許小天，朱海星

（南京林業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，南京210037）

隨著市場經(jīng)濟(jì)和國際貿(mào)易的發(fā)展，我國已經(jīng)是世界上木材及木制品生產(chǎn)和消費(fèi)大國。2017 年我國木材產(chǎn)量超過8 300萬m3，木材總消費(fèi)量更是達(dá)到6億m3，作為當(dāng)今工業(yè)生產(chǎn)最重要的原材料之一，木材價格的變動關(guān)系到我國經(jīng)濟(jì)社會的發(fā)展[1]。

期貨具有價格發(fā)現(xiàn)的作用，木材期貨在其價格形成的過程中，能引導(dǎo)現(xiàn)貨市場合理、科學(xué)定價[2]。對木材期貨價格波動的研究，能更深入了解林產(chǎn)品價格波動的內(nèi)在規(guī)律，這將有利于我國更好地掌握木材市場定價機(jī)制，為我國林業(yè)企業(yè)在生產(chǎn)安排上提供有一定意義的參考，有助于減少企業(yè)承擔(dān)的價格波動風(fēng)險[3]。

2013 年12 月由證監(jiān)會批準(zhǔn)，膠合板期貨在大連商品交易所上市，膠合板期貨的價格波動可以分為三個階段。第一階段在膠合板期貨運(yùn)行之初，這個時期價格波動幅度比較小并且波動周期較長；第二階段價格波動幅度開始變大，波動周期大大縮短，尤其在2016年12月至2017年5月，膠合板期貨價格波動尤為劇烈；第三階段從2017 年5 月開始，這一階段膠合板期貨價格波動幅度大幅增加，波動周期進(jìn)一步縮短。

商品價格金融化表現(xiàn)在價格波動周期縮短，波動的幅度、不穩(wěn)定性與不確定性增加[4]。木材期貨的價格變動已明顯地表現(xiàn)出金融化的特征，因此有必要對木材價格金融化問題進(jìn)行深入地研究探討。本文基于以上分析，運(yùn)用實(shí)證方法，深入分析膠合板期貨的價格金融化影響因素，以期為林產(chǎn)品企業(yè)規(guī)避風(fēng)險提供參考。

1 木材價格波動理論分析

1.1 原油價格對中國木材價格波動的影響

原油可以通過生產(chǎn)成本機(jī)制影響木材價格：石油作為工業(yè)生產(chǎn)的必需品，它的價格波動直接影響木材工業(yè)生產(chǎn)各個環(huán)節(jié)的成本。原油作為現(xiàn)今世界美元本位的基石，與美元直接掛鉤，原油價格上升使美元出現(xiàn)貶值壓力，進(jìn)而引起國際上以美元計價結(jié)算商品的價格變動。

1.2 匯率對中國木材價格波動的影響

匯率的變動主要通過2 種機(jī)制傳導(dǎo)到木材價格，我們以人民幣匯率下降為例進(jìn)行分析。首先，人民幣貶值導(dǎo)致以美元計價的國外木材價格上升。目前我國的木材需求遠(yuǎn)大于國內(nèi)的木材供給，這部分剛性需求很大程度上依賴進(jìn)口滿足，國際木材價格上升必然影響到國內(nèi)木材價格。其次，人民幣貶值會影響我國的木材進(jìn)口與出口，具體來說會引起進(jìn)口的減少與出口的增加，這將減少我國國內(nèi)的木材供給并導(dǎo)致我國木材價格上升。

1.3 利率對中國木材價格波動的影響

利率是影響木材價格的一個重要因素。木材作為大宗商品是一種可以儲存的資產(chǎn)，因而容易受到未來預(yù)期的影響。利率的改變會影響經(jīng)濟(jì)主體對于未來的預(yù)期，預(yù)期會影響木材的供給與需求，進(jìn)而影響到木材價格[5]。在供給端，利率通過影響木材的生產(chǎn)來改變它未來的供應(yīng)量。

1.4 貨幣供應(yīng)對中國木材價格波動的影響

貨幣供應(yīng)量可通過多種路徑影響木材價格。第一，由古典學(xué)派費(fèi)雪方程式：MV=PT，可得在V與T不變的情況下，貨幣供應(yīng)量M的增加將引起一般物價水平P的同比例上升。第二，當(dāng)貨幣供應(yīng)量超過市場對實(shí)際貨幣余額的需求時，過剩的流動性為了避險增殖將大量涌進(jìn)資本市場，其中一部分會進(jìn)入木材市場，推高資產(chǎn)價格。

