朱元琪

2020年初，突如其來(lái)的新型肺炎疫情對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行造成較大沖擊。預(yù)計(jì)全年GDP增速或?qū)⒎啪徶?.6%左右，宏觀政策將進(jìn)一步寬松。

2 019年全年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值99.09萬(wàn)億元人民幣，按可比價(jià)格計(jì)算，比上年增長(zhǎng)6.1%，符合6%-6.5%的預(yù)期目標(biāo)，人均GDP達(dá)到10276美元，實(shí)現(xiàn)了歷史性的突破。與2018年GDP的增速（第4次經(jīng)濟(jì)普查調(diào)整后數(shù)據(jù)）相比，下降了0.6個(gè)百分點(diǎn)，幅度創(chuàng)下近年來(lái)新高。

主要原因從生產(chǎn)端來(lái)看，服務(wù)業(yè)增速下滑拖累最為嚴(yán)重;從需求端來(lái)看，受全球經(jīng)濟(jì)放緩和中美貿(mào)易戰(zhàn)等影響，外需拖累最大，但內(nèi)需增速也出現(xiàn)回落。

2020年開年，新冠肺炎病毒疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成較大的沖擊。預(yù)計(jì)全年GDP增速或?qū)⑦M(jìn)一步放緩，宏觀政策將明顯寬松。習(xí)近平總書記在統(tǒng)籌推進(jìn)新冠肺炎疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展工作部署會(huì)議上指出，加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度。宏觀政策重在逆周期調(diào)節(jié)，節(jié)奏和力度要能夠?qū)_疫情影響，防止經(jīng)濟(jì)運(yùn)行滑出合理區(qū)間，防止短期沖擊演變成趨勢(shì)性變化。

2019年國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)回顧

1.從生產(chǎn)端看，服務(wù)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)拖累較大

2019年中國(guó)實(shí)際GDP增速延續(xù)此前的下行趨勢(shì)，全年同比增長(zhǎng)6.1%，較2018年回落0.6個(gè)百分點(diǎn)，回落幅度比2018年明顯擴(kuò)大（圖1）。第一、二、三產(chǎn)業(yè)增加值同比分別增長(zhǎng)3.1%、5.7%和6.9%，分別較2018年下降0.4、0.1和1.1個(gè)百分點(diǎn)。如果以2018年名義占比計(jì)算，三次產(chǎn)業(yè)分別拖累GDP增速0.03、0.04和0.59個(gè)百分點(diǎn)。第二產(chǎn)業(yè)中，工業(yè)增加值增速回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，但建筑業(yè)增速上升0.8個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)第二產(chǎn)業(yè)整體增速形成對(duì)沖。第三產(chǎn)業(yè)中，除金融業(yè)增加值增速回升2.4個(gè)百分點(diǎn)外，其他相關(guān)行業(yè)增速均出現(xiàn)回落，特別是信息傳輸、軟件和信息技術(shù)子行業(yè)增速回落9.1個(gè)百分點(diǎn)，以及第三產(chǎn)業(yè)中占比較大的未披露具體行業(yè)的其他服務(wù)行業(yè)增速回落1.7個(gè)百分點(diǎn)。第三產(chǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)拖累較大，除經(jīng)濟(jì)本身外，考慮其在統(tǒng)計(jì)上的“軟數(shù)據(jù)”特征，或也有地方政府在問(wèn)責(zé)機(jī)制加強(qiáng)的背景下繼續(xù)擠水分的原因。

2、從需求端看，外需對(duì)經(jīng)濟(jì)拖累最大，地產(chǎn)投資較強(qiáng)

2019年外需回落較快，人民幣貶值部分對(duì)沖其影響。2019年美元計(jì)價(jià)出口同比增長(zhǎng)0.5%，較2018年下降9.4個(gè)百分點(diǎn);進(jìn)口同比下降2.8%，下降18.6個(gè)百分點(diǎn)。全年人民幣匯率貶值4.3%，部分對(duì)沖外需轉(zhuǎn)弱影響，人民幣計(jì)價(jià)的出口增速回落2.1個(gè)百分點(diǎn)，明顯小于美元計(jì)價(jià)出口增速降幅。由于進(jìn)口增速下降較多，因此貿(mào)易順差規(guī)模同比擴(kuò)大20.1%，達(dá)到4219億美元。出口增速回落，一方面與全球經(jīng)濟(jì)景氣下行有關(guān)。根據(jù)IMF預(yù)測(cè)，2019年全球經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?018年的3.6%下降到3%，無(wú)疑造成中國(guó)出口需求的明顯轉(zhuǎn)弱。另一方面，中美貿(mào)易沖突也對(duì)出口造成較大的影響。2019年，中國(guó)對(duì)美和非美地區(qū)出口分別下降12.5%和5%，較2018年分別下降23.9和3.9個(gè)百分點(diǎn)。

