2020年6月12日，北京，金地廣場(chǎng)泡泡瑪特商店。

蘇琦。關(guān)注科技、商業(yè)等領(lǐng)域，燃財(cái)經(jīng)作者。

靠著“盲盒”概念名聲大噪的國(guó)內(nèi)知名潮玩公司“泡泡瑪特”終于揭開神秘面紗。

盲盒，是這么一種商品：體積小，便于售賣，銷售額超高，成本卻足夠低，毛利率高達(dá)65%。最重要的是，盲盒是如此“神秘”，消費(fèi)者在購(gòu)買時(shí)，并不知道盒中內(nèi)容，需要買完拆開才能一睹真容。這種商品，似乎不用吆喝都有大量買家樂此不疲地反復(fù)購(gòu)買，它其貌不揚(yáng)的外表下，吸金能力著實(shí)驚人。

而泡泡瑪特，是這樣一家公司：成立10年時(shí)間，它從一家單純的玩具合集店，轉(zhuǎn)型成自主開發(fā)產(chǎn)品收入占比達(dá)82.1%的IP品牌，并賺得盆滿缽滿。這是一家瞄準(zhǔn)年輕人的公司，其管理層也非常年輕，人均年齡32歲左右。同時(shí)，這還是一家夫妻店，副總裁楊濤為創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)王寧的配偶。招股書顯示，王寧持股56.33%。

6月1日晚，泡泡瑪特向港交所遞交招股書。招股書顯示，2017年至2019年，其營(yíng)收從1.58億元增長(zhǎng)至16.83億元，最近兩年?duì)I收增幅分別高達(dá)225%、227%。

最受人關(guān)注的是其盈利能力。2017年至2019年，公司凈利潤(rùn)分別為156萬元、9952萬元、4.51億元，實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。單以2019年數(shù)據(jù)計(jì)算，凈利潤(rùn)率達(dá)到26.8%。毛利率亦提升明顯，從2017年的47.6%增至2019年的64.8%，堪比印鈔機(jī)。

華興資本創(chuàng)始人包凡曾在一次活動(dòng)上問王寧：如果從商業(yè)模式的維度出發(fā)，你如何定義泡泡瑪特？王寧稱，有些人可能覺得我們是做零售的，因?yàn)槲覀冮_了很多很多店;有些人覺得我們是賣玩具的，因?yàn)槲覀冑u手辦;也有一些人覺得我們是做IP的，因?yàn)槲覀兒灹撕芏郔P;還有一些人說我們做展會(huì)的，但這些都是泡泡瑪特的一個(gè)切面。

看上去，泡泡瑪特的觸角伸得又多又長(zhǎng)，但它并非沒有隱憂。IP矩陣的開發(fā)、自有電商平臺(tái)葩趣的后續(xù)發(fā)展，以及新冠肺炎帶來的線下展會(huì)的延遲，都將是泡泡瑪特成長(zhǎng)路上的重?fù)?dān)。

從連虧三年到年賺4億

其實(shí)，這并不是泡泡瑪特第一次沖擊資本市場(chǎng)。2017年，它曾登陸新三板。那時(shí)，它還沒有展現(xiàn)出超強(qiáng)的吸金能力，截至2016年，泡泡瑪特曾連續(xù)3年虧損。

數(shù)據(jù)顯示，2014年、2015年、2016年1-5月，其營(yíng)收分別為1703.21萬元、4537.53萬元、2942.61萬元;凈利潤(rùn)分別為-277.29萬元、-1598.04萬元、-2483.53萬元。

后來，得益于Molly和Pucky兩大IP，同時(shí)大力擴(kuò)張線下門店數(shù)量，新增機(jī)器人商店及展會(huì)兩大業(yè)務(wù)線，泡泡瑪特才扭虧為盈并順利上市。2019年4月，因考慮成本問題，泡泡瑪特退市。

退市后，泡泡瑪特的表現(xiàn)十分驚人。2017年-2019年，泡泡瑪特營(yíng)收分別為1.58億元、5.14億元、16.83億元，2018和2019年的營(yíng)收增幅分別為225.4%、227.2%，連續(xù)兩年保持高速增長(zhǎng)。

2017-2019年，公司凈利潤(rùn)分別為156萬元、9952萬元、4.51億元，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)。毛利率亦提升明顯，從2017年的47.6%增至2019年的64.8%。

