王幸平

目前，新冠肺炎疫情誘發(fā)的全球經(jīng)濟危機，給了我們近距離觀察誰是真正的儲備貨幣的一個極好的機會，這一次，又出現(xiàn)了美元荒的全球現(xiàn)象。

戰(zhàn)后的布雷頓森林體系形成后，美元成了國際儲藏貨幣，各國央行、各國貿(mào)易商對美元的追逐在1946年達到了頂峰，第一次美元荒的出現(xiàn)，以及其后數(shù)次反復(fù)出現(xiàn)的美元荒，嚴重地影響了國際貿(mào)易的開展。

雖然現(xiàn)在是信用貨幣時代，是紙幣信用時代，強制流通下的紙幣由發(fā)行貨幣的國家信用支撐。但是紙幣的各種貨幣功能也同樣各有所側(cè)重，此消彼長。國際貨幣基金組織發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至2018年年底，全球所有貨幣的總外匯儲備增至11.4萬億美元，其中美元61.7%，歐元20.7%，日元5.2%，英鎊4.4%，人民幣1.9%，加拿大元1.8%，澳元1.6%，瑞士法郎0.15%，其他2.48%。

換言之，世界各國央行在選擇儲備貨幣、利用貨幣的儲藏手段時，美元首當(dāng)其沖。

疫情來襲，全球金融市場掀起資產(chǎn)拋售潮，各國央行為保存流動性競相爭奪美元，這導(dǎo)致美元強勁上揚，兌所有主要貨幣一路走高，美元指數(shù)創(chuàng)出接近103的三年新高，美元成了流動性最佳、保值增值最強的貨幣。

黃金是否還能保值增值

一個真正的、體現(xiàn)各種職能手段完整的貨幣是五大功能的統(tǒng)一體，即：價值尺度、流通手段、支付手段、儲藏手段、世界貨幣。貨幣的這五項功能通常是相互影響、相扶體現(xiàn)、共生共存的。

商品因貨幣價格的飆升可以保值增值，那么紙幣本身能否保值增值？

在布雷頓森林貨幣體系的金匯兌時代，黃金是最重要的增值保值貨幣的替代品，即便是在今天，貨幣與黃金脫鉤了，“拜金主義者”依舊大行其道，世界上最大的黃金買主是中國、俄羅斯和印度，還有土耳其和哈撒克斯坦。

但是西方一些國家的央行對黃金則有不同的看法。例如瑞士2014年11月30日曾經(jīng)就提高黃金儲備動議舉行全民公投， 這項名為“挽救瑞士黃金”的動議提出，瑞士央行貨幣儲備中的黃金份額至少提高至20%，儲備黃金不許出售且必須在瑞士本國儲存。為達到20%的黃金儲備比例，瑞士央行應(yīng)在未來5年內(nèi)購買1500噸價值700億瑞士法郎（約合725億美元）的黃金。結(jié)果顯示，77%的投票選民反對這項動議。

再如，早在1960年代中期時，加拿大就持有約1000公噸黃金儲備。其黃金儲備在1965年達到頂峰，該國當(dāng)時共持有價值11.55億美元的黃金。自1980年起，加拿大政府開始“逐漸地、有控制地”出售黃金儲備，并將所得收益投資于有利息的外幣資產(chǎn)。截至1985年，加拿大一半的黃金儲備已被出售。從1990年代到2002年，所有剩余的黃金也基本被出售完畢。其最后一塊金條在2003年12月份被出售，剩余的高質(zhì)量金幣到2014年1月份也出售完畢。

一個觀點是，在經(jīng)歷了貨幣-非貨幣的循環(huán)后，黃金已經(jīng)喪失支付功能，也不是生息資產(chǎn)，甚至還得倒貼儲存費用，所以各國儲備黃金的意義等同于貴金屬儲備。

這次疫情沖擊下，國際黃金市場連續(xù)暴跌，2月29日曾經(jīng)大幅收跌近5%，是2013年6月份以來的最大日跌幅。紐約商品交易所4月交割的黃金價格下跌75.80美元，跌幅為4.6%，收于每盎司1566.70美元。交投最活躍的合約也錄得約5%的周跌幅，為自2016年11月11日當(dāng)周以來的最大跌幅。

中國的貨幣儲備仍以美元為主

貨幣的儲藏功能是貨幣的價值尺度的延伸。

貨幣當(dāng)前的價值體現(xiàn)可以看作是現(xiàn)在進行時的交易手段，未來的價值使用可以認定為將來進行時的兌現(xiàn)。當(dāng)某一種貨幣當(dāng)前的價值小于未來的價值，則該種貨幣能夠保值增值。但本身沒有價值的紙幣在流通時代的貨幣儲藏功能又是極為脆弱的，假如政府對貨幣發(fā)行的操控毫無節(jié)制，不合時宜的幣制改革，可以使百萬富翁一夜之間消失。

中國改革開放后實施的外匯政策較好地解決了貿(mào)易出口中的銷售產(chǎn)品利潤的問題，國內(nèi)企業(yè)在外匯管制下實施結(jié)售匯制度，企業(yè)把賺取的外匯通過結(jié)匯，暫時交給國家保管，使用的時候通過銀行售匯拿回來。

中國選擇何種幣值能夠穩(wěn)定的貨幣至關(guān)重要。畢竟“結(jié)售匯制度”的本質(zhì)是創(chuàng)匯企業(yè)把手中的外匯暫時交給國家保管、要使用的時候就應(yīng)該能夠完璧歸趙般地拿回來，但是假如該企業(yè)用1：6將美元結(jié)匯給了國家，等到企業(yè)要需要用外匯的時候，卻要按1：8的匯率用人民幣買回來，那么它就虧大了。國家結(jié)售匯的信用就喪失了。因此，中央銀行有責(zé)任維持人民幣匯率的穩(wěn)定，而匯率穩(wěn)定的前提是選擇那些具有可靠的儲藏功能的硬通貨。

