呂虹 朱耘

延宕了8年之久的一汽集團(tuán)整體上市方案，終于有了進(jìn)一步的進(jìn)展。

2019年8月31日，一汽轎車（000800. SZ）發(fā)布公告稱，公司將擁有的除財(cái)務(wù)公司、鑫安保險(xiǎn)之股權(quán)及部分保留資產(chǎn)以外的全部資產(chǎn)和負(fù)債轉(zhuǎn)入一汽奔騰轎車有限公司（以下簡(jiǎn)稱轎車有限）后，將轎車有限 100%股權(quán)作為置出資產(chǎn)，與一汽股份持有的一汽解放汽車有限公司（以下簡(jiǎn)稱一汽解放）100%股權(quán)中的等值部分進(jìn)行置換。

對(duì)于一汽轎車的重組案，以及一汽集團(tuán)整體的改革，汽車界一直甚為關(guān)注。

一汽集團(tuán)是國有六大汽車集團(tuán)（一汽、東風(fēng)、上汽、北汽、廣汽、長安）中唯一未實(shí)現(xiàn)集團(tuán)整體上市的汽車企業(yè)，目前集團(tuán)擁有一汽轎車、一汽夏利、一汽富維、啟明信息 4家上市公司。

此重組方案公布不到10天時(shí)間，便引來了深交所的問詢函。深交所要求一汽轎車詳細(xì)說明關(guān)于重組方案、業(yè)績承諾及涉及資產(chǎn)、置出和置入資產(chǎn)等問題，并在9月17日之前回復(fù)質(zhì)詢。其中，最引人關(guān)注的莫過于“重組完成后一汽轎車負(fù)債規(guī)模大幅增加是否超過行業(yè)合理水平”“大眾汽車變速器（上海）有限公司20%股權(quán)如何安置”等問題。然而，9月17日晚間，一汽轎車發(fā)布公告稱，將延期回復(fù)深圳證券交易所發(fā)來的重組問詢函?！渡虒W(xué)院》記者第一時(shí)間就深交所問詢函中涉及到的相關(guān)問題致函了一汽轎車及一汽集團(tuán)公關(guān)部，截至發(fā)稿，尚未收到任何回復(fù)。

政治意義大于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

8月30日晚間，一汽轎車股份有限公司在其披露的《重大資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書（草案）》中稱，一汽轎車將擁有的除一汽財(cái)務(wù)有限公司、鑫安汽車保險(xiǎn)股份有限公司之股權(quán)及部分保留資產(chǎn)以外的全部資產(chǎn)和負(fù)債轉(zhuǎn)入轎車有限后，將轎車有限100%股權(quán)作為置出資產(chǎn)，與一汽股份持有的一汽解放100%股權(quán)中的等值部分進(jìn)行置換。

其中，一汽解放100%股權(quán)（作價(jià)270. 09億元）與一汽有限100%股權(quán)（作價(jià)50.88億元）作價(jià)差額達(dá)到219.21億元，相差的199.21億元對(duì)價(jià)由一汽轎車以6.68元/股發(fā)行股份的形式支付，其余20億元對(duì)價(jià)以現(xiàn)金支付，同時(shí)擬配套募資不超35億元。

引起業(yè)界及監(jiān)管密切關(guān)注的是，此次重組交易完成后，一汽轎車的總負(fù)債將從交易前的約97.59億元增至交易后的約501.96億元，增幅為414.37%，資產(chǎn)負(fù)債率將由54.32%上升至68.11%。

據(jù)公開資料顯示，一汽解放目前是一汽集團(tuán)下盈利性最強(qiáng)的自主業(yè)務(wù)板塊，專注于商用車業(yè)務(wù)，產(chǎn)品格局以重型車為主，中型、重型、輕型發(fā)展并舉，在中、重卡整車制造領(lǐng)域連續(xù)多年市場(chǎng)份額排名第一。

