編者按

2012年以來，中國經(jīng)濟進入新常態(tài)，其明顯的特征之一，就是經(jīng)濟增速從每年近10%的增長，逐漸滑落至6%左右。圍繞經(jīng)濟的可持續(xù)增長，經(jīng)濟學(xué)界及宏觀戰(zhàn)略學(xué)界一直存在著相當(dāng)激烈的爭論，爭論的核心，就在于中國經(jīng)濟是否還能保持較高速度的增長？如果追求較高速度的增長，需求在哪里？投資所需資金又從哪里來？如何避免新的生產(chǎn)過剩和龐大的債務(wù)累積，如何在高速增長中推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級？

在上述激烈的政策爭論中，背后隱含著一個重大的問題：即西方迄今形成的諸多宏觀經(jīng)濟理論均無法適用于當(dāng)下的中國，當(dāng)代中國的經(jīng)濟發(fā)展缺乏創(chuàng)新性的宏觀經(jīng)濟理論指導(dǎo)。

史正富先生的這篇文章，有力地回答了上述一系列問題，作者富有創(chuàng)見之處，在于提出了貨幣發(fā)行功能與戰(zhàn)略投資的雙軌制，通過宏觀貨幣發(fā)行機制國家軌與市場軌的結(jié)合，以及國家戰(zhàn)略性投資與市場自發(fā)性投資兩軌的結(jié)合，推動事關(guān)國家長遠(yuǎn)發(fā)展的基礎(chǔ)性戰(zhàn)略性資產(chǎn)投資。而文章在社會主義功能貨幣論上的探討，又將人們引向社會主義市場經(jīng)濟的宏觀經(jīng)濟學(xué)理論的方向。

當(dāng)前的疫情危機及全球經(jīng)濟危機的陰影，正迫使中國進行重大的經(jīng)濟戰(zhàn)略政策的調(diào)整，此刻閱讀史正富先生的文章，為我們當(dāng)下的政策選擇提供了重要的啟示。

中國經(jīng)過約10年的經(jīng)濟增速下行，持續(xù)地努力化解前期形成的種種失衡;時至今日，轉(zhuǎn)入新增長通道的機會已經(jīng)出現(xiàn)。有錢：因為儲蓄率還處于高位;有物：巨大的過剩產(chǎn)能和迅速擴大產(chǎn)能的超強能力;有市場需求：大約10億農(nóng)民及低收入階層進入中等收入水平的巨大消費潛力;有投資機會：習(xí)主席五大發(fā)展理念中蘊含的基礎(chǔ)性戰(zhàn)略性資產(chǎn)積累以及富有活力的民間投資。近期，雖然面對特朗普發(fā)起的綜合經(jīng)濟戰(zhàn)以及新冠病毒全球化這兩輪沖擊波，使得中國經(jīng)濟短期下滑的壓力驟升，但是中國經(jīng)濟長期發(fā)展的基本面不會變。此時此刻，我們更應(yīng)盡快發(fā)揮這一長期發(fā)展?jié)摿Φ膬?yōu)勢，對沖短期的沖擊。本文從長期發(fā)展視角提供一個框架性概述，拋磚引玉，與諸君共同探討。

資本積累決定長期經(jīng)濟增長

馬克思政治經(jīng)濟學(xué)把社會總資本的擴大再生產(chǎn)（即經(jīng)濟增長）歸因于資本積累，而資本積累包含了不變資本（即生產(chǎn)資料）和可變資本（即勞動力）這兩個部分，技術(shù)進步則表現(xiàn)為資本有機構(gòu)成（可變資本/不變資本）的提高。新古典增長理論的一個簡單表達(dá)是：Y=F（K，L，T），即增長是資本、勞動、技術(shù)這三大生產(chǎn)要素的生產(chǎn)函數(shù)。可見，在運行層面上，現(xiàn)代新古典增長理論和馬克思的增長理論并無不同，區(qū)別在于對三大要素的性質(zhì)及背后的決定機制理解不同，在于對經(jīng)濟制度與增長過程的關(guān)系的理解不同。

可以說就供給側(cè)而言，馬克思與新古典增長理論的共識是：經(jīng)濟增長來源于生產(chǎn)要素投入的增長;因此，經(jīng)濟增長的速度與質(zhì)量取決于生產(chǎn)要素（即生產(chǎn)性資產(chǎn)）積累的速度與質(zhì)量。

