武志勇，王則仁，馬永紅

(1.哈爾濱工程大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，黑龍江 哈爾濱160000；2.齊齊哈爾大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，黑龍江 齊齊哈爾161006)

0 引言

隨著經(jīng)濟(jì)全球化不斷推進(jìn)，越來(lái)越多的中國(guó)制造企業(yè)走出國(guó)門(mén)，開(kāi)始海外投資。特別是在“一帶一路”倡議下，我國(guó)很多優(yōu)秀企業(yè)逐漸意識(shí)到國(guó)際化經(jīng)營(yíng)成為獲取可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要戰(zhàn)略舉措。商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2017年我國(guó)企業(yè)對(duì)全球174個(gè)國(guó)家和地區(qū)的近6 236家境外企業(yè)進(jìn)行非金融類直接投資，其中股權(quán)和債務(wù)工具投資占比85%，為6 892.2億元人民幣。盡管面臨中美貿(mào)易沖突升級(jí)等不確定的國(guó)際經(jīng)營(yíng)環(huán)境，2018年我國(guó)全行業(yè)仍實(shí)現(xiàn)對(duì)外直接投資1 298.3億美元，同比增長(zhǎng)4.2%。越來(lái)越多的研究表明，與國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)相比，國(guó)際化經(jīng)營(yíng)有利于提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效，進(jìn)而提升企業(yè)價(jià)值，但企業(yè)在拓寬海外市場(chǎng)、獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì)、范圍經(jīng)濟(jì)與組織學(xué)習(xí)效應(yīng)的同時(shí)，必然面臨更激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，給公司績(jī)效及企業(yè)價(jià)值帶來(lái)更大的不確定性。

2017年12月，習(xí)近平在江蘇徐州市考察時(shí)指出：“必須始終高度重視發(fā)展壯大實(shí)體經(jīng)濟(jì)，抓實(shí)體經(jīng)濟(jì)一定要抓好制造業(yè)?！敝袊?guó)制造2025使制造企業(yè)擔(dān)負(fù)起我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)、實(shí)現(xiàn)跨越發(fā)展的重大使命。當(dāng)前國(guó)際環(huán)境風(fēng)譎云詭，為了創(chuàng)造并保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，制造企業(yè)更應(yīng)注重創(chuàng)新能力提升，加大研發(fā)投入，增強(qiáng)外部知識(shí)吸收與轉(zhuǎn)化能力，不斷將從國(guó)際化經(jīng)營(yíng)中學(xué)習(xí)到的新知識(shí)轉(zhuǎn)化為新成果。同時(shí)，應(yīng)注意在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，當(dāng)某些要素投入超過(guò)一定閾值時(shí)，企業(yè)價(jià)值會(huì)受其影響呈現(xiàn)非線性變動(dòng)的現(xiàn)象，即產(chǎn)生制造企業(yè)價(jià)值門(mén)檻效應(yīng)。實(shí)踐證明，國(guó)際化程度越高，企業(yè)創(chuàng)新積極性越高(胡雅蓓，2015)，但企業(yè)研發(fā)投資不同于其它投資，具有明顯的階段特征[1]，處于國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的不同階段，等量研發(fā)投入未必帶來(lái)同等比例的企業(yè)價(jià)值提升，即研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響可能受到國(guó)際化程度的影響而存在門(mén)檻效應(yīng)。因此，企業(yè)在國(guó)際化經(jīng)營(yíng)進(jìn)程中不能盲目增加研發(fā)投入，只有準(zhǔn)確掌握二者之間的作用機(jī)理，才能使企業(yè)創(chuàng)新投入決策制定更加有的放矢。

鑒于此，本文將以我國(guó)開(kāi)展國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，構(gòu)建面板門(mén)檻模型，實(shí)證分析研發(fā)投入、國(guó)際化程度與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的門(mén)檻效應(yīng)，明確其最優(yōu)區(qū)間。研究結(jié)論有利于制造企業(yè)優(yōu)化創(chuàng)新投資決策，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新能力顯著提升，提高國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，為實(shí)現(xiàn)“中國(guó)制造2025”目標(biāo)提供智力支持。

1 文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

1.1 國(guó)際化與企業(yè)價(jià)值

由于財(cái)務(wù)績(jī)效是企業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展的保障，是企業(yè)價(jià)值的源泉，因而現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)于國(guó)際化與企業(yè)績(jī)效關(guān)系的研究較多，與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的研究相對(duì)較少。學(xué)術(shù)界對(duì)國(guó)際化與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系展開(kāi)了深入研究，由于企業(yè)國(guó)際化動(dòng)機(jī)、發(fā)展背景和發(fā)展戰(zhàn)略等方面存在區(qū)別，企業(yè)資源利用效率和經(jīng)營(yíng)水平存在較大差異，國(guó)內(nèi)外學(xué)者針對(duì)二者關(guān)系的研究結(jié)論存在眾多爭(zhēng)議，主要觀點(diǎn)有線性正相關(guān)、線性負(fù)相關(guān)、U型、倒U型、S型及M型關(guān)系等。

