劉雨佳

關(guān)鍵詞：估值? 定價(jià)體系? 建設(shè)地方資產(chǎn)管理公司

一、現(xiàn)有估值定價(jià)體系面臨的風(fēng)險(xiǎn)

（一）估值不當(dāng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

地方資產(chǎn)管理公司業(yè)務(wù)的評(píng)估定價(jià)，受多種因素影響，不僅要有模型、運(yùn)用歷史數(shù)據(jù)，還要綜合考慮標(biāo)的資產(chǎn)所處行業(yè)和經(jīng)濟(jì)周期，債權(quán)抵押擔(dān)保措施、法律環(huán)境、市場(chǎng)活躍度、處置策略等多方面因素。項(xiàng)目投資或收購(gòu)后，導(dǎo)致無(wú)法達(dá)到預(yù)期收益，甚至導(dǎo)致不良或二次不良的產(chǎn)生，多數(shù)是因?yàn)楸M調(diào)、估值、定價(jià)能力不足所致。同一業(yè)務(wù)類(lèi)型采用單一或固定的估值方法，并未綜合考慮市場(chǎng)、公司經(jīng)營(yíng)目標(biāo)及經(jīng)營(yíng)能力、公司財(cái)務(wù)狀況及法律環(huán)境、在預(yù)期期限內(nèi)是否能正常退出等因素，將帶來(lái)估值不當(dāng)引發(fā)的多種風(fēng)險(xiǎn)。

（二）監(jiān)管力度不夠及會(huì)計(jì)準(zhǔn)則給估值帶來(lái)一定的可操縱性

隨著資本市場(chǎng)的逐步完善及監(jiān)管力度的逐步提高，估值的可操縱性逐漸降低，但仍有一些前期遺留問(wèn)題及監(jiān)管漏洞導(dǎo)致的操縱空間，使得企業(yè)不惜冒險(xiǎn)去操縱以達(dá)到滿(mǎn)足自身利益的需求。

在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中，引入了公允價(jià)值計(jì)量屬性，主要是其能提高會(huì)計(jì)信息價(jià)值的相關(guān)性，但同時(shí)也影響了會(huì)計(jì)信息的可靠性。由于公允價(jià)值具有較強(qiáng)的主觀性，從而為企業(yè)的盈余管理和操縱提供了一定的空間。

一些上市企業(yè)或擬上市企業(yè)，通過(guò)看似合理的變相財(cái)務(wù)操縱，或借著市值管理的名義進(jìn)行股價(jià)操縱，這都會(huì)對(duì)行業(yè)估值會(huì)產(chǎn)生很大的影響，從而容易高估真實(shí)的企業(yè)價(jià)值，使投資方受損。

（三）傳統(tǒng)估值方法不能再適用大部分企業(yè)

隨著科創(chuàng)板的落地，登陸的高科技公司往往使用傳統(tǒng)的市盈率（PE）、市凈率（PB）等估值方法已不再適用，參照港股對(duì)于成長(zhǎng)類(lèi)高科技公司一般運(yùn)用市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比（PEG）、市銷(xiāo)率（PS）、企業(yè)價(jià)值倍數(shù)（EV/EBITDA）等方法才較為合適。且由于研發(fā)投入、研發(fā)進(jìn)度、資本化比率均為估值的關(guān)鍵因素，則更因注重未來(lái)現(xiàn)金流量的情況。

二、地方資產(chǎn)管理公司完善估值體系的建議

（一）判斷估值方法的選用

估值是定價(jià)的一把“尺子”，是準(zhǔn)確判斷合理投資價(jià)值區(qū)間的主要參考依據(jù)。但估值方法不是單一或互斥存在的，需要形成一個(gè)不斷更新的體系，應(yīng)在逐步分析企業(yè)類(lèi)型、業(yè)務(wù)類(lèi)型后，對(duì)估值標(biāo)的進(jìn)行“對(duì)癥下藥”。

如隨著科技興國(guó)戰(zhàn)略的推進(jìn)，新興產(chǎn)業(yè)在持續(xù)高速發(fā)展，尤其是在政策大力支持下高科技企業(yè)，其大部分價(jià)值，都體現(xiàn)在無(wú)形資產(chǎn)、研發(fā)投入、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等基礎(chǔ)上，而不僅限于廠(chǎng)房、機(jī)器、土地等，且其研發(fā)費(fèi)用、收入、凈利潤(rùn)、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量都在不同階段呈現(xiàn)較為明顯的特征。（1）如果按所屬行業(yè)判斷，如現(xiàn)金流穩(wěn)定的企業(yè)則采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型估值，盈利穩(wěn)定的采用市盈率（PE）估值，周期長(zhǎng)且固定資產(chǎn)量大的采用市凈率（PB）估值;（2）如果按商業(yè)模式判斷，同一行業(yè)的不同公司可能就需要采用不同的估值方法，如芯片設(shè)計(jì)公司與芯片制造公司，對(duì)于設(shè)計(jì)公司則適合采用市銷(xiāo)率（PS）估值，對(duì)于制造公司則適合采用市盈率（PE）估值;（3）根據(jù)企業(yè)生命周期，則在初創(chuàng)期可采用PS估值;在成長(zhǎng)期由于收入增長(zhǎng)變成了關(guān)鍵則采用PS、PEG并結(jié)合非財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行估值;在成熟期業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流成為了關(guān)鍵則可多種估值方法結(jié)合使用。

