摘要：文章主要研究金融化因素在流通環(huán)節(jié)的介入對(duì)大宗商品價(jià)格的綜合影響，探討大宗商品金融服務(wù)的發(fā)展方向和相應(yīng)的政策含義。研究表明，托盤貿(mào)易、托盤融資和期貨市場(chǎng)過度投機(jī)增加了流通成本，供應(yīng)鏈金融和期貨套期保值降低了流通成本。大宗商品金融服務(wù)的發(fā)展方向是建設(shè)開放金融平臺(tái)，開展供應(yīng)鏈金融、信用多級(jí)流轉(zhuǎn)和供應(yīng)鏈ABS等金融創(chuàng)新。政策含義是，提升供應(yīng)鏈管理水平，剔除托盤商、壯大期貨市場(chǎng)，解決供應(yīng)鏈金融和開放金融平臺(tái)發(fā)展過程中存在的問題，推動(dòng)金融服務(wù)創(chuàng)新。

關(guān) 鍵 詞：大宗商品;托盤貿(mào)易;供應(yīng)鏈金融;期貨市場(chǎng);開放金融

中圖分類號(hào)：F8325;F2523文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：2096-7934（2020）05-0087-07

一、引言

大宗商品價(jià)格受多種因素影響，如供需變化、宏觀經(jīng)濟(jì)周期、國(guó)際貿(mào)易狀況、市場(chǎng)流動(dòng)性、期貨市場(chǎng)投機(jī)、利率與匯率、商品間價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制等都會(huì)導(dǎo)致大宗商品價(jià)格的劇烈波動(dòng)。[1]大宗商品的金融屬性越來越強(qiáng)，金融因素逐漸成為決定商品價(jià)格的關(guān)鍵力量[2]，這就是大宗商品金融化現(xiàn)象。大宗商品金融化對(duì)商品價(jià)格形成具有扭曲作用，會(huì)引發(fā)一系列商品價(jià)格和庫存異象。研究表明，由于國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者還不成熟，我國(guó)商品金融化的主要?jiǎng)右蚴呛暧^貨幣因素[3]，托盤貿(mào)易、供應(yīng)鏈金融、期貨投機(jī)等微觀市場(chǎng)因素則是商品金融化的獨(dú)特現(xiàn)象。實(shí)際上，這些特有現(xiàn)象都發(fā)生在流通環(huán)節(jié)，因?yàn)槲覈?guó)大宗商品流通環(huán)節(jié)過多、供應(yīng)鏈水平較低，導(dǎo)致流通效率低、流通成本高，庫存和應(yīng)收賬款對(duì)資金的占?jí)簢?yán)重，全社會(huì)物流總費(fèi)用占GDP的比例高達(dá)15%左右，商貿(mào)物流費(fèi)用率仍高達(dá)7%左右，商貿(mào)流通企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)年周轉(zhuǎn)次數(shù)僅3次左右，都與發(fā)達(dá)國(guó)家相差一倍以上[4]，這是國(guó)內(nèi)企業(yè)尤其是民營(yíng)企業(yè)普遍資金緊張、經(jīng)營(yíng)困難的重要原因。

以動(dòng)力煤為例，近年的動(dòng)力煤港口平倉價(jià)基本保持在坑口價(jià)一倍多的水平，流通成本占40%以上。根據(jù)中國(guó)物流信息中心數(shù)據(jù)，流通成本中，運(yùn)輸成本占50%左右，管理成本占18%左右，利息成本占10%左右，倉儲(chǔ)成本占6%左右，其余為配送、流通加工和包裝等其他成本。倉儲(chǔ)成本和利息成本這2項(xiàng)成本占流通成本的15%以上，說明流通中庫存積壓和資金占用的問題比較突出。在從煤礦到終端用戶的流通環(huán)節(jié)，有很多類型的不同層級(jí)的中間商，上游一級(jí)供應(yīng)商至少包括托盤貿(mào)易商、供應(yīng)鏈管理企業(yè)或其電商平臺(tái)、利用動(dòng)力煤期貨進(jìn)行套期保值的貿(mào)易商、煤炭生產(chǎn)企業(yè)所屬銷售公司等幾種類型。為了降低動(dòng)力煤采購成本，終端用戶希望剔除托盤貿(mào)易商，與供應(yīng)鏈管理企業(yè)和套期保值的貿(mào)易商合作，直接與煤礦銷售公司交易。然而，煤炭大用戶的回款周期一般在一個(gè)月以上，很多供應(yīng)商由于資金緊張會(huì)通過托盤融資或供應(yīng)鏈金融周轉(zhuǎn)資金，或通過期貨投機(jī)抬高庫存和價(jià)格，從而間接提升了物流成本，這是我國(guó)商品金融化的特有現(xiàn)象。