壟斷優(yōu)勢(shì)理論認(rèn)為，在東道國(guó)不完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)情景下，國(guó)際化戰(zhàn)略可以使企業(yè)產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，同時(shí)獲得專業(yè)知識(shí)方面的壟斷優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)壟斷利潤(rùn)提升(Hymer，1976)；內(nèi)部化理論認(rèn)為，跨國(guó)經(jīng)營(yíng)企業(yè)可以充分利用母國(guó)與東道國(guó)之間要素價(jià)格和技術(shù)水平等差距，在海外市場(chǎng)挖掘更優(yōu)越的生產(chǎn)要素，或充分學(xué)習(xí)和吸收東道國(guó)的技術(shù)知識(shí)和管理經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)而不斷提高自身產(chǎn)品創(chuàng)新能力，打造企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力[2]；經(jīng)典FDI理論和成本理論認(rèn)為，國(guó)際化經(jīng)營(yíng)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)向影響，因?yàn)閲?guó)際化企業(yè)必然面臨新入者負(fù)擔(dān)和外來(lái)者劣勢(shì)，導(dǎo)致企業(yè)需要承擔(dān)不必要的成本，如交易成本和信息管理成本[2]、監(jiān)督成本(Siddharthan，1982)等。由于企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境具有不確定性，國(guó)際化會(huì)給企業(yè)帶來(lái)較高的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)(Mitchell，1986)。

隨著企業(yè)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)環(huán)境日趨復(fù)雜以及學(xué)者研究的不斷深入，學(xué)術(shù)界開(kāi)始對(duì)早期二者呈簡(jiǎn)單線性關(guān)系的結(jié)論提出質(zhì)疑，研究得出國(guó)際化與企業(yè)績(jī)效呈倒U型(Thomas&Eden，2004；唐錦銓，2015)、U型[3]關(guān)系的結(jié)論。由于研究結(jié)論存在分歧，學(xué)者們開(kāi)始嘗試提出一個(gè)通用的理論模型，用以概括二者間的關(guān)系。部分學(xué)者在現(xiàn)有研究基礎(chǔ)上提出國(guó)際化三階段模型，即國(guó)際化程度與企業(yè)績(jī)效呈S型關(guān)系[4]和M型關(guān)系[5]，認(rèn)為在國(guó)際化經(jīng)營(yíng)達(dá)到一定程度后，企業(yè)績(jī)效可能因國(guó)際化擴(kuò)張速度過(guò)快而下降。如果企業(yè)國(guó)際化范圍過(guò)大、涉及國(guó)家過(guò)多，包括一些外圍或市場(chǎng)較小的國(guó)家，此時(shí)企業(yè)的協(xié)調(diào)成本和管理成本也會(huì)快速上漲，進(jìn)一步對(duì)外擴(kuò)張獲取的收益最終將被這些成本消耗。

對(duì)于國(guó)際化程度與企業(yè)價(jià)值的研究文獻(xiàn)較少，部分學(xué)者實(shí)證了企業(yè)價(jià)值與國(guó)際化程度總體上正相關(guān)[6,7]，比非國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)平均每年高出2.6%[8]；也有學(xué)者針對(duì)不同對(duì)象得出相異的結(jié)論。吳革(2017)認(rèn)為，由于國(guó)際化進(jìn)程緩慢、盲目從眾進(jìn)行國(guó)際化經(jīng)營(yíng)等原因，使得國(guó)際化經(jīng)營(yíng)對(duì)北京上市公司價(jià)值具有負(fù)向作用；Holshouser(2010)對(duì)房地產(chǎn)信托投資基金(REITs)的企業(yè)價(jià)值與國(guó)際化投資關(guān)系進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)二者呈非線性相關(guān)：在2003年正相關(guān)，2006年則不存在此關(guān)系[9]。

本文認(rèn)為，企業(yè)國(guó)際化是一個(gè)漸進(jìn)過(guò)程，在國(guó)際化初級(jí)階段，由于企業(yè)管理層缺乏國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)，難以準(zhǔn)確獲取東道國(guó)業(yè)務(wù)市場(chǎng)和文化信息，需要付出高昂的學(xué)習(xí)成本，因此企業(yè)會(huì)選擇與母國(guó)近似的市場(chǎng)環(huán)境，以降低協(xié)調(diào)成本、交易成本以及治理成本(高照軍，2016)。在該階段，企業(yè)不可避免地面臨高昂的信息處理成本，組織結(jié)構(gòu)也會(huì)變得復(fù)雜，進(jìn)而增加企業(yè)管理難度，降低資源配置效率，導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值增速較慢；隨著企業(yè)國(guó)際化程度不斷加深，企業(yè)逐漸適應(yīng)東道國(guó)市場(chǎng)環(huán)境，克服了新入者負(fù)擔(dān)，顯現(xiàn)出規(guī)模效益和區(qū)位效益，企業(yè)績(jī)效增速明顯提升(陳礪等，2018)。因此，國(guó)際化程度越高，對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升作用就越大。由此，提出如下假設(shè)：