公司援引弗若斯特沙利文報(bào)告稱，分別以2019年的收益及2017-2019年的收益增長(zhǎng)計(jì)，泡泡瑪特是國(guó)內(nèi)最大且增長(zhǎng)最快的潮玩品牌。

不僅業(yè)績(jī)亮眼，泡泡瑪特在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)也足夠優(yōu)秀。

成立10年來，泡泡瑪特完成了9輪融資。今年4月，泡泡瑪特剛完成Pre-IPO輪融資，金額超過1億美元。

一名業(yè)內(nèi)人士透露，2019年，泡泡瑪特在新三板退市時(shí)市值是20億元人民幣，紅杉資本買入8000萬美元老股時(shí)給出了21億美元+的估值，泡泡瑪特Pre-IPO輪融資估值為25億美元，按照4.5億利潤(rùn)計(jì)算，紅杉資本有33倍PE，新投資者增資則有39倍PE。

這不禁讓人好奇，這家公司爆發(fā)式增長(zhǎng)的背后，到底靠的是什么？

靠1個(gè)娃娃賣出4.5億

作為一家收入在兩年內(nèi)漲了超10倍的企業(yè)，泡泡瑪特的法寶之一是IP運(yùn)營(yíng)，且搭配了盲盒的玩法?！芭菖莠斕丶冏鐾婢呤遣痪邆淙魏卧鲋狄饬x的，也不會(huì)刺激用戶消費(fèi)，它用盲盒很好地解決了這一問題。”一位投資人透露。

泡泡瑪特營(yíng)收及凈利潤(rùn)

泡泡瑪特產(chǎn)品類別營(yíng)收占比

按銷售渠道劃分的收益

中國(guó)2019年潮流玩具公司的競(jìng)爭(zhēng)格局。競(jìng)爭(zhēng)格局（按零售價(jià)值計(jì)）

泡泡瑪特披露，目前公司運(yùn)營(yíng)有85個(gè)IP，包括12個(gè)自有IP、22個(gè)獨(dú)家IP及51個(gè)非獨(dú)家IP。其中，最大自有IP Molly 2019年賣出4.56億元。

自有IP主要是指收購(gòu)的代表性IP及內(nèi)部設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)開發(fā)的IP。2018年7月，泡泡瑪特收購(gòu)了Molly在中國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有權(quán)，2019年4月收購(gòu)了Molly全球的知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有權(quán)。就自有IP而言，公司享有完全知識(shí)產(chǎn)權(quán)，包括開發(fā)及銷售。

Molly于2006年由王信明創(chuàng)作面市，但受限于制造成本和市場(chǎng)，銷量一直平平。直到2016年4月，泡泡瑪特與王信明簽訂獨(dú)家授權(quán)協(xié)議，并在8月推出首個(gè)“Molly Zodiac”盲盒系列，一炮而紅。

可以說，泡泡瑪特為Molly帶來了二次新生，Molly也讓泡泡瑪特這一品牌和盲盒這一形式，龍卷風(fēng)一般席卷開來，硬核玩家們?yōu)樗緮S千金，欲罷不能。

數(shù)據(jù)顯示，僅2018年雙11當(dāng)天，泡泡瑪特天貓旗艦店就賣出了超過2700萬元的盲盒。2019年雙11，泡泡瑪特天貓旗艦店的銷售額達(dá)到8212萬元，同比增長(zhǎng)295%，并在天貓玩具大類中排名第一，首次超過了樂高、萬代等國(guó)際品牌。

在閑魚上交易最熱門的十大盲盒產(chǎn)品中，Molly排名第一。2018年，原價(jià)59元到79元不等的Molly娃娃，在閑魚上的交易超過23萬單，均價(jià)270元，價(jià)格最高的一款漲價(jià)39倍。

有評(píng)論指出，“盡管泡泡瑪特拿下了很多IP，但其他99個(gè)加在一起，還沒有1個(gè)Molly賣得好”。不過，從數(shù)據(jù)來看，泡泡瑪特在有意識(shí)地打破這一局面。

2017年-2019年，Molly分別占其總收益的25.9%、41.6%與27.1%，有所下滑，這或許是團(tuán)隊(duì)有意在加強(qiáng)自有IP的豐富度。