二、文獻(xiàn)述評(píng)

金融化問題是近年來金融學(xué)的前瞻性研究課題，而且涉及政治經(jīng)濟(jì)學(xué)和社會(huì)學(xué)等不同領(lǐng)域，備受各界關(guān)注。張成思（2019）基于三個(gè)層次系統(tǒng)論述金融化的邏輯，指出宏觀層面的金融化主要指金融深化或金融發(fā)展，微觀層面的金融化主要指實(shí)體企業(yè)參與或主導(dǎo)微觀金融活動(dòng)的行為，而中觀層面的金融化主要指資產(chǎn)或大宗商品的金融化，側(cè)重其金融屬性和金融市場(chǎng)功能。[5]在商品金融化的現(xiàn)有國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)中，“商品金融化”重點(diǎn)討論大宗商品期貨市場(chǎng)在金融市場(chǎng)中的相關(guān)問題，實(shí)際上討論的是大宗期貨商品的金融化或“金融化中的證券化”。Tang and Xiong（2012） 討論大宗商品期貨合約如何像典型金融資產(chǎn)一樣運(yùn)行[6]，劉璐和閔楠（2019）研究大宗商品金融化程度與投資組合績(jī)效的關(guān)系，認(rèn)為商品期貨在金融化背景下仍具有很好的風(fēng)險(xiǎn)分散功能，在投資組合中引入不同金融化程度的商品期貨都有助于降低組合風(fēng)險(xiǎn)，引入中等金融化程度的商品期貨能兼顧收益和風(fēng)險(xiǎn)。[7]李沛然等（2019）選取能源、農(nóng)產(chǎn)品、金屬3個(gè)板塊 23 類大宗商品數(shù)據(jù)，研究、度量大宗商品間的價(jià)格協(xié)同性問題，研究發(fā)現(xiàn)： 經(jīng)濟(jì)不確定性可通過影響商品市場(chǎng)投機(jī)交易者的投資決策，隨著商品金融化程度上升，經(jīng)濟(jì)不確定性對(duì)大宗商品間的價(jià)格協(xié)同具有更加顯著的正向沖擊作用。[8]

然而，中國(guó)的金融市場(chǎng)是以銀行為主導(dǎo)的金融體系，金融市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度不高，金融產(chǎn)品種類和金融法規(guī)不健全。所以，西方學(xué)術(shù)界和金融界討論的商品金融化主要是商品“證券化”或商品期貨合約問題，在中國(guó)，商品金融化的主要問題不是證券化或結(jié)構(gòu)化問題，而是實(shí)物特別是大宗商品金融化問題。國(guó)內(nèi)的一些文獻(xiàn)研究了中國(guó)因素在大宗商品金融化中的作用，王任（2013）考察了1998—2012年間中國(guó)因素和金融因素對(duì)大宗商品價(jià)格的影響，結(jié)論是中國(guó)因素和金融因素可以解釋大宗商品價(jià)格變化的45%，金融因素的影響更大，中國(guó)因素的貢獻(xiàn)度在2003年前為6%，2003年后上升為13%。[9]張翔等（2017）研究認(rèn)為，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)受國(guó)際大宗商品價(jià)格影響，其驅(qū)動(dòng)作用雖弱于技術(shù)沖擊，卻明顯強(qiáng)于財(cái)政貨幣政策沖擊。[10]鄭尊信等（2018）認(rèn)為美國(guó)等西方商品金融化經(jīng)典解釋理論無法詮釋中國(guó)商品金融化的形成，為此將庫存因素和貿(mào)易融資套利交易引入分析模型，研究表明，宏觀貨幣因素是中國(guó)商品金融化的主要?jiǎng)右?，而貿(mào)易融資套利交易則是中國(guó)商品金融化的獨(dú)特模式。[3]許良（2016）認(rèn)為物聯(lián)網(wǎng)金融是互聯(lián)網(wǎng)金融和供應(yīng)鏈金融的更高金融形態(tài)，物聯(lián)網(wǎng)金融在大宗商品電子交易市場(chǎng)的廣泛應(yīng)用，可有效解決倉單重復(fù)質(zhì)押、虛假質(zhì)押、騙貸挪用等問題。[11]