H1：制造業(yè)上市公司國(guó)際化程度與企業(yè)價(jià)值具有非線性正相關(guān)關(guān)系，存在門(mén)檻效應(yīng)。

1.2 研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值

當(dāng)前國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系主要有3種觀點(diǎn)：一是研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)。Ehie[10]、Johnson[11]、Basgoze[12]、郭景先[13]等認(rèn)為，技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)價(jià)值提升的核心驅(qū)動(dòng)因素，由于技術(shù)研發(fā)活動(dòng)投資周期較長(zhǎng)，資源占用較多，對(duì)企業(yè)短期績(jī)效的促進(jìn)效果不明顯，但研發(fā)活動(dòng)有助于企業(yè)提升創(chuàng)新能力、構(gòu)建長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)其可持續(xù)發(fā)展能力，從而提升企業(yè)價(jià)值;Martin(2012)、楊中環(huán)[14]、王維[15]認(rèn)為，研發(fā)投入既能提升當(dāng)期企業(yè)價(jià)值，還具有明顯的滯后性;王昌榮[16]指出，與國(guó)有企業(yè)相比，民營(yíng)企業(yè)研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值提升的促進(jìn)作用更強(qiáng);Higón(2011)發(fā)現(xiàn)，國(guó)際化經(jīng)營(yíng)能提升企業(yè)研發(fā)投資回報(bào)率。二是研發(fā)投入并未顯著提升企業(yè)價(jià)值。Hall(1993)發(fā)現(xiàn)在1979-1983年和1986-1991年間，美國(guó)制造業(yè)公司研發(fā)投資使其股票市場(chǎng)價(jià)值急劇下降，預(yù)期回報(bào)率僅是非研發(fā)投資的1/4；Erickson & Jacobson(1992)發(fā)現(xiàn)研發(fā)投資和廣告支出對(duì)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的促進(jìn)作用并不比其它類型的投資和支出明顯；Mank[17]實(shí)證發(fā)現(xiàn)，計(jì)算機(jī)企業(yè)研發(fā)投入強(qiáng)度與1年和5年期間的實(shí)際股東回報(bào)率顯著負(fù)相關(guān)；陳海聲[18]以2003-2007年我國(guó)上市公司為樣本，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)國(guó)有控股上市公司R&D投入與企業(yè)價(jià)值間不存在顯著相關(guān)關(guān)系。三是研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響存在門(mén)檻效應(yīng)。Bentanfous[19]以1999-2007年法國(guó)非金融公司為樣本，證明研發(fā)投資與價(jià)值創(chuàng)新呈非線性的倒U型關(guān)系；Kwon(2013)發(fā)現(xiàn)研發(fā)投資與股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值呈倒U型關(guān)系，并非所有研發(fā)投資都能提升股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值，過(guò)度研發(fā)投資可能會(huì)降低企業(yè)價(jià)值；項(xiàng)云帆[20]采用門(mén)檻回歸模型研究中國(guó)上市公司研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的門(mén)檻效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入達(dá)到3.43%時(shí)，才會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生促進(jìn)作用，且研發(fā)強(qiáng)度越大，企業(yè)價(jià)值提升越顯著，低于該投入水平時(shí)，研發(fā)強(qiáng)度對(duì)公司價(jià)值存在負(fù)面影響；劉婧[21]認(rèn)為國(guó)際化在一定程度上提升了民營(yíng)企業(yè)價(jià)值，研發(fā)能力越強(qiáng)，國(guó)際化對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升作用越大；武咸云[22]以戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)研發(fā)投入會(huì)顯著降低企業(yè)當(dāng)期財(cái)務(wù)績(jī)效和市場(chǎng)價(jià)值，但會(huì)提高滯后一期以及滯后三期的企業(yè)價(jià)值；孫晶[23]發(fā)現(xiàn)技術(shù)資本是創(chuàng)新型企業(yè)價(jià)值提升最為重要的推動(dòng)力，與創(chuàng)新型企業(yè)價(jià)值呈顯著倒U型關(guān)系；韓先鋒[24]研究發(fā)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響呈顯著N型非線性規(guī)律，只有研發(fā)資本投入強(qiáng)度和研發(fā)人員投入強(qiáng)度均超過(guò)一定門(mén)檻值時(shí)，才會(huì)顯著促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升。

