趙子壹

摘要：“特別處理”（ST）和“退市風(fēng)險(xiǎn)警示”（*ST）制度在中國(guó)已存在20年，這一期間ST公司的摘帽方式一直是人們關(guān)注的重點(diǎn)。盈余管理范疇中的資產(chǎn)重組和財(cái)政補(bǔ)助是大家熟知的摘帽方式，但公司成功摘帽后能否讓公司經(jīng)營(yíng)狀況真正得以改善是值得探究的。除了主板市場(chǎng)外，2014年股轉(zhuǎn)系統(tǒng)面向全國(guó)接受企業(yè)掛牌申請(qǐng)，“新三板”上市的公司被ST后如何摘帽與其后續(xù)經(jīng)營(yíng)情況也值得研究。通過(guò)概述ST與*ST公司摘帽條件，并用具體公司案例闡釋不同摘帽方式與剖析其未來(lái)持續(xù)運(yùn)營(yíng)能力，對(duì)投資者做出相對(duì)正確的選擇有一定意義。

關(guān)鍵詞：ST公司;摘帽方式;持續(xù)運(yùn)營(yíng)

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.9 ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1005-913X（2019）10-0076-02

A Study of ST Corporations Way to “Uncap”

Zhao Ziyi

（University of Southern Illinois， Illinois Caban Dyer 62901）

Abstract： The system of“Special Treatment”（ST）and “Delisting Risk Warning”（*ST）have been existing in China for twenty years. The way to “Uncap” for ST corporations has always been the focus of study. Asset restructuring and financial subsidies in the scope of earnings management are common ways to “Uncap”， however， It is worth studying whether the company can really improve the companys operating conditions after the successful “Uncap”. The stock transfer system is open to enterprises nationwide to accept applications for listing besides stock market. Consequently it is also worth studying “Xin Sanban” corporations about how to “Uncap” after ST and their follow-up business conditions. This paper will first briefly summarize the “Uncap” conditions for ST and *ST corporations. In addition， this paper will explain different ways to“Uncap” and analyze their future operational capabilities with specific company cases， which is helpful for investors to make relatively correct choices.

Key words： ?ST “Uncap” way， Continuous operation

一、ST公司摘帽條件

根據(jù)《證券交易所股票上市規(guī)則（2014年修訂）》下簡(jiǎn)稱《規(guī)則》，上市公司存在財(cái)務(wù)狀況或者其他狀況異常，對(duì)投資者投資權(quán)益有所損害，會(huì)給予退市風(fēng)險(xiǎn)警示和其他風(fēng)險(xiǎn)警示。退市風(fēng)險(xiǎn)警示在公司股票前加“*ST”字樣，并將日漲跌幅限制為5%。具體什么樣的股票會(huì)被給予退市風(fēng)險(xiǎn)警示，《規(guī)則》給出了12條規(guī)定，最常見(jiàn)的原因是最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)連續(xù)為負(fù)值。其他風(fēng)險(xiǎn)警示則是在公司股票前加“ST”字樣，日漲跌幅限制為5%。一般來(lái)說(shuō)，公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)受到嚴(yán)重影響的且預(yù)計(jì)在3個(gè)月內(nèi)不能恢復(fù)正常，會(huì)被出示其他風(fēng)險(xiǎn)警示。

從《規(guī)則》中我們可以知道成功摘帽的一個(gè)重要指標(biāo)：最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的股東凈利潤(rùn)為正值。這也是本研究分析判斷一個(gè)公司是否成功摘帽的關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)。除此之外還有其他摘帽條件，在《規(guī)則》中有詳細(xì)的表述，由于對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表分析沒(méi)有重大影響，這里不予贅述。

二、A股市場(chǎng)ST公司的主要摘帽方式

公司摘帽屬于盈余管理范疇，大概可以分為兩大類(lèi)，一是資產(chǎn)重組，二是財(cái)政補(bǔ)助。兩種方式都是重要的摘帽手段，對(duì)于采用哪一種方式對(duì)公司更有利暫且沒(méi)有定論，因?yàn)檫@與公司本身的性質(zhì)，其所處的宏觀環(huán)境與制定的發(fā)展戰(zhàn)略都是密切相關(guān)的。這其中，資產(chǎn)重組的方式頗多，廣義來(lái)說(shuō)，要摘掉帽子的公司都要進(jìn)行重大資產(chǎn)重組。因此，辨別出公司是為了改善主營(yíng)業(yè)務(wù)進(jìn)行的資產(chǎn)重組還是為了保殼而進(jìn)行的資產(chǎn)重組對(duì)投資者十分必要。