與此同時(shí)，泡泡瑪特一邊穩(wěn)住自有IP的占比，一邊提高獨(dú)家IP的占比，獨(dú)家IP從2017年的3.1%提升至2019年的35.4%，幾乎與自有IP的占比持平。

這樣做的結(jié)果是，泡泡瑪特的自主開發(fā)產(chǎn)品營(yíng)收占比從2017年的29%上升至2019年的82.1%，控制力度逐漸增強(qiáng)。據(jù)招股書顯示，截至目前，泡泡瑪特旗下有4個(gè)IP累計(jì)銷售額超過1億元。

要知道，泡泡瑪特在2010年成立之初，只是一家玩具集合店。如今，自有產(chǎn)品能為泡泡瑪特帶來13.84億元的營(yíng)收，在真正意義上形成自己的品牌，“這才是其毛利水平直線上升的根本原因”，一位業(yè)內(nèi)人士稱。

另一方面，盲盒的玩法更加刺激了消費(fèi)者的復(fù)購(gòu)。雖然盲盒玩具近幾年才在國(guó)內(nèi)大規(guī)模流行，但它的模式其實(shí)早就有跡可循。作為童年回憶，小當(dāng)家干脆面曾經(jīng)靠一手水滸英雄卡引得無數(shù)小學(xué)生競(jìng)折腰——吃到腰圍暴增也勢(shì)要集齊卡片。激動(dòng)的心，顫抖的手，童年的我們，打開一包又一包未知的干脆面，只為一張薄薄的卡片。如今的我們，一次又一次購(gòu)買盲盒，滿足著永無止盡的“收集興趣”。

一個(gè)盲盒售價(jià)為49元至99元，例如一個(gè)Molly賣69元，生產(chǎn)成本不到售價(jià)的10%。盲盒通常有12個(gè)不同的常規(guī)造型，一箱12盒，隱藏款的抽中率僅為1/144。想要集齊一套，不可避免的會(huì)進(jìn)行重復(fù)購(gòu)買，因?yàn)槿绻艹橹须[藏款，一出手差不多就能賺回一盒的錢。

在華興的一次活動(dòng)上，與包凡對(duì)談時(shí)，王寧稱，盲盒并不是一種新玩法，人們之所以覺得盲盒重要，主要是因?yàn)榕菖莠斕禺?dāng)初在向大眾推廣潮玩文化時(shí)，盲盒能提供非常好的強(qiáng)化購(gòu)物體驗(yàn)，用一種娛樂化的方式去做零售，讓人們重新審視這個(gè)行業(yè)的普適性，驗(yàn)證了這種玩法的成功。

不過，盲盒也曾陷入爭(zhēng)議。2019年7月，泡泡瑪特玩偶曾被曝甲醛超標(biāo)，隨后泡泡瑪特回應(yīng)稱：所售產(chǎn)品符合國(guó)家規(guī)定，相關(guān)產(chǎn)品已送檢。此外，有觀點(diǎn)認(rèn)為，盲盒經(jīng)濟(jì)的受眾，很多都是涉世未深的未成年人，對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別能力相對(duì)更低。若一味地投入金錢去購(gòu)買盲盒，或者在二手交易平臺(tái)上花高價(jià)購(gòu)買盲盒玩偶，認(rèn)為可以保值升值，就有可能成為被收割、套路的對(duì)象。

線上線下渠道多點(diǎn)布局

除了IP+盲盒的玩法，泡泡瑪特的另一盈利點(diǎn)在于布局線上線下全渠道銷售網(wǎng)絡(luò)。

泡泡瑪特目前有零售店、線上渠道（天貓旗艦店、泡泡抽盒機(jī)、葩趣及其他中國(guó)主流電商）、機(jī)器人商店、展會(huì)、批發(fā)五大銷售渠道。

在線上流量越來越貴的環(huán)境下，泡泡瑪特首先想盡辦法搶占線下點(diǎn)位。

這些年，泡泡瑪特一直在逐步增加其零售店的比例，零售店也還是其最主要的銷售渠道。2017年-2019年新增零售店數(shù)量分別為17家、36家和53家，截至2019年，泡泡瑪特的零售店已經(jīng)達(dá)到114家（覆蓋33個(gè)一二線城市）。

僅2018年雙11當(dāng)天，泡泡瑪特天貓旗艦店就賣出了超過2700萬元的盲盒。2019年雙11，泡泡瑪特天貓旗艦店的銷售額達(dá)到8212萬元，同比增長(zhǎng)295%，并在天貓玩具大類中排名第一，首次超過了樂高、萬代等國(guó)際品牌。