綜上可知，學(xué)界對(duì)于研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的認(rèn)知已從線性關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)榉蔷€性關(guān)系，由于研究對(duì)象和選取時(shí)間節(jié)點(diǎn)不同，研究結(jié)論存在一定差異。從長(zhǎng)期看，多數(shù)學(xué)者支持研發(fā)投資有利于企業(yè)價(jià)值提升，但以國(guó)際化經(jīng)營(yíng)為切入視角考察二者關(guān)系的研究較少。本文認(rèn)為，創(chuàng)新投入對(duì)企業(yè)價(jià)值回報(bào)率的作用會(huì)隨著國(guó)際化進(jìn)程推進(jìn)而有所變化。依據(jù)技術(shù)差異理論，在國(guó)際化經(jīng)營(yíng)初期，企業(yè)具有技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，但研發(fā)投入過(guò)多會(huì)引發(fā)研發(fā)效率低下的問(wèn)題，不利于企業(yè)價(jià)值提升；當(dāng)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)達(dá)到一定程度時(shí)，隨著技術(shù)擴(kuò)散，企業(yè)與國(guó)外技術(shù)差距逐步縮小、競(jìng)爭(zhēng)加劇，原有創(chuàng)新技術(shù)帶來(lái)的企業(yè)價(jià)值邊際效應(yīng)遞減，此時(shí)只有通過(guò)不斷加大創(chuàng)新投入才能繼續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，創(chuàng)造出競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手難以模仿的新產(chǎn)品，進(jìn)而推動(dòng)企業(yè)價(jià)值提升。可見(jiàn)，隨著國(guó)際化程度加深，企業(yè)需要?jiǎng)討B(tài)調(diào)整最優(yōu)創(chuàng)新投入策略?；谏鲜龇治?，提出假設(shè)：

H2：研發(fā)投入與國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值之間存在U型關(guān)系；

H3：國(guó)際化程度對(duì)研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的影響存在門(mén)檻效應(yīng)。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本與數(shù)據(jù)

根據(jù)證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，選擇2012-2018年有國(guó)外銷售收入的我國(guó)制造業(yè)上市公司為研究樣本，剔除研究期內(nèi)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)間斷及相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常的企業(yè)，包括ST和PT公司。經(jīng)平衡面板數(shù)據(jù)處理，最終選取362家上市公司共2 534個(gè)觀測(cè)樣本，數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，部分缺失數(shù)據(jù)根據(jù)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表整理得到。

2.2 變量選取與度量

(1)被解釋變量：企業(yè)價(jià)值。國(guó)內(nèi)學(xué)者多用凈資產(chǎn)收益率(ROE)、總資產(chǎn)收益率(ROA)、托賓Q值衡量。雖然ROE、ROA能反映公司整體獲利能力，但局限于某一時(shí)期內(nèi)某一方面的能力和經(jīng)營(yíng)情況，無(wú)法準(zhǔn)確判斷企業(yè)長(zhǎng)期、整體市場(chǎng)價(jià)值狀況。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)不斷完善，股票市價(jià)能夠較為準(zhǔn)確地反映企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值，托賓Q的適用性不斷得到提升。因此，本文選取托賓Q值作為企業(yè)價(jià)值的衡量指標(biāo)。

(2)解釋變量：研發(fā)投入。包括研發(fā)資本投入和研發(fā)人員投入，其中研發(fā)人員投入在企業(yè)最終以薪酬形式列入研發(fā)支出，因此，可以用研發(fā)支出占銷售收入的比例(研發(fā)投入強(qiáng)度，RD)綜合衡量企業(yè)對(duì)研發(fā)活動(dòng)的投入力度。學(xué)者們普遍認(rèn)為研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響具有一定滯后性，為考察其滯后效應(yīng)，本文引入研發(fā)投入強(qiáng)度的滯后1期(L.RD)及滯后2期(L2.RD)兩個(gè)變量進(jìn)行對(duì)比。

(3)門(mén)檻變量：國(guó)際化程度。主要用國(guó)際資產(chǎn)比率、國(guó)際銷售比率、國(guó)際利潤(rùn)比率、海外雇員占比等衡量。由于當(dāng)前我國(guó)制造企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)主要以對(duì)外出口產(chǎn)品為主，因此本文選取國(guó)外銷售收入占企業(yè)總銷售收入的比例衡量。

(4)控制變量。參考現(xiàn)有文獻(xiàn)，對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性(Grow)、資產(chǎn)負(fù)債率(Debt)、人力投入回報(bào)率(ROP)、技術(shù)人員占比(Ptech)、企業(yè)規(guī)模(Size)、無(wú)形資產(chǎn)(IAssets)、企業(yè)年齡(Age)等變量加以控制。

表1 變量選取與度量

2.3 門(mén)檻模型構(gòu)建

美國(guó)學(xué)者Hansen(2000)將門(mén)檻模型的基本形式定義為：

其中，yi為被解釋變量，xi為解釋變量，qi為門(mén)檻變量，同時(shí)也可以作為解釋變量參與回歸，1為被估計(jì)的門(mén)檻值。

yi=βxi+xiDi(η1)θ+ei

其中，β=β2；θ=β1-β2。

Hansen將門(mén)檻變量值均作為模型的候選門(mén)檻值, 并進(jìn)行分組與模型參數(shù)估計(jì)，以殘差平方和最小化為條件，確定真實(shí)的門(mén)檻值，再通過(guò)“自舉法”(Bootstrap)檢驗(yàn)門(mén)檻值的顯著性。如真實(shí)門(mén)檻值有兩個(gè)或兩個(gè)以上時(shí)，需進(jìn)行多重門(mén)檻檢驗(yàn)。當(dāng)?shù)谝粋€(gè)門(mén)檻值的檢驗(yàn)結(jié)果拒絕原假設(shè)時(shí)，表示存在一個(gè)門(mén)檻值，需進(jìn)一步檢驗(yàn)是否存在第二個(gè)門(mén)檻值2，若存在，繼續(xù)檢驗(yàn)第三個(gè)門(mén)檻值3，直至無(wú)法拒絕原假設(shè)。

