(山東財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，山東 濟(jì)南 250014)

一、引言

2017 年5 月23 日，國際信用評級機(jī)構(gòu)穆迪發(fā)布公告，將中國的主權(quán)信用評級由原來的Aa3 下調(diào)到A1，穆迪對于此次評級下調(diào)做出的解釋為預(yù)期中國的全社會(huì)的負(fù)債水平將會(huì)持續(xù)升高，尤其是地方政府債務(wù)(以下簡稱地方債)，而且經(jīng)濟(jì)增長速度放緩，未來幾年中國的財(cái)政實(shí)力會(huì)被大大削弱。同年9 月21 日，標(biāo)準(zhǔn)普爾也宣布將中國的長期主權(quán)信用評級從AA-降到A＋。兩大評級機(jī)構(gòu)先后因?yàn)榈胤絺鶈栴}下調(diào)我國主權(quán)信用評級，不得不引起我們的高度重視。近年來我國地方債規(guī)模呈現(xiàn)出規(guī)模龐大、增長迅速、管理體制不健全等特征，在某些地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)開始凸顯并且其潛在溢出風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)在未來逐漸呈現(xiàn)增強(qiáng)的趨勢，根據(jù)財(cái)政部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截止到2018 年8 月，我國地方債余額為176 684 億元，而這一數(shù)字相當(dāng)于1997 年的59 倍。然而，學(xué)術(shù)界認(rèn)為官方公布的政府債務(wù)數(shù)據(jù)嚴(yán)重低估我國地方政府的債務(wù)規(guī)模，還存在大量隱形債務(wù)、個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)難以監(jiān)控[1]。

我國經(jīng)濟(jì)增速的提高在很大程度上依賴于政府主導(dǎo)的投資和債務(wù)擴(kuò)張，但是，近年來各地方政府爭相設(shè)立各種地方融資平臺以籌集資金，大幅舉債興建基礎(chǔ)設(shè)施導(dǎo)致地方債急劇膨脹，當(dāng)超過其承受能力時(shí)會(huì)導(dǎo)致財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)而引起信用破產(chǎn)。而地方債主要來自于銀行等金融機(jī)構(gòu)，其龐大規(guī)模會(huì)導(dǎo)致金融和經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域存在較高的杠桿率，政府債務(wù)的金融風(fēng)險(xiǎn)問題也逐漸凸顯出來，長此以往將加劇經(jīng)濟(jì)增長的中長期風(fēng)險(xiǎn)。地方債是一個(gè)涉及“政府—金融—經(jīng)濟(jì)”的綜合命題，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)所引致的潛在系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)是本文關(guān)注的重點(diǎn)。面對日益突出的地方債問題，如果不采取積極的防范措施，必將導(dǎo)致地方債風(fēng)險(xiǎn)在各級政府間相互轉(zhuǎn)嫁溢出，甚至蔓延至金融部門引發(fā)嚴(yán)重的債務(wù)危機(jī)和金融危機(jī)，最終將嚴(yán)重威脅我國的經(jīng)濟(jì)安全和社會(huì)穩(wěn)定。鑒于此，在理清地方債形成的背后原因的同時(shí)，迫切需要明晰地方債風(fēng)險(xiǎn)的溢出機(jī)制，為化解地方債風(fēng)險(xiǎn)和防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)提供新的思路。

二、文獻(xiàn)綜述

地方債規(guī)模的超常規(guī)擴(kuò)張是地方債風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的決定性因素，這也是學(xué)者們研究地方債風(fēng)險(xiǎn)的重點(diǎn)，諸多國內(nèi)外學(xué)者對地方債展開深入研究并探究地方債規(guī)模超常增長的深層次體制原因。目前文獻(xiàn)大都從以下方面研究地方債增長的原因:首先，學(xué)者們認(rèn)為現(xiàn)行不完善的財(cái)政體制為地方債增長創(chuàng)造了條件，促使地方政府被動(dòng)負(fù)債。一方面，中央政府通過分稅制改革削弱了地方政府的財(cái)權(quán)，但是卻將事權(quán)下放至地方政府，財(cái)政收入無法與財(cái)政支出按相同的比例提高，地方政府收入支出缺口明顯加大[2-3]；另一方面，我國地方政府的舉債行為存在權(quán)責(zé)分離的客觀事實(shí)，從而導(dǎo)致地方政府只享有舉債的權(quán)利而不用承擔(dān)償還的義務(wù)[4]。其次“唯GDP”考核模式下的政績利益驅(qū)動(dòng)、各級政府間的縱向擔(dān)保鏈進(jìn)一步加劇地方債的快速膨脹，促使地方政府主動(dòng)負(fù)債。地方政府基于“理性經(jīng)濟(jì)人”身份更注重追求政績、晉升等私人利益，然而對于這些“公共主體”來說，非理性的行為會(huì)導(dǎo)致地方債規(guī)模的非正常增長[5-6]。并且由于存在中央政府的作為“最后擔(dān)保人”的兜底現(xiàn)象[7]，這種舉債行為缺乏約束[8]，必然失去控制而導(dǎo)致大量政府債務(wù)的積累。通過對地方債形成原因文獻(xiàn)的梳理，我們發(fā)現(xiàn)地方政府存在舉債獲取資本的客觀現(xiàn)實(shí)和主觀動(dòng)機(jī)，在這種情況下，資源存量的有限性勢必加劇地方政府正對金融資源的競爭，由此帶來地方債風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的溢出效應(yīng)。