從需求側(cè)看，我們通常講投資、消費、貿(mào)易順差這“三駕馬車”;但深入一步，則可知投資在短期是需求，長期來看，投資完成后又變成了資產(chǎn)與供給能力的增加，而投資增長與結(jié)構(gòu)還受到制度的影響;貿(mào)易順差則取決于宏觀資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上的國際競爭力;至于消費，在宏觀層面則依賴于收入分配，也即依賴于包括產(chǎn)權(quán)和稅收等制度狀況。因此，從長期看，需求側(cè)的三駕馬車，仍是由投資與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和制度安排所決定的。

簡言之，長時期的經(jīng)濟增長取決于技術(shù)與制度條件下的生產(chǎn)性資產(chǎn)的積累。

基礎(chǔ)性戰(zhàn)略性資產(chǎn)是生產(chǎn)性資本的“底盤”

一國國民經(jīng)濟的生產(chǎn)性資產(chǎn)可分為企業(yè)級資產(chǎn)和國家級資產(chǎn)兩個大類。前者是企業(yè)擁有的土地、廠房、設(shè)備、勞力等生產(chǎn)性資產(chǎn);后者則是企業(yè)級資產(chǎn)之外的其他資產(chǎn)。其中，關(guān)鍵的是國民經(jīng)濟長期發(fā)展必需的基礎(chǔ)性戰(zhàn)略性資產(chǎn)，具有以下八大特征：

（1）超大規(guī)模：這類資產(chǎn)形成通常需要天文量級的投資;

（2）超長周期：通常需要10年以上的建設(shè)周期和更長的回收期;

（3）超高不確定性：包括自然、技術(shù)、社會、國家安全多種維度的不可控因素;

（4）超低收入排他性：即有公共品屬性，資產(chǎn)性收入不易被投資者享受;誰投資、誰受益的原則難于保障;

（5）外部性為正：這類資產(chǎn)可以惠及項目之外的地區(qū)、產(chǎn)業(yè)以及全社會;

（6）跨期邊際收益為正：需求的收入彈性大于1，隨著經(jīng)濟增長及人均收入的增長，社會對這類產(chǎn)品的需求和這類產(chǎn)品的價格會同步或更快增長，這類資產(chǎn)的投資回報率相應(yīng)增長;

（7）規(guī)模報酬可能為正，有自然壟斷屬性;

（8）運行相對簡單，對管理及創(chuàng)新要求較低。

具有上述八大特征的資產(chǎn)作為大類，統(tǒng)稱為基礎(chǔ)性戰(zhàn)略性資產(chǎn)（Basic Strategic Assets， 簡稱 BSA），構(gòu)成一個國家生產(chǎn)性資產(chǎn)總量中的基礎(chǔ)構(gòu)成，而其數(shù)量則與該國自然地理環(huán)境和發(fā)展階段有密切關(guān)系。一般而言，自然條件越差，則BSA需求越多，規(guī)模越大;同樣，發(fā)展階段越是在工業(yè)化發(fā)展至重化工業(yè)完成之階段，則BSA的需求越強，規(guī)模越大。

中國西高東低的三階梯地形，胡煥庸線揭示的生態(tài)資源東西分布失衡等等，決定了中國對BSA的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過北美及歐洲的水平。中國BSA的規(guī)模與質(zhì)量將決定其經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的成敗。

上表的BSA領(lǐng)域只是舉例說明，并非準(zhǔn)確敘述，但足以顯示出BSA項目領(lǐng)域極為寬廣，涉及的工程規(guī)模無比巨大;建設(shè)實施超級復(fù)雜;所需投資規(guī)模將是數(shù)以百萬億計，投資周期將會延續(xù)數(shù)十年，而其成果則是民富國強的永續(xù)家業(yè)，中華兒女生存發(fā)展的美好家園，堪稱中華民族偉大復(fù)興的千秋偉業(yè)。然而，如此難以估算的天文量級的建設(shè)規(guī)模，如何推動？誰來投資？錢從何來？