銷量方面，一汽解放2018年銷售31.3萬輛汽車。一汽解放2017年及2018年分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入708.33億元、726.52億元，凈利潤分別為22.40億元、14.52億元。作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的一汽解放，為何會(huì)使重組后的一汽轎車總負(fù)債增加超過400%？截至發(fā)稿，一汽轎車及一汽集團(tuán)公關(guān)部尚未回復(fù)《商學(xué)院》采訪函中提及的相關(guān)問題。

《商學(xué)院》記者梳理一汽解放近年來相關(guān)財(cái)報(bào)發(fā)現(xiàn)，截至2017年12月31日、2018年12月31日和2019年3月31日，一汽解放的總負(fù)債分別為408.37億元、419.19億元和499.44億元，呈上升趨勢(shì)。其中一汽解放流動(dòng)負(fù)債主要由應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款及其他應(yīng)付款構(gòu)成，占總負(fù)債比例基本保持在90%上下；非流動(dòng)負(fù)債則主要由預(yù)計(jì)負(fù)債和遞延收益構(gòu)成。報(bào)告期內(nèi)，一汽解放負(fù)債結(jié)構(gòu)基本保持穩(wěn)定。

對(duì)此，深交所要求一汽轎車結(jié)合同行業(yè)公司資產(chǎn)負(fù)債率水平、行業(yè)特點(diǎn)及置入資產(chǎn)的實(shí)際經(jīng)營情況，補(bǔ)充披露本次交易完成后公司資產(chǎn)負(fù)債率是否處于合理水平。

對(duì)于重組后資產(chǎn)負(fù)債率過高是否會(huì)阻礙本次資產(chǎn)置換方案的實(shí)施，全國乘用車市場(chǎng)信息聯(lián)席會(huì)秘書長崔東樹在接受《商學(xué)院》記者采訪時(shí)認(rèn)為：“首先一汽的重組我個(gè)人認(rèn)為屬于政治任務(wù)，不能完全按照經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)規(guī)律去考量。對(duì)企業(yè)來說，負(fù)債率上升的風(fēng)險(xiǎn)需要關(guān)注，但這并不是第一位的。對(duì)于國企要把握一個(gè)原則，就是能給國家提供最重要的核心設(shè)施，能做大做強(qiáng)國有資產(chǎn)盤子，這就是好的。在國際局勢(shì)愈加錯(cuò)綜復(fù)雜的動(dòng)蕩情況下，中國政府、企業(yè)包括中國投資者，都更需要從另一個(gè)戰(zhàn)略高度來考慮，不能說僅看賺不賺錢，虧不虧損，或者負(fù)債率多大，要有政治大局意識(shí)?！?/p>

崔東樹進(jìn)一步闡釋稱，一汽解放代表了中國軍工工業(yè)在某些層面的核心實(shí)力。他強(qiáng)調(diào)，對(duì)于涉及國防安全相關(guān)領(lǐng)域的一些國有市場(chǎng)主體，規(guī)則是可以為它而改變的。

270億元“小吃大”

《商學(xué)院》記者注意到，與報(bào)告書同時(shí)披露的還有一汽轎車2019年半年報(bào)。據(jù)報(bào)告顯示，今年上半年一汽轎車共銷售新車8.66萬輛，同比減少22.95%；實(shí)現(xiàn)營收107.01億元，同比下滑18.28%；凈利潤964.04萬元，同比下降88.09%，而剔除補(bǔ)助等收入后公司實(shí)際虧損約9500萬元。一汽轎車旗下有奔騰、一汽馬自達(dá)等乘用車產(chǎn)品系列，而上半年轎車銷售營收實(shí)現(xiàn)35.75億元，歸屬上市公司股東的凈虧損為1.55億元；一汽馬自達(dá)更是慘不忍睹，單月銷量同比連續(xù)下跌16個(gè)月，2019年上半年實(shí)現(xiàn)營收54.92億元，歸屬上市公司股東的凈虧損為0.94億元?？芍^兩大主營項(xiàng)目均呈萎靡。據(jù)全國汽車流通協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2019年前8月，一汽馬自達(dá)和一汽奔騰的500家經(jīng)銷商，相當(dāng)于平均每天賣出的汽車僅1輛左右。