“因?yàn)榫€下店更能直接刺激受眾的消費(fèi)欲望”。一位投資人稱，泡泡瑪特的線下運(yùn)營(yíng)非常細(xì)致，不管是店員話術(shù)還是玩具的陳列，都會(huì)讓用戶產(chǎn)生消費(fèi)沖動(dòng)。他曾在一家泡泡瑪特門店蹲守兩個(gè)小時(shí)，發(fā)現(xiàn)其線下店的流量是旁邊門店流量的3-4倍，至少有50%以上的人是買了東西才出來。

但2017年-2019年，泡泡瑪特的零售店貢獻(xiàn)的收益分別為1.01億、2.483億、7.397億元，分別占同期總收益的63.9%、48.3%及43.9%，逐漸減少。這或許是為了控制高額的租賃費(fèi)，根據(jù)招股書，其租賃費(fèi)由2017年的911.3萬，漲到了2019年的5349.5萬。

為了減輕負(fù)擔(dān)，2019年5月開始，泡泡瑪特在北京金臺(tái)路等主要地鐵站鋪設(shè)自助售貨機(jī)，這些機(jī)器能夠以更快速度滲透不適宜開設(shè)門店的地方，以較低的成本測(cè)試實(shí)際市場(chǎng)情況。

截至2019年12月31日，泡泡瑪特在中國(guó)擁有825間機(jī)器人商店（自動(dòng)售貨機(jī)），其中81間機(jī)器人商店由合作伙伴負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)，每月拿出總銷售收益的35%進(jìn)行分成。但是，招股書顯示，機(jī)器人商店近年來貢獻(xiàn)的收益占比逐漸在減少，從2018年的16.8%下降至2019年的14.8%。

潮玩一直以來都是一個(gè)低存量高增量的市場(chǎng)，線上渠道也是每家品牌的必爭(zhēng)之地。近三年，泡泡瑪特的線上渠道收入占比亦逐漸提升，從2017年的9.4%增長(zhǎng)至2019年的32%。

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，在2019年，天貓旗艦店產(chǎn)生的收益為2.51億元，微信小程序泡泡抽盒機(jī)自2018年9月推出以來，從2018年的2300萬收入增長(zhǎng)至2019年的2.71億元。

此外，泡泡瑪特披露了目前已有320萬名注冊(cè)會(huì)員（線上+線下）。2019年，泡泡瑪特注冊(cè)會(huì)員的整體重復(fù)購(gòu)買率達(dá)58%，微信公眾號(hào)擁有200萬名粉絲。

除了外部渠道的流量外，泡泡瑪特推出了葩趣，一個(gè)自有的粉絲線上社區(qū)。有投資人猜測(cè)，招股書通篇沒看到葩趣的用戶及營(yíng)收數(shù)據(jù)，或許是因?yàn)閿?shù)據(jù)不夠好看。

“如果以葩趣作為主要的線上渠道，9.4%-20%-32%的線上渠道營(yíng)收的增長(zhǎng)曲線是非常優(yōu)秀的。因?yàn)榇罅坑脩粼谧杂械碾娚唐脚_(tái)里付費(fèi)并且有很好的復(fù)購(gòu)，說明線上渠道已經(jīng)具備一定的核心用戶群，并且有機(jī)會(huì)產(chǎn)生基于泡泡瑪特IP的潮玩文化社區(qū)。IP的價(jià)值在社區(qū)里通過UGC進(jìn)一步放大，站內(nèi)鞏固用戶共識(shí)，站外吸引新用戶產(chǎn)生共識(shí)。如果它能做到以上這些，基于潮玩的垂類社區(qū)電商平臺(tái)就基本成型了，價(jià)值會(huì)遠(yuǎn)超線下渠道?！痹撏顿Y人稱。

上市之后，前景幾何？

不得不承認(rèn)的是，泡泡瑪特打開了整個(gè)潮玩市場(chǎng)。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，中國(guó)潮玩零售的市場(chǎng)規(guī)模由2015年的63億元增加至2019年的207億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為34.6%。同時(shí)，受中國(guó)潮玩的受歡迎程度不斷上升所推動(dòng)，這一市場(chǎng)規(guī)模預(yù)期將于2024年達(dá)到763億元。