（一）資產(chǎn)重組

根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則——基本準(zhǔn)則》，資產(chǎn)重組的范疇比較廣泛，目前還沒(méi)有一個(gè)完全確切的定義。從會(huì)計(jì)學(xué)的角度看，資產(chǎn)包括各種財(cái)產(chǎn)、債權(quán)和其他權(quán)利。資產(chǎn)重組可以理解為企業(yè)資源的重新配置，是寫(xiě)在資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)與負(fù)債和未寫(xiě)在表上的其他資源的重新整合。公司為了保殼而進(jìn)行的資產(chǎn)重組包括股權(quán)重組、債務(wù)重組和賣(mài)殼。

股權(quán)重組一般包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓和定向增資兩種方式，這里我們舉例*ST昌魚(yú)股權(quán)轉(zhuǎn)讓。公司于2014年從ST昌魚(yú)變?yōu)槲洳~(yú)后又再度被帶帽。2016年股東凈利潤(rùn)虧損411.6萬(wàn)，2017年財(cái)務(wù)報(bào)表顯示股東凈利潤(rùn)412萬(wàn)。原因是轉(zhuǎn)讓控股子公司大鵬畜禽99.90%股權(quán)，此次交易產(chǎn)生了4 128.4萬(wàn)的股權(quán)溢價(jià)收益計(jì)入投資收益，使得2017年投資收益變?yōu)? 801.4萬(wàn)。值得注意的是，受讓人是霍爾果斯融達(dá)信息咨詢有限公司，一家2017年6月剛成立的公司卻愿意花1.05億買(mǎi)下大鵬畜禽的股權(quán)。

債務(wù)重組一般包括四種方式：非現(xiàn)金資產(chǎn)償還債務(wù)、取得債權(quán)人債務(wù)豁免、修改債務(wù)條款與債轉(zhuǎn)股。非現(xiàn)金償債可以是存貨、應(yīng)收賬款、固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)、長(zhǎng)短期投資抵債等。債務(wù)重組摘帽摘星也是普遍存在的重要手段，相比而言，采用前兩種方式的公司占多數(shù)。

除上述方法外，賣(mài)殼摘帽的公司不在少數(shù)。賣(mài)殼是重大資產(chǎn)重組的一種，賣(mài)殼的公司雖然順利摘掉帽子或星號(hào)，但是公司經(jīng)營(yíng)實(shí)質(zhì)也往往會(huì)發(fā)生改變。買(mǎi)殼的公司大體來(lái)說(shuō)會(huì)分為兩步，第一步，獲得賣(mài)殼公司的控制權(quán);第二步是將資產(chǎn)投入出售賣(mài)殼的公司。以江南嘉捷賣(mài)殼給從美國(guó)退市回到A股市場(chǎng)的360為例。江南嘉捷先進(jìn)行了重大資產(chǎn)出售，將作價(jià)18.72億的資產(chǎn)通過(guò)現(xiàn)金轉(zhuǎn)讓等方式置出資產(chǎn)。360再將作價(jià)504億的資產(chǎn)置入，抵消置換的資產(chǎn)2億后，剩余502億資產(chǎn)由江南嘉捷發(fā)行7.89元/股，共63.67億股，從360股東處購(gòu)買(mǎi)。除此案例中資產(chǎn)出售與置換加發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的方式外，股權(quán)轉(zhuǎn)讓或股份回購(gòu)加發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)也是賣(mài)殼的常用方法。

*ST昌魚(yú)摘星讓大家進(jìn)一步意識(shí)到只看摘星方式是不能預(yù)知公司未來(lái)狀態(tài)的。湖北武昌魚(yú)公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)并沒(méi)有得以改善，經(jīng)常性業(yè)務(wù)依然虧損，即使出具了意味著可以持續(xù)經(jīng)營(yíng)的無(wú)保留意見(jiàn)審計(jì)報(bào)告，對(duì)其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力仍然有所懷疑。而賣(mài)殼進(jìn)行的資產(chǎn)重組對(duì)其原本的投資者來(lái)說(shuō)意味著巨大的盈利，但其原有的價(jià)值已經(jīng)不復(fù)存在。并且如果一個(gè)上市公司從上市開(kāi)始就沒(méi)有創(chuàng)造出價(jià)值，最后還被成功借殼，是一種上市資源的浪費(fèi)。

（二）財(cái)政補(bǔ)助

政府補(bǔ)助是最迅速的摘帽摘星方式，但能否獲得財(cái)政補(bǔ)助和企業(yè)的性質(zhì)是密不可分的。以*ST墨龍為例，2015年、2016年連續(xù)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)為負(fù)，在2017年收到計(jì)入當(dāng)期損益的財(cái)政補(bǔ)助1.56億，成功撤銷(xiāo)退市風(fēng)險(xiǎn)。山東墨龍是一家石油制造機(jī)械企業(yè)，主要客戶是中石油、中石化等央企。由此可見(jiàn)，政府的政策支持與導(dǎo)向是決定一個(gè)公司能否收到財(cái)政補(bǔ)助的關(guān)鍵。

