南方周末記者　徐庭芳發(fā)自上海

2011年秋，民營(yíng)企業(yè)間的過(guò)度借貸、互相擔(dān)保在溫州吹出一個(gè)巨大的信貸泡沫，最終引發(fā)民間借貸危機(jī)，多家知名企業(yè)倒閉，還留下了超過(guò)千億的不良資產(chǎn)?！　　　　　????IC?photo　?圖

高利率的放貸者資金得不到保護(hù)，民間金融的生存空間將毫無(wú)疑問(wèn)會(huì)收縮。CFP　?圖

★“行業(yè)里的人總是把高利率想象成一堵墻，只要靠在上面，就能夠用高利率來(lái)覆蓋高風(fēng)險(xiǎn)，但正因?yàn)檫@堵墻的存在，放貸機(jī)構(gòu)們既不選客戶，也不做風(fēng)控，但這些機(jī)構(gòu)依靠的實(shí)則是一堵‘危墻?！?/p>

“羊毛出在狗身上”，更多的互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)業(yè)公司早就看明白了，傳統(tǒng)金融的利差模式掙不到錢，于是開(kāi)始做互聯(lián)網(wǎng)公司最擅長(zhǎng)的事兒——刷流量。

“那些叫囂的通常都是已經(jīng)負(fù)債累累的借款人，想要獲得更寬松的資金。把錢貸給不需要的人，不是幫他們，而是害了他們?！?/p>

“我失敗了?！睆埢瘶蛱孤实叵蚰戏街苣┯浾哒f(shuō)出了這幾個(gè)字。他搞明白這個(gè)道理，整整用了十年。

小額信貸行業(yè)都知道張化橋的名字，他是國(guó)內(nèi)最早一批從業(yè)者之一——大學(xué)畢業(yè)后進(jìn)入央行總行工作，而后投身證券行業(yè)，連續(xù)多年被美國(guó)《機(jī)構(gòu)投資者》雜志選為排名第一的中國(guó)分析師，曾任瑞銀投資銀行中國(guó)區(qū)副總經(jīng)理。2011年，他投資了四家小額貸款公司。

但從業(yè)多年之后，張化橋從堅(jiān)定的自由利率支持者變成了反對(duì)者。

2020年7月22日，最高人民法院聯(lián)合國(guó)家發(fā)展改革委召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)，發(fā)布了《關(guān)于為新時(shí)代加快完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制提供司法服務(wù)和保障的意見(jiàn)》，其中提到“大幅度降低民間借貸利率的司法保護(hù)上限”。

過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間，中國(guó)的民間借貸利率被24%和36%區(qū)分為三個(gè)區(qū)間：第一個(gè)是依法受到司法保護(hù)的區(qū)間，即年利率24%以下的民間借貸；第二個(gè)是不受司法保護(hù)的區(qū)間，即年利率超過(guò)36%的民間借貸；第三個(gè)區(qū)間是自然債務(wù)區(qū)間，即年利率24%到36%之間，這個(gè)區(qū)間的債務(wù)屬于自然債務(wù)，法院不反對(duì)，但如果提起訴訟，法院不會(huì)保護(hù)。

如果民間借貸利率司法保護(hù)上限下調(diào)，高利率的放貸者資金將得不到保護(hù)。

民間金融在中國(guó)已數(shù)度起落，它仿佛一塊磁石，永遠(yuǎn)牽引著最聰明的資金伺機(jī)涌動(dòng)，但繁華過(guò)后，又總是一地雞毛。

高利率是一堵“危墻”

一切始于2008年，為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，大規(guī)模金融支持計(jì)劃出臺(tái)。同年5月，央行和原銀監(jiān)會(huì)共同下發(fā)《關(guān)于小額貸款公司試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》。那時(shí)談起民間信貸，人們還總是將其與“高利貸”“黑社會(huì)”等負(fù)面字眼聯(lián)系在一起，意見(jiàn)的出臺(tái)，讓民間信貸首次站在陽(yáng)光之下。

市場(chǎng)資金充裕，政策也支持，此后三年間，近4000家小貸公司在全國(guó)范圍內(nèi)落地開(kāi)花。小貸的異軍突起不難理解，當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)銀行的貸款服務(wù)對(duì)象始終以國(guó)企和大型民營(yíng)企業(yè)為主，眾多的小微企業(yè)缺乏抵押、擔(dān)保，借錢只能通過(guò)民間渠道。