借鑒Hansen(2000)門(mén)檻回歸模型，結(jié)合本文研究假設(shè)和相關(guān)變量設(shè)計(jì)，構(gòu)建如下模型：模型(1)用以檢驗(yàn)國(guó)際化程度與企業(yè)價(jià)值之間的非線性關(guān)系，模型(2)用于檢驗(yàn)研發(fā)投入以國(guó)際化程度為門(mén)檻變量對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。

(1)國(guó)際化程度門(mén)檻效應(yīng)模型。

TQit=μi+α1Controlit+β1FSTSit*D(FSTSitθ1)+β2FSTSit*D(θ1

D(θn-1θn)+μit

(1)

式中i，t分別表示第i家上市公司和第t年度，θ1，θ2，……θn為n個(gè)不同水平的門(mén)檻值，Controlit為控制變量，F(xiàn)STSit為門(mén)檻變量，D(·)為虛擬變量，uit是隨機(jī)干擾項(xiàng)。

(2)研發(fā)投入門(mén)檻效應(yīng)模型。

TQit=μi+α1Controlit+β1RDit*D(FSTSit≤η1)+β2RDit*D(η1

(FSTSit>ηn)+μit

(2)

3 實(shí)證分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示，國(guó)際化程度(FSTS)最小值為0，最大值為0.987，均值是0.242，標(biāo)準(zhǔn)差是0.229，說(shuō)明雖然我國(guó)企業(yè)國(guó)際化程度較前幾年有所提高，但與國(guó)外相比仍處于較低水平，并且企業(yè)之間國(guó)際化程度差距較大；企業(yè)價(jià)值(TQ)最小值為0.083，最大值為13.6，均值是1.933，標(biāo)準(zhǔn)差是1.504，說(shuō)明盡管樣本企業(yè)都實(shí)施了國(guó)際化戰(zhàn)略，但企業(yè)價(jià)值仍存在較大差距；研發(fā)投入(RD)均值為0.042，中位數(shù)為0.036，高于近3年我國(guó)平均研發(fā)投入強(qiáng)度(2%)，最小值為0，第25百分位數(shù)為0.027，表明少部分企業(yè)在某年份未進(jìn)行研發(fā)投資；資產(chǎn)負(fù)債率(Debt)的中位數(shù)和均值在0.41左右，第75百分位值為0.561，與中國(guó)企業(yè)聯(lián)合會(huì)、中國(guó)企業(yè)家協(xié)會(huì)公布的2018中國(guó)制造企業(yè)500強(qiáng)平均資產(chǎn)負(fù)債率的63.20%相比，開(kāi)展國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的制造企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率處于較合理水平。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

3.2 相關(guān)性分析

由表3可知，國(guó)際化程度(FSTS)系數(shù)為0.229***，在1%的顯著性水平上與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)；研發(fā)投入強(qiáng)度與企業(yè)價(jià)值的相關(guān)系數(shù)為0.231，在1%的水平上顯著，說(shuō)明制造業(yè)上市公司研發(fā)投入能促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升；除企業(yè)年齡(Age)外，其余控制變量均與企業(yè)價(jià)值顯著相關(guān)，其中人力投入回報(bào)率和技術(shù)人員占比與企業(yè)價(jià)值在1%水平上顯著正相關(guān)，資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模和無(wú)形資產(chǎn)均與企業(yè)價(jià)值在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，與現(xiàn)有學(xué)者的研究結(jié)論大體一致?？傮w上看，模型中各變量相關(guān)性系數(shù)最大值為0.783，VIF值最大為3.05，小于10，Mean VIF值為1.62，表明各變量之間不存在多重共線性問(wèn)題。

表3 Pearson相關(guān)性分析

3.3 門(mén)檻效應(yīng)檢驗(yàn)

本文通過(guò)門(mén)檻效應(yīng)自舉抽樣(Bootstrap)檢驗(yàn)法獲得F統(tǒng)計(jì)量的漸近值，并得到p值，分別在300次格點(diǎn)搜索以及300次自舉抽樣對(duì)門(mén)檻值進(jìn)行檢驗(yàn)。