但對(duì)于泡泡瑪特來說，上市后的前景還會(huì)面臨一些不確定性。首先是中國(guó)潮流玩具零售市場(chǎng)分散且充滿競(jìng)爭(zhēng)。

沙利文報(bào)告顯示，2019年，按零售價(jià)值計(jì)，前五大品牌分別占中國(guó)潮玩零售市場(chǎng)份額的8.5%、7.7%、3.3%、1.7%及1.6%。

報(bào)告稱，其中市場(chǎng)排名第一的為泡泡瑪特，市場(chǎng)份額達(dá)到8.5%，那么剩下的四家是誰？有人認(rèn)為是酷樂潮玩、52toys、艾漫，有人則認(rèn)為應(yīng)該是IP station、美拆和52toys。這個(gè)市場(chǎng)，還是有不少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手正在虎視眈眈。

據(jù)Third Bridge高臨咨詢觀察，目前潮玩市場(chǎng)根據(jù)各家體量來講，除泡泡瑪特屬于頭部玩家外，全國(guó)擁有200多家線下門店的酷樂潮玩排在第二，據(jù)悉其盲盒銷售額已達(dá)上億，占整個(gè)銷售額的10%以上。另外，雜物社去年年底已經(jīng)開出200多家店，現(xiàn)在市場(chǎng)上大概是這3個(gè)品牌做得比較好。

2019年12月3日，上海，泡泡瑪特自助售貨柜。

這一行業(yè)不光是同行在競(jìng)爭(zhēng)，一些跨界品牌例如名創(chuàng)優(yōu)品這樣的雜貨店也在售賣盲盒，價(jià)格相對(duì)較低，它的門店可能主要在三四線以下城市，形成差異化。

其次，對(duì)于這樣一個(gè)依賴于線下的行業(yè)來說，新冠肺炎疫情造成的影響顯而易見。不僅線下門店的銷量受到影響，無限期延期的玩具展也將對(duì)公司帶來重創(chuàng)。

王寧曾稱，每年兩次的玩具展，是這幾年公司戰(zhàn)略當(dāng)中相當(dāng)重要的一環(huán)。每年都有幾百個(gè)藝術(shù)家?guī)е约鹤钚碌淖髌穪韰⒓舆@個(gè)展會(huì)，從這里我們發(fā)現(xiàn)了不少有潛力的藝術(shù)家。這個(gè)平臺(tái)就是藝術(shù)家的海選現(xiàn)場(chǎng)，一些新的IP也在這里誕生。

2017-2019年，其展會(huì)收益分別為680萬、2560萬、4550萬，分別占各年度總收益的4.3%、5.0%及2.7%。

還有最為重要的是，泡泡瑪特對(duì)于IP的依賴性。泡泡瑪特在招股書中稱，公司無法確保Molly的受歡迎程度能一直保持在其現(xiàn)有水平，如果Molly受損害或未能保持其目前對(duì)消費(fèi)者的吸引力，則將面臨沒有替代品的困境。

此外，IP授權(quán)協(xié)議的期限亦可能構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)，因部分產(chǎn)品根據(jù)授權(quán)協(xié)議開發(fā)，授權(quán)期限通常在1-4年，其中有的不會(huì)自動(dòng)續(xù)期，屆時(shí)不再有權(quán)出售產(chǎn)品，可能對(duì)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

但整體來說，這個(gè)行業(yè)的前景還是偏樂觀，Third Bridge高臨咨詢多位訪談專家認(rèn)為，因?yàn)橐咔榈脑驅(qū)е氯ツ瓿葱娜耸掷锎尕浀膬r(jià)格已經(jīng)跌了50%，但是盲盒還沒有出現(xiàn)這樣的情況，泡泡瑪特4月份的銷售已經(jīng)恢復(fù)到80%。

一個(gè)小小的盲盒玩具，背后交織著個(gè)人的沖動(dòng)、消費(fèi)文化的刺激和復(fù)雜的賭徒心理。盲盒玩的不僅僅是玩具，而是成年人的收集癖，和捉摸不定的大腦多巴胺。

而泡泡瑪特的上市，即將為潮玩行業(yè)帶來一波新的利好，風(fēng)口過去之后，它能否一直維持高速增長(zhǎng)，同樣是復(fù)雜且有待檢驗(yàn)的。