政府債務(wù)規(guī)模的增長只是地方債風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)必要條件，債務(wù)規(guī)模膨脹后帶來的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)以及向其他經(jīng)濟(jì)體的外溢風(fēng)險(xiǎn)才是地方債風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)和關(guān)注重點(diǎn)。近年來，隨著市場經(jīng)濟(jì)的不斷完善以及政府職能的轉(zhuǎn)變，地方政府在承擔(dān)提高本地經(jīng)濟(jì)發(fā)展責(zé)任的同時(shí)還肩負(fù)完善公共福利制度、推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等職責(zé)。商業(yè)銀行等金融部門是地方債擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)的載體[9]，其對地方債的大量認(rèn)購使得地方債風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)存在關(guān)聯(lián)性，所以地方債風(fēng)險(xiǎn)不僅僅是地方財(cái)政問題，更會(huì)因兩者之間的金融關(guān)聯(lián)而引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)問題[10-11]，研究表明政府債危機(jī)會(huì)通過資產(chǎn)持有渠道影響銀行等金融部門，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高，傳染性就越大，對過度依賴短期融資的銀行來說，這種影響就越明顯。劉驊和盧亞娟[12]從理論層面分析了地方債風(fēng)險(xiǎn)與金融風(fēng)險(xiǎn)之間的聯(lián)動(dòng)性，指出一方面地方政府的財(cái)政機(jī)會(huì)主義思想促使各地均爭相設(shè)立投融資平臺形成了相互模仿的羊群效應(yīng)，另一方面地方金融機(jī)構(gòu)出于人事任命、吸儲(chǔ)競爭政策扶持等方面的隱形補(bǔ)償性收益，存在爭相向各地投融資平臺提供貸款的從眾行為，“雙羊群”效應(yīng)極易導(dǎo)致地方政府投融資平臺風(fēng)險(xiǎn)的集聚，進(jìn)而可能引起區(qū)域性金融危機(jī)的爆發(fā)。李新光和胡日東[13]、伏潤民等[8]采用空間計(jì)量的方法證明了地方債風(fēng)險(xiǎn)空間溢出的存在性，并且伏潤民等學(xué)者證明了地方債風(fēng)險(xiǎn)對金融系統(tǒng)存在外溢效應(yīng)。大量研究從財(cái)政安全角度出發(fā)，探尋地方債風(fēng)險(xiǎn)背后債務(wù)規(guī)模超常增長的原因，同時(shí)在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)傳染、溢出方面的研究對本文提出地方債風(fēng)險(xiǎn)的溢出機(jī)制提供了理論和思路上的幫助。

基于以上分析，我們認(rèn)為地方債風(fēng)險(xiǎn)的危害在于其傳染性和溢出性，本文將透過財(cái)政收支運(yùn)行體系從整體宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的角度深入分析地方債風(fēng)險(xiǎn)的生成機(jī)理及其對金融部門的溢出機(jī)制，對地方債風(fēng)險(xiǎn)如何影響財(cái)政、金融和經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)運(yùn)行展開深入分析，明確地方債風(fēng)險(xiǎn)對其他經(jīng)濟(jì)部門的溢出機(jī)制，從而形成對地方債風(fēng)險(xiǎn)的全面深刻認(rèn)識。地方政務(wù)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)從來不是某一縣、市或省級政府自己的事，而會(huì)通過與金融系統(tǒng)的關(guān)聯(lián)引發(fā)系統(tǒng)性財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)或系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成重?fù)?。因此，在?jīng)濟(jì)改革轉(zhuǎn)型的新階段，為防控系統(tǒng)性財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，為我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級提供穩(wěn)定的政策和經(jīng)濟(jì)環(huán)境，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長，迫切需要明晰地方債風(fēng)險(xiǎn)的生成機(jī)理和溢出機(jī)制，為回答地方債如何影響財(cái)政、金融和經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)運(yùn)行找到新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

本文的邊際貢獻(xiàn)在于兩方面:一是從宏觀經(jīng)濟(jì)可持續(xù)運(yùn)行的角度出發(fā)，通過分析地方債風(fēng)險(xiǎn)形成的深層次體制原因，構(gòu)建地方債風(fēng)險(xiǎn)溢出機(jī)制模型，揭示其對金融部門、整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)體系產(chǎn)生外部溢出效應(yīng)；二是從空間關(guān)聯(lián)角度出發(fā)，嘗試將關(guān)系數(shù)據(jù)分析范式引入到地方債風(fēng)險(xiǎn)問題研究中，構(gòu)建修正的引力模型識別地方政府政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)溢出關(guān)系，同時(shí)利用二次指派程序(Quadratic Assignment Procedure，QAP)和空間計(jì)量方法考察地方債風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)，以期擴(kuò)展地方債風(fēng)險(xiǎn)研究的理論視角，豐富區(qū)域金融風(fēng)險(xiǎn)研究理論體系，為我國不同地區(qū)抵御金融風(fēng)險(xiǎn)傳染提供理論依據(jù)，為政府部門維護(hù)區(qū)域金融穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展提供決策依據(jù)。