三、“新三板”ST公司的摘帽方式

“新三板”上市的公司被ST后相比較主板而言，想要成功摘帽的難度更大。新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性不足，且入門(mén)門(mén)檻低，與A股市場(chǎng)上的ST公司相比投資價(jià)值相對(duì)較小。根據(jù)《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則》規(guī)定，掛牌公司出現(xiàn)下列情形之一的，全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司對(duì)股票轉(zhuǎn)讓實(shí)行風(fēng)險(xiǎn)警示：一是最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告被出具否定意見(jiàn)或者無(wú)法表示意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告;二是最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的期末凈資產(chǎn)為負(fù)值;三是全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司規(guī)定的其他情形。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，年報(bào)中凈資產(chǎn)為負(fù)與被出具無(wú)法表示意見(jiàn)和否定意見(jiàn)的公司會(huì)被ST。對(duì)于大多數(shù)ST公司而言，凈資產(chǎn)變?yōu)檎导纯烧?。在A股市場(chǎng)的主要摘帽方式資產(chǎn)重組也是新三板ST公司摘帽的手段，其中股權(quán)重組中定向增發(fā)這一方式十分常見(jiàn)。現(xiàn)以已經(jīng)成功摘帽的天涯社區(qū)與復(fù)娛文化為例，主要原因是兩家都采用了定向增資的方式成功摘帽，但摘帽后的運(yùn)營(yíng)情況卻截然不同。

天涯社區(qū)曾經(jīng)風(fēng)靡一時(shí)，作為早期最具影響力的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之一，可謂是很多人的青春回憶。從2015年被股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司同意掛牌后，2015年年報(bào)顯示公司凈資產(chǎn)虧損2 300多萬(wàn)，2016年變?yōu)镾T天涯。打開(kāi)2016年財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)，凈資產(chǎn)為3 373萬(wàn)，資產(chǎn)總計(jì)同期增加8 119萬(wàn)。對(duì)于天涯社區(qū)的迅速扭虧為盈，通過(guò)年度報(bào)告不難發(fā)現(xiàn)是其成功獲得了定增融資。公司發(fā)行300萬(wàn)股普通股，每股22元，募集資金6 600萬(wàn)元。最終海南橙紅網(wǎng)絡(luò)科技有限公司認(rèn)購(gòu)150萬(wàn)股，華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司認(rèn)購(gòu)100萬(wàn)股，天涯董事長(zhǎng)認(rèn)購(gòu)50萬(wàn)股。但是摘帽成功的天涯并沒(méi)有轉(zhuǎn)型成功，于今年的4月報(bào)送了終止掛牌的申請(qǐng)資料。

而復(fù)娛文化，同樣是依靠定向增資摘帽的企業(yè)，后續(xù)運(yùn)營(yíng)狀況良好。復(fù)娛文化的前身是激動(dòng)網(wǎng)，一家視頻網(wǎng)站。幾年前，各大視頻網(wǎng)站還處于行業(yè)虧損階段。無(wú)論是上市的優(yōu)酷還是未上市的愛(ài)奇藝，復(fù)娛文化也是連年虧損。2014年，新三板上市以后虧損3 000多萬(wàn)，2015年為ST復(fù)娛。從2015年年報(bào)得知，復(fù)娛進(jìn)行了3次定增，4月募集4 000萬(wàn)，6月募集2.1億，9月募集6 300萬(wàn)，最終ST復(fù)娛成功翻身。

從兩家公司的結(jié)果來(lái)看，ST公司采取的摘帽方式并不能完全決定公司未來(lái)的發(fā)展?fàn)顩r，更重要的是公司采取的轉(zhuǎn)型策略是否成功。

四、結(jié)論與啟示

ST公司未來(lái)運(yùn)營(yíng)能力與其摘帽方式并不完全相關(guān)，無(wú)論是資產(chǎn)重組摘帽還是財(cái)政補(bǔ)助摘帽。ST公司只有真正做到避免突擊保殼，在重大資產(chǎn)重組時(shí)，提高公司的經(jīng)營(yíng)能力和經(jīng)營(yíng)條件，公司才能長(zhǎng)期健康的發(fā)展。投資者在做出投資判斷時(shí)，除了關(guān)注摘帽方式，更應(yīng)該關(guān)注的是年度報(bào)告里對(duì)于公司主營(yíng)業(yè)務(wù)做出的改善與公司的轉(zhuǎn)型方向。由于目前判斷公司能否摘帽的重要標(biāo)準(zhǔn)是股東凈利潤(rùn)是否為正值，因此，并沒(méi)有剔除非經(jīng)常性損益，在看財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)，將此項(xiàng)剔除后的凈利潤(rùn)或許更能說(shuō)明該公司的實(shí)際狀況。

[責(zé)任編輯：王 旸]