根據(jù)上述分析可知，國(guó)內(nèi)外關(guān)于大宗商品金融化的相關(guān)文獻(xiàn)主要探討大宗商品證券化、結(jié)構(gòu)化、衍生化問題，研究商品期貨與大宗商品價(jià)格之間的關(guān)系。即使一些國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)引入了中國(guó)因素，考慮了我國(guó)的金融體系和金融結(jié)構(gòu)的特殊性，將庫存等貿(mào)易融資或供應(yīng)鏈金融因素納入分析模型和研究框架，但是，這些研究沒有著重考慮我國(guó)大宗商品流通環(huán)節(jié)供應(yīng)鏈管理水平不高的特征性事實(shí)，沒有考慮在流通環(huán)節(jié)供應(yīng)鏈金融、期貨投機(jī)、托盤融資等微觀金融產(chǎn)品因素的運(yùn)行模式，并且基本都是獨(dú)立研究某類因素，沒有在供應(yīng)鏈管理視角下統(tǒng)籌考慮這些金融因素。

本文在供應(yīng)鏈管理視角下建立了一個(gè)分析框架，研究托盤融資、供應(yīng)鏈金融、期貨投機(jī)等金融因素在流通環(huán)節(jié)的介入對(duì)大宗商品價(jià)格的影響，并探討大宗商品金融服務(wù)的發(fā)展方向和相應(yīng)的政策含義。

三、大宗商品流通環(huán)節(jié)的金融化現(xiàn)象

（一）托盤貿(mào)易與托盤融資

托盤融資是在貿(mào)易合同名義下進(jìn)行的融資、借貸行為，托盤貿(mào)易則是一種真正的貿(mào)易形式。托盤貿(mào)易中，買方因缺乏采購大宗商品的資金而委托托盤方向賣方購買貨物并預(yù)付貨款，這是第一重買賣關(guān)系，托盤方指令賣方將貨物提供給買方，即托盤方賒銷給買方，買方在一定期限內(nèi)向托盤方支付貨款及資金占用成本，這是第二重買賣關(guān)系。托盤貿(mào)易存在真實(shí)的交易關(guān)系，托盤方提供資金確保交易完成并賺取價(jià)差，對(duì)賣方貨物的真實(shí)性、買方的足額擔(dān)保以及買賣雙方是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或利益關(guān)系比較關(guān)心。

托盤融資是披著“托盤貿(mào)易”外衣的融資安排，在實(shí)踐中，為了獲取周轉(zhuǎn)資金，“賣方”聯(lián)合自己實(shí)際控制的“買方”，在沒有真實(shí)銷售貨物和采購需求的情況下，安排“買方”委托托盤方向“賣方”采購貨物，“賣方”獲取資金后挪作他用。到期或被催收時(shí)，“賣方”調(diào)配資金給“買方”用于付款給托盤方，托盤方回籠資金并獲取合同交易額6%～20%的高額收益。這一收益額名義上是托盤方買賣貨物的價(jià)差，因?yàn)橥斜P方要求必須獲取固定收益，實(shí)際上就可以折算為出借資金所收取的高額利息?？梢姡?dāng)事人之間不存在真實(shí)的交易關(guān)系，“買賣”雙方是關(guān)聯(lián)公司或利益共同體，實(shí)際控制人是一致的，買賣合同往往徒有其名，合同標(biāo)的物是虛假的，當(dāng)事人對(duì)標(biāo)的物的真實(shí)性也不關(guān)心，這是以虛假買賣合同掩蓋企業(yè)間拆借或借款的實(shí)質(zhì)。[12]