三、理論邏輯框架

已有文獻(xiàn)大多從財(cái)政視角研究政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)注政府債務(wù)規(guī)模不斷膨脹帶來的財(cái)政安全問題，忽略了地方政府作為“理性經(jīng)濟(jì)人”為追求自身利益最大化與其他部門的交互影響，而這種交互影響的存在使得地方債風(fēng)險(xiǎn)具有溢出效應(yīng)。地方債風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)必將波及與之存在密切財(cái)政關(guān)系、金融關(guān)系以及經(jīng)濟(jì)貿(mào)易關(guān)系的其他相關(guān)聯(lián)部門，從而形成地方債風(fēng)險(xiǎn)的溢出機(jī)制，進(jìn)而引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從理論視角探討地方債風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生機(jī)理和溢出機(jī)制，準(zhǔn)確評估地方債風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的溢出效應(yīng)，而不僅僅受限于地方債的可持續(xù)性或規(guī)模的適度性等靜態(tài)分析。因此，本文從宏觀經(jīng)濟(jì)可持續(xù)運(yùn)行的角度出發(fā)，建立一個(gè)以地方政府為核心的“四部門經(jīng)濟(jì)”收入流量循環(huán)模型來描述地方政府在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中與其他經(jīng)濟(jì)體的相互作用，論證地方債風(fēng)險(xiǎn)對金融系統(tǒng)的溢出效應(yīng)。為簡化分析，我們不考慮折舊，不考慮間接稅和企業(yè)的轉(zhuǎn)移支付，也不考慮對外貿(mào)易等，這樣國民生產(chǎn)總值就等于國民凈產(chǎn)值同時(shí)也等于國民收入，都用Y表示。

首先我們考慮一個(gè)簡單的經(jīng)濟(jì)體，假設(shè)經(jīng)濟(jì)中只有家庭部門和企業(yè)部門，家庭部門向企業(yè)提供各種生產(chǎn)要素(如勞動(dòng)力等)，企業(yè)向家庭部門支付勞動(dòng)報(bào)酬(即收入)。企業(yè)部門用家庭部門提供的生產(chǎn)要素進(jìn)行生產(chǎn)，同時(shí)向家庭部門提供產(chǎn)品和服務(wù)，家庭部門為購買這些產(chǎn)品和服務(wù)而進(jìn)行支付，這樣就形成了“兩部門經(jīng)濟(jì)”收入流量循環(huán)，只要家庭部門把所得到的收入全部用于購買企業(yè)部門的產(chǎn)品與服務(wù)，這個(gè)循環(huán)模型就能按照原有模型一直進(jìn)行下去。

但在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，家庭部門收入不可能全部用于消費(fèi)，會(huì)將一部分收入作為儲(chǔ)蓄存入金融機(jī)構(gòu)，而企業(yè)部門會(huì)從金融機(jī)構(gòu)來融資進(jìn)行投資(如購買機(jī)器、廠房、進(jìn)行研發(fā)投入和存貨投資等)，這樣就形成了“三部門經(jīng)濟(jì)”的收入流量循環(huán)，如圖1 所示。

圖1 “三部門經(jīng)濟(jì)”收入流量循環(huán)模型

從收入的角度來看，僅有一部分收入用于購買企業(yè)部門的產(chǎn)品和服務(wù)，即消費(fèi)C，部分收入存入金融部門，即儲(chǔ)蓄S，這就存在資金的“漏出”，用公式表示為:

而對于企業(yè)部門來說，企業(yè)部門產(chǎn)出不可能全部售出。從支出的角度看，企業(yè)部門會(huì)把庫存作為存貨投資，而這時(shí)企業(yè)部門就需要金融部門的資金注入?？梢钥闯?，總產(chǎn)出不是被消費(fèi)掉就是作為投資，因而用公式表示為:

根據(jù)總產(chǎn)出等于總支出，合并公式(1)和公式(2)得到:

該恒等式的左邊代表“三部門經(jīng)濟(jì)”體的供給部分，右邊表示需求部分。該式被稱為“收入—支出”恒等式。恒等式的兩邊同時(shí)消去消費(fèi)C得到:

可見家庭部門的儲(chǔ)蓄S是這一循環(huán)模式的“漏出”，金融市場對企業(yè)部門的投資I是這一循環(huán)的“注入”，只要資金的“漏出”等于“注入”，三部門經(jīng)濟(jì)的資金流量循環(huán)就是可持續(xù)性的。但是，如果家庭部門不把一部分收入存入金融機(jī)構(gòu)，或者金融機(jī)構(gòu)不把儲(chǔ)蓄貸給企業(yè)部門，這些儲(chǔ)蓄就無法回到收入循環(huán)模型中，就無法實(shí)現(xiàn)收入的可持續(xù)循環(huán)流轉(zhuǎn)。

現(xiàn)在，我們再來設(shè)想一個(gè)“四部門經(jīng)濟(jì)”收入流量循環(huán)，如圖2 所示，即一個(gè)包含家庭部門、企業(yè)部門、金融部門和政府部門的經(jīng)濟(jì)體。政府部門會(huì)通過稅收、發(fā)行債券和支出在經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮作用，但是與“三部門經(jīng)濟(jì)”最大的不同之處在于政府部門作為國家政府機(jī)關(guān)在參與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)時(shí)存在對其他經(jīng)濟(jì)部門的行政干擾。根據(jù)國家審計(jì)署報(bào)告，地方債資金的一半以上來源于銀行貸款，地方政府與金融部門的關(guān)聯(lián)關(guān)系主要體現(xiàn)在資金借貸關(guān)系，地方政府向金融機(jī)構(gòu)融資并到期償還政府債務(wù)。但是由于以下兩方面原因使得金融機(jī)構(gòu)對地方政府存在軟約束，從而使得地方政府與金融部門的資金借貸關(guān)系突破了金融市場上的常規(guī)信貸制度:一方面我國金融機(jī)構(gòu)一般都隸屬于地方政府，金融機(jī)構(gòu)在做出向地方政府融資的決策時(shí)除考慮盈利外還會(huì)受到地方政府行政力量的干擾[14]；另一方面，金融機(jī)構(gòu)的目標(biāo)是利益最大化，因此尤其傾向于向具有較高公信力的地方政府貸款，而對于金融機(jī)構(gòu)決策者來說，在追求晉升、隱形收入等短期收益下，就更加強(qiáng)化了對地方政府放貸的意愿[15]。