在調(diào)研了數(shù)十家小貸公司后，張化橋驚呆了，當(dāng)時(shí)的銀行貸款利率為6%—7%，民間放貸利率則是26%—27%，倒一手就有20%左右的利差，“沒(méi)見(jiàn)過(guò)這么掙錢的生意”。

2011年，張化橋從瑞銀辭職，大手筆同時(shí)投資了四家小貸公司，其中以廣州萬(wàn)穗最為知名。

和傳統(tǒng)的小貸公司略有不同，萬(wàn)穗的貸款相當(dāng)分散。一般小貸公司2億的資本金可能只有10筆業(yè)務(wù)，萬(wàn)穗?yún)s有1000多筆。借錢的人變多了，能夠最大程度地降低壞賬率。張化橋要為高利貸“平反”。

然而生意沒(méi)過(guò)兩三年就失敗了。當(dāng)時(shí)，張化橋認(rèn)為，是政策限制了公司的發(fā)展。按照當(dāng)時(shí)的監(jiān)管規(guī)定，小額貸款公司從銀行獲得融入資金的余額不得超過(guò)資本凈額的50%，同時(shí)因?yàn)樾≠J的監(jiān)管方是當(dāng)?shù)亟鹑谵k，不能跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，相當(dāng)于在杠桿率和業(yè)務(wù)范圍上同時(shí)束住了小貸公司的手腳。

就在多數(shù)小貸公司面臨發(fā)展瓶頸之時(shí)，被視作互聯(lián)網(wǎng)金融代表的P2P悄然興起。2007年，國(guó)內(nèi)第一家P2P公司拍拍貸成立，2013年行業(yè)迎來(lái)一輪爆發(fā)，這一年也被稱作互聯(lián)網(wǎng)金融元年。作為模式創(chuàng)新的民間金融新軍，P2P被寄予厚望。

張化橋從小貸公司出走后，先后又投資了P2P、典當(dāng)公司、地方金融資產(chǎn)交易所等領(lǐng)域，幾乎把所有和民間借貸有關(guān)的行業(yè)都投了個(gè)遍。幾乎與之同步的背景是P2P野蠻生長(zhǎng)了近十年，網(wǎng)貸之家數(shù)據(jù)顯示，到了2015年，全國(guó)P2P平臺(tái)數(shù)達(dá)到3576家的歷史頂峰。

直到當(dāng)年7月，央行聯(lián)合十部委正式發(fā)布了《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，正式承認(rèn)了P2P的合法地位，也明確了P2P的信息中介性質(zhì)，但給P2P戴上了緊箍。

一個(gè)月后，最高法出臺(tái)了《最高人民法院關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問(wèn)題的規(guī)定》，給P2P劃定了24%的民間借貸利率紅線，同時(shí)又進(jìn)一步明確了P2P平臺(tái)的“媒介身份”。

但不久后，P2P平臺(tái)爆雷、跑路頻發(fā)，為了牌照合規(guī)問(wèn)題，存留的P2P陸續(xù)轉(zhuǎn)型做起了消費(fèi)貸、助貸等業(yè)務(wù)。

但還未從前一波監(jiān)管中恢復(fù)元?dú)獾幕ヂ?lián)網(wǎng)消費(fèi)金融企業(yè)，又被爆出“714高炮”亂象。所謂“714高炮”是指貸款周期一般為7天或者14天，并擁有高額的“砍頭息”及“逾期費(fèi)用”的網(wǎng)絡(luò)借貸行為，這類違規(guī)業(yè)務(wù)的年化利率甚至超過(guò)1000%，早已踏入違法禁地。

至此，與互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的民間借貸行業(yè)幾乎進(jìn)入了人人喊打的境地，折騰了十來(lái)年，張化橋只能跟著政策“隨機(jī)應(yīng)變”。

他反思，除去那些純粹的騙子，大部分從事互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融的企業(yè)都只是艱難維生，自己從一開(kāi)始就判斷錯(cuò)了。

