《股市動(dòng)態(tài)分析》研究部

隨著A股的國(guó)際化進(jìn)程加快，今年以來(lái)已相繼納入MSCI、富時(shí)羅素、標(biāo)普道瓊斯指數(shù)等國(guó)際指數(shù)。近期，MSCI正式宣布將實(shí)施納入A股擴(kuò)容的“第三步”，將給A股市場(chǎng)帶來(lái)更多的增量資金。

短期來(lái)看，MSCl年內(nèi)最大規(guī)模擴(kuò)容，疊加MLF超預(yù)期降息、人民幣匯率升值、中美貿(mào)易摩擦進(jìn)一步緩和等利好因素，以及北上資金大幅持續(xù)凈流人態(tài)勢(shì)，投資者可關(guān)注納入權(quán)重較高相關(guān)標(biāo)的，尤其是新納入標(biāo)的的投資機(jī)會(huì)。中長(zhǎng)期來(lái)看，當(dāng)前海外投資者持有A股的比重仍低于5%，外資有望持續(xù)流入A股市場(chǎng)，以韓國(guó)、臺(tái)灣等地“人摩”的經(jīng)驗(yàn)作為參考，未來(lái)A股納入MSCI的比重仍會(huì)繼續(xù)提升，將有利于A股市場(chǎng)與國(guó)際市場(chǎng)接軌。

MSCI年內(nèi)第三次擴(kuò)容

11月8日，MSCI公布了半年度指數(shù)評(píng)估結(jié)果。本次A股在相關(guān)指數(shù)中的變動(dòng)如下：

1、將中國(guó)大盤A股納入因子從15%提升至20%，于11月26日收盤后生效。

2、11月A股納入MSCI指數(shù)的標(biāo)的包括244只大盤股和228只中盤股，成分股總數(shù)增加至472只。其中新增加204只A股，包括189只為中盤股。

3、調(diào)整后，中國(guó)A股在MSCI中國(guó)指數(shù)和MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)中的權(quán)重將分別提升為12.1%和4.1%。（見(jiàn)表1）

表1：A股納入MSCI指數(shù)歷程

數(shù)據(jù)來(lái)源：MSCI，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理

此番MSCI擴(kuò)容落地意味著其第一階段擴(kuò)容“三步走”計(jì)劃接近完成，與前兩次MSCI擴(kuò)容相比，本次擴(kuò)容主要包含三大看點(diǎn)。

一、本次擴(kuò)容增量資金遠(yuǎn)超以往。盡管券商機(jī)構(gòu)對(duì)此次擴(kuò)容增量資金的測(cè)算不一，但較為一致地認(rèn)為11月MSCI擴(kuò)容將給A股帶來(lái)有史以來(lái)最大規(guī)模的增量。

中信建投對(duì)MSCI跟蹤資金靜態(tài)測(cè)算，預(yù)計(jì)11月第三步納入將帶來(lái)增量資金2580億，大盤股和中盤股帶來(lái)的增量資金分別為1500億與1080億，主動(dòng)和被動(dòng)占比分別為80%和20%。國(guó)盛證券則預(yù)計(jì)，MSCI第三次擴(kuò)容將帶來(lái)約2330億元增量資金，占全年MSCI引入外資的45%。

中金公司、聯(lián)訊證券等機(jī)構(gòu)對(duì)其增量規(guī)模預(yù)測(cè)更高，中金公司估算本次指數(shù)調(diào)整對(duì)A股的增量資金規(guī)模約為350-400億美元（約2500-3000億元），相比今年5月和8月的兩次納入的估算資金流入高出50%-70%。聯(lián)訊證券則測(cè)算，11月MSCI擴(kuò)容的總規(guī)?；虺?800億元增量資金，其中被動(dòng)資金超560億元，主動(dòng)資金超2255億元。

根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，被動(dòng)資金作為跟蹤指數(shù)配置的增量資金，在擴(kuò)容生效當(dāng)日的凈流入規(guī)模最為顯著，而主動(dòng)跟蹤型資金可以自主擇機(jī)調(diào)整倉(cāng)位，往往在擴(kuò)容實(shí)際生效前就已提前分批入場(chǎng)。從現(xiàn)階段市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，9月份以來(lái)北上資金逆勢(shì)大規(guī)模凈流入，10月份至今，北上資金僅有3天呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)，其余交易日均實(shí)現(xiàn)凈流入。截止11月12日，北向資金月內(nèi)凈流人額高達(dá)216.61億元，其中滬股通流人金額為94.90億元，深股通流人金額為121.72億元?？梢?jiàn)，北上資金近期不斷買入A股，且特別青睞于中盤股集中的深市，外資提前布局MSCI擴(kuò)容的意圖十分明顯。（見(jiàn)圖1）

