伍戈

中國(guó)經(jīng)濟(jì)外需改善、內(nèi)需邊際企穩(wěn)，階段性筑底概率加大，展望2020年，全球經(jīng)濟(jì)的積極變化則可令外需前景更加樂(lè)觀。

歲末年初，各種悲觀預(yù)期仍在“線性外推”式地持續(xù)，不過(guò)近期數(shù)據(jù)的邊際變化似乎激發(fā)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的些許憧憬。制造業(yè)PMI指標(biāo)大超預(yù)期重回榮枯線以上，部分原材料價(jià)格明顯回升。站在目前時(shí)點(diǎn)來(lái)看，整體經(jīng)濟(jì)的下探速率或已減緩并處于階段性筑底過(guò)程之中。

外需方面，美日歐等制造業(yè)景氣程度有所修復(fù)，美聯(lián)儲(chǔ)按兵不動(dòng)折射出其經(jīng)濟(jì)未必悲觀。內(nèi)需方面，盡管加大逆周期調(diào)節(jié)的信號(hào)層出不窮，但年內(nèi)專項(xiàng)債擴(kuò)容的期待難以兌現(xiàn)，短期基建投資難言明顯回升。商品房降價(jià)促銷及房貸利率相對(duì)穩(wěn)定依然支撐房地產(chǎn)銷售及投資較有韌性。制造業(yè)投資或?qū)⒌臀黄蠓€(wěn)。汽車銷售在低基數(shù)作用下降幅有所收窄，疊加成品油提價(jià)使得整體消費(fèi)或?qū)⒂兴迯?fù)。工業(yè)生產(chǎn)短期有望小幅回升。

價(jià)格方面，近期各級(jí)政府多種措施“保供應(yīng)”下豬肉價(jià)格止升轉(zhuǎn)跌，但其替代品牛羊肉等價(jià)格仍然高企。年底至春節(jié)前后，食品需求旺季疊加油價(jià)低基數(shù)使得“豬油共振”現(xiàn)象有望重現(xiàn)，CPI通脹仍將面臨破“4%”甚至破“5%”的壓力。鋼鐵、水泥等價(jià)格呈現(xiàn)上漲態(tài)勢(shì)，未來(lái)兩月PPI通縮壓力或?qū)⒂兴徑狻?/p>

貨幣方面，受制于物價(jià)等約束利率仍難有明顯的趨勢(shì)性下行，但信用企穩(wěn)擴(kuò)張依然是當(dāng)務(wù)之急。財(cái)政方面，近期基建項(xiàng)目資本金比例下調(diào)、專項(xiàng)債額度提前下達(dá)等措施釋放出積極信號(hào)，不過(guò)諸多掣肘下其發(fā)力程度仍有待觀察。

展望2020年，外需動(dòng)能正發(fā)生積極變化，可以為中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)創(chuàng)造條件。

從貨幣政策來(lái)看，各主要央行在過(guò)去一年多的經(jīng)濟(jì)下行過(guò)程中多次降息，全球貨幣金融條件明顯寬松，這勢(shì)必對(duì)利率敏感型的行業(yè)以及整體經(jīng)濟(jì)的后續(xù)回升產(chǎn)生積極影響。從財(cái)政政策來(lái)看，近兩年全球赤字率穩(wěn)中有升。積極的財(cái)政政策有助于全球經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)甚至復(fù)蘇。貨幣寬松疊加財(cái)政積極的“雙引擎”有望支撐全球經(jīng)濟(jì)階段性筑底回升，預(yù)計(jì)2020年全球經(jīng)濟(jì)增速有望從2019年3%左右溫和回升至3.1%-3.4%。

外需方面，投資者需關(guān)注貿(mào)易摩擦的影響是否會(huì)“鈍化”？中美貿(mào)易摩擦固然困擾著中國(guó)外需的變化，但與諸多預(yù)期不一致的是，2019年以來(lái)中國(guó)出口表現(xiàn)出了較強(qiáng)韌性，其增速并不遜于其他新興市場(chǎng)國(guó)家。2018年、2019年，中國(guó)出口占世界的份額整體仍較為穩(wěn)定，甚至較貿(mào)易摩擦前還略有抬升，顯示出口韌性猶存。

筆者認(rèn)為，中國(guó)出口的韌性可能部分得益于日趨靈活的人民幣匯率。過(guò)去一年多來(lái)人民幣匯率與美元指數(shù)的逐步脫鉤甚至破“7”，彰顯出市場(chǎng)在匯率決定中的作用，貨幣當(dāng)局對(duì)于匯率波動(dòng)的容忍度也大幅提升。這客觀上有助于對(duì)沖貿(mào)易摩擦等沖擊的導(dǎo)致負(fù)面影響。

“轉(zhuǎn)出口”等市場(chǎng)行為或也部分對(duì)沖了關(guān)稅的不利影響。與過(guò)去顯著不同的是，2019年以來(lái)，中國(guó)對(duì)美國(guó)出口增速大幅下滑，而東南亞對(duì)美國(guó)出口增速卻持續(xù)上升。同時(shí)，東南亞內(nèi)需較弱下進(jìn)口增速持續(xù)走低，但從中國(guó)的進(jìn)口增速卻異常上升。上述背離似乎折射出中國(guó)企業(yè)“借道”東南亞以規(guī)避美方加征關(guān)稅的可能性。

全球經(jīng)濟(jì)2020年有望筑底企穩(wěn)甚至邊際回升，這將有利于中國(guó)出口的改善。即便未來(lái)中美貿(mào)易談判存在反復(fù)，但靈活的人民幣匯率等市場(chǎng)因素將在很大程度上減輕其負(fù)面影響。筆者預(yù)計(jì)，2020年全年中國(guó)出口增速或?qū)⒂韶?fù)轉(zhuǎn)正，全年有望溫和回升至2%-5%。鑒于2020年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)可能有所調(diào)低，外需支撐下國(guó)內(nèi)逆周期調(diào)節(jié)壓力或?qū)⑦呺H緩解。值得一提的是，全球民粹主義、美國(guó)總統(tǒng)大選等地緣政治因素或?qū)?duì)2020年全球經(jīng)貿(mào)形勢(shì)及金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好造成擾動(dòng)。