價(jià)比鋼廠的固定采購價(jià)低 20元/噸，貿(mào)易商的浮動(dòng)采購價(jià)比鋼廠的浮動(dòng)采購價(jià)低 10元/噸。

所以，貿(mào)易商的比較優(yōu)勢是以固定價(jià)格購買，鋼廠的比較優(yōu)勢是以浮動(dòng)價(jià)格購買。

貿(mào)易商擔(dān)心鐵礦石價(jià)格下跌，希望規(guī)避價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)，貿(mào)易商傾向以浮動(dòng)價(jià)格購買鐵礦石，鋼廠擔(dān)心鐵礦石價(jià)格上漲，希望規(guī)避價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)，鋼廠傾向以固定價(jià)格購買鐵礦石。

如果貿(mào)易商和鋼廠分別購買，貿(mào)易商的采購成本大連鐵礦石期貨現(xiàn)貨月合約價(jià)格+8元/噸，鋼廠的采購成本600元/噸，總成本為大連鐵礦石期貨現(xiàn)貨月合約價(jià)格+608元/噸。

如果貿(mào)易商和鋼廠發(fā)揮自身比較優(yōu)勢，進(jìn)行互換交易，貿(mào)易商以固定價(jià)格購買，鋼廠以浮動(dòng)價(jià)格購買，那么總成本為大連鐵礦石期貨現(xiàn)貨月合約價(jià)格+598元/噸。參與互換交易將使雙方采購總成本降低10元/噸。

貿(mào)易商、鋼廠簽訂互換協(xié)議：固定價(jià)格 590元/噸，浮動(dòng)價(jià)格“現(xiàn)貨月期貨合約+13”，當(dāng)固定價(jià)格高于浮動(dòng)價(jià)格，鋼廠向貿(mào)易商支付差額；浮動(dòng)價(jià)格高于固定價(jià)格，貿(mào)易商向鋼廠支付差額。

貿(mào)易商從市場上以 580元/噸的價(jià)格購買鐵礦石，鋼廠從市場上以大連鐵礦石期貨現(xiàn)貨月合約價(jià)格+18元/噸的價(jià)格購買鐵礦石。

若鐵礦石價(jià)格下降到570元/噸時(shí)，根據(jù)互換協(xié)議，浮動(dòng)價(jià)格583（570+13）元/噸低于固定價(jià)格（590），鋼廠向貿(mào)易商支付差額7元/噸。此時(shí)貿(mào)易商的采購成本為573（580-7）元/噸，鋼廠的采購成本為595（570+18+7）元/噸。如果不進(jìn)行互換交易，貿(mào)易商的采購成本為578（570+8）元/噸，鋼廠的采購成本 600元/噸。貿(mào)易商和鋼廠的采購成本均降低5元/噸。

若鐵礦石價(jià)格漲到585元/噸時(shí)，根據(jù)互換協(xié)議，浮動(dòng)價(jià)格598（585+13）元/噸高于固定價(jià)格（590），貿(mào)易商向鋼廠支付差額8元/噸。此時(shí)貿(mào)易商的采購成本為 588（580+8）元/噸，鋼廠的采購成本為 595元/噸（585+18-8）。如果不進(jìn)行互換交易，貿(mào)易商的采購成本為593（585+8）元/噸，鋼廠的采購成本 600元/噸。貿(mào)易商和鋼廠的采購成本均降低5元/噸。

貿(mào)易商、鋼廠兩家公司通過互換交易既可以規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)，又可以降低采購成本，最終實(shí)現(xiàn)共贏。

三、幫助客戶解決問題

（1）幫助企業(yè)選擇保值最佳月份和時(shí)間

企業(yè)根據(jù)生產(chǎn)情況的需要對自己買入或賣出套期保值；實(shí)際貿(mào)易成本不會(huì)有太大的變化。可以規(guī)避特殊時(shí)間段內(nèi)價(jià)格劇烈的波動(dòng)造成的各種損失。

而且商品互換屬于場外交易，擁有更高的靈活性，不必拘泥于期貨合約月份的限制。更從容的根據(jù)自身生產(chǎn)周期進(jìn)行生產(chǎn)規(guī)劃。