由于托盤貿(mào)易，特別是托盤融資在實(shí)踐中的大量存在，使得大宗商品的流通環(huán)節(jié)增多，且容易產(chǎn)生糾紛和法律風(fēng)險(xiǎn)。托盤貿(mào)易如果產(chǎn)生糾紛一般通過民事途徑解決，托盤融資中托盤方如不能回籠資金，往往會(huì)報(bào)案并被認(rèn)定為刑事犯罪案件。因此，大量存在的托盤貿(mào)易和托盤融資行為實(shí)際上增加了流通企業(yè)的庫存成本和資金成本，最終提升大宗商品的流通成本和價(jià)格。

（二）銀行與電商平臺(tái)供應(yīng)鏈金融

投資或者投機(jī)是商品金融化的開端，商貿(mào)繁榮則是商品金融化一致的大背景，包括能源在內(nèi)的大宗商品貿(mào)易融資隨著全球大宗商品貿(mào)易的發(fā)展而迅速發(fā)展。國(guó)際商會(huì)（ICC）報(bào)告顯示，全球有70%～80%的大宗商品貿(mào)易是通過貿(mào)易融資來進(jìn)行的，在資金來源中，35%～40%為銀行融資、18%～22%為賒銷。[13]許多國(guó)際化銀行成立專門部門大力發(fā)展大宗商品結(jié)構(gòu)性貿(mào)易融資，通過貨權(quán)質(zhì)押或監(jiān)管、信托收據(jù)、保險(xiǎn)及公證、資金專戶管理、期貨保值等一系列結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)來掌握貨權(quán)、監(jiān)控資金，為其提供個(gè)性化的組合貿(mào)易融資方式。[14]研究表明，貿(mào)易融資有助于緩解商品價(jià)格上漲的壓力。[15]中小流通企業(yè)除了通過銀行進(jìn)行貿(mào)易融資，還會(huì)通過在流通環(huán)節(jié)由核心企業(yè)搭建的電商平臺(tái)進(jìn)行供應(yīng)鏈融資。貿(mào)易融資或供應(yīng)鏈融資主要是基于應(yīng)收賬款、存貨或預(yù)付款項(xiàng)，其中基于應(yīng)收和應(yīng)付賬款的保理、反向保理是財(cái)務(wù)導(dǎo)向的，基于存貨和固定資產(chǎn)的存貨融資是供應(yīng)鏈導(dǎo)向的。[16]在融資對(duì)象選擇、信息獲取、融資結(jié)構(gòu)和流程管理等方面，電商平臺(tái)供應(yīng)鏈金融比銀行供應(yīng)鏈金融有優(yōu)勢(shì)，降低了貸前、貸后的信息不對(duì)稱[17]，從而緩解了中小企業(yè)融資難、融資貴等問題。