值得注意的是，企業(yè)發(fā)展過(guò)程中特殊事項(xiàng)對(duì)估值方法選擇上的影響，比如標(biāo)的公司曾經(jīng)有過(guò)并購(gòu)重組事項(xiàng)，則財(cái)務(wù)報(bào)表體現(xiàn)的數(shù)據(jù)波動(dòng)會(huì)較大;或某些資本密集型公司擁有巨大的折舊攤銷(xiāo)費(fèi)用，則選用企業(yè)價(jià)值倍數(shù)（EV/EBITDA）可能更為合適。

（二）正確運(yùn)用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)企業(yè)估值的影響

制定會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的主要目的就是為了規(guī)范公司行為，使企業(yè)提供的會(huì)計(jì)信息更加真實(shí)有效的反應(yīng)經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，提高了會(huì)計(jì)信息的質(zhì)量、透明度、可比性，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)行為、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等改變而帶來(lái)的實(shí)質(zhì)性業(yè)績(jī)變化影響的部分，有助于降低在經(jīng)營(yíng)、籌資、投資活動(dòng)中各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)與成本費(fèi)用;同時(shí)，與國(guó)際準(zhǔn)則的趨同能更貼近全球市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境，擴(kuò)大可比范圍，尋找優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，有助于挖掘較為真實(shí)的企業(yè)價(jià)值，進(jìn)行合理的估值定價(jià)。

會(huì)計(jì)準(zhǔn)則應(yīng)用指南也明確指出“使用估值技術(shù)的目的是，估計(jì)市場(chǎng)參與者在計(jì)量日當(dāng)前市場(chǎng)情況下的有序交易中出售資產(chǎn)或者轉(zhuǎn)移負(fù)債的價(jià)格”、“企業(yè)在應(yīng)用估值技術(shù)相關(guān)資產(chǎn)或負(fù)債公允價(jià)值時(shí)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)可觀察的市場(chǎng)信息定期校準(zhǔn)估值模型，以確保所使用的估值模型能夠反映當(dāng)前市場(chǎng)狀況，并識(shí)別估值模型本事可能存在的缺陷?！边@就為地方資產(chǎn)管理公司投資收購(gòu)時(shí)的估值結(jié)果，與標(biāo)的企業(yè)自身估值結(jié)果提供了很強(qiáng)的可比參考性。

（三）構(gòu)建新的估值框架體系

傳統(tǒng)的價(jià)值評(píng)估體系僅限于使用某一個(gè)較為特定、通用的指標(biāo)，而該指標(biāo)又通常與財(cái)務(wù)報(bào)表聯(lián)系緊密，若公開(kāi)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在一定瑕疵，則會(huì)影響其結(jié)果的可靠性。如果能結(jié)合實(shí)際情況，構(gòu)建一個(gè)新的估值框架體系，既包含傳統(tǒng)的價(jià)值評(píng)估體系，又補(bǔ)充進(jìn)新的要素，將財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)相結(jié)合，則會(huì)在很大程度上帶來(lái)更加可靠的估值結(jié)果。

如通過(guò)加入波特的五力模型、產(chǎn)品生命周期、PEST、SWOT分析等方式，通過(guò)AI或大數(shù)據(jù)尋找一定數(shù)量的可比企業(yè)，結(jié)合修正平均法或股價(jià)平均法計(jì)算的相對(duì)估值模型，與通過(guò)劃分企業(yè)經(jīng)營(yíng)和金融活動(dòng)相關(guān)的會(huì)計(jì)報(bào)表項(xiàng)目，計(jì)算企業(yè)的實(shí)體價(jià)值、債務(wù)價(jià)值與股權(quán)價(jià)值，同時(shí)與企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第39號(hào)—公允價(jià)值計(jì)量應(yīng)用指南（2014）中（六）估值技術(shù)列舉的市場(chǎng)法、收益法、成本法得出的結(jié)果，三者相比較，可能會(huì)得出更貼近企業(yè)真實(shí)價(jià)值的結(jié)果。以此來(lái)評(píng)價(jià)市場(chǎng)價(jià)值的高估或低估，更有利于地方資產(chǎn)管理公司進(jìn)行投資決策。

參考文獻(xiàn)

[1]遲方正.淺談公允價(jià)值的估值方法[J].財(cái)訊，2018（21）.

[2]中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)管理公司.構(gòu)建內(nèi)部評(píng)估體系打造企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力—中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)管理公司積極開(kāi)展內(nèi)部評(píng)估工作[J].中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估，2015（6）.