(1)國(guó)際化程度的門(mén)檻效應(yīng)檢驗(yàn)。在門(mén)檻效應(yīng)模型(1)中，國(guó)際化程度(FSTS)既是自變量又是門(mén)檻變量，檢驗(yàn)結(jié)果如表4和圖1所示。FSTS在單一門(mén)檻效應(yīng)估計(jì)中，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量為50.87***，在1%水平上顯著，具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義，拒絕存在線性關(guān)系假設(shè)；在雙重門(mén)檻檢驗(yàn)中的F統(tǒng)計(jì)量為12.76，P值為0.256 7，未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，表明FSTS不存在雙重門(mén)檻。由表5可知，國(guó)際化程度(FSTS)的單一門(mén)檻值是0.577 0，95%的置信區(qū)間為[0.567 7 0.581 0]。因此，采用單一門(mén)檻回歸進(jìn)行下一步分析。

圖1 FSTS門(mén)檻估計(jì)值及其置信區(qū)間 圖2 RD門(mén)檻估計(jì)值及其置信區(qū)間

(2)研發(fā)投入的門(mén)檻效應(yīng)檢驗(yàn)。當(dāng)期自變量RD的門(mén)檻變量FSTS在三重門(mén)檻檢驗(yàn)中F統(tǒng)計(jì)量為12.02，未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，表明不存在三重門(mén)檻；在雙重門(mén)檻檢驗(yàn)的F統(tǒng)計(jì)量為22.31**，在5%的水平上顯著性檢驗(yàn)，第一、二門(mén)檻值分別為0.031和0.549，置信區(qū)間如表5和圖2所示。本文最終選取國(guó)際化程度雙門(mén)檻效應(yīng)模型估計(jì)研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系。同理，對(duì)滯后1期和2期RD的門(mén)檻效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果顯示均存在雙重門(mén)檻效應(yīng)，滯后1、2期RD的雙重門(mén)檻值幾乎相同，表明滯后的RD門(mén)檻效應(yīng)具有穩(wěn)健性，具體檢驗(yàn)結(jié)果如表4、表5和圖3、圖4。

圖3 滯后1期RD門(mén)檻估計(jì)值及置信區(qū)間 圖4 滯后2期RD門(mén)檻估計(jì)值及置信區(qū)間

表4 門(mén)檻效應(yīng)自抽樣檢驗(yàn)結(jié)果

表5 門(mén)檻估計(jì)值及置信區(qū)間

3.4 模型估計(jì)結(jié)果分析

根據(jù)各門(mén)檻指標(biāo)值對(duì)樣本企業(yè)進(jìn)行分類，按照模型(1)和(2)進(jìn)行參數(shù)估計(jì)，門(mén)檻回歸結(jié)果如表6所示。

3.4.1 國(guó)際化程度與企業(yè)價(jià)值回歸結(jié)果分析

由表6的列(1)結(jié)果可知，當(dāng)國(guó)際化程度(FSTS)≤0.577 0時(shí)，對(duì)企業(yè)價(jià)值存在顯著正向影響，系數(shù)為1.414***；當(dāng)FSTS>0.577 0時(shí)，國(guó)際化程度對(duì)企業(yè)價(jià)值的促進(jìn)作用更大，系數(shù)升為2.762***，仍在1%的水平上通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。結(jié)果(1)表明，國(guó)際化程度與企業(yè)價(jià)值呈非線性正相關(guān)關(guān)系，即國(guó)際化程度越高，對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升作用越大，H1得到驗(yàn)證。

3.4.2 研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值回歸結(jié)果分析

表6中(2)-(4)列為當(dāng)期及滯后1、2期研發(fā)投入(RD)以FSTS為門(mén)檻變量對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的雙門(mén)檻模型回歸結(jié)果。

列(2)的回歸結(jié)果顯示，當(dāng)國(guó)際化程度FSTS≤0.031時(shí)，當(dāng)期研發(fā)投入(RD)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系在1%水平呈顯著負(fù)相關(guān)，其系數(shù)為-7.734***；當(dāng)國(guó)際化程度介于0.031～0.549之間時(shí)，其對(duì)企業(yè)價(jià)值促進(jìn)作用不顯著，作用系數(shù)為2.137；當(dāng)國(guó)際化程度大于0.549時(shí)，當(dāng)期研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的促進(jìn)作用顯著增強(qiáng)，系數(shù)變?yōu)?9.024***，在1%的顯著性水平上具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義。因此，當(dāng)期研發(fā)投入與國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值近似U型關(guān)系，H2成立。

列(3)的回歸結(jié)果顯示，當(dāng)國(guó)際化程度FSTS≤0.581 0時(shí)，滯后1期RD的系數(shù)為-4.301**，在5%的水平與企業(yè)價(jià)值顯著負(fù)相關(guān)；當(dāng)國(guó)際化程度介于0.581 0和0.698 7之間時(shí)，滯后1期RD的系數(shù)由負(fù)變正，為10.262***，在1%的顯著水平促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升；當(dāng)國(guó)際化程度大于0.698 7時(shí)，滯后1期RD對(duì)企業(yè)價(jià)值的促進(jìn)作用更大，系數(shù)上升為22.055***，且在1%的水平上通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，表明國(guó)際化程度對(duì)滯后1期研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值的影響呈U型關(guān)系。以上分析也表明，并非企業(yè)開(kāi)展國(guó)際化經(jīng)營(yíng)，研發(fā)投入就會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值起到促進(jìn)作用，而是隨著國(guó)際化進(jìn)程推進(jìn)，不斷進(jìn)行組織學(xué)習(xí)、消化吸收國(guó)外先進(jìn)技術(shù)，累積足夠豐富的國(guó)際化經(jīng)驗(yàn)后，研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響才會(huì)由負(fù)向轉(zhuǎn)變?yōu)檎颉?/p>