在融資對(duì)象選擇上，銀行供應(yīng)鏈金融主要依賴存貨、固定資產(chǎn)等物的抵押擔(dān)保、應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓或質(zhì)押以及核心企業(yè)信用等顯性資源，而電商平臺(tái)供應(yīng)鏈金融可以基于中小企業(yè)的隱性能力開展融資業(yè)務(wù)，只要他們有訂單、有技術(shù)、有前景，融資對(duì)象選擇范圍更廣一些;在信息獲取方面，銀行供應(yīng)鏈金融主要依賴企業(yè)主體信用、財(cái)務(wù)報(bào)表反映的償債能力等標(biāo)準(zhǔn)化程度較高的“硬信息”，而電商平臺(tái)供應(yīng)鏈金融還可獲取交易信息和交易信用等供應(yīng)鏈運(yùn)營(yíng)信息，從而降低貸前信息不對(duì)稱程度;在融資結(jié)構(gòu)上，銀行供應(yīng)鏈金融包括銀行、中小企業(yè)、提供擔(dān)?；蚧刭彽暮诵钠髽I(yè)，這三方結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，并不能對(duì)中小企業(yè)形成有效的約束，而電商平臺(tái)供應(yīng)鏈金融除了上述三個(gè)主體外，還包括供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)中的其他參與主體，中小企業(yè)需要維護(hù)與網(wǎng)絡(luò)中各主體間的穩(wěn)定業(yè)務(wù)往來和強(qiáng)連接關(guān)系，核心企業(yè)可以通過結(jié)構(gòu)嵌入、流程控制等網(wǎng)絡(luò)治理機(jī)制來緩解貸后信息不對(duì)稱程度;在貸后管理上，銀行供應(yīng)鏈金融一般通過實(shí)地核查、賬戶監(jiān)控等“結(jié)果控制”手段保證還款，而電商平臺(tái)供應(yīng)鏈金融將“結(jié)果控制”和“行為控制”相結(jié)合，通過業(yè)務(wù)全流程控制和收入自償實(shí)現(xiàn)閉環(huán)管理。

綜上所述，電商平臺(tái)供應(yīng)鏈金融通過交易信息和交易信用降低貸前信息不對(duì)稱，通過結(jié)構(gòu)嵌入等網(wǎng)絡(luò)治理機(jī)制和全流程閉環(huán)管理等行為控制降低貸后信息不對(duì)稱，從而通過識(shí)別隱性能力來為更多中小企業(yè)提供低成本融資。當(dāng)然，銀行也逐漸通過與核心企業(yè)電商平臺(tái)對(duì)接嵌入供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)，開展大數(shù)據(jù)風(fēng)控，從而增強(qiáng)風(fēng)控能力、擴(kuò)大授信范圍、降低融資成本。所以，銀行和電商平臺(tái)供應(yīng)鏈金融的介入，總體上降低了大宗商品流通成本。

（三）套期保值與期貨投機(jī)

大宗商品價(jià)格波動(dòng)對(duì)企業(yè)來說是巨大風(fēng)險(xiǎn)，通過在期貨市場(chǎng)買進(jìn)（賣出）與現(xiàn)貨市場(chǎng)上數(shù)量相等但交易方向相反的期貨合約，可以使現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)交易的損益相互抵補(bǔ)，借助期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖功能實(shí)現(xiàn)套期保值。比如動(dòng)力煤套期保值業(yè)務(wù)模式是，企業(yè)在適當(dāng)價(jià)位買入建倉，建立虛擬庫存，再配合現(xiàn)貨庫存，以平倉、交割或期轉(zhuǎn)現(xiàn)等方式了結(jié)頭寸，從而彌補(bǔ)現(xiàn)貨采購帶來的虧損，填補(bǔ)現(xiàn)貨貨源的缺口?；谄诂F(xiàn)貨價(jià)格聯(lián)動(dòng)，通過動(dòng)力煤期貨可以組合多種貿(mào)易定價(jià)模式，常見的是遠(yuǎn)期現(xiàn)貨價(jià)格等于遠(yuǎn)期期貨價(jià)格加減（升貼水）當(dāng)期期現(xiàn)貨價(jià)差的點(diǎn)價(jià)模式，這種模式既保證供應(yīng)又控制成本。一些受限不能直接參與的企業(yè)，也可通過向參與者采購動(dòng)力煤，開展點(diǎn)價(jià)貿(mào)易進(jìn)行套期保值。

交易者可利用期貨合約價(jià)格的波動(dòng)進(jìn)行套利交易，通過合約價(jià)差賺取風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)，這種投機(jī)活動(dòng)促進(jìn)了價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)現(xiàn)。目前，我國(guó)動(dòng)力煤期貨市場(chǎng)規(guī)模太小，少量資金就可以影響市場(chǎng)，能在期貨市場(chǎng)進(jìn)行多空操作的都是持有大量現(xiàn)貨的生產(chǎn)企業(yè)、供應(yīng)鏈管理企業(yè)、貿(mào)易商或他們控制的電商平臺(tái)。但是，他們都無法解決動(dòng)力煤鐵路運(yùn)輸問題，且除生產(chǎn)企業(yè)外都無法控制貨源。因此，他們?cè)诟劭诘葎?dòng)力煤集散地通過托盤貿(mào)易控制貨源，并根據(jù)鄭州商品交易所動(dòng)力煤期貨價(jià)格變化進(jìn)行套利和投機(jī)交易。這些以特殊形態(tài)存在的套利庫存，又會(huì)演變?yōu)閹齑嫒谫Y媒介和 “資源跨期配置的載體”，是商品金融化的重要表現(xiàn)。

