葉文輝

3月以來，在全球流動性泛濫的背景下，大宗商品輪番上漲，其中工業(yè)品漲幅尤為突出。考慮到部分農(nóng)產(chǎn)品觸底回暖的基本面，后續(xù)漲價有望向農(nóng)產(chǎn)品擴散。同時，從種企上半年的財報表現(xiàn)來看，景氣上行的玉米龍頭登海種業(yè)率先邁向復(fù)蘇，而水稻龍頭隆平高科和荃銀高科也實現(xiàn)了水稻業(yè)務(wù)的企穩(wěn)。在糧食安全意識不斷提高的背景下，糧價上行態(tài)勢基本形成，未來種業(yè)股或?qū)⒊掷m(xù)走高。

深蹲后起跳種業(yè)股蓄勢待發(fā)

今年以來市場炒作種業(yè)股主要基于兩大預(yù)期：一方面是去庫存周期之后，整體行業(yè)景氣度觸底回升;另一方面則為轉(zhuǎn)基因商業(yè)化種植政策的松綁。

首先在景氣方面，國內(nèi)主糧的去庫存進程陸續(xù)進入尾聲。稻谷、小麥、玉米是我國的三大主糧。自2012年以來，我國三大主糧庫存持續(xù)增加，一定程度上影響了我國的糧食供求平衡，增加了國家財政負擔。因此，糧食行業(yè)自2015年底也展開了“供給側(cè)改革”，試圖改變我國低端農(nóng)產(chǎn)品過剩且生產(chǎn)效率不高的局面，這給種業(yè)上市公司造成經(jīng)營上的壓力。

目前國內(nèi)三大主糧中，去庫存壓力最重的玉米接近尾聲，2019年底臨時儲備庫存結(jié)余量降至5759萬噸，相較2016年高點的2.37億噸大幅下降。需求方面，漸行漸近的豬周期可能帶來大量的飼料需求（玉米近半用于飼料生產(chǎn)）;同時在供給方面，草地貪夜蛾等病蟲害對玉米供給的威脅不斷增加。因此進入2020年后，市場轉(zhuǎn)而擔憂后續(xù)玉米供應(yīng)可能出現(xiàn)偏緊情形，大商所玉米期貨年內(nèi)上漲24.91%。

相比之下稻谷的去庫進展則要緩慢，2019年末全國稻谷庫存量達1.75億噸，庫存消費比仍高達86%。但在當前復(fù)雜的國際環(huán)境下（新冠疫情+貿(mào)易摩擦+蝗蟲災(zāi)害），稻谷的供給側(cè)改革也可能提前結(jié)束，整個種業(yè)板塊都面臨著行業(yè)景氣的觸底回升。

而在轉(zhuǎn)基因方面，隨著2020年年初三例轉(zhuǎn)基因玉米安全證書的發(fā)放，商業(yè)化種植離產(chǎn)業(yè)化更近一步：一方面，隨著中國對美國農(nóng)產(chǎn)品進口規(guī)模擴大，放開國內(nèi)轉(zhuǎn)基因大豆及玉米的規(guī)?；N植，才能更好地保護國內(nèi)種植業(yè)，提升國內(nèi)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的競爭壓力。畢竟目前國內(nèi)三大主糧的種植成本遠高于國外，轉(zhuǎn)基因合法種植的缺失是成本差異的關(guān)鍵原因;另一方面，作為抗蟲害的重要手段，轉(zhuǎn)基因玉米的推廣也有助于維護當前國內(nèi)玉米的安全生產(chǎn)。

馬太效應(yīng)漸顯頭部種企有望脫穎而出

糧食行業(yè)供給側(cè)改革所要求的提質(zhì)增效以及后續(xù)轉(zhuǎn)基因的產(chǎn)業(yè)化種植，決定了未來種子行業(yè)將明顯分化。從國外發(fā)展經(jīng)驗看，轉(zhuǎn)基因作物的產(chǎn)業(yè)化將大幅提升種子在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)中的價值，同時由于育種壁壘的提高，頭部種企的競爭優(yōu)勢會隨著轉(zhuǎn)基因的推廣而快速放大，未來惟有技術(shù)儲備雄厚的種企龍頭方能勝出，如隆平高科、荃銀高科、登海種業(yè)、大北農(nóng)等。

以荃銀高科為例，盡管公司名氣不如隆平和登海，但整體實力不可小覷。公司雜交水稻種子業(yè)務(wù)位居全國第二，僅次于隆平高科。作為一家技術(shù)型種企，近幾年在新品種集中上市的拉動下業(yè)績逆勢增長，在稻谷去庫存大背景下，公司水稻業(yè)務(wù)在2015-2019年仍實現(xiàn)19%的復(fù)合增長。究其原因，這主要與消費升級下市場對優(yōu)質(zhì)米需求的迅速擴大有關(guān)，從而在一定程度上抵消了供給側(cè)改革帶來的收縮。盡管我國大米進口占比不高，但進口主要為優(yōu)質(zhì)粳米，受海外蝗災(zāi)影響優(yōu)質(zhì)供給下降，公司有望憑借優(yōu)異的米質(zhì)表現(xiàn)提升市場份額。

大北農(nóng)方面，公司從飼料行業(yè)起家，現(xiàn)已發(fā)展成為橫跨飼料、養(yǎng)殖、種業(yè)等多個農(nóng)業(yè)板塊的綜合類農(nóng)業(yè)企業(yè)。其中在種業(yè)轉(zhuǎn)基因領(lǐng)域，公司具有明顯的先發(fā)優(yōu)勢，例如BDBN9858玉米品種于今年7月獲得農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)基因生物安全證書;若2021年能實現(xiàn)轉(zhuǎn)基因的商業(yè)化種植，種業(yè)板塊有望每年給公司貢獻約5億的利潤增量。短期而言，飼料和生豬養(yǎng)殖仍是公司主要營收貢獻來源，2020年中報營收占比高達近9成，因此豬周期或仍是驅(qū)動短期股價運行的核心要素。

圖表 重點企業(yè)財務(wù)與估值情況