1.5 國外木材期貨價格對中國木材價格波動的影響

國際林產(chǎn)品期貨價格在國際投機(jī)資本的沖擊下上漲時，國內(nèi)林產(chǎn)品期貨市場也會形成價格上漲的預(yù)期，在供求不變的情況下造成木材產(chǎn)品價格的波動?，F(xiàn)在大量資本把期貨市場作為投機(jī)與套利的場所，投機(jī)資本本身存在的 “追漲殺跌” 與 “羊群效應(yīng)” 的特點(diǎn)使其劇烈地放大了市場的波動，增加了市場風(fēng)險。

2 實(shí)證研究與分析

2.1 數(shù)據(jù)來源與處理

為了研究木材價格金融化的影響因素，我們選取包括國內(nèi)膠合板期貨收盤價(PRICE)、廣義貨幣供應(yīng)量(M2)、消費(fèi)者價格指數(shù)(CPI)、芝加哥商品交易所木材期貨收盤價(CMELB)、人民幣兌美元匯率（USD）、上海銀行間同業(yè)拆借利率(SHIBOR)與德克薩斯輕質(zhì)原油期貨收盤價(OIL)在內(nèi)的7個變量進(jìn)行數(shù)據(jù)分析，樣本為2013 年12 月至2019 年2 月的月度數(shù)據(jù)。將每月最后一天的價格作為該月的觀測值，如果最后一天不是交易日或者數(shù)據(jù)缺失，則使用對應(yīng)月內(nèi)最近的交易日的價格作為觀測值。

上述變量中，國內(nèi)膠合板期貨月度收盤價數(shù)據(jù)來自大連商品交易所網(wǎng)站；廣義貨幣供應(yīng)量M2與人民幣實(shí)際匯率數(shù)據(jù)來自中國人民銀行；消費(fèi)者價格指數(shù)來自新浪財經(jīng)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中心；CME 木材期貨價格數(shù)據(jù)來自芝加哥商品交易所網(wǎng)站；SHIBOR利率來自上海銀行間同業(yè)拆借利率官方網(wǎng)站；德克薩斯輕質(zhì)原油期貨價格來自美國紐約商品交易所官方網(wǎng)站。

在實(shí)證過程中，為了減少數(shù)據(jù)的序列相關(guān)性、非正態(tài)分布和異方差性以便于更好地進(jìn)行數(shù)據(jù)分析，本文對各原始變量數(shù)據(jù)先取對數(shù)。

2.2 平穩(wěn)性檢驗(yàn)

由于本文使用的數(shù)據(jù)多是時間序列數(shù)據(jù)， 本文首先使用ADF單位根檢驗(yàn)來檢驗(yàn)數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。檢驗(yàn)結(jié)果顯示，除了LNCPI 原序列平穩(wěn)之外，其他各變量在進(jìn)行一階差分后，在5%的水平下均是顯著的。故實(shí)證分析選取的7個指標(biāo)均為一階單整序列，可進(jìn)行進(jìn)一步的計量分析。

2.3 協(xié)整檢驗(yàn)

為確定本文7個變量之間是否真正存在協(xié)整關(guān)系，基于Eviews軟件，我們使用Johansen檢驗(yàn)法來進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。在進(jìn)行Johansen檢驗(yàn)之前，先確定VAR 模型的滯后階數(shù)。綜合考慮后，我們選擇滯后2階為滯后階數(shù)。然后，進(jìn)行單位圓檢驗(yàn)，結(jié)果表明：當(dāng)滯后期為2時，模型是穩(wěn)定的。協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示：

表1

從表1 中可知，檢驗(yàn)在5% 顯著水平上拒絕變量之間存在0～2個協(xié)整向量的原假設(shè)，變量中至少存在3 個協(xié)整向量。因此，變量之間存在協(xié)整關(guān)系。

2.4 多元線性回歸

協(xié)整檢驗(yàn)表明變量之間確實(shí)存在長期均衡關(guān)系。為了進(jìn)一步明確他們之間的關(guān)系，定量分析他們之間的影響大小，為此建立多元線性回歸模型如下[6]：