研究表明，大宗商品的適度金融化有利于商品期貨發(fā)揮組合優(yōu)化功能，而過度金融化卻會(huì)損耗其潛在投資價(jià)值。[7]動(dòng)力煤期貨的套期保值功能有助于降低煤炭采購成本，但只有當(dāng)動(dòng)力煤期貨市場(chǎng)規(guī)模足夠大，即大客戶廣泛參與、交易量超過長(zhǎng)協(xié)采購量的時(shí)候，才能真正發(fā)揮其價(jià)格發(fā)現(xiàn)與穩(wěn)定的作用。當(dāng)前市場(chǎng)規(guī)模小，過度投機(jī)反而會(huì)加劇價(jià)格波動(dòng)、增加成本。

四、大宗商品金融服務(wù)的發(fā)展方向

根據(jù)上述分析可知，大宗商品的托盤貿(mào)易、托盤融資和期貨市場(chǎng)過度投機(jī)增加了流通成本，供應(yīng)鏈金融和期貨套期保值可以降低流通成本。上述大宗商品金融化現(xiàn)象并不是孤立出現(xiàn)的，而是相互疊加在一起的，對(duì)流通成本的影響也是綜合的。如果要降低大宗商品流通成本，需要提升供應(yīng)鏈管理水平來剔除托盤商、壯大期貨市場(chǎng)，從而開展供應(yīng)鏈金融創(chuàng)新，建設(shè)開放金融平臺(tái)。

（一）開展供應(yīng)鏈金融創(chuàng)新

一是提升供應(yīng)鏈管理水平，開展在線供應(yīng)鏈金融。目前，銀行和核心企業(yè)開展大宗商品供應(yīng)鏈金融的瓶頸是行業(yè)供應(yīng)鏈管理水平低、交易數(shù)據(jù)獲取難，導(dǎo)致流通環(huán)節(jié)增多，托盤貿(mào)易和托盤融資盛行，期貨市場(chǎng)過度投機(jī)。只有通過一流的供應(yīng)鏈管理體系形成供給體系和需求體系后，只有電商平臺(tái)沉淀了商流、物流、資金流“大數(shù)據(jù)”后，才能搭建金融體系開展在線供應(yīng)鏈金融，進(jìn)而圍繞“供應(yīng)鏈管理”“電商平臺(tái)”“供應(yīng)鏈金融”三大領(lǐng)域，打造產(chǎn)業(yè)、科技、金融良性循環(huán)的產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈[18]。比如動(dòng)力煤的供應(yīng)鏈管理企業(yè)只有深度參與商品購銷、倉儲(chǔ)物流、摻配加工、套期保值等供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)，才能挖掘優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、對(duì)接低成本資金。

二是共享核心企業(yè)信用，推行信用多級(jí)流轉(zhuǎn)模式。通過自建、與第三方聯(lián)合運(yùn)營(yíng)或成立合資公司等形式開發(fā)基于區(qū)塊鏈的信用多級(jí)流轉(zhuǎn)平臺(tái)，將核心企業(yè)應(yīng)付款轉(zhuǎn)化為電子支付結(jié)算、融資工具，解決財(cái)務(wù)費(fèi)用居高不下、企業(yè)三角債、票據(jù)無法拆分及中小企業(yè)融資難融資貴等問題。業(yè)務(wù)模式是將核心企業(yè)的應(yīng)付賬款和閑置銀行授信轉(zhuǎn)化為數(shù)字債權(quán)憑證，轉(zhuǎn)化為可拆分、流轉(zhuǎn)、融資的創(chuàng)新型金融服務(wù)，并將其作為發(fā)行供應(yīng)鏈ABS的優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)。通過數(shù)字資產(chǎn)將核心企業(yè)的商業(yè)信用轉(zhuǎn)化為銀行信用，再通過供應(yīng)鏈ABS等途徑將商業(yè)信用轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)信用[19]，從而拓展保理商的客戶服務(wù)邊界和融資渠道，觸達(dá)多級(jí)中小供應(yīng)商客戶和各類投資者。未來，隨著技術(shù)進(jìn)步，基于商業(yè)信用的數(shù)字債權(quán)憑證將與基于銀行信用的數(shù)字票據(jù)