圖1：近30日北向資金流向

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

二、對(duì)于中盤股邊際影響更加明顯。數(shù)量上，和8月份的“中盤股預(yù)計(jì)名單”相比，此次納入MSCI指數(shù)的中盤股數(shù)量更多，略超此前的市場(chǎng)預(yù)期170只。在最新調(diào)整228只中盤股名單中，34%屬于中小板或創(chuàng)業(yè)板的股票，64%為中證500成分股。相比于集中在主板和滬深300的大盤股，中盤股表現(xiàn)出更多的成長(zhǎng)性，顯示出海外機(jī)構(gòu)對(duì)于A股未來(lái)發(fā)展?jié)摿Φ恼J(rèn)可。

資金規(guī)模上，考慮到此次新增的189只中盤股納入因子直接從0提升到20%，大盤股納入因子僅提升了5%，對(duì)中盤股單個(gè)股票的邊際影響將會(huì)更為顯著。中金公司估算，本次大盤股、中盤股納入系數(shù)的提升將分別帶來(lái)200億美元、170億美元的資金流人，占全部流入54%、46%。

從MSCI配置的行業(yè)分布來(lái)看，大盤股與中盤股行業(yè)分布情況存在明顯差異，大盤股成分中權(quán)重排名前三的行業(yè)分別是銀行、非銀金融、食品飲料等傳統(tǒng)行業(yè)。大金融作為指數(shù)配置的第一大權(quán)重行業(yè)，被動(dòng)資金配置比例較高，銀行和非銀金融兩個(gè)行業(yè)的占比合計(jì)達(dá)到32%。而單一行業(yè)市值占比接近20%后，增配空間有限，此番MSCI擴(kuò)容更多的表現(xiàn)在對(duì)新興成長(zhǎng)行業(yè)的側(cè)重。中盤成分股中權(quán)重排名前三的行業(yè)分別是醫(yī)藥生物、計(jì)算機(jī)、電子，其中醫(yī)藥生物占比高達(dá)15%，計(jì)算機(jī)、電子、食品飲料、化工占比均超過(guò)8%。（見(jiàn)圖2）

圖2：MSCI配置（大盤股+中盤股）行業(yè)分布

數(shù)據(jù)來(lái)源：MSCI，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理

整體上看，MSCI仍然明顯偏好大金融、大消費(fèi)板塊，但與8月相比，金融和消費(fèi)板塊的比重略有下降，相對(duì)而言，在新增的189只標(biāo)的中，必選消費(fèi)和TMT數(shù)量占比達(dá)到一半以上，此番擴(kuò)容使成長(zhǎng)板塊的占比邊際提升，對(duì)這些行業(yè)更為利好。

個(gè)股層面上，在新增204只成分股中，權(quán)重排名靠前的大盤股有匯頂科技（603160）、長(zhǎng)春高新（000661）、中信建投（601066）、生益科技（600183）、韋爾股份（603501），納入指數(shù)權(quán)重分別為0.33%、0.32%、0.28%、0.26%、0.25%。除此之外，領(lǐng)益智造（002600）、深南電路（002916）、華蘭生物（002007）等大龍頭股也位列新增加大盤股之列。

新增加中盤股中，白云機(jī)場(chǎng)（600004）、晨光文具（603899）、新和成（002001）、兆易創(chuàng)新（603986）、滬電股份（002463）、中航光電（002179）獲資金青睞，納入指數(shù)權(quán)重均超過(guò)0.8%。不難發(fā)現(xiàn)，這些公司均是各行業(yè)細(xì)分龍頭，且所處細(xì)分行業(yè)景氣度高，業(yè)績(jī)表現(xiàn)十分亮眼，對(duì)外資具有較強(qiáng)吸引力。同時(shí)，股價(jià)走勢(shì)也屢創(chuàng)新高，疊加近期MSCI擴(kuò)容的影響，相關(guān)標(biāo)的將會(huì)迎來(lái)增量資金的流入，具有較高的投資機(jī)會(huì)。在納入指數(shù)權(quán)重排名前30只個(gè)股中，基于政策利好的5G通信、電子等科技行業(yè)居多。5G建設(shè)和國(guó)產(chǎn)替代仍是當(dāng)前行情主線之一，上游芯片、半導(dǎo)體以及下游消費(fèi)電子、應(yīng)用端等都隨著5G商用帶來(lái)投資機(jī)會(huì)，那些有基本面支撐的硬核科技公司業(yè)績(jī)最先釋放，體現(xiàn)出高成長(zhǎng)的潛力。譬如兆易創(chuàng)新業(yè)績(jī)持續(xù)向好，三季度再超市場(chǎng)預(yù)期，公司2019年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.04億元，同比增長(zhǎng)28.04%，歸母凈利潤(rùn)4.50億元，同比增長(zhǎng)22.42%，其中Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.02億元（+62.97%），歸母凈利潤(rùn)2.62億元（+98.21%）。（見(jiàn)表2）