圖2 “四部門經(jīng)濟(jì)”收入流量循環(huán)模型

引入政府部門后，從支出的角度看，總支出包括消費(fèi)C、投資I和政府購買G，其中投資I指金融部門對于企業(yè)部門的投資(如對企業(yè)部門的貸款、有價(jià)證券等)。把產(chǎn)出和支出之間的基本恒等式表示為:

從收入角度看，家庭部門的收入扣除稅收T之后全部用于消費(fèi)C和儲(chǔ)蓄S，則國民收入的分配表示為:

根據(jù)總支出等于總產(chǎn)出、總產(chǎn)出等于總收入的原理，得到三部門經(jīng)濟(jì)的“收入—支出”恒等式:

恒等式兩邊同時(shí)減去消費(fèi)C，得到:

其中，在恒等式的左邊，S是家庭部門儲(chǔ)蓄，是“四部門經(jīng)濟(jì)”收入流量循環(huán)資金的“漏出”，等式的右邊是這個(gè)收入流量循環(huán)資金的“注入”。正如“兩部門經(jīng)濟(jì)”循環(huán)模型的貨幣流入流出必須平衡一樣，引入政府部門后，要使“四部門經(jīng)濟(jì)”收入循環(huán)流量正常進(jìn)行下去，也必須保證資金的“漏出”等于資金的“注入”。除此之外，還需要保證政府部門財(cái)政的可持續(xù)性，所謂政府財(cái)政的可持續(xù)性是指地方政府作為經(jīng)濟(jì)實(shí)體能否保證財(cái)政的持續(xù)存在，當(dāng)?shù)胤秸心芰斶€地方債時(shí)，則地方財(cái)政就是可持續(xù)性的，反之隨著逾期債務(wù)的不斷膨脹，必將引發(fā)地方政府的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

公式(8)進(jìn)一步變形得到:

從公式(9)中可以看出，當(dāng)政府部門擴(kuò)大財(cái)政支出以提高政績時(shí)，在稅收水平T相對穩(wěn)定的情況下，地方政府只能通過向金融部門借款來為政府支出融資，而融資的規(guī)模就是地方政府支出超多稅收收入的部分，即G -T就是地方債規(guī)模D，則公式(9)可表示為:

從而導(dǎo)致多數(shù)地方政府出現(xiàn)過度負(fù)債現(xiàn)象，逾期債務(wù)又進(jìn)一步促使地方政府繼續(xù)放債，以貸還貸，如此形成惡性循環(huán)勢必引發(fā)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。

在公式(10)中，S是私人部門儲(chǔ)蓄，代表了金融部門所擁有的金融資源，I ＋D可以看作金融部門對企業(yè)部門和政府部門的投資。對金融部門來說，其信貸投放對象政府部門和企業(yè)部門之間存在替代效應(yīng)，而政府部門的行政干預(yù)能力使得金融部門對政府部門舉債存在軟約束，同時(shí)金融部門也更傾向于向擁有超高信用的政府部門放貸，因此，在全社會(huì)儲(chǔ)蓄水平一定的情況下，地方債規(guī)模的不斷擴(kuò)張勢必?cái)D出企業(yè)部門的投資，才能保證“四部門經(jīng)濟(jì)”模型能夠持續(xù)進(jìn)行下去。地方債會(huì)通過金融部門的信貸系統(tǒng)對企業(yè)部門投資產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”，大量剝奪金融資源，導(dǎo)致企業(yè)部門再生產(chǎn)難以維持，產(chǎn)出下降，利潤減少，無法按時(shí)償還貸款，從而導(dǎo)致金融部門出現(xiàn)資產(chǎn)質(zhì)量下降、不良貸款率提升、流動(dòng)性不足等問題，金融風(fēng)險(xiǎn)隨之爆發(fā)。同時(shí)，在我國地方債總額中有一半以上來自于金融部門，財(cái)政與信貸的密切聯(lián)系決定了地方債風(fēng)險(xiǎn)與金融風(fēng)險(xiǎn)共存。如果地方債風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，不斷舉債的惡性循環(huán)勢必導(dǎo)致金融部門無法按時(shí)收回地方政府的借款，進(jìn)一步加劇金融部門資產(chǎn)質(zhì)量的持續(xù)惡化和金融部門信貸危機(jī)，從而進(jìn)一步提高金融危機(jī)爆發(fā)的概率。結(jié)果就是，地方債風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)最終對金融部門信貸產(chǎn)生溢出效應(yīng)，引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

四、實(shí)證檢驗(yàn)與分析

(一)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的空間分布格局

本文采用探索性空間數(shù)據(jù)分析方法(ESDA)對地方債風(fēng)險(xiǎn)的空間分布進(jìn)行評價(jià)研究，該方法的核心是進(jìn)行空間自相關(guān)檢驗(yàn)。評價(jià)過程主要包括兩部分:一是通過全局自相關(guān)檢驗(yàn)地方債風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)性，用權(quán)空間自相關(guān)指數(shù)Moran’sI表示；二是通過局部自相關(guān)檢驗(yàn)識別地方債風(fēng)險(xiǎn)的具體空間分布狀況。