2019年城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速略有下行（圖2）。2019年城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)5.4%，較2018年回落0.5個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)、房地產(chǎn)開發(fā)和基建三大行業(yè)投資分別同比增長(zhǎng)3.1%、9.9%和3.3%，分別較2018年上升-6.4、0.4和1.5個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)投資受內(nèi)外需求轉(zhuǎn)弱和制造業(yè)利潤(rùn)增速大幅回落的影響，增速降幅較大。房地產(chǎn)開發(fā)投資大超市場(chǎng)預(yù)期，而且剔除土地購(gòu)置費(fèi)后的房地產(chǎn)開發(fā)投資增速達(dá)到7.9%，較2018年回升11.1個(gè)百分點(diǎn)，即房地產(chǎn)開發(fā)對(duì)其上下游產(chǎn)業(yè)鏈的拉動(dòng)是非常強(qiáng)勁的?；ㄍ顿Y增速上行幅度低于年初市場(chǎng)預(yù)期，主要與減稅降費(fèi)和隱性債務(wù)防控背景下，地方政府財(cái)力受限有較大的關(guān)系。

消費(fèi)增速有所下滑，整體仍保持平穩(wěn)。2019年社會(huì)消費(fèi)品零售名義和實(shí)際增速分別為8%和6%，分別較2018年回落1和0.9個(gè)百分點(diǎn)（圖3）。近年來(lái)社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速連續(xù)下行，一方面可能與經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，居民收入增速回落和消費(fèi)信心轉(zhuǎn)弱有關(guān);另一方面，也與居民消費(fèi)重心從商品轉(zhuǎn)向服務(wù)有關(guān)。從具體品種來(lái)看，商品零售同比增長(zhǎng)7.9%，較2018年回落1個(gè)百分點(diǎn);餐飲同比增長(zhǎng)9.4%，較2018年回落1.1個(gè)百分點(diǎn)。從限額以上零售品類來(lái)看，必選消費(fèi)品相對(duì)穩(wěn)定，可選和耐用消費(fèi)品回落幅度相對(duì)較大，汽車對(duì)零售拖累變小，油價(jià)下跌造成石油及制品的零售增速下滑12.1個(gè)百分點(diǎn)。

2020年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)展望

1.新冠肺炎疫情爆發(fā)或?qū)θ杲?jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大沖擊

1月份以來(lái)，源于湖北武漢的新型冠狀病毒在全國(guó)出現(xiàn)大爆發(fā)，不但對(duì)人民生命安全造成較大威脅，而且對(duì)一季度的社會(huì)生活和生產(chǎn)造成重大沖擊。隨著國(guó)內(nèi)防控措施逐步升級(jí)，從確診數(shù)據(jù)來(lái)看，新增確診病例出現(xiàn)回落，但隨著節(jié)后返程高峰的到來(lái)，新增疑似數(shù)量仍有反復(fù)，截至本稿完成的2月11日全國(guó)疫情防控的壓力依然很大。根據(jù)上海醫(yī)療救治專家組組長(zhǎng)張宏文教授的預(yù)計(jì)，在較強(qiáng)的隔離措施下，控制新冠病毒主體戰(zhàn)役有望在一個(gè)月內(nèi)結(jié)束，兩個(gè)月內(nèi)進(jìn)入尾聲。從2月上旬全國(guó)確診病例數(shù)來(lái)看，也大體支持這一判斷。因此可以初步假設(shè)3月底前疫情有望基本結(jié)束。

疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊可以類比的時(shí)段是2003年SARS期間。SARS疫情主要起始于2003年1季度，但真正顯性化以及大規(guī)模的防控措施在2季度。2003年2季度國(guó)內(nèi)GDP增速回落2個(gè)百分點(diǎn)，其中一二三產(chǎn)業(yè)分別回落1.1、1.9和1.8個(gè)百分點(diǎn)。疫情在2季度后期隨著氣溫上升基本結(jié)束，3季度GDP增速回升0.9個(gè)百分點(diǎn)至10%。三次產(chǎn)業(yè)中，一二產(chǎn)業(yè)分別回升1.6、1.9和0.1個(gè)百分點(diǎn)，第三產(chǎn)業(yè)恢復(fù)相對(duì)較慢。從需求端來(lái)看，SARS對(duì)國(guó)內(nèi)零售影響最大（圖4），增速?gòu)哪瓿醯?%以上降至4月份低點(diǎn)4.3%，但隨著疫情得到控制，5月很快回到8.3%。對(duì)固定資產(chǎn)投資影響不大，疫情最嚴(yán)重的4月份累計(jì)增速僅比1-3月回落1.1個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)出口影響有限，但對(duì)進(jìn)口影響非常顯著，4月份兩者增速比3月分別回落1.4和10.7個(gè)百分點(diǎn)（圖5）。

同時(shí)要看到，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)周期位置以及全球產(chǎn)業(yè)鏈融合程度也與SARS時(shí)期存在明顯不同。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)方面，2019年第三產(chǎn)業(yè)占比53.9%，較2003年增加11.9個(gè)百分點(diǎn)。從SARS時(shí)期來(lái)看，疫情對(duì)第三產(chǎn)業(yè)的影響更大，其恢復(fù)時(shí)間也更長(zhǎng)。經(jīng)濟(jì)周期方面，2003年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)處在新一輪長(zhǎng)周期發(fā)展起點(diǎn)，疫情帶來(lái)的短暫壓抑后需求迅速反彈;但目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型發(fā)展和動(dòng)能轉(zhuǎn)換關(guān)鍵期，疫情對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)影響較大，恢復(fù)時(shí)間會(huì)更長(zhǎng)。全球產(chǎn)業(yè)鏈方面，2003年我國(guó)處于入世后的早期階段，對(duì)全球產(chǎn)業(yè)鏈影響相對(duì)較弱，而當(dāng)前無(wú)論是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體量，還是全球產(chǎn)業(yè)鏈中的位置均明顯高于2003年，疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)也會(huì)出現(xiàn)一定影響，并反過(guò)來(lái)影響中國(guó)出口需求。

如果以SARS病毒對(duì)其流行期間的GDP增速?zèng)_擊作為參考，預(yù)計(jì)新冠病毒對(duì)今年1季度的沖擊將大于2個(gè)百分點(diǎn)。我們?cè)诓豢紤]新冠病毒的影響下，預(yù)計(jì)1季度GDP增速達(dá)到6%，因此考慮病毒沖擊后，1季度GDP可能降至4%左右或以下。進(jìn)一步考慮近年來(lái)1季度GDP在全年占比約22%，因此新冠疫情在1季度拉低全年GDP增速至少0.45個(gè)百分點(diǎn)。疫情對(duì)今年全面小康目標(biāo)的達(dá)成造成較大的壓力，而且考慮其對(duì)第三產(chǎn)業(yè)和相對(duì)實(shí)力較弱的民營(yíng)和個(gè)體經(jīng)濟(jì)沖擊較大，如果疫情持續(xù)，對(duì)就業(yè)甚至社會(huì)穩(wěn)定都將產(chǎn)生不利影響，因此預(yù)計(jì)后期政策將更加積極。