“行業(yè)里的人總是把高利率想象成一堵墻，只要靠在上面，就能夠用高利率來(lái)覆蓋高風(fēng)險(xiǎn)，但正因?yàn)檫@堵墻的存在，放貸機(jī)構(gòu)們既不選客戶，也不做風(fēng)控，但這些機(jī)構(gòu)依靠的實(shí)則是一堵‘危墻?！睆埢瘶蛘f(shuō)，20%的放貸利率接踵而至的通常是30%的壞賬，哪怕把利率提升到50%，壞賬甚至有可能變成100%，“放貸人和借款人之間互相傷害，最后可能連公司都輸沒(méi)了”。

直到一年前，張化橋還旗幟鮮明地反對(duì)設(shè)定貸款利率上限，如今他說(shuō)自己想通了，“高利率是個(gè)巨大的‘陷阱，一跳進(jìn)去就出不來(lái)了”。

“天才”的變種

“羊毛出在狗身上”，更多的互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)業(yè)公司早就看明白了，傳統(tǒng)金融的利差模式掙不到錢，于是開(kāi)始做互聯(lián)網(wǎng)公司最擅長(zhǎng)的事兒——刷流量。

徐泰此前就職的P2P規(guī)模不小，監(jiān)管趨嚴(yán)后，轉(zhuǎn)做了消費(fèi)貸。雖然進(jìn)駐這個(gè)行業(yè)并不算早，但他所在的公司很快拿到了兩輪融資。最初，公司的計(jì)劃是，三年沖規(guī)模，六年內(nèi)上市。

當(dāng)時(shí)看，這一目標(biāo)并不難實(shí)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)金融從事的是金融業(yè)務(wù)，但從估值方式上仍以互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為對(duì)標(biāo)，公司的估值有多高，最終能不能上市，很大程度上取決于流量。

“純信息中介在國(guó)內(nèi)很難走通，因?yàn)閲?guó)內(nèi)沒(méi)有完善的征信數(shù)據(jù)和個(gè)人破產(chǎn)制度，中介無(wú)法依靠單純撮合交易實(shí)現(xiàn)盈利?！毙焯┫蚰戏街苣┯浾呓忉?。

撮合交易，也是P2P平臺(tái)的主要功能。比如美國(guó)最知名的P2P平臺(tái)Lending Club就是信息撮合匹配平臺(tái)。簡(jiǎn)單理解，A需要1萬(wàn)元資金，愿意給到借款方10%的年利息，B認(rèn)可這項(xiàng)投資,A和B就可以在平臺(tái)上直接完成交易。

至于最終A是否能還上錢，平臺(tái)不需要負(fù)責(zé)，也不承擔(dān)任何增信、擔(dān)保的責(zé)任，交易成功只抽取小部分中介費(fèi)。

這種模式不會(huì)沉淀資金，更不會(huì)制造資金池。但如果只靠“碰巧”式撮合，平臺(tái)的成長(zhǎng)規(guī)模相當(dāng)有限。

“可以說(shuō)慘不忍睹，運(yùn)氣好一些的上市了。”張化橋介紹，全球第一個(gè)P2P公司是英國(guó)的Zopa，它成立于2004年，公司目前擁有P2P和銀行兩塊業(yè)務(wù)，類似于中國(guó)的現(xiàn)金貸，放款利率一般在17%，信貸規(guī)模相當(dāng)小。Zopa2018年的銷售收入為4800萬(wàn)英鎊，毛利率有91%，但是凈利潤(rùn)只有100萬(wàn)英鎊。

于是新的變種又出現(xiàn)了。

行業(yè)龍頭企業(yè)之一的宜信創(chuàng)始人唐寧，開(kāi)創(chuàng)性地將“個(gè)人債權(quán)”拆分放在平臺(tái)售賣，具體就是由唐寧以個(gè)人名義放款給眾多借款人，以獲得未來(lái)的資產(chǎn)收益，然后再將債權(quán)分解售賣給眾多的投資人，投資人到期獲得借款人的還款以及利息收益。

“這本質(zhì)上就是一種資產(chǎn)證券化了?！毙焯┫蚰戏街苣┯浾呓忉專鶕?jù)合同法第80條：債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人，未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力。