線性回歸結(jié)果如表2所示：

表2

由表2結(jié)果，可以得到下列方程：

從回歸方程的回歸結(jié)果來看，模型擬合程度較好，各個解釋變量均通過了顯著性檢驗(yàn)。在其他變量保持穩(wěn)定的狀態(tài)下，CME 木材價格、貨幣供給與原油價格每上漲100%，分別會引起國內(nèi)木材價格上漲23.76%、64.92% 與43.47%；人民幣兌美元匯率平均每下降100%，會引起國內(nèi)木材價格上漲131.08%；幾個金融變量的變化均會對木材價格產(chǎn)生一定程度的影響，木材價格的金融化得以較好地證實(shí)。

2.5 方差分解分析

由方差分解的結(jié)果，國內(nèi)木材價格自身對波動的貢獻(xiàn)占有相當(dāng)高的比重，在第一期達(dá)到81%，隨后貢獻(xiàn)率保持下降趨勢，最終趨近于27%，表明國內(nèi)木材價格的趨勢預(yù)期對其自身有著重要的影響；芝加哥商品交易所木材期貨價格影響占比最大，相對貢獻(xiàn)率在第4期之后穩(wěn)步上升，最終趨近于37%，表明CME 木材期貨對國內(nèi)木材價格影響顯著；其他影響木材價格的因素按貢獻(xiàn)率從高到低依次為利率、國際原油價格、CPI、匯率和M2，利率對木材價格貢獻(xiàn)率從第一期開始迅速上升，之后緩慢下降最終趨近于10%；國際原油價格呈現(xiàn)出與利率相似的變化趨勢，最終趨近于8.8%；CPI、匯率和M2 皆呈現(xiàn)出上升趨勢，最終分別趨近于9%、4.2%和2.8%。

3 結(jié)論與建議

3.1 結(jié)論

本文利用VAR 模型分析了各金融變量2013 年12 月到2019 年2 月的月度數(shù)據(jù)，探究了各變量對我國木材價格的影響程度。通過上文分析，我們可以得到下列結(jié)論：第一，國內(nèi)木材價格近年金融化程度加大，表現(xiàn)出價格波動周期縮短、波動幅度變大的金融化特征，價格變動的不確定性加大；第二，幾個金融變量對木材價格影響明顯。其中，美國CME 木材期貨價格與人民幣兌美元匯率影響最大，之后依次分別為CPI、M2、原油價格和利率等變量。

3.2 建議

3.2.1 加強(qiáng)監(jiān)管，減少投機(jī)資本沖擊

投機(jī)資本本身趨于正反饋交易與 “羊群效應(yīng)” 的特點(diǎn)使其容易放大市場的波動，造成經(jīng)濟(jì)泡沫并影響市場與經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。因此，應(yīng)該加強(qiáng)期貨市場監(jiān)管與風(fēng)險預(yù)警，特別要重點(diǎn)關(guān)注市場中的資金流向以及重倉的持倉現(xiàn)象與交易情況。

3.2.2 加強(qiáng)期貨市場與現(xiàn)貨市場聯(lián)系

現(xiàn)階段我國木材期貨市場還有很大的發(fā)展空間，應(yīng)該在對期貨市場嚴(yán)格監(jiān)管的同時，擴(kuò)大市場的市場化程度與開放程度，擴(kuò)大交易規(guī)模，培育具有一定深度與廣度的成熟市場。并且在此基礎(chǔ)上加強(qiáng)期貨市場與現(xiàn)貨市場的聯(lián)系，使期貨市場更有效地發(fā)揮價格發(fā)現(xiàn)與風(fēng)險管理的功能，更好地引導(dǎo)現(xiàn)貨市場價格并以此減緩木材價格的波動。

3.2.3 提高國內(nèi)木材供應(yīng)

目前，我國國內(nèi)木材供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足對木材的需求。為了減少對國外進(jìn)口木材的依賴，減少進(jìn)口不確定因素對我國木材價格造成的波動。有必要出臺相關(guān)政策加強(qiáng)國內(nèi)木材培育生產(chǎn)的統(tǒng)籌規(guī)劃，在未來逐漸增加木材的供給，滿足國內(nèi)的木材需求[7]。同時企業(yè)應(yīng)更精確地控制生產(chǎn)成本，減少生產(chǎn)浪費(fèi)，以最大化的效率實(shí)現(xiàn)對資源的利用[8-10]。