2.出口或企穩(wěn)，但警惕新冠疫情帶來(lái)的不利影響

IMF在1月20日的經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中，預(yù)測(cè)2020年全球GDP增速將達(dá)到3.3%，較2019年上升0.4個(gè)百分點(diǎn)（圖6）。其中發(fā)達(dá)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體分別回升-0.1和0.7個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)該預(yù)測(cè)，2020年全球經(jīng)濟(jì)有望弱企穩(wěn)，中國(guó)面臨的外需環(huán)境也將有所改善。中美貿(mào)易沖突方面，2020年1月15日中美正式簽訂第一階段貿(mào)易協(xié)議，2019年9月1日生效的大約1800億美元中國(guó)貨物額外關(guān)稅將從15%減半至7.5%，剩余的1200億美元的貨物關(guān)稅不再加征，對(duì)美出口的不利因素減輕。另外，根據(jù)USITC的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，美國(guó)前三輪加征關(guān)稅的2500億美元中國(guó)貨物進(jìn)口增速也已經(jīng)在企穩(wěn)（圖7）。因此，無(wú)論從全球經(jīng)濟(jì)大環(huán)境，還是中美雙邊貿(mào)易來(lái)看，2020年出口增速有望較2019年出現(xiàn)回升，我們預(yù)計(jì)到3%左右。但是，考慮到新冠疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響、疫情帶來(lái)的出口企業(yè)復(fù)工難以及檢驗(yàn)檢疫成本增加等因素，仍需警惕新冠疫情對(duì)出口的不利影響。

3.消費(fèi)短期明顯回落，疫情后有望回歸正常

從SARS期間的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，無(wú)論是實(shí)物零售，還是服務(wù)消費(fèi)均受到較大的沖擊，但隨著疫情結(jié)束，增速反彈較快，特別是2003年3季度住宿餐飲行業(yè)增加值增速較2季度回升9.5個(gè)百分點(diǎn)。本次新冠疫情同樣將對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生較大沖擊，除生活必需品外，預(yù)計(jì)可選消費(fèi)品銷售將大幅回落，而餐飲、旅游、影視娛樂(lè)、課外教育等服務(wù)型消費(fèi)在疫情之下預(yù)計(jì)也將大幅減少?；鶞?zhǔn)情形下，疫情持續(xù)時(shí)間較短，對(duì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)只產(chǎn)生短期沖擊。但是，仍需要關(guān)注如果疫情持續(xù)時(shí)間超出預(yù)期，就會(huì)對(duì)就業(yè)和居民收入帶來(lái)沖擊，并在中期內(nèi)影響消費(fèi)的可能性。如果不考慮新冠疫情的影響，當(dāng)前消費(fèi)正出現(xiàn)一些積極因素。首先，全球經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)有利于國(guó)內(nèi)就業(yè)和居民收入的穩(wěn)定，提高居民消費(fèi)信心。其次，商品房竣工增速提高、5G導(dǎo)入有利于穩(wěn)定地產(chǎn)系消費(fèi)、通信器材及5G相關(guān)服務(wù)消費(fèi)。綜合而言，考慮到春節(jié)是全年的消費(fèi)旺季，預(yù)計(jì)2020年零售增速還是可能下滑到7-8%的水平。

4.國(guó)內(nèi)基建投資還將加力

2019年基建投資增速回升幅度不大的主要原因在于地方財(cái)政壓力較大，以及地方專項(xiàng)債用于基建投資的比例較低，甚至不到1/3。此外，環(huán)保政策嚴(yán)控、基建投資程序的規(guī)范化、現(xiàn)金流回報(bào)好的項(xiàng)目不足以及地方政府投資積極性不足等，都是基建投資增速上行速度較緩的原因。2019年下半年以來(lái)房地產(chǎn)調(diào)控再度趨嚴(yán)，房地產(chǎn)融資受到較大的限制，對(duì)房地產(chǎn)投資也形成一定的抑制，2020年房地產(chǎn)投資增速或回到5%左右。展望2020年，隨著穩(wěn)增長(zhǎng)力度的加強(qiáng)，地方專項(xiàng)債中基建項(xiàng)目比例提升，以及可用作資本金的比例提升，城市舊城改造推進(jìn)以及對(duì)地方政府“完善擔(dān)當(dāng)作為的激勵(lì)機(jī)制”等措施的推進(jìn)，預(yù)計(jì)基建投資增速還有上行空間。此外，新冠疫情也會(huì)增強(qiáng)政府穩(wěn)增長(zhǎng)的力度，而疫情本身也會(huì)帶來(lái)新的基建需求。因此，預(yù)計(jì)基建投資還將加力，增速有望達(dá)到8%左右。