公式(11)中，，Yi表示第i個(gè)地區(qū)的地方債風(fēng)險(xiǎn)，n表示地區(qū)總數(shù)，Moran’sI取值在-1 到1 之間，其絕對值越大，空間相關(guān)性越強(qiáng)。

本文采用地理距離權(quán)重矩陣和經(jīng)濟(jì)距離權(quán)重矩陣。其中，地理距離權(quán)重矩陣(W1)認(rèn)為距離較近的事物總比距離較遠(yuǎn)的事物聯(lián)系更為緊密，用以檢測地理距離對地方債的空間分布狀態(tài)的影響，以省會(huì)城市之間的球面距離平方的倒數(shù)來構(gòu)建。此外，在實(shí)際測算的過程中，需要將地理距離空間權(quán)重矩陣進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，從而使矩陣中每行數(shù)值的和為1。同時(shí)借鑒林光平等[16]的方法設(shè)置了經(jīng)濟(jì)距離權(quán)重矩陣(W2)，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相近的區(qū)域之間地方政府的舉債行為更加相似。經(jīng)濟(jì)距離權(quán)重矩陣W2＝W1×M，W1為地理距離權(quán)重矩陣，M 為描述地區(qū)間經(jīng)濟(jì)距離的矩陣，采用省際人均GDP 之差的倒數(shù)來衡量省際經(jīng)濟(jì)距離。

地方債風(fēng)險(xiǎn)用各省市融資平臺每年發(fā)行的城投債規(guī)模表示。表1 報(bào)告了全局空間自相關(guān)，可以看出，全樣本期間地方債風(fēng)險(xiǎn)的Moran’sI為正，并且絕大多數(shù)年份均在99%和95%水平上顯著。這表明地方債風(fēng)險(xiǎn)在空間分布上并不是隨機(jī)的，會(huì)受到地區(qū)間地理距離和經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的影響，存在一定的空間相關(guān)性，因此，在估計(jì)地方債風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的溢出效應(yīng)時(shí)有必要考慮其空間相關(guān)性。

表1 地方政府債務(wù)的Moran’s I 的統(tǒng)計(jì)量

進(jìn)一步，通過局域空間自相關(guān)描述地方債風(fēng)險(xiǎn)的空間分布格局，如圖3 所示。

圖3 2017 年全國省域地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平的局部自相關(guān)散點(diǎn)圖

限于篇幅，圖3 僅展示2017 年，左圖為地理距離權(quán)重矩陣下的局部自相關(guān)散點(diǎn)圖，右圖為經(jīng)濟(jì)距離權(quán)重矩陣下的局部自相關(guān)散點(diǎn)圖。從圖3 中可以看出，代表省域的點(diǎn)大多分布在第一象限和第三象限，表明地方債風(fēng)險(xiǎn)存在明顯的空間集聚效應(yīng)，即高地方債風(fēng)險(xiǎn)省域相鄰，低地方債風(fēng)險(xiǎn)省域相鄰，印證了全局空間自相關(guān)檢驗(yàn)的結(jié)論。

(二)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融部門溢出效應(yīng)的檢驗(yàn)

本文采用2017 年中國大陸29 個(gè)省、市、自治區(qū)(因數(shù)據(jù)缺失原因，剔除吉林省和海南省)的年度數(shù)據(jù)。被解釋變量主要反映金融部門對企業(yè)部門的社會(huì)融資信貸情況，選用非金融企業(yè)及機(jī)關(guān)團(tuán)體貸款反映；核心解釋變量地方政府債務(wù)用各省市融資平臺每年發(fā)行的城投債規(guī)模表示；同時(shí)控制金融部門的資本規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量和各省份的投資強(qiáng)度、進(jìn)出口依賴度，分別用金融部門存款總額、不良貸款規(guī)模、全社會(huì)固定資產(chǎn)投資和進(jìn)出口額表示。指標(biāo)及指標(biāo)測算數(shù)據(jù)分別來源于wind 數(shù)據(jù)庫、各省統(tǒng)計(jì)局的年度統(tǒng)計(jì)公報(bào)、國家統(tǒng)計(jì)局以及人民銀行網(wǎng)站。

QAP 回歸分析是“關(guān)系—關(guān)系”層次(Dyadic QAP)的假設(shè)檢驗(yàn)，研究多個(gè)矩陣和一個(gè)矩陣之間的回歸關(guān)系，并且對判定系數(shù)R2的顯著性進(jìn)行評價(jià)。QAP 多元回歸分析以對矩陣數(shù)據(jù)的置換為基礎(chǔ)，不關(guān)注總體分布，同時(shí)對回歸系數(shù)進(jìn)行非參數(shù)檢驗(yàn)。分析過程主要分為三步:第一步，針對自變量矩陣和因變量矩陣對應(yīng)的長向量元素進(jìn)行常規(guī)的多元回歸分析；第二步對因變量矩陣的行和列同時(shí)進(jìn)行隨機(jī)置換，然后重新進(jìn)行常規(guī)的多元回歸分析，保存所有的系數(shù)值和判定系數(shù)R2的值；第三步，重復(fù)這個(gè)步驟幾百上千次得到統(tǒng)計(jì)量的分布，以便估計(jì)統(tǒng)計(jì)量的標(biāo)準(zhǔn)誤并檢驗(yàn)系數(shù)顯著性。對于每個(gè)系數(shù)來說，該程序?qū)⒂?jì)算出在全部隨機(jī)置換的次數(shù)中，產(chǎn)生的系數(shù)大于或者等于第一次計(jì)算時(shí)得到系數(shù)的隨機(jī)置換所占的比例。接下來，本文將通過QAP 分析全面揭示地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的傳染效應(yīng)，進(jìn)而為地方政府債務(wù)如何影響財(cái)政、金融和經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)運(yùn)行提供事實(shí)證據(jù)，從而形成對政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的全面深刻認(rèn)識，如表2 所示。