再溯源分析一汽轎車近三年的年報(bào)，2016年、2017年、2018年，該公司營收分別為227.10億元、279.02億元、262.44億元，凈利潤分別是-9.54億元、2.81億元、1.55億元。長期以來，實(shí)際經(jīng)營狀況一直不容樂觀。

一汽轎車在2019年半年報(bào)中表示，上半年經(jīng)營指標(biāo)的下降，主要是因?yàn)閲鴥?nèi)乘用車市場(chǎng)銷量下滑嚴(yán)重，汽車市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇，同時(shí)受到國五國六切換等影響，導(dǎo)致產(chǎn)品成本增加，投資收益減少。

相較之下，一汽解放表現(xiàn)不錯(cuò)，截至2019年3月末，一汽解放的總資產(chǎn)690.00億元，凈資產(chǎn)190.00億元。此外，2018年一汽解放總營收726.00億元，歸母凈利潤達(dá)到14.50億元。

也就是說，這是一次絕對(duì)意義上的“小吃大”的資產(chǎn)置換重組，而在此次置換之后，可以預(yù)見的是，沒有了虧損資產(chǎn)的掣肘，一汽轎車在業(yè)績上有望得到提升。

據(jù)報(bào)告書中關(guān)于業(yè)績承諾的數(shù)據(jù)顯示，本次重組對(duì)置入資產(chǎn)一汽解放主流產(chǎn)品相關(guān)專利和專有技術(shù)采用收益法進(jìn)行了評(píng)估，評(píng)估值為6.13億元。并就該部分資產(chǎn)未來年度經(jīng)審計(jì)的收入做出業(yè)績承諾，具體如下：

而若置換成功完成，一汽轎車的乘用車業(yè)務(wù)便將完全置出，主營業(yè)務(wù)將變更為商用車整車的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。一汽轎車在公告中亦稱，“將包括乘用車業(yè)務(wù)在內(nèi)的資產(chǎn)和負(fù)債置出，將有效解決一汽轎車與控股股東之間長期存在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題，有利于恢復(fù)上市公司的融資和資本運(yùn)作功能，保護(hù)上市公司中小股東的利益。”

“一汽股份長期以來的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題若能獲得有效解決，也將為一汽集團(tuán)整體上市進(jìn)一步掃清障礙?！敝秀y國際證券的某位汽車分析人士稱。然而，崔東樹的看法則不同，“解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)當(dāng)然是目的之一，但并不是一個(gè)迫切的目的。整個(gè)汽車行業(yè)里多少大集團(tuán)、上市公司內(nèi)部都有同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系。”他表示，在中國重汽、東風(fēng)重卡等板塊紛紛上市之后，一汽的重卡必然也必須要跟進(jìn)。

“這對(duì)整個(gè)國防安全有重要意義，也符合當(dāng)下‘軍事領(lǐng)先的政治環(huán)境要求?！币虼?，在崔東樹看來，一汽解放的置入主要帶有完成政治任務(wù)的色彩，當(dāng)然，其中也不乏一汽集團(tuán)為改善一汽轎車整體經(jīng)營狀況和資產(chǎn)盤活的努力。

