□ 侯建磊

(北京航空航天大學(xué) 北京 100191)

證券分析師被廣泛認(rèn)定為金融市場的信息中介，其在促進(jìn)市場信息流動、降低信息不對稱、提高金融市場效率等方面發(fā)揮著重要作用。中國分析師行業(yè)發(fā)展態(tài)勢迅猛，其金融市場信息中介的重要性日益顯現(xiàn)，但在行業(yè)迅速擴(kuò)張同時(shí)，分析師違規(guī)違法亂象不斷涌現(xiàn)，嚴(yán)重制約了整個分析師行業(yè)乃至整個證券市場發(fā)展。因此，梳理分析師行業(yè)發(fā)展態(tài)勢及現(xiàn)狀，探究分析師行業(yè)亂象，分析其背后的利益沖突及監(jiān)管缺失，加強(qiáng)分析師行為規(guī)范與行業(yè)監(jiān)管，對于推動分析師行業(yè)良性規(guī)范發(fā)展具有重要的指導(dǎo)意義。

一、中國證券分析師行業(yè)發(fā)展

(一)行業(yè)起步階段

20世紀(jì)90年代初中國證券市場正式建立以來，大量投資者不斷涌入證券市場，對證券分析師等信息中介的需求不斷增加，中國證券分析師行業(yè)逐漸起步。該階段，在市場需求推動下分析師開始為投資者提供相關(guān)分析研究，但是由于行業(yè)缺乏有效監(jiān)督，整體呈現(xiàn)不成熟甚至混亂的局面。

(二)行業(yè)發(fā)展糾正階段

起步階段分析師行業(yè)亂象逐漸引起監(jiān)管層關(guān)注，證監(jiān)會陸續(xù)出臺相關(guān)行政法規(guī)，如1997年發(fā)布實(shí)施的《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》以及2000年發(fā)布實(shí)施的《中國證券分析師職業(yè)道德守則》，對分析師行業(yè)進(jìn)行初步的行業(yè)監(jiān)管和行為規(guī)范。另外，1999年開始設(shè)立證券從業(yè)資格考試，提高分析師職業(yè)準(zhǔn)入要求，并對分析師進(jìn)行資質(zhì)審查。2000年成立中國證券業(yè)協(xié)會證券分析師專業(yè)委員會，從行業(yè)自律性公約、職業(yè)行為準(zhǔn)則、職業(yè)道德規(guī)范等角度分析師行業(yè)進(jìn)行規(guī)范約束。

(三)行業(yè)加速發(fā)展階段

在2001年加入WTO、2002年確立并實(shí)施QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)制度之后，海外資本不斷涌入中國證券市場，分析師行業(yè)需求再次激增。同時(shí)，隨著資本市場對中國本土證券分析師的逐漸認(rèn)可以及市場激勵機(jī)制不斷完善，分析師行業(yè)整體薪資待遇水平不斷提升，吸引大批國內(nèi)外一流高校畢業(yè)生及其他行業(yè)優(yōu)秀人才的加入，分析師行業(yè)步入加速發(fā)展階段。如圖1所示，依據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2011年證券分析師的注冊人數(shù)為1958人，而截至2019年注冊的證券分析師數(shù)量攀升至3208人。另外相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，自2003年至2019年共計(jì)17屆的新財(cái)富最佳分析師評選中，共有1.6萬余名分析師參評，其中1600余名分析師當(dāng)選，涌現(xiàn)出13位之多的新財(cái)富白金分析師(蟬聯(lián)7屆“新財(cái)富最佳分析師”第一名)。同時(shí)，行業(yè)擴(kuò)容導(dǎo)致職業(yè)競爭不斷加劇，分析師的研究報(bào)告數(shù)量顯著激增，相關(guān)數(shù)據(jù)顯示2007年全年整個分析師行業(yè)僅發(fā)布研究報(bào)告11934篇，而這一數(shù)量于2018年攀升至18.03萬篇，平均每天發(fā)布500篇研究報(bào)告。