5.制造業(yè)投資短期下行，疫情控制后逐步回升

2019年制造業(yè)投資增速回落，一方面受制造業(yè)利潤(rùn)增速回落的影響，2019年規(guī)模以上制造業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比下降5.2%，較2018年回落13.9個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，2019年中美貿(mào)易沖突升級(jí)，也對(duì)制造業(yè)投資信心產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。2019年下半年到新冠疫情發(fā)生之前，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。同時(shí)，隨著中美第一階段協(xié)議達(dá)成，從長(zhǎng)江商學(xué)院企業(yè)家調(diào)查指標(biāo)來(lái)看，企業(yè)家對(duì)未來(lái)利潤(rùn)和投資信心正在好轉(zhuǎn)。此外，截至2019年3季度末，制造業(yè)產(chǎn)能利用率達(dá)到76.9%，處于歷史相對(duì)較高水平。但是，考慮到疫情對(duì)1季度企業(yè)投資的影響、對(duì)全年盈利的下修以及對(duì)信心的沖擊，預(yù)計(jì)制造業(yè)投資至少短期內(nèi)還將下行，然后隨著疫情的控制及企業(yè)信心的修復(fù)，增速將逐步回升，但總體上仍將維持低位（圖8）。

6.疫情沖擊下預(yù)計(jì)2020年GDP進(jìn)一步放緩

從拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三架馬車來(lái)看，2020年全球經(jīng)濟(jì)有望出現(xiàn)弱復(fù)蘇，并帶動(dòng)外需出現(xiàn)改善和國(guó)內(nèi)出口增速的上行。外需的改善，還將在一定程度上穩(wěn)定國(guó)內(nèi)就業(yè)和制造業(yè)投資，助力國(guó)內(nèi)消費(fèi)和制造業(yè)投資的企穩(wěn)，同時(shí)穩(wěn)增長(zhǎng)的政策取向下，基建投資增速也有望進(jìn)一步上行。在不考慮新冠病毒疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊的情形下，我們預(yù)計(jì)2020年GDP增速將回落到6%左右。但是，考慮疫情對(duì)消費(fèi)、出口和制造業(yè)投資的可能影響，并假定3月份前疫情基本結(jié)束的情形下，我們預(yù)計(jì)全年GDP增速回落到5.6%左右。物價(jià)方面，2020年1月份，CPI同比上漲5.4%，漲幅比上個(gè)月擴(kuò)大0.9個(gè)百分點(diǎn);PPI同比上漲0.1%，上個(gè)月為同比下降0.5%。這既有新冠肺炎疫情影響，但更有今年與去年春節(jié)錯(cuò)月、去年對(duì)比基數(shù)較低的因素。總的來(lái)看，新冠肺炎疫情會(huì)對(duì)部分商品價(jià)格產(chǎn)生階段性影響，但不會(huì)引發(fā)物價(jià)全面持續(xù)上漲。全年看，2020年豬肉價(jià)格仍將是決定CPI走勢(shì)的重要因素，考慮其供需缺口仍在，預(yù)計(jì)全年通脹仍然較高，模型測(cè)算CPI在3.5%左右，但1-2月已至高點(diǎn)，上半年高位徘徊，下半年基數(shù)原因較快回落。

2020年宏觀政策展望

1.中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議為2020年定下政策基調(diào)，疫情影響下還將加碼寬松

2019年是全面建成小康社會(huì)和“十三五”規(guī)劃的收官之年，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議專門強(qiáng)調(diào)“要實(shí)現(xiàn)第一個(gè)百年奮斗目標(biāo)，為‘十四五發(fā)展和實(shí)現(xiàn)第二個(gè)百年奮斗目標(biāo)打好基礎(chǔ)”，“實(shí)現(xiàn)明年預(yù)期目標(biāo)，要堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭”。根據(jù)黨的“十八大”報(bào)告要求，全面建成小康社會(huì)、實(shí)現(xiàn)第一個(gè)百年目標(biāo)，意味著2020年GDP和城鄉(xiāng)居民人均收入要比2010年翻一番。2019年進(jìn)行第4次經(jīng)濟(jì)普查，對(duì)2014-2018年GDP增速各調(diào)高0.1個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)普查結(jié)果及以往年份增速，可以測(cè)算2020年增速達(dá)到5.5%即可實(shí)現(xiàn)比2010年翻一番目標(biāo)。盡管在常規(guī)情況下實(shí)現(xiàn)該目標(biāo)并不困難，但考慮新冠肺炎疫情的沖擊，為保證目標(biāo)的達(dá)成則需要更為寬松的政策支持。