BSA資產(chǎn)積累呼喚宏觀戰(zhàn)略投資

BSA難以吸引企業(yè)級由利潤驅(qū)動的自發(fā)投資。BSA的前四個特征，即超大規(guī)模、超長周期、超高不確定性以及收入難以排他等等，決定了企業(yè)級的微觀自發(fā)投資既無意愿、也無能力承擔(dān)這類項目;同時，BSA的后四個特征，即規(guī)模報酬上升、營運收入跨時遞增、自然壟斷、運營管理強度較低等，也使得沒有太大必要去吸引私人資本。

BSA呼喚宏觀戰(zhàn)略投資。宏觀戰(zhàn)略投資是針對國民經(jīng)濟長期發(fā)展的底盤意義上的基礎(chǔ)性生產(chǎn)要素與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)能力的投資。這就要求進行宏觀層次的投融資機制創(chuàng)新，首先是打造宏觀戰(zhàn)略投資體系：

（1）由國家長期發(fā)展戰(zhàn)略與中期規(guī)劃研究來選擇投資領(lǐng)域和“超級工程”;

（2）分設(shè)若干專業(yè)性子基金，合理分工與競合相統(tǒng)一;

（3）在國家中長期發(fā)展規(guī)劃的重點領(lǐng)域和重大平臺內(nèi)，實行基于規(guī)則的（rule-based）全產(chǎn)業(yè)鏈投資，避免宏觀投資微觀化;

（4）打造使命型、專業(yè)化基金運作團隊;

（5）實行國家榮譽和長期經(jīng)濟利益并重的復(fù)合型長期激勵機制，防止滑向私募（PE）行業(yè)的短期化、單一化貨幣刺激。

宏觀戰(zhàn)略投資與微觀自發(fā)投資可以共生互持，而不是互相排斥。一方面，龐大的宏觀戰(zhàn)略投資必然創(chuàng)造很多新的增長機會，為微觀自發(fā)投資創(chuàng)造需求、要素及技術(shù);另一方面，微觀自發(fā)投資又為宏觀戰(zhàn)略投資形成的產(chǎn)能創(chuàng)造用戶與市場，實現(xiàn)運營收入與現(xiàn)金流。只要政策得當(dāng)，宏觀戰(zhàn)略投資不但不會對微觀自發(fā)投資造成擠出，而且可以形成二者共存共榮的投資雙軌制。

宏觀戰(zhàn)略投資自身也有良好的經(jīng)濟效益。由于投資周期長、規(guī)模大等原因，宏觀戰(zhàn)略投資項目一般在建設(shè)期之初的數(shù)年內(nèi)必然虧損;但在長期中，因為有跨期邊際收益遞增的規(guī)律，市場逐步擴大，需求逐步上升，價格自然增高，最終會達(dá)到轉(zhuǎn)虧為盈的拐點;而一旦盈利點達(dá)到，就會持續(xù)下去，且盈利會越來越大。其中，資金成本決定扭虧為盈的時點。

宏觀戰(zhàn)略投資呼喚宏觀金融工程

現(xiàn)代金融業(yè)的市場失靈是所有已知市場失靈中最為嚴(yán)重的領(lǐng)域，不可能為宏觀戰(zhàn)略投資提供適當(dāng)?shù)馁Y金保障。因此，必須解放思想，大膽創(chuàng)新，探索新的宏觀資金配置機制。

幾十年來的金融自由化創(chuàng)造了一個前所未有的全球金融體系，極為深刻地改變了金融業(yè)的結(jié)構(gòu)、功能及其對實體經(jīng)濟運行的影響。①是金融業(yè)的“微觀主體”成為“大而不能倒”的全能銀行，即所謂“系統(tǒng)重要性銀行”。②是金融業(yè)內(nèi)部形成了兩大部類，除了傳統(tǒng)的、提供金融中介服務(wù)的門類之外，又異軍突起形成了一個自我服務(wù)、自我循環(huán)的新門類，其主要業(yè)務(wù)是金融工程公司制造的所謂的“金融產(chǎn)品”，尤其是名目繁多、千奇百怪的金融衍生品，通過橫向、縱向以及混合等多種形式，多次多級的衍生，構(gòu)造了一個數(shù)百萬億美元級別的衍生品體系，空前放大金融業(yè)的純交易與炒作功能，使得現(xiàn)代金融業(yè)日益成為脫離實體經(jīng)濟，且反噬實體經(jīng)濟的“怪獸”。③是形成了以美聯(lián)儲-華爾街為核心，以若干區(qū)域性金融交易所為分中心的全球交易體系，通過全球化網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)把美元的霸權(quán)地位極度強化，使美元這個“美國的貨幣”更加成為全球“各國的問題”，使全球各國的發(fā)展都處于更加復(fù)雜多變的外部沖擊之中。