（2）幫助企業(yè)穩(wěn)定經(jīng)營規(guī)模，確定套保規(guī)模

通過上述案例可以證明，正確的應(yīng)用互換工具，可以幫助企業(yè)在復(fù)雜的市場環(huán)境中穩(wěn)定生產(chǎn)經(jīng)營的規(guī)模，避免因?yàn)椴焕氖袌鰞r(jià)格波動(dòng)而減少經(jīng)營規(guī)模。

套期保值者在期貨市場上保值的比例是可以選擇的，最佳套期保值的比例取決于套期保值的交易目的以及現(xiàn)貨市場和期貨市場價(jià)格的相關(guān)性。套保者的動(dòng)機(jī)并不是單純的風(fēng)險(xiǎn)最小化,也不是單純的利益最大化,而是兩者的有機(jī)統(tǒng)一。

（3）幫助企業(yè)確定合適的套保工具

首先為企業(yè)節(jié)省資金成本，選取期權(quán)或互換等套期保值工具?？蛻魠⑴c期貨市場的成本較高。產(chǎn)業(yè)客戶在參與期貨市場期間，要占用一定的現(xiàn)金作為保證金，這對于手中持有大量授信額度的企業(yè)來說，現(xiàn)金成本較高。

受到市場容量和持倉管理的影響，產(chǎn)業(yè)客戶認(rèn)為還需要更多的工具，更大的市場體量來滿足其風(fēng)險(xiǎn)管理需要。

由于企業(yè)對期貨市場了解程度不高，將套期保值工具鎖定為商品互換。商品互換可以滿足種類，合約期限，市場容量等方面的個(gè)性化需求。

（4）幫助客戶尋找對手方

期貨公司可以通過自身資源為有需求的客戶介紹對手方。期貨公司產(chǎn)業(yè)客戶分布在產(chǎn)業(yè)上下游，因此可以找到需求相匹配的企業(yè)。

四、幫助客戶解決問題

商品互換交易模式，為交易所的延伸業(yè)務(wù)提供更加豐富的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。例如，在倉單串換業(yè)務(wù)中可以用于管理不同地區(qū)倉單的價(jià)差風(fēng)險(xiǎn)，在倉單抵押業(yè)務(wù)中銀行可以利用互換交易管理倉單的風(fēng)險(xiǎn)，也可應(yīng)用于農(nóng)戶與風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)之間的訂單管理等。

最后，可以為投資者，特別是機(jī)構(gòu)投資者提供更加靈活多樣的風(fēng)險(xiǎn)管理策略。利用互換交易模式有助于交易雙方鎖定長期價(jià)格，防范價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，在此基礎(chǔ)上方便安排生產(chǎn)，通過配置互換類資產(chǎn)，可以在保證企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表穩(wěn)定的前提下，管理價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)的財(cái)務(wù)管理水平。

套期保值并不意味著把風(fēng)險(xiǎn)降到零，只不過對風(fēng)險(xiǎn)的掌控能力更強(qiáng)了。在利用期貨市場之后，企業(yè)就有把握降低風(fēng)險(xiǎn)。

長江期貨有專業(yè)團(tuán)隊(duì)，將通過實(shí)地調(diào)研把期貨和現(xiàn)貨結(jié)合起來，可以規(guī)避很多市場價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，從而控制企業(yè)成本。不僅是鐵礦石貿(mào)易商，也包括塑料產(chǎn)業(yè)客戶。

長江期貨一直在幫助企業(yè)對沖風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)解決客戶沒精力或不敢做的問題。在前期我公司通過實(shí)地調(diào)研給出具體套保方案。企業(yè)在套保的過程中，長江期貨會(huì)與企業(yè)進(jìn)行充分溝通，使企業(yè)完全把握各類風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)及追加保證金的時(shí)間點(diǎn)。在方案執(zhí)行期間，每個(gè)月、季、年結(jié)束后，都會(huì)針對這一階段的交易情況和任務(wù)完成情況進(jìn)行總結(jié)，及時(shí)發(fā)現(xiàn)其中的問題并進(jìn)行調(diào)整。

在既定方案的框架下針對宏觀面和相關(guān)品種走勢提出針對性措施，真正為客戶提供一條龍式的服務(wù)。