表2 地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)空間外溢效應(yīng)的QAP 回歸分析

表2 報(bào)告了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融系統(tǒng)傳染效應(yīng)的QAP 回歸分析結(jié)果，分析結(jié)果包含兩部分:

第一部分簡單介紹了模型的擬合情況，可決系數(shù)0.948，調(diào)整的可決系數(shù)0.948，調(diào)整的可決系數(shù)的概率值為0，是指隨機(jī)置換產(chǎn)生的判定系數(shù)大于或等于實(shí)際觀察到的判定系數(shù)的概率，是單側(cè)檢驗(yàn)的概率值，說明調(diào)整的可決系數(shù)通過了1%的顯著性水平。這說明上述五個(gè)變量代表了金融部門對企業(yè)部門貸款的影響因素的94.8%。

第二部分給出了截距，每個(gè)自變量的非標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)和統(tǒng)計(jì)顯著性檢驗(yàn)的結(jié)果，具體解釋含義同表2。從回歸結(jié)果來看，地方政府債務(wù)差距對金融部門信貸差距存在顯著的負(fù)向影響，影響系數(shù)為-0.077 554，并通過了1%的顯著性水平檢驗(yàn)，這說明地方政府債務(wù)融資會(huì)通過金融機(jī)構(gòu)的信貸資金調(diào)控對企業(yè)部門的信貸融資產(chǎn)生擠出效應(yīng)，表現(xiàn)為對企業(yè)部門融資的一種替代效應(yīng)，大量剝奪金融資源，企業(yè)部門得不到資金，難以擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，其資產(chǎn)質(zhì)量下降，難以償還貸款，導(dǎo)致金融部門出現(xiàn)大量不良資產(chǎn)，金融部門甚至整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的穩(wěn)定必將受到威脅。在控制變量中，除去進(jìn)出口依賴度在統(tǒng)計(jì)上不顯著外，其余三個(gè)變量資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量以及投資強(qiáng)度分別通過了1%、5%和1%的顯著性水平檢驗(yàn)，回歸系數(shù)分別為0.780 340、0.035 195和0.258 629。顯然，金融部門的資產(chǎn)規(guī)模差距越大，對企業(yè)部門的貸款規(guī)模差距就越大；金融部門資產(chǎn)質(zhì)量差距與金融部門貸款規(guī)模差距正向相關(guān)關(guān)系的原因在于，金融部門的資產(chǎn)質(zhì)量(本文用金融部門不良貸款表示)對金融信貸規(guī)模的影響存在滯后效應(yīng)；投資強(qiáng)度差距對金融部門信貸差距具有顯著的正向影響，說明我國社會(huì)融資活動(dòng)更多地依賴于金融信貸的支持。

(三)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融部門空間溢出機(jī)制的檢驗(yàn)

在財(cái)政分權(quán)、權(quán)責(zé)分離等現(xiàn)行財(cái)政體制背景下，政府間的橫向競爭是導(dǎo)致地方政府債務(wù)內(nèi)部空間溢出效應(yīng)的重要推動(dòng)力。與此同時(shí)，在“唯GDP”的政績考核模式下，地方政府面臨經(jīng)濟(jì)發(fā)展和職位晉升的雙重壓力，這時(shí)地方政府就會(huì)設(shè)法在市場上吸引生產(chǎn)要素尤其是流動(dòng)性較強(qiáng)的資本要素的流入，從而引發(fā)地方政府對金融資源的競爭。這種競爭不止包括地方政府間，還包括地方政府和企業(yè)部門之間。金融部門有限的金融資源使得對地方政府和對企業(yè)部門的貸款表現(xiàn)出替代效應(yīng)，地方政府債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大不斷擠占金融資源導(dǎo)致企業(yè)部門投資水平下降，從而引發(fā)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的外部空間溢出效應(yīng)。

在空間關(guān)聯(lián)視角下，本文采用2009—2017 年全國29 個(gè)省(區(qū)、市)(剔除西藏自治區(qū)和海南省)的面板數(shù)據(jù)，構(gòu)建空間杜賓模型(公式12)估計(jì)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的空間溢出效應(yīng)。