中國近些年的金融深化改革也顯著擴大了市場配置金融資源的功能，放松管制，鼓勵金融創(chuàng)新，央行貨幣發(fā)行模仿美聯(lián)儲，這些變化的組合已經(jīng)使中國金融業(yè)的市場化運行取得實質(zhì)性進展，具備了市場化金融的內(nèi)在特征。

金融危機及其后的實踐表明，現(xiàn)代金融業(yè)的市場失靈是所有已知市場失靈中最為嚴(yán)重的領(lǐng)域。主要問題是：①銀行混業(yè)經(jīng)營使銀行的“公用事業(yè)”功能、投行的“風(fēng)險博弈”功能和“衍生品金融”的 “投機賭博”混為一體，極大地刺激與放大了金融機構(gòu)的“順周期本能”。②由財政主導(dǎo)型外生貨幣轉(zhuǎn)向銀行主導(dǎo)型內(nèi)生貨幣創(chuàng)造，賦予了市場化銀行體系超常的順周期能量。③虛擬衍生金融開辟了金融業(yè)內(nèi)部資金循環(huán)的無限空間，金融業(yè)自身的貨幣需求對總量貨幣形成巨大吸力，如同天文“黑洞”的虹吸一樣，把社會融資，包括實體經(jīng)濟的許多資金都吸引到金融產(chǎn)品的投資當(dāng)中，其長期的后果是導(dǎo)致貨幣部類構(gòu)成即金融業(yè)貨幣與實體經(jīng)濟貨幣之比重趨于上升，國民經(jīng)濟脫實向虛，短期麻煩是閹割了央行逆周期調(diào)節(jié)的效果，畢竟央行增加的貨幣，敵不過虛擬金融的虹吸力量，錢發(fā)得越來越多，實體經(jīng)濟部門的錢卻會越來越少。④空前復(fù)雜且層出不窮的金融產(chǎn)品，天文量級的金融業(yè)規(guī)模，造成金融監(jiān)管的空前挑戰(zhàn)，監(jiān)管滯后在所難免，某種意義上，金融業(yè)監(jiān)管之難，難于上青天?、萁鹑跇I(yè)復(fù)雜化、虛擬化、擴大化，首先是直接提高資產(chǎn)所有者的收入，其次是提高資產(chǎn)管理者行業(yè)的收入，而這又吸引了高端人才流入金融業(yè)，推高金融從業(yè)者的收入，從而在雙重意義上加劇收入分配惡化。簡言之，市場化金融的過度發(fā)展，必然強化金融業(yè)本能的順周期特性，加劇經(jīng)濟及金融的內(nèi)生不穩(wěn)定;同時產(chǎn)生貨幣部類構(gòu)成長期升高的趨勢，國民經(jīng)濟脫實向虛，虛錢多，實錢少，一邊是資產(chǎn)泡沫，一邊是實體缺錢，收入分配惡化與經(jīng)濟周期性震蕩共生。

幾十年來的金融自由化創(chuàng)造了一個前所未有的全球金融體系

針對市場金融體系的嚴(yán)重失靈，有必要用貨幣供給的雙軌制進行矯正。一是目前主導(dǎo)性的市場軌，央行通過購買外匯和向合格商業(yè)銀行提供抵押貸款，實現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣投放;此時，央行資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn)端記賬是：外匯儲備和對商業(yè)銀行的應(yīng)收債權(quán)。二是需要建立與加強的戰(zhàn)略軌，即央行向承擔(dān)宏觀戰(zhàn)略投資使命的開發(fā)性金融機構(gòu)和宏觀戰(zhàn)略投資基金直接出資，以股權(quán)資本和特種長期債券的形式投放基礎(chǔ)貨幣;此時，央行資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)端記賬則是：長期股權(quán)投資和特種債券。