圖1 2011至2019年中國證券分析師的注冊數(shù)量

二、中國證券分析師行業(yè)問題分析

作為最大的新興資本市場，中國證券市場存在市場機(jī)制不完善、信息環(huán)境不透明、投資者整體素質(zhì)不高、市場投機(jī)主義盛行等問題。而且與西方主要國家的文化導(dǎo)向型資本市場相比，中國則是典型的關(guān)系導(dǎo)向型資本市場。在此背景下，疊加證券分析師行業(yè)監(jiān)管錯位等因素，證券分析師行業(yè)市場激勵機(jī)制極易扭曲，行業(yè)發(fā)展問題不斷涌現(xiàn)。一方面，在激烈的行業(yè)競爭中，受聲譽(yù)激勵及利益驅(qū)動等因素影響，證券分析師群體往往會更加關(guān)注研究報(bào)告數(shù)量而忽視研究報(bào)告質(zhì)量，導(dǎo)致研究報(bào)告整體質(zhì)量普遍下滑，甚至出現(xiàn)錯別字、概念混淆以及計(jì)算錯誤等低級失誤，例如2011年銀河證券“攀鋼釩鈦”事件中存在的數(shù)據(jù)計(jì)算錯誤、2018年東吳證券研究報(bào)告大標(biāo)題出現(xiàn)錯別字。另一方面，證券分析師往往會為了迎合投資者需求而扭曲自身行為，出現(xiàn)故意炒作乃至散布虛假信息的行為，例如2011年中信證券“天價(jià)榨菜”事件中的故意炒作、以及2011年“中國寶安石墨礦”事件中證券分析師散布虛假信息等。更為甚者，部分證券分析師深陷利益旋渦，摒棄行業(yè)規(guī)范鋌而走險(xiǎn)，例如2014年的中信證券“麗珠集團(tuán)微信泄密”事件、2020年華創(chuàng)證券“假高管門”事件等。另外，證券分析師行業(yè)以新財(cái)富排名為主的聲譽(yù)評價(jià)機(jī)制過于單一，以2018年方正證券“另類飯局”為代表，新財(cái)富評選過程中層出不窮的負(fù)面新聞和不公平競爭現(xiàn)象頻發(fā)，導(dǎo)致2018年新財(cái)富最佳分析師評選活動取消。

三、中國證券分析師行業(yè)監(jiān)管與規(guī)范

在中國證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)督管理、中國證券業(yè)協(xié)會自律管理的監(jiān)督管理體系下，針對證券分析師行業(yè)監(jiān)管錯位、激勵機(jī)制扭曲等現(xiàn)象，證監(jiān)會不斷強(qiáng)化對分析師的行為規(guī)范和行業(yè)監(jiān)管。首先，《證券法》(1999年發(fā)布，2020年修訂發(fā)布)對包含分析師在內(nèi)的證券行業(yè)進(jìn)行整體約束。其次，《中國證券分析師職業(yè)道德守則》(2000年發(fā)布)、《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》(2010年發(fā)布)、《證券分析師執(zhí)業(yè)行為準(zhǔn)則》(2012年發(fā)布，2020年修訂發(fā)布)等規(guī)定和守則對分析師業(yè)務(wù)規(guī)范和道德準(zhǔn)則進(jìn)行詳細(xì)的規(guī)范和約束。再次，針對分析師研究報(bào)告呈現(xiàn)的種種不規(guī)范現(xiàn)象，《發(fā)布證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》(2010年發(fā)布)、《發(fā)布證券研究報(bào)告執(zhí)業(yè)規(guī)范》(2012年發(fā)布，2020年修訂發(fā)布)等文件從分析師信息收集、實(shí)地調(diào)查到研究報(bào)告撰寫、合規(guī)審核到研究報(bào)告發(fā)布和銷售等研究報(bào)告全流程進(jìn)行規(guī)范約束，旨在加強(qiáng)分析師研究報(bào)告全流程管理和風(fēng)險(xiǎn)控制。

四、總結(jié)

中國證券市場仍處于“新興加轉(zhuǎn)軌”時(shí)期，相關(guān)法律體系、市場監(jiān)管方式、市場透明度以及投資者結(jié)構(gòu)和成熟度等方面并不完善，在此背景下中國分析師行業(yè)存在監(jiān)管錯位、市場激勵扭曲等問題，嚴(yán)重干擾并阻礙了分析師行業(yè)乃至證券市場的可持續(xù)發(fā)展。因此，探究分析師行業(yè)發(fā)展亂象及背后的利益沖突、監(jiān)管不足等問題，完善分析師行業(yè)聲譽(yù)評價(jià)機(jī)制和市場激勵機(jī)制，強(qiáng)化對分析師研究報(bào)告的全流程監(jiān)管，能夠規(guī)范并發(fā)揮分析師挖掘信息價(jià)值、引導(dǎo)市場理性的作用，修復(fù)投資者對分析師信息中介地位的信任危機(jī)，對于規(guī)范市場信息披露行為、完善市場監(jiān)管機(jī)制以及保護(hù)投資者利益等具有重要的理論和實(shí)踐意義。