其中，y為n(省份個(gè)數(shù)，n＝29)階向量，為表示金融部門信貸規(guī)模的解釋變量。X為解釋變量，包括地方政府債務(wù)規(guī)模(debt)和一系列控制變量，控制變量包括金融部門資產(chǎn)質(zhì)量(金融部門不良貸款規(guī)模，npl)、金融部門資金成本及冗余程度(金融部門存款余額，dep)以及投資強(qiáng)度(全社會(huì)固定資產(chǎn)投資規(guī)模，inv)、進(jìn)出口依賴度(進(jìn)出口總額，inex)，為增加省份間的可比性，所有變量均采用人均口徑。a是常數(shù)項(xiàng)，是n×1 階單位矩陣，n是省份數(shù)，ε是隨機(jī)誤差項(xiàng)。W為空間權(quán)重矩陣，Wy和WX分別考慮了被解釋變量y和解釋變量X的空間滯后項(xiàng)，ρ、β為空間滯后項(xiàng)系數(shù)。本文設(shè)置地理距離和經(jīng)濟(jì)距離兩種空間權(quán)重矩陣，地理距離權(quán)重矩陣W1以省會(huì)城市之間的球面距離平方的倒數(shù)來構(gòu)建，經(jīng)濟(jì)距離權(quán)重矩陣W2＝W1×M，W1為地理距離權(quán)重矩陣，M為描述地區(qū)間經(jīng)濟(jì)距離的矩陣，采用省際之間人均GDP 之差的倒數(shù)來衡量省際之間的經(jīng)濟(jì)距離。

需要說明的是，根據(jù)LeSage 和Pace[17]的研究，在空間計(jì)量模型的估計(jì)結(jié)果中，如果ρ不等于0，則不能直接用解釋變量和空間滯后項(xiàng)的系數(shù)來衡量地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的空間溢出效應(yīng)，與普通OLS 回歸系數(shù)的解釋存在很大差別。因此Pace 和LeSage 提出偏微分方法用來合理解釋空間計(jì)量模型的回歸系數(shù)，將解釋變量對被解釋變量的空間溢出效應(yīng)分解為直接效應(yīng)、間接效應(yīng)和總效應(yīng)。直接效應(yīng)體現(xiàn)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對區(qū)域內(nèi)的溢出效應(yīng)，間接效應(yīng)體現(xiàn)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對區(qū)域外的溢出效應(yīng)，總效應(yīng)則體現(xiàn)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的總溢出效應(yīng)。表3 報(bào)告了在地理距離、經(jīng)濟(jì)距離空間權(quán)重矩陣下，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融部門空間溢出效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果。

根據(jù)表3 中的分解結(jié)果，無論是在地理距離還是經(jīng)濟(jì)距離空間權(quán)重矩陣下，地方政府債務(wù)對金融部門信貸都存在顯著的負(fù)向總空間溢出效應(yīng)，影響系數(shù)分別為-1.704 913 和-2.328 382，這說明地方政府債務(wù)融資在通過金融部門對企業(yè)部門信貸表現(xiàn)出擠出效應(yīng)，揭示了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對企業(yè)部門的溢出效應(yīng)，總溢出效應(yīng)支撐了前述理論分析觀點(diǎn)。但是從分解的直接效應(yīng)和間接效應(yīng)來看，地方政府債務(wù)表現(xiàn)出完全不同的溢出效應(yīng):首先，地方政府債務(wù)對金融部門信貸的負(fù)向間接作用顯著，影響系數(shù)分別為-2.527 944 和-2.685 849，說明地方政府債務(wù)通過金融機(jī)構(gòu)間資金調(diào)控對區(qū)域間企業(yè)信貸產(chǎn)生了負(fù)向影響。原因在于地方政府債務(wù)規(guī)模的急速擴(kuò)張，加劇了地方政府間的橫向競爭，會(huì)最大限度地吸引其他地區(qū)的金融資源的流入，從而對其他地區(qū)企業(yè)部門融資產(chǎn)生擠出效應(yīng)，導(dǎo)致地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融部門空間溢出效應(yīng)的發(fā)生。而地方政府債務(wù)對金融部門信貸的直接效應(yīng)是顯著的正向影響，分別是0.8 230 317 和0.3 574 666，但是在經(jīng)濟(jì)距離權(quán)重下該結(jié)果統(tǒng)計(jì)上不顯著，并且相比間接效應(yīng)和總效應(yīng)，直接效應(yīng)的影響結(jié)果較小。

表3 空間杜賓模型估計(jì)結(jié)果

為什么地方政府債務(wù)擴(kuò)張沒有擠出本地區(qū)內(nèi)的企業(yè)部門投資? 一方面是因?yàn)榈胤秸偁幐嗍且鸾鹑谫Y源的跨區(qū)域流動(dòng)而不會(huì)引起區(qū)域內(nèi)的流動(dòng)，另一方面地方政府債務(wù)大多用于發(fā)展本地區(qū)經(jīng)濟(jì)，其中就包括扶植本地企業(yè)發(fā)展或招商引資等政策，因此地方政府債務(wù)可能會(huì)對本地區(qū)金融部門產(chǎn)生正向影響?？刂谱兞看蠖纪ㄟ^了顯著性水平檢驗(yàn)，其中，在不同空間權(quán)重矩陣下，金融部門資產(chǎn)質(zhì)量對金融部門信貸規(guī)模的溢出效應(yīng)為正向相關(guān)關(guān)系，原因在于不良貸款對金融信貸規(guī)模的影響存在滯后效應(yīng)；資產(chǎn)規(guī)模越大對金融部門信貸規(guī)模的三種溢出效應(yīng)均為正；投資強(qiáng)度對金融部門信貸的直接效應(yīng)顯著為負(fù)而間接效應(yīng)顯著為正，這正好說明地方政府橫向競爭導(dǎo)致金融資源發(fā)生跨區(qū)域流動(dòng)，從而導(dǎo)致我國社會(huì)融資活動(dòng)更多地依賴于其他地區(qū)金融信貸的支持；進(jìn)出口的顯著正向影響也表明我國進(jìn)出口活動(dòng)更多地依賴信貸支持。