這使得平臺(tái)的債權(quán)轉(zhuǎn)讓具有合法性，在當(dāng)時(shí)P2P管轄還未有歸屬的情況下，一部分P2P公司成為了資產(chǎn)流轉(zhuǎn)平臺(tái)。

這一設(shè)計(jì)的“天才”之處在于，讓宜信由中介變?yōu)轭愩y行的存在，只要投資人不擠兌，宜信甚至都不用擔(dān)心壞賬率有多高，擊鼓傳花的游戲可以一直進(jìn)行下去。但此時(shí)P2P服務(wù)于普惠金融、降低民間借貸成本的“初心”早已不見(jiàn)蹤影。

將一份借貸拆分成數(shù)份債權(quán)來(lái)賣，平臺(tái)交易流量自然好看了起來(lái)，宜信也在2015年于美國(guó)上市。然而好景不長(zhǎng)，據(jù)網(wǎng)貸之家數(shù)據(jù)顯示，截至2019年底，有超過(guò)110家P2P完成上市，或成為上市公司的主要股東，當(dāng)年僅存的12家直接上市P2P企業(yè)中，絕大部分都跌破了發(fā)行價(jià)。

宜信等早期P2P的幸運(yùn)之處在于，平臺(tái)的成長(zhǎng)與國(guó)內(nèi)新一輪資產(chǎn)證券化熱潮幾乎同步。2013年6月，國(guó)務(wù)院明確表示，要“逐步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展，盤活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整”，小微企業(yè)理所當(dāng)然地又成為了服務(wù)目標(biāo)。

“這就相當(dāng)于國(guó)外的垃圾債了，收益比較高，風(fēng)險(xiǎn)也更高?！睆埢瘶蛘f(shuō)。垃圾債在國(guó)內(nèi)屬于高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品，普通投資者無(wú)法購(gòu)買。

但當(dāng)時(shí)并沒(méi)有法律約定P2P的概念，法無(wú)禁止皆可為。直到e租寶、快鹿等一系列平臺(tái)在2015年相繼爆雷，行業(yè)協(xié)會(huì)成立，央行等十部委發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，逐漸明確了互聯(lián)網(wǎng)金融的邊界、業(yè)務(wù)規(guī)則和監(jiān)管責(zé)任。

同樣是在2015年，銀監(jiān)會(huì)宣布進(jìn)行機(jī)構(gòu)調(diào)整，將原有27個(gè)部門分拆，合并成立23個(gè)部門。其中，新設(shè)銀行業(yè)普惠金融工作部，牽頭推進(jìn)銀行業(yè)普惠金融工作。

北京大學(xué)法學(xué)院教授彭冰撰文指出，近年來(lái)互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管，反映出政府仍然沒(méi)有擺脫運(yùn)動(dòng)式的執(zhí)法狀態(tài)。起初各個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)是各掃門前雪，不在其監(jiān)管范圍內(nèi)的就不管，只管持有牌照的機(jī)構(gòu)，“與己無(wú)關(guān)，高高掛起”。風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)就重點(diǎn)打擊、治理整頓。過(guò)個(gè)幾年，整個(gè)過(guò)程會(huì)再來(lái)一遍。

“這說(shuō)明兩點(diǎn)：首先，我們目前的日常性金融監(jiān)管體制不能應(yīng)對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)；其次，這么多年，金融領(lǐng)域一直呈現(xiàn)治亂循環(huán)的運(yùn)動(dòng)式執(zhí)法模式，說(shuō)明我們一直在修修補(bǔ)補(bǔ)，缺乏進(jìn)行頂層設(shè)計(jì)的決心和勇氣。”

?下轉(zhuǎn)第12版

南方周末記者　徐庭芳發(fā)自上海

P2P野蠻生長(zhǎng)了近十年，網(wǎng)貸之家數(shù)據(jù)顯示，到2015年，全國(guó)P2P　平　臺(tái)　數(shù)　達(dá)　到3576家的歷史頂峰。CFP?圖

?上接第9版

監(jiān)管套利？

據(jù)上海新金融研究院副院長(zhǎng)劉曉春觀察，總量上國(guó)家發(fā)放給民營(yíng)企業(yè)的貸款并不少，很多時(shí)候銀行不給貸，是因?yàn)榻杩钊俗陨砀軛U過(guò)高的原因，“小微企業(yè)貸款難就是個(gè)偽命題，那些叫囂的通常都是已經(jīng)負(fù)債累累的借款人，想要獲得更寬松的資金。把錢貸給不需要的人，不是幫他們，而是害了他們”。