貨幣供給雙軌制意味著央行資產(chǎn)負(fù)債表的重組。目前（截至2019年底）央行總資產(chǎn)中最大的兩個科目是：外匯資產(chǎn)21.2萬億元，占總資產(chǎn)的58%;對商業(yè)銀行應(yīng)收債權(quán)10.8萬億元，占30%;兩者合計，占央行總資產(chǎn)的比例近90%。實施貨幣供給雙軌制后，央行資產(chǎn)端將出現(xiàn)“一增兩減”，即增加對宏觀戰(zhàn)略投資基金即國家超級工程的股權(quán)資產(chǎn)，同時減少外匯資產(chǎn)和商業(yè)債權(quán)的比重及規(guī)模。由于外匯價值高度不穩(wěn)定，商業(yè)銀行債權(quán)屬于虛擬衍生，而國家超級工程具有跨期收益遞增，外部性為正，自主可控等諸多特性，上述“一增兩減”直接提高了央行資產(chǎn)的質(zhì)量和貨幣政策自主性。

貨幣供給雙軌制的本質(zhì)是把央行發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣直接轉(zhuǎn)化為國家基礎(chǔ)性戰(zhàn)略性資產(chǎn)的資本積累，至少有三大好處：①克服市場化金融體系的脫實向虛和投資不足之弊;②消除市場化金融體系層層加息造成的過高資金成本;③增大宏觀戰(zhàn)略投資項目的資本金，減少BSA項目的長期負(fù)債規(guī)模，直接降低國民經(jīng)濟的宏觀負(fù)債率，化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

央行資產(chǎn)負(fù)債表的重組是宏觀金融工程的關(guān)鍵，但具體操作則可有不同方式，既可保持貨幣總量不變，也可增加貨幣總量。限于篇幅，下邊僅舉一例作為說明，在不增加貨幣供給總量的條件下，也可以實施央行貨幣的戰(zhàn)略性投放，見表2。

宏觀金融工程呼喚功能貨幣理論

宏觀金融工程的核心是央行資產(chǎn)負(fù)債表的重組：增加BSA的“長期股權(quán)投資”，降低“外匯資產(chǎn)”和對其他存款性公司債權(quán)這兩項的比重。

但是，央行直接投資不是違反《中華人民共和國中國人民銀行法》嗎？這樣做有什么理論依據(jù)嗎？來看一下貨幣理論變遷。

1. 工業(yè)經(jīng)濟時代的貨幣和金本位制。馬克思講，貨幣是作為一般等價物的特殊商品。雖然貨幣并非一定是黃金，但黃金天然是貨幣，因為黃金具有價值高，易分割、保存、運輸?shù)忍卣?。然而黃金產(chǎn)量有限，工業(yè)革命后全球經(jīng)濟大發(fā)展，對貨幣的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了黃金的供給，于是有各種補救措施，均差強人意，直到“二戰(zhàn)”后，美國挾其如日中天的政治、經(jīng)濟、文化、軍事的全球強勢，主導(dǎo)形成了著名的布雷頓森林體系：美元與黃金按固定比例掛鉤。1盎司黃金兌換35美元;各國貨幣與美元掛鉤。由此形成美元的世界貨幣地位，一種稀釋的、間接的金本位制。

2. 美元與黃金脫鉤后，形成了純粹信用貨幣，即通脹約束下的美國國家信用支撐的法定貨幣。1971年，尼克松政府決定終止美元自由兌換黃金，宣告布雷頓森林體系正式破產(chǎn)。沒有了黃金錨，美元成為美國一國信用支撐的法定貨幣，它如何維系其“世界貨幣”的身份呢？于是產(chǎn)生了美元的兩難處境：一方面，法定貨幣的信用必須表現(xiàn)為幣值穩(wěn)定，而幣值穩(wěn)定則要求貨幣發(fā)行量和財政赤字的嚴(yán)格控制，因此又要求央行政策獨立性，把通脹作為主要政策目標(biāo);另一方面，美國實體經(jīng)濟相對走弱，貿(mào)易赤字持續(xù)擴大，超量美元發(fā)行在所難免，這又要求央行政策兼顧美國經(jīng)濟體系正常運行的功能需要。