列(4)考察了滯后2期研發(fā)投入以國(guó)際化程度為門(mén)檻變量對(duì)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值的影響，除第一門(mén)檻值系數(shù)顯著性水平由5%變?yōu)?%外，各系數(shù)作用方向與滯后1期研發(fā)投入(RD)相同，依然表現(xiàn)為U型關(guān)系，表明滯后期研發(fā)投入對(duì)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值影響具有一定的穩(wěn)健性。

列(2)-(4)的回歸結(jié)果顯示，無(wú)論是當(dāng)期還是滯后1、2期的研發(fā)投入，均與國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)的價(jià)值呈U型關(guān)系，且都以國(guó)際化程度為門(mén)檻變量，具有雙重門(mén)檻效應(yīng)，H2和H3成立。

3.4.3 控制變量對(duì)企業(yè)價(jià)值作用分析

表6列(1)-(4)結(jié)果顯示，控制變量中的資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模與國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，表明雖有財(cái)務(wù)杠桿及稅盾作用，但負(fù)債率上升也會(huì)增加企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)而導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值下降；當(dāng)前我國(guó)多數(shù)制造企業(yè)處于國(guó)際化經(jīng)營(yíng)初期，投資規(guī)模增速高于效益增速，企業(yè)規(guī)模過(guò)大容易產(chǎn)生“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”，使企業(yè)價(jià)值下降；企業(yè)年齡(Age)與企業(yè)價(jià)值在1%水平顯著正相關(guān)，表明企業(yè)成立時(shí)間越久，累積的國(guó)際管理經(jīng)驗(yàn)越豐富，越容易適應(yīng)東道國(guó)政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境，增進(jìn)與東道國(guó)政府及企業(yè)間互信，進(jìn)而快速降低信息不對(duì)稱程度及外來(lái)者負(fù)擔(dān)，提升企業(yè)價(jià)值。人力投入回報(bào)率(ROP)與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)，揭示我國(guó)制造企業(yè)在國(guó)際化經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，除發(fā)揮現(xiàn)有人力資本的潛能外，還應(yīng)不斷增加國(guó)際化人力資本投資，戰(zhàn)略性儲(chǔ)備具有國(guó)際化視野的管理人才。其它控制變量如Grow、Ptech和IAssets對(duì)企業(yè)價(jià)值的作用不顯著。

表6 門(mén)檻回歸估計(jì)結(jié)果

4 結(jié)語(yǔ)

4.1 研究結(jié)論

以2012-2018年我國(guó)開(kāi)展國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的制造業(yè)上市公司為樣本，對(duì)研發(fā)投入、國(guó)際化程度與企業(yè)價(jià)值的門(mén)檻效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證分析，得出以下結(jié)論：國(guó)際化程度對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響呈非線性正相關(guān)關(guān)系，存在單一門(mén)檻效應(yīng)，門(mén)檻值為0.577 0。當(dāng)企業(yè)國(guó)際化程度超過(guò)0.577 0時(shí)，對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升作用更顯著，系數(shù)值由1.414***上升到2.762***；當(dāng)期及滯后1期、2期研發(fā)投入以國(guó)際化程度為門(mén)檻變量，對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響存在雙重門(mén)檻效應(yīng)，與企業(yè)價(jià)值呈U型關(guān)系。即當(dāng)我國(guó)制造企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)水平低于第一門(mén)檻值時(shí)，研發(fā)投入與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，當(dāng)高于第一門(mén)檻值后，研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的促進(jìn)作用越來(lái)越大；控制變量中的資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模與國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，企業(yè)年齡(Age)、人員投入回報(bào)率(ROP)與企業(yè)價(jià)值在1%水平顯著正相關(guān)。