重啟上市之路

作為我國六大汽車集團(tuán)之一，一汽集團(tuán)也是我國唯一沒有實(shí)現(xiàn)整體上市的汽車集團(tuán)， 因一汽轎車、一汽夏利的主營業(yè)務(wù)都以乘用車為主， 2011年6月一汽股份成立之初，在監(jiān)管部門的要求下，曾向一汽轎車和一汽夏利作出不可撤銷承諾，在5年內(nèi)通過資產(chǎn)重組或其他方式整合所屬的轎車整車生產(chǎn)業(yè)務(wù)。而到了2016年6月28日，一汽轎車和一汽夏利又同時(shí)發(fā)布公告稱，一汽股份原計(jì)劃在5年內(nèi)解決其與子公司一汽轎車、一汽夏利同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾無法履行，將承諾期再度延遲3年作為過渡期。五年復(fù)三年，迢迢不可期。雖然2016～2018年間一汽夏利已陸續(xù)作出部分置出調(diào)整，但當(dāng)時(shí)間的指針又一次走到三年承諾的尾聲，2019年6月證監(jiān)會(huì)已等不及一汽股份自己披露進(jìn)展，要求其披露同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題，于是就有了姍姍來遲的270億元資產(chǎn)置換方案。

《商學(xué)院》記者梳理了一汽集團(tuán)啟動(dòng)整體上市的歷程，2010年，一汽集團(tuán)核心業(yè)務(wù)及主要資產(chǎn)重組設(shè)立一汽股份，這被看作一汽集團(tuán)啟動(dòng)整體上市的關(guān)鍵一步；2012年，一汽集團(tuán)下屬兩家整車上市公司一汽轎車和一汽夏利資產(chǎn)分別注入一汽股份。還曾補(bǔ)充承諾：“力爭(zhēng)在收購?fù)瓿珊?3 年內(nèi)，以合理的價(jià)格及合法的方式徹底解決一汽轎車、一汽夏利與一汽股份公司同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題?！?015年4月，一汽夏利發(fā)布公告稱，一汽股份無法在3年內(nèi)解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題，“擬在條件成熟時(shí)，啟動(dòng)此項(xiàng)工作，履行相關(guān)承諾”2016年6月3日一汽轎車發(fā)布公告稱，由于公司管理層發(fā)生重大變化，錯(cuò)過融資窗口期等原因，無法達(dá)成這一承諾，一汽股份申請(qǐng)解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾期延后3年。這意味著一汽集團(tuán)整體上市工作將再度延后。而這已經(jīng)是一汽股份第二次無法履行承諾。

2017年，徐留平“北上”，接過了徐平手中的“接力棒”，成為新一任一汽集團(tuán)董事長及黨委書記。這一年，中國汽車銷量創(chuàng)下了歷史新高，自主品牌汽車整體“向上”發(fā)力，市場(chǎng)占有節(jié)節(jié)攀升，終于“揚(yáng)眉吐氣”了一把。但是一汽的自主品牌，無論是奔騰、夏利，甚至被寄予厚望的紅旗，均表現(xiàn)平平，振興自主是當(dāng)務(wù)之急。履新的徐留平在一汽集團(tuán)打了一場(chǎng)“改革戰(zhàn)”，設(shè)立紅旗品牌事業(yè)部、奔騰品牌事業(yè)部和解放品牌事業(yè)部。

“近兩年一汽動(dòng)作可謂頻繁，包括之前一汽夏利剝離乘用車資產(chǎn)的一系列動(dòng)作，也是在為一汽集團(tuán)整體上市鋪路?！碧祜L(fēng)證券某汽車分析師表示。同時(shí)業(yè)界也普遍認(rèn)為，此次注入一汽解放，可以看作一汽集團(tuán)再次重啟整體上市的信號(hào)?！爸皇窃谄噰笾亟M大環(huán)境下，這個(gè)資產(chǎn)置換方案也許不完全能靠市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制來玩轉(zhuǎn)，還是帶有國情色彩?！?/p>

總負(fù)債98億元“變”502億元，總置換資產(chǎn)高達(dá)270億元，一汽這項(xiàng)震動(dòng)業(yè)界的重組方案在延期回復(fù)深交所質(zhì)詢后，又將進(jìn)一步補(bǔ)充披露哪些信息？一汽轎車與一汽解放在置換重組后，未來何去何從？車市寒冬里造車?yán)洗蟾缫黄芊衿胶庵鹄Y本與國企政治的雙重認(rèn)同？《商學(xué)院》將持續(xù)關(guān)注。