3. 美元紙幣化宣告了功能貨幣的登臺。面對保持幣值穩(wěn)定與美元超量發(fā)行這一兩難處境，美國形成了一個疑似“國家金融工程”的戰(zhàn)略操作。①是壟斷石油的美元定價權(quán)，使得美元得以成為重要戰(zhàn)略物資的排他性支付與結(jié)算手段;②是創(chuàng)造歐洲美元市場，把大量石油交易形成的美元留在歐洲;③是發(fā)展美國國內(nèi)資產(chǎn)證券化，尤其是房地產(chǎn)的資產(chǎn)價格革命，創(chuàng)造出新的吸納超量美元的空間;④是以“金融工程”和金融創(chuàng)新的名義，放開各種金融衍生品的制造和交易，包括對明顯是投機賭博性的虛擬金融產(chǎn)品，實施不監(jiān)管的自由放任政策，并運用國家與市場的雙重力量，將其推向全球。其結(jié)果，迅速崛起了一個規(guī)模超大，品種超級復(fù)雜，多層次的全球金融市場，在其中，各種奇形怪狀的金融產(chǎn)品的價格潮漲潮落，美元的天量流動性則在全球各地大進大出，一邊創(chuàng)造出各國的熱錢沖擊與經(jīng)濟動蕩，創(chuàng)造出各國央行對美元超常規(guī)的儲備需求;另一邊又為處于系統(tǒng)核心地位、手握美元霸權(quán)的美國資本創(chuàng)造出周期性“剪羊毛”的市場機會。

上述美國國家金融工程的成形，表明貨幣職能的顛覆性變遷：過去是就業(yè)與通脹的權(quán)衡管理，現(xiàn)在則擴展成面向國民經(jīng)濟整體運行的“宏觀審慎管理”，覆蓋了貨幣與資本兩大市場。需要權(quán)衡的政策目標(biāo)不僅是就業(yè)（即生產(chǎn)總值）與通貨膨脹，而且有財富總值與資產(chǎn)泡沫。而這兩組關(guān)系之間也互相依存、互相影響。美式宏觀管理已經(jīng)演化為國家政治需要而不斷超發(fā)紙幣的“消極功能貨幣”時代。

走向社會主義的功能貨幣論

美國經(jīng)濟虛化引發(fā)了美式的消極功能貨幣運作，美式的消極功能貨幣運作又使美國經(jīng)濟更加虛化。以美為鑒，社會主義中國應(yīng)該是什么樣的功能貨幣呢？

1. 社會主義的功能貨幣的根本任務(wù)是服務(wù)國家長期發(fā)展戰(zhàn)略愿景，為國家中長期綜合發(fā)展規(guī)劃提供匹配的宏觀金融管理。

宏觀金融管理要至少統(tǒng)籌兼顧五個大目標(biāo)：①強勁而可持續(xù)的經(jīng)濟增長;②產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，包括科技進步、生產(chǎn)性資產(chǎn)積累和高新產(chǎn)品;③不斷改善的包容性收入分配和消除貧困;④生態(tài)資產(chǎn)積累和環(huán)境改善;⑤系統(tǒng)性金融風(fēng)險的預(yù)防與管控。綜合起來，就是速度合意的高質(zhì)量增長。

美國經(jīng)濟虛化引發(fā)了美式的消極功能貨幣運作，后者又使美國經(jīng)濟更加虛化

社會主義中國的功能貨幣必須以人民利益為中心

宏觀金融管理至少涉及平衡下述兩組重要關(guān)系：①是國民生產(chǎn)總值（就業(yè)）與物品價格，防止物價上漲（通脹）;②是國民財富總值與資產(chǎn)價格，防止資產(chǎn)價格上漲（泡沫）。

上述兩組權(quán)衡關(guān)系中，就業(yè)與通脹，是現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟學(xué)的主題之一，而財富與資產(chǎn)泡沫是近些年才得到關(guān)注的，此處略加說明。

近幾十年貨幣量持續(xù)超發(fā)，資產(chǎn)交易規(guī)模天量增長，資產(chǎn)價格膨脹不止;但物價水平相對穩(wěn)定。究其原因，是資產(chǎn)泡沫吸納了大部分超發(fā)的貨幣。于是，貨幣的實體經(jīng)濟需求與貨幣的資產(chǎn)交易需求，或者說實體產(chǎn)業(yè)部門與虛擬資產(chǎn)部門的關(guān)系，成了當(dāng)代資本市場大發(fā)展之后至關(guān)重要的宏觀問題。因此，對虛擬資產(chǎn)經(jīng)濟的發(fā)展，除了加強監(jiān)管之外，更要關(guān)注資本市場規(guī)模與國民經(jīng)濟規(guī)模的比例關(guān)系，建構(gòu)對貨幣供給虛實結(jié)構(gòu)的宏觀調(diào)控。而上述貨幣供給雙軌制與央行資產(chǎn)負(fù)債表的重組正是解決這一重大難題的有效政策工具。