2.廣義財(cái)政空間不大，提質(zhì)增效的同時(shí)或需要非常規(guī)手段補(bǔ)足

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)財(cái)政政策的表述從2019年的“加力提效”變?yōu)椤按罅μ豳|(zhì)增效”，要求“更加注重結(jié)構(gòu)調(diào)整，堅(jiān)決壓縮一般性支出，做好重點(diǎn)領(lǐng)域保障”。2019年減稅降費(fèi)令政府收入增速明顯下滑，主動(dòng)調(diào)節(jié)的空間變小，而對(duì)于2020年，會(huì)議未提出新的減稅降費(fèi)措施，更多的是落實(shí)既有的相關(guān)政策。中性情形下，預(yù)計(jì)2020年政府進(jìn)一步將財(cái)政赤字率提升至3%，地方專項(xiàng)債規(guī)模擴(kuò)大至3萬(wàn)億左右?？紤]年初突如其來(lái)的新冠疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，兩者均有可能進(jìn)一步提高。

近年來(lái)，由于一般預(yù)算赤字率升幅不大，因此預(yù)算內(nèi)財(cái)政開支對(duì)往年結(jié)轉(zhuǎn)資金（中央預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金和地方財(cái)政結(jié)余資金）和其它預(yù)算賬戶（政府性基金和國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算資金）的調(diào)入資金依賴程度明顯提高，2018年總規(guī)模達(dá)到1.48萬(wàn)億元，比2017年增加近5000億元。根據(jù)我們的測(cè)算，2019年保守估計(jì)調(diào)入資金達(dá)到1.8萬(wàn)億左右。我們測(cè)算2020年可以調(diào)入資金最多在2.1萬(wàn)億左右，但如果考慮未來(lái)財(cái)政空間，預(yù)計(jì)2020年調(diào)入資金不會(huì)超過(guò)2019年的1.8萬(wàn)億元，即對(duì)一般預(yù)算內(nèi)財(cái)政實(shí)際支出形成一定限制?？紤]近年來(lái)出現(xiàn)基金預(yù)算調(diào)入一般預(yù)算、專項(xiàng)債補(bǔ)充基金預(yù)算的財(cái)政格局，專項(xiàng)債實(shí)際上對(duì)一般預(yù)算開支起到較強(qiáng)的支撐作用。如果將專項(xiàng)債計(jì)入調(diào)整后的狹義赤字率，那么預(yù)計(jì)2019年和2020年分別達(dá)到6.8%和7.3%。

最后，我們參考IMF的測(cè)算，將地方融資平臺(tái)借貸、地方各類引導(dǎo)基金計(jì)入政府廣義赤字，那么中性情形下廣義赤字率預(yù)計(jì)從2019年的15.5%回落到13.9%，即2020年廣義財(cái)政的寬松空間并不大。考慮新冠肺炎疫情沖擊下，地方政府財(cái)政會(huì)有一定減收，以及為緩解疫情對(duì)企業(yè)和居民收入的影響還需要進(jìn)一步推進(jìn)減稅降費(fèi)，因此為保證足夠?qū)_疫情的短期沖擊，除提高預(yù)算內(nèi)財(cái)政支出規(guī)模的同時(shí)，或還需要政府采用其他非常規(guī)手段補(bǔ)足財(cái)政寬松力度，如發(fā)揮政策性銀行的準(zhǔn)財(cái)政作用、發(fā)行建設(shè)國(guó)債等。

3.貨幣政策仍有寬松空間，傳導(dǎo)機(jī)制還將進(jìn)一步疏通

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在貨幣政策上強(qiáng)調(diào)“靈活適度”，表述比2019年的“松緊適度”更加具有逆周期調(diào)節(jié)的意味。同時(shí)，會(huì)議還強(qiáng)調(diào)“貨幣信貸、社會(huì)融資規(guī)模增長(zhǎng)同經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)”，與2019年兩會(huì)貨幣政策目標(biāo)——廣義貨幣M2和社會(huì)融資規(guī)模增速要與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值名義增速相匹配——相比，央行在操作上的空間更大。預(yù)計(jì)2020年仍有降準(zhǔn)和降息空間。