表2：新增中盤股納入權(quán)重前30只個(gè)股

數(shù)據(jù)來(lái)源：長(zhǎng)城證券

三、科創(chuàng)板納入MSCI暫無(wú)結(jié)果。除2019年MSCI“三步”擴(kuò)容的計(jì)劃外，明晟曾宣布在11月份評(píng)估會(huì)議中將考慮把符合條件的上?？苿?chuàng)板股票納入MSCI全球可投資市場(chǎng)指數(shù)（GIMI），但從評(píng)估結(jié)果來(lái)看，科創(chuàng)板并不包含在11月的納入計(jì)劃中。對(duì)此，MSCI表示，納入的前提是互聯(lián)互通機(jī)制的北向通先將科創(chuàng)板納入，而北向通的納入最早也要到今年12月。

從目前科創(chuàng)板走勢(shì)來(lái)看，科創(chuàng)板公司普遍估值過(guò)高，不少公司股價(jià)已然腰斬，市場(chǎng)對(duì)于其流動(dòng)性、公司質(zhì)地、研發(fā)技術(shù)等關(guān)鍵指標(biāo)仍處于觀察階段。待科創(chuàng)板估值回歸合理區(qū)間，且在發(fā)展方向明朗的背景下，那些業(yè)績(jī)確定性高，具有成長(zhǎng)性的科創(chuàng)板公司或?qū)⒊蔀镸SCI納入的目標(biāo)。未來(lái)隨著A股國(guó)際化進(jìn)程不斷推進(jìn)，不排除MSCI指數(shù)體系對(duì)A股主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板的全覆蓋的可能。

外資持續(xù)流入是大趨勢(shì)

今年以來(lái)，國(guó)際三大指數(shù)對(duì)A股市場(chǎng)相繼納入與擴(kuò)容，此番最大規(guī)模的MSCI擴(kuò)容也將會(huì)吸引外資更大幅度的流入。但即便如此，海外投資者持有A股的比重仍較低。截止2019年三季度，境外投資者持有A股總規(guī)模1.77萬(wàn)億，占A股流通市值比重持續(xù)提升至4.0%。無(wú)論從時(shí)間、空間上看，當(dāng)前外資流入仍在初級(jí)階段，鑒于臺(tái)灣、韓國(guó)等地區(qū)都以MSCI納入為標(biāo)志，對(duì)外開(kāi)放全面提速，未來(lái)外資的長(zhǎng)期流入和成交占比提升的大趨勢(shì)不變。（見(jiàn)圖3）

圖3：外資持股規(guī)模及占A股流通市值比重

MSCI權(quán)重調(diào)整對(duì)資金長(zhǎng)期流入有幫助，其最終目標(biāo)是將A股納入因子提升至100%。參照臺(tái)灣、韓國(guó)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，從MSCI首次納入到最終100%擴(kuò)容存在一定的間隔期，通常首次納入到第二次擴(kuò)容相隔3-4年，到最終完全納入則分別經(jīng)歷了6年和9年，在此期間，外資成交占比仍呈現(xiàn)出持續(xù)的單邊抬升趨勢(shì)。

在外資持續(xù)流人達(dá)到一定程度之后，對(duì)股市的影響直接表現(xiàn)市場(chǎng)整體波動(dòng)性在降低，而換手率也大幅降低。換而言之，引入更多的國(guó)外投資者，改變了市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)，提高機(jī)構(gòu)持股占比，進(jìn)一步降低市場(chǎng)投機(jī)氛圍。市場(chǎng)可以更充分的評(píng)估公司價(jià)值，讓優(yōu)質(zhì)的上市公司能夠獲得較高的估值溢價(jià)。同時(shí)，隨著外資占比的提高，其定價(jià)權(quán)也會(huì)相對(duì)提升，相關(guān)標(biāo)的收益特征也會(huì)得到加強(qiáng)。

展望后市，國(guó)盛證券認(rèn)為相較于臺(tái)、韓市場(chǎng)，MSCI在A股的擴(kuò)容節(jié)奏可能更快，一方面，隨著近年來(lái)中國(guó)對(duì)外開(kāi)放的推進(jìn)，A股受到國(guó)際投資者關(guān)注度顯著抬升，富時(shí)羅素、道瓊斯與MSCI存在明顯的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，從去年以來(lái)三大國(guó)際指數(shù)爭(zhēng)相納入A股，且節(jié)奏不斷提速;另一方面，考慮到A股市值規(guī)模占比較大，MSCI對(duì)于A股的擴(kuò)容更接近于“少食多餐”，即循序漸進(jìn)式分步驟提升納入比例。

興業(yè)證券則表示，MSCI可能將于2020年開(kāi)始就A股納入因子進(jìn)一步提升的議題向投資機(jī)構(gòu)征詢意見(jiàn)，MSCI對(duì)2020年乃至后續(xù)幾年A股納入進(jìn)程的表述和判斷，更是值得投資者關(guān)注的方面。從中長(zhǎng)期看，2020提前取消外資金融機(jī)構(gòu)持股比例限制，OFII額度全面放開(kāi)等政策背景下，A股有望享受到制度開(kāi)放的紅利。