2. 社會主義中國的功能貨幣必須以人民利益為中心。中國的央行，名字就是人民銀行，發(fā)行的貨幣名為人民幣。權(quán)力來自人民，自然要為人民利益服務(wù)。央行發(fā)行的貨幣是基礎(chǔ)貨幣，投放出去后，通過銀行內(nèi)生的貨幣創(chuàng)造功能，可以放大多倍，形成信貸投資。2019年，央行基礎(chǔ)貨幣約35萬億，而社會廣義貨幣則高達(dá)近200萬億元，其間貨幣放大乘數(shù)近6倍。與美國相比，6倍不算高，因為美國從基礎(chǔ)貨幣到金融業(yè)總資產(chǎn)的放大倍數(shù)超過20倍！但中國6倍的放大量也是百萬億元級別，其間貨幣放大過程的利益則是每年十萬億元的級別。當(dāng)今貨幣是紙印的貨幣，正在走向數(shù)字貨幣，已完全沒有生產(chǎn)成本和內(nèi)在價值;由此，央行投放基礎(chǔ)貨幣的利率便可自主設(shè)定，一般都很低;而央行基礎(chǔ)貨幣投放，經(jīng)由系統(tǒng)重要性銀行進入市場化金融體系，在不同級別的金融機構(gòu)之間，從工、農(nóng)、中、建這樣的一級銀行，到15家全國性股份制銀行的二級銀行，以及眾多的城商行（三級）再到農(nóng)商行、證券、信托、小貸、理財這些專業(yè)機構(gòu)和基層及末梢機構(gòu)，層層批發(fā)轉(zhuǎn)手直至零售，等錢到達(dá)企業(yè)、家庭乃至地方政府手上時，利率已經(jīng)翻了幾倍，于是形成我國財金領(lǐng)域的一大奇觀：社會儲蓄率全球遙遙領(lǐng)先，而終端市場利率居高不下。于是，金融利潤超常，金融業(yè)人員尤其是資本市場的人員收入超高。

央行基礎(chǔ)貨幣幾無成本，利率極低;但投放給誰，誰就有了貨幣資本;而資本的回報率顯著高于基礎(chǔ)貨幣利率，故誰有權(quán)利獲得基礎(chǔ)貨幣，誰就有機會擁有資本的控制權(quán)和收益權(quán)，誰就有機會成為資本家！中國央行作為社會主義國家的人民的央行，如何建立科學(xué)合理的貨幣投放機制，讓與貨幣投放與批發(fā)有關(guān)的經(jīng)濟利益服務(wù)于全體人民，是一項重大的任務(wù)與挑戰(zhàn)。須知美聯(lián)儲及日本、歐盟的央行貨幣發(fā)行機制是立足于財政部發(fā)行國債、運作于私人資本的市場金融體系，上述貨幣轉(zhuǎn)化為資本的控制權(quán)和收益權(quán)是主要留給了私人資本的。如果我們?nèi)嗣竦难胄袧M足于模仿美聯(lián)儲們的運行方式，不圖創(chuàng)新改革，那就與自己的人民銀行性質(zhì)相悖了。而貨幣發(fā)行雙軌制，一軌面向市場金融體系，服務(wù)于微觀經(jīng)濟主體的常規(guī)金融需求，生成金融市場的自主與活力;另一軌面向戰(zhàn)略性金融的需求，為國家基礎(chǔ)性戰(zhàn)略性資產(chǎn)形成提供資金保障，形成對國民經(jīng)濟長期趨勢的戰(zhàn)略引領(lǐng)，統(tǒng)籌資本、勞動與政府的利害分享，正是社會主義市場經(jīng)濟的內(nèi)在要求。

在文章最后，筆者用一張圖表來解釋一下功能貨幣、宏觀金融與高質(zhì)量增長的整體邏輯：

作者單位：復(fù)旦大學(xué)中國研究院

（責(zé)任編輯：王儒西）