2020年4月24日，上海票據(jù)交易所供應(yīng)鏈票據(jù)平臺(tái)上線試運(yùn)行。供應(yīng)鏈票據(jù)平臺(tái)依托于電子商業(yè)匯票系統(tǒng)，與供應(yīng)鏈金融平臺(tái)對(duì)接，為企業(yè)提供電子商業(yè)匯票的簽發(fā)、承兌、背書、到期處理、信息服務(wù)等功能，通過供應(yīng)鏈票據(jù)平臺(tái)簽發(fā)的電子商業(yè)匯票稱為供應(yīng)鏈票據(jù)，供應(yīng)鏈票據(jù)是數(shù)字票據(jù)的初級(jí)形態(tài)。逐步融合，都能實(shí)現(xiàn)票據(jù)的拆分、轉(zhuǎn)讓、融資，也就是實(shí)現(xiàn)信用多級(jí)流轉(zhuǎn)，各個(gè)信用多級(jí)流轉(zhuǎn)平臺(tái)和體系也將逐步融入央行數(shù)字票據(jù)交易系統(tǒng)。

（二）建設(shè)開放金融平臺(tái)

開放金融是一種利用開放API或SDK等技術(shù)實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)與第三方之間數(shù)據(jù)共享，從而提升客戶體驗(yàn)的平臺(tái)金融模式，以客戶為中心、開放融合的開放金融平臺(tái)正加速崛起。開放金融平臺(tái)是一個(gè)層層疊加、共榮共生的生態(tài)圈，匯集產(chǎn)業(yè)鏈各方優(yōu)勢(shì)資源，能極大地提升金融服務(wù)效率、拓寬金融服務(wù)邊界、降低經(jīng)營(yíng)成本，成為金融與科技融合發(fā)展的典型形態(tài)。底層是銀行等金融機(jī)構(gòu)，賬戶管理、支付、融資等功能可被拆分成組件，為上層商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)提供模塊化、系統(tǒng)化的基礎(chǔ)金融服務(wù);上層是商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)，該層的商業(yè)機(jī)構(gòu)和個(gè)人均可通過開放API調(diào)用底層的銀行服務(wù)組件，在各類商業(yè)場(chǎng)景中為客戶提供無縫銜接式的金融服務(wù);中間層是各種非銀行金融機(jī)構(gòu)，將底層金融服務(wù)組件標(biāo)準(zhǔn)化，幫助上層的商業(yè)系統(tǒng)為客戶提供切合需求的金融服務(wù)。

中國(guó)物流與采購聯(lián)合會(huì)圍繞現(xiàn)代供應(yīng)鏈建設(shè)情況的調(diào)研顯示，供應(yīng)鏈創(chuàng)新的關(guān)鍵是基于信息技術(shù)和供應(yīng)鏈平臺(tái)的應(yīng)用，很多試點(diǎn)企業(yè)推動(dòng)全業(yè)務(wù)鏈、全流程的數(shù)字化，在數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上開發(fā)集采、金融、信用產(chǎn)品，形成了“以貿(mào)易形成數(shù)據(jù)，以數(shù)據(jù)建立信用”的運(yùn)營(yíng)模式。