4.2 對(duì)策建議

(1)穩(wěn)步推進(jìn)國(guó)際化進(jìn)程。國(guó)際化程度與企業(yè)價(jià)值呈非線性正相關(guān)的實(shí)證結(jié)論表明，中國(guó)企業(yè)走出去是新常態(tài)下企業(yè)經(jīng)營(yíng)的必然選擇。當(dāng)國(guó)際化程度超過(guò)最低閾值0.577 0后，對(duì)企業(yè)價(jià)值的提升作用擴(kuò)大近1倍，企業(yè)應(yīng)充分利用這一變化規(guī)律，積極推進(jìn)國(guó)際化。我國(guó)制造企業(yè)應(yīng)以大市場(chǎng)營(yíng)銷理念為指導(dǎo)，積極通過(guò)政治、公關(guān)等手段開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)，以長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光開(kāi)展戰(zhàn)略投資，與東道國(guó)企業(yè)建立戰(zhàn)略聯(lián)盟，在市場(chǎng)、資源、技術(shù)、人力、信息、渠道等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)共享，以創(chuàng)新學(xué)習(xí)的態(tài)度吸收借鑒國(guó)際企業(yè)先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)。我國(guó)制造企業(yè)應(yīng)以市場(chǎng)為導(dǎo)向，不斷創(chuàng)新商業(yè)模式，盡快由出口方式向契約方式、合作經(jīng)營(yíng)方式轉(zhuǎn)變，加速國(guó)際化進(jìn)程。公司管理層也應(yīng)注意，不宜實(shí)行“激進(jìn)”的國(guó)際化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，避免造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)與管理上的混亂、沖突與不協(xié)調(diào)，增加企業(yè)溝通、協(xié)調(diào)與管理成本，使企業(yè)價(jià)值增速變緩。總之，我國(guó)制造企業(yè)應(yīng)根據(jù)國(guó)際化競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)審時(shí)度勢(shì)，穩(wěn)步推進(jìn)國(guó)際化擴(kuò)張步伐，以避免“欲速則不達(dá)”，同時(shí)應(yīng)注意資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化、企業(yè)規(guī)模適度等問(wèn)題。

(2)隨國(guó)際化經(jīng)營(yíng)進(jìn)程持續(xù)加大研發(fā)投入。創(chuàng)新能力是提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵要素之一，直接決定了國(guó)際化經(jīng)營(yíng)企業(yè)能否在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中獲得持續(xù)優(yōu)勢(shì)，因此，制造企業(yè)國(guó)際化進(jìn)程中需加大技術(shù)創(chuàng)新投入力度。在國(guó)際化經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，研發(fā)投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響具有滯后性，研發(fā)活動(dòng)需要持續(xù)的資金投入作為保障，研發(fā)能力的提升是一個(gè)積少成多、量變到質(zhì)變的長(zhǎng)期過(guò)程，不能僅僅因?yàn)楫?dāng)期或短期無(wú)法取得投資回報(bào)而減少研發(fā)投入。我國(guó)制造企業(yè)管理者應(yīng)以長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略眼光、積極的態(tài)度進(jìn)行研發(fā)投資，根據(jù)國(guó)際化進(jìn)程以及市場(chǎng)需求情況持續(xù)開(kāi)展研發(fā)活動(dòng)。在國(guó)際化經(jīng)營(yíng)初期，管理者需付出艱辛努力，在克服新入者負(fù)擔(dān)和外來(lái)者負(fù)擔(dān)的同時(shí)，也應(yīng)客觀看待研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的短期負(fù)向影響，著眼于其長(zhǎng)期促進(jìn)作用；管理者應(yīng)充滿信心，積極穩(wěn)妥地推進(jìn)國(guó)際化進(jìn)程，隨國(guó)際化進(jìn)程不斷調(diào)整優(yōu)化研發(fā)投資決策，使企業(yè)盡早跨越國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的“門(mén)檻效應(yīng)”，促使研發(fā)投入對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響早日由負(fù)轉(zhuǎn)正，真正享受國(guó)際化經(jīng)營(yíng)過(guò)程中技術(shù)創(chuàng)新給企業(yè)帶來(lái)的價(jià)值增值。在公司治理層面，可以在高管激勵(lì)合約中設(shè)置研發(fā)激勵(lì)條款，提出研發(fā)投入強(qiáng)度和研發(fā)質(zhì)量要求，以激勵(lì)管理層加大研發(fā)投入。

(3)重視人才隊(duì)伍建設(shè)。企業(yè)采取“走出去”戰(zhàn)略，需要不斷積累國(guó)際化經(jīng)營(yíng)與管理經(jīng)驗(yàn)，而獲取經(jīng)驗(yàn)的多少與企業(yè)學(xué)習(xí)能力密切相關(guān)，其中，企業(yè)人力資源水平很大程度上決定了企業(yè)的學(xué)習(xí)能力。因此，國(guó)際化企業(yè)必須重視人才隊(duì)伍建設(shè)。企業(yè)一方面可以建立學(xué)習(xí)型組織，培養(yǎng)學(xué)習(xí)氛圍，定期組織員工向與本企業(yè)保持長(zhǎng)期商業(yè)關(guān)系的國(guó)外企業(yè)學(xué)習(xí)，為獲得國(guó)際政治、經(jīng)濟(jì)、文化、市場(chǎng)以及資源等方面的動(dòng)態(tài)信息提供保障；另一方面可以加大人力資本投資，選擇性雇傭通用型海外高端人才，尤其是加大對(duì)技術(shù)人員的引進(jìn)與戰(zhàn)略性培訓(xùn)力度，從而為企業(yè)國(guó)際化經(jīng)營(yíng)提供人才保障。