五、結(jié)論與建議

(一)結(jié)論

本文從“關(guān)系”視角出發(fā)，首次將關(guān)系數(shù)據(jù)分析范式應(yīng)用于地方債風(fēng)險(xiǎn)問題分析中，揭示了地方債風(fēng)險(xiǎn)生成機(jī)理及對金融部門的溢出機(jī)制。在理論上，從整體宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的角度分析地方債風(fēng)險(xiǎn)的生成機(jī)理及其對金融部門的溢出機(jī)制，建立了以地方政府為核心的“四部門經(jīng)濟(jì)”收入流量循環(huán)模型，對地方債風(fēng)險(xiǎn)如何影響財(cái)政、金融和經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)運(yùn)行展開分析，明確地方債風(fēng)險(xiǎn)對其他經(jīng)濟(jì)部門的溢出機(jī)制，從而形成對地方債風(fēng)險(xiǎn)的全面深刻認(rèn)識。在實(shí)證檢驗(yàn)上，首次將關(guān)系數(shù)據(jù)分析范式應(yīng)用于地方債風(fēng)險(xiǎn)問題的分析中，采用探索性空間數(shù)據(jù)分析方法(ESDA)對地方債風(fēng)險(xiǎn)的空間分布進(jìn)行評價(jià)研究，發(fā)現(xiàn)地方債風(fēng)險(xiǎn)會(huì)因地理距離和經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平在空間上存在關(guān)聯(lián)性，因此在接下來檢驗(yàn)地方債風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的溢出效應(yīng)時(shí)采用了能夠考慮地方債風(fēng)險(xiǎn)空間關(guān)聯(lián)性的QAP 方法進(jìn)行檢驗(yàn)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，地方債會(huì)通過金融部門的信貸系統(tǒng)對企業(yè)部門投資產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”，表現(xiàn)為對企業(yè)部門融資的一種替代效應(yīng)，大量剝奪金融資源，導(dǎo)致企業(yè)部門再生產(chǎn)難以維持，產(chǎn)出下降，利潤減少，無法按時(shí)償還貸款，從而導(dǎo)致金融部門出現(xiàn)資產(chǎn)質(zhì)量下降、不良貸款率提升、流動(dòng)性不足等問題，金融風(fēng)險(xiǎn)隨之爆發(fā)。同時(shí)，采用空間杜賓模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，地方政府債務(wù)融資會(huì)通過金融機(jī)構(gòu)的信貸資金調(diào)控對企業(yè)部門的信貸融資產(chǎn)生擠出效應(yīng)，表現(xiàn)為對企業(yè)部門融資的一種替代效應(yīng)，從而導(dǎo)致地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的空間外溢效應(yīng)。

(二)政策建議

地方債風(fēng)險(xiǎn)的隱蔽性和傳染性會(huì)波及與之存在金融關(guān)系、經(jīng)濟(jì)貿(mào)易關(guān)系相關(guān)聯(lián)的部門，形成以金融經(jīng)濟(jì)關(guān)系為傳導(dǎo)載體的外部溢出機(jī)制，最終危及整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)體系。從我國地方債風(fēng)險(xiǎn)傳染的視角出發(fā)，為防范和化解地方債風(fēng)險(xiǎn)提出如下政策建議:

首先，高度重視地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的空間關(guān)聯(lián)和外溢效應(yīng)，加強(qiáng)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的聯(lián)防聯(lián)控，創(chuàng)新區(qū)域協(xié)同治理機(jī)制。省際地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在普遍的空間溢出特征，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的空間溢出不是簡單的單一地區(qū)之間的關(guān)系，而是多個(gè)地區(qū)之間的復(fù)雜的、多線程的溢出關(guān)系。在此背景下，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不僅僅取決于本地區(qū)地方政府的債務(wù)水平，還取決于與其他地區(qū)形成的競爭關(guān)系，這給化解我國地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)帶來了嚴(yán)峻的考驗(yàn)。因此，應(yīng)建立全國各地區(qū)地方政府債務(wù)的實(shí)時(shí)監(jiān)測系統(tǒng)，定時(shí)公布各地區(qū)政府的負(fù)債規(guī)模、償還能力等指標(biāo)。

其次，推進(jìn)地方政府的投融資體制改革，建立合理的地方政府舉債融資機(jī)制。繼續(xù)深化分稅制改革，逐步建立規(guī)范的地方舉債制度，允許地方政府為經(jīng)濟(jì)建設(shè)和公共事業(yè)發(fā)展發(fā)行債券籌集資金，實(shí)現(xiàn)地方政府舉債的透明化和市場化，以避免出現(xiàn)無序失控的地方政府平臺。

最后，增強(qiáng)對地方政府行為的約束力，建立地方政府舉債行為的監(jiān)管機(jī)制。建立嚴(yán)格的監(jiān)管制度，加強(qiáng)對地方政府行為的約束力，通過國家法律明確地方政府債務(wù)的發(fā)行機(jī)制和償還機(jī)制，逐漸消除地方政府對中央政府的依賴心理，從而減少地方政府債務(wù)的外部性。同時(shí)，防范治理系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，更要注意地方債風(fēng)險(xiǎn)對金融部門的傳染效應(yīng)，要借助中央銀行的力量，重點(diǎn)加強(qiáng)地方金融部門對地方政府的約束力，實(shí)現(xiàn)地方債融資的市場化機(jī)制，從而切斷地方債風(fēng)險(xiǎn)的外部傳染路徑。