在疫情的沖擊下，中國外匯市場運行總體平穩(wěn)，外匯供求保持基本平衡，外匯儲備貨幣以美元為主，也有少部分分散在其他幣種上。但美元指數(shù)走強，部分非美元貨幣相對美元匯率下跌，導(dǎo)致一些主要國家資產(chǎn)價格出現(xiàn)大幅調(diào)整。

據(jù)國家外匯管理局發(fā)言人稱，在匯率折算和資產(chǎn)價格變化等因素綜合作用下，中國外匯儲備規(guī)模有所下降。一季度外匯儲備減少473億美元，而2020年年初為31079億美元。顯然是那些非美貨幣貶值造成的損失。計算可知，非美貨幣僅僅占中國全部外匯儲備總額的6%左右。

高息維穩(wěn)人民幣

一種國際貨幣被各國的政府和貿(mào)易商廣泛青睞，充當(dāng)儲備貨幣，其對貨幣發(fā)行國而言，重要的、首當(dāng)其沖的好處是貨幣發(fā)行的成本很低，以至于能夠收取貨幣價值與貨幣發(fā)行成本之間的差額利潤，又稱鑄幣稅，同時又提升該國的軟實力。

在國際金融市場上當(dāng)一種國際貨幣被拋售或者被大量的吸納，兩者之間的臨界點是在匯率與利率的比較中獲得平衡。當(dāng)下，通常負利率的貨幣背后是其幣值的堅挺。換言之，持幣者預(yù)計該種貨幣的匯率穩(wěn)定乃至升值可以覆蓋持有該貨幣的票據(jù)利率的損失。

2019年年底，全球負利率債券的規(guī)模超過17萬億美元，相當(dāng)于全球GDP約20%，以及全球投資級別債券的30%。日元、歐元、英鎊的國債負利率現(xiàn)象，在于這些國家的央行通過利用較低的利率，甚至負利率打造一個弱勢貨幣，以維護本國經(jīng)濟的出口競爭力。 但這些國債依舊得到市場青睞，則在于購買者在平衡利率與匯率之間來決定取舍。2019年年末，日本豐田汽車公司發(fā)行了三個月期的企業(yè)債券，其收益率僅為0.0000000091%，這意味著投資機構(gòu)用10億日元買入上述債券后，持有到期日10億元僅僅能夠拿回1日元的利息，但是這樣的債券居然也能發(fā)出去，這主要得益于機構(gòu)投資者對日元幣值穩(wěn)定、甚至升值的信心。

截至2019年12月，中國央行公布的數(shù)據(jù)顯示，境外機構(gòu)和個人持有境內(nèi)人民幣金融資產(chǎn)總量增加至6.41萬億元，較2018年年末增加15657.01億元，同比增幅達32.3%。境外機構(gòu)對人民幣債券的持有，主要集中在國債（59%），其次是國家開發(fā)銀行債券（23%）與同業(yè)存單（11%）。

人民幣之所以對境外機構(gòu)產(chǎn)生盯盤的吸引力，在于人民幣計價的中國國債對美國國債存在利差，據(jù)測算，以2019年年底中國十年期國債為例，在扣除匯率風(fēng)險對沖操作成本后的實際收益率將達到2.55%，較同期美債與德國債分別高出大約80個基點與260個基點，這些國際金融機構(gòu)只需動用1.5倍的資金杠桿進行投資，就能實現(xiàn)年化3.4%的收益目標(biāo)。

各國央行謹慎應(yīng)對危機

各國應(yīng)對此次疫情，基本上是“放水”與“派錢”，或者是“穩(wěn)外貿(mào)促出口”的套路。

其一是近期美國、歐洲、英國、日本等經(jīng)濟體央行步調(diào)一致，實行疫情期間大規(guī)模的財政刺激和寬松的貨幣政策。其二是各主要國家對企業(yè)的信貸支付援助和各種形式的生活救濟。這些財政刺激政策和寬松的貨幣政策組合，其貨幣的購買力外溢不言而喻。例如美國給民眾派錢，民眾在當(dāng)?shù)爻匈徫铮袆t通過世界貿(mào)易商在全球采購商品。因此，貨源持續(xù)充足，美國的物價并沒有上漲。同時由于美元的升值，以至于美元的單位購買力在國際市場大大提高。

實際上，美國此次應(yīng)對危機幾乎使出了所有的貨幣政策工具，唯獨沒有干預(yù)匯率，概因美元越是走強，美國政府就越有利于利用匯差進行全球壓價采購商品。畢竟“貨幣政策外溢”的本質(zhì)就是“貨幣購買力的外溢”。

但新興市場國家一般不向本國民眾發(fā)錢，因為這些國家的貨幣幣值取決于該國的商品在國內(nèi)市場的供應(yīng)量，這些貨幣在國際市場上缺乏購買力競爭力。如果在國內(nèi)大肆派錢，流通貨幣多了，實體經(jīng)濟減了，這一增一減對應(yīng)的結(jié)果應(yīng)該是物價上漲，則會導(dǎo)致本國貨幣的堰塞湖，拉高了本國的通脹。而這些國家要進口抗疫物資，只能使用其寶貴的外匯儲備。同時，新興市場國家的貨幣貶值則起到“抑制進口鼓勵出口”的作用，政府號召復(fù)工復(fù)產(chǎn)加緊生產(chǎn)，大力出口創(chuàng)匯，形成了對國際貿(mào)易的揚出抑進的局面。