互聯(lián)網(wǎng)金融的一地雞毛，也讓劉曉春回想起2011發(fā)生在浙江的民間借貸風(fēng)暴，劉曉春出身浙江銀行系統(tǒng)，早年間擔(dān)任浙商銀行行長(zhǎng)。

2011年秋，民營(yíng)企業(yè)間的過(guò)度借貸、互相擔(dān)保在溫州吹出一個(gè)巨大的信貸泡沫，最終引發(fā)民間借貸危機(jī)，多家知名企業(yè)倒閉，還留下了超過(guò)千億的不良資產(chǎn)。

劉曉春向南方周末記者回憶，事件的起因是2008年后信貸寬松，溫州炒房團(tuán)也應(yīng)運(yùn)而生，但炒房團(tuán)的資金并非自有資金，而是來(lái)源于銀行和民間借貸的低息資金，銀行間充裕的信貸使得銀行借貸利率和民間借貸利率無(wú)限接近。

通常情況下，銀行借款利率較低，但是對(duì)企業(yè)的資質(zhì)要求高。因規(guī)模、企業(yè)資質(zhì)問(wèn)題不符合銀行要求的，則轉(zhuǎn)向民間借貸市場(chǎng)，無(wú)需抵押擔(dān)保，但是利率遠(yuǎn)高于銀行。原本兩個(gè)相互獨(dú)立的融資市場(chǎng)，被寬松的貨幣環(huán)境鏈接了起來(lái)。

許多人在銀行借完錢，迅速就去買樓、炒房，借款期間就靠著民間高利貸“頂一頂”，等銀行續(xù)貸工作完成了，再用來(lái)還高利貸。許多溫州人起初樂(lè)此不疲地做著資金搬運(yùn)工，任何一方都很滿意——貸款用完了，銀行的放貸任務(wù)完成了，房?jī)r(jià)起來(lái)了，地方似乎也走出了金融危機(jī)后的陰影。

時(shí)任央行溫州市中心支行行長(zhǎng)吳國(guó)聯(lián)曾在一份調(diào)查報(bào)告中指出，從借貸規(guī)模與資金價(jià)格來(lái)看，銀行貸款與民間借貸有密切的聯(lián)系，銀行貸款規(guī)模上升也會(huì)帶動(dòng)民間借貸規(guī)模的上升，二者是互為補(bǔ)充的關(guān)系。從溫州的情況來(lái)看，央行放水，反而導(dǎo)致了民間負(fù)債的大幅上升。

此后為了應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)的通貨膨脹，從2011年1月開(kāi)始，銀行半年內(nèi)6次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，近萬(wàn)億資金又從民間市場(chǎng)被抽了出來(lái)。銀根緊縮推倒了第一張多米諾骨牌，銀行借不到錢、高利貸也還不起，大批溫州企業(yè)倒閉，個(gè)人負(fù)債累累。

這和當(dāng)下大批網(wǎng)絡(luò)小貸、消費(fèi)金融企業(yè)無(wú)底線借錢給普通人的行為十分類似。同樣是相對(duì)寬松的資金環(huán)境，同樣是金融機(jī)構(gòu)向民間金融輸送資金，同樣導(dǎo)致了個(gè)人負(fù)債的大幅上升。

“互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)訴苦，要放開(kāi)，怎么不說(shuō)以前互聯(lián)網(wǎng)公司不需要準(zhǔn)備金，不需要遵守金融規(guī)范就能和銀行做一樣業(yè)務(wù)的時(shí)候呢？到了嚴(yán)監(jiān)管時(shí)期，你就沒(méi)辦法繼續(xù)盈利了?！眲源赫f(shuō)。

在他看來(lái)，即便此次借貸利率下調(diào)可能會(huì)導(dǎo)致許多互聯(lián)網(wǎng)公司一蹶不振，也是市場(chǎng)自然淘汰的緣故?；ヂ?lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新，很大程度是一種監(jiān)管套利，并不是因?yàn)槭袌?chǎng)有這樣的需求。