建設(shè)無界的開放金融平臺(tái)，通過API等技術(shù)實(shí)現(xiàn)與各方的數(shù)據(jù)共享，需要全面對(duì)接客戶的金融數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)、交易數(shù)據(jù)、行為數(shù)據(jù)等，對(duì)接各資金方和資產(chǎn)方、中介機(jī)構(gòu)與合作伙伴等。通過金融科技整合社會(huì)網(wǎng)絡(luò)、互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)中與企業(yè)、個(gè)人有關(guān)的物流、信息流、資金流信息，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)進(jìn)行數(shù)字化、可視化、可控化的改造，形成可被市場(chǎng)廣泛認(rèn)可的、有底層實(shí)體資產(chǎn)做錨的“數(shù)字資產(chǎn)”形態(tài)，[20]逐步實(shí)現(xiàn)智能風(fēng)控、精準(zhǔn)營(yíng)銷、智能投顧、智能承保核保和智能客服等功能。打通各金融機(jī)構(gòu)賬戶體系，通過統(tǒng)一的賬戶管理，提升客戶在平臺(tái)內(nèi)的遷徙頻次，提升對(duì)客戶的財(cái)富管理、資產(chǎn)管理、風(fēng)險(xiǎn)管理和信用管理能力，提升對(duì)客戶全生命周期的綜合金融服務(wù)能力。

五、研究結(jié)論與政策含義

大宗商品金融化現(xiàn)象基本都發(fā)生在流通環(huán)節(jié)，托盤貿(mào)易與托盤融資、供應(yīng)鏈金融、套期保值與期貨投機(jī)等金融因素在流通環(huán)節(jié)的介入引發(fā)一系列商品價(jià)格和庫存異象。大宗商品金融化現(xiàn)象相互疊加，對(duì)流通成本帶來綜合影響?？傮w來看，托盤貿(mào)易、托盤融資和期貨市場(chǎng)過度投機(jī)增加了流通成本，供應(yīng)鏈金融和期貨套期保值降低了流通成本。基于降低流通成本的客戶需求和發(fā)展趨勢(shì)，通過提升供應(yīng)鏈管理水平來剔除托盤商、壯大期貨市場(chǎng)，從而開展在線供應(yīng)鏈金融、信用多級(jí)流轉(zhuǎn)和供應(yīng)鏈ABS等金融創(chuàng)新，建設(shè)開放金融平臺(tái)來提升服務(wù)效率、拓寬服務(wù)邊界、降低融資成本、優(yōu)化客戶體驗(yàn)，是大宗商品金融服務(wù)的發(fā)展方向。

對(duì)于動(dòng)力煤等大宗商品行業(yè)的發(fā)展來說，上述研究結(jié)論政策含義是：一方面，如果要降低流通成本，首先需要鼓勵(lì)供應(yīng)鏈管理企業(yè)發(fā)展壯大，提升大宗商品供應(yīng)鏈管理水平，通過一流的供應(yīng)鏈管理來減少托盤貿(mào)易和托盤融資等流通環(huán)節(jié)。進(jìn)一步優(yōu)化期貨市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)，保障產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的良性互動(dòng)，通過一流的供應(yīng)鏈管理企業(yè)更多參與期貨市場(chǎng)，壯大期貨市場(chǎng)規(guī)模，建立及時(shí)有效的跨市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制，協(xié)調(diào)好期貨市場(chǎng)與長(zhǎng)期協(xié)議市場(chǎng)的價(jià)格形成機(jī)制，減少期貨投機(jī)行為引起的價(jià)格劇烈波動(dòng)現(xiàn)象。另一方面，則需要各方合力解決供應(yīng)鏈金融和開放金融平臺(tái)發(fā)展過程中存在的盈利模式、數(shù)據(jù)安全、數(shù)據(jù)產(chǎn)權(quán)、法律修訂、監(jiān)管創(chuàng)新等一系列問題，推動(dòng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)、金融機(jī)構(gòu)和實(shí)體企業(yè)保持更加開放的心態(tài)，加速數(shù)字化轉(zhuǎn)型，通過開放沙箱監(jiān)管、局部試點(diǎn)創(chuàng)新等方式，與金融科技公司一起推廣和完善交易信用風(fēng)控模式。

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