降準(zhǔn)方面，次貸危機(jī)后央行外匯占款增速總體上處于回落趨勢(shì)中，為緩解基礎(chǔ)貨幣下行速度，央行主要通過(guò)對(duì)其他存款性公司債權(quán)（MLF、PSL、SLF等）擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表，但基礎(chǔ)貨幣增速仍處于較低水平，2019年比2018年下降2.1%，因此需要提高貨幣乘數(shù)維持信用擴(kuò)張，而存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)則是提高貨幣乘數(shù)的重要手段（圖9）。與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相比，中國(guó)的存款準(zhǔn)備金率也處于較高水平（圖10）。因此存款準(zhǔn)備金率還有進(jìn)一步下調(diào)的空間。假設(shè)基礎(chǔ)貨幣維持基本不變，那么假設(shè)M2增速維持8%左右，根據(jù)我們的模型，2020年至少需要降準(zhǔn)100-150個(gè)BP?？紤]1月初已經(jīng)全面降準(zhǔn)50個(gè)BP，預(yù)計(jì)年內(nèi)還將繼續(xù)降準(zhǔn)50-100個(gè)BP。此外，考慮新冠疫情的影響，全年降準(zhǔn)的幅度或大于150BP，以及面向特定地區(qū)或中小銀行進(jìn)行額外定向降準(zhǔn)。

降息方面，考慮全年CPI同比漲幅較高，從控制通脹預(yù)期角度，預(yù)計(jì)MLF利率調(diào)降空間相對(duì)有限，我們預(yù)計(jì)全年MLF利率調(diào)降空間在30個(gè)BP左右。2月3日，央行為對(duì)沖新冠疫情的影響，向市場(chǎng)投放逆回購(gòu)合計(jì)1.2萬(wàn)億元，且利率下調(diào)10個(gè)BP，因此2月中的央行常規(guī)化MLF投放過(guò)程中，大概率繼續(xù)下調(diào)MLF利率10個(gè)BP，繼而下調(diào)20號(hào)LPR利率至少10個(gè)BP。

除降息降準(zhǔn)外，預(yù)計(jì)2020年央行繼續(xù)推進(jìn)貨幣政策傳導(dǎo)路徑疏通，包括引導(dǎo)商業(yè)銀行增加制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款、支持中小銀行補(bǔ)充資本金等，MPA考核也有望放松以體現(xiàn)逆周期調(diào)節(jié)的作用。匯率方面，2018年以來(lái)中美貿(mào)易沖突和美元升值對(duì)人民幣走勢(shì)產(chǎn)生較大影響，預(yù)計(jì)2020年隨著中美貿(mào)易沖突維持緩和態(tài)勢(shì)，人民幣即使受疫情影響或有小幅貶值，但疫情后仍有望保持穩(wěn)定或小幅升值。

4.高質(zhì)量發(fā)展仍是大方向，進(jìn)一步改革開放仍然在路上

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將“貫徹新發(fā)展理念”作為2020年的第一項(xiàng)重點(diǎn)工作，對(duì)高質(zhì)量發(fā)展高度重視。因此，盡管高度重視穩(wěn)增長(zhǎng)，但高質(zhì)量發(fā)展仍是需要堅(jiān)持的戰(zhàn)略大方向。深化經(jīng)濟(jì)體制改革也是2020年六項(xiàng)重點(diǎn)工作任務(wù)之一，包括加快建設(shè)高標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)體系、加快國(guó)資國(guó)企改革、完善產(chǎn)權(quán)制度和要素市場(chǎng)化配置、改革土地計(jì)劃管理方式、加快金融體制改革、繼續(xù)擴(kuò)大對(duì)外開放、主動(dòng)參與全球經(jīng)濟(jì)治理變革等，因此預(yù)計(jì)2020年各項(xiàng)改革工作仍將穩(wěn)步推進(jìn)。此外，擴(kuò)大開放仍將是需要推進(jìn)的重要工作之一，不但應(yīng)對(duì)當(dāng)前“逆全球化”下的重要舉措，而且也是為國(guó)內(nèi)加快改革、化壓力為動(dòng)力的重要手段之一。