螞蟻蟲

華爾街擔(dān)心的不是營收，而是GMV跟不上節(jié)奏

單純從公布的各項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，拼多多2020年第二季度的整體表現(xiàn)還是比較出色的：用戶繼續(xù)保持增長，GMV同比增長的同時(shí)還實(shí)現(xiàn)了虧損收窄，似乎只有營收這一項(xiàng)不盡如人意。此前華爾街分析師的預(yù)期平均值為127億元，而拼多多公布的數(shù)據(jù)為122億元。于是，有人將拼多多這次股價(jià)下跌的誘因，歸結(jié)于少入賬5億元的“慘案”。

然而這個(gè)說法并不嚴(yán)謹(jǐn)，因?yàn)樽鳛橐患页砷L中的創(chuàng)業(yè)公司，投資者最關(guān)心的不是營收和利潤，而是能否保持著應(yīng)有的高成長。只要當(dāng)下的增長速度達(dá)標(biāo)，未來營收和利潤都有機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)。因此，區(qū)區(qū)5億元的營收預(yù)期差額，并不足以影響投資者的價(jià)值判斷和決策。造成股價(jià)大跌另有原因。

在第一季度財(cái)報(bào)發(fā)布時(shí)，拼多多曾稱消費(fèi)需求會(huì)在第二季度復(fù)蘇。

事實(shí)也如上所預(yù)測的那樣，中國經(jīng)濟(jì)和零售商業(yè)在今年第二季度強(qiáng)勁回升，帶動(dòng)電商巨頭的營收增長。今年第二季度，阿里巴巴實(shí)現(xiàn)國內(nèi)零售商業(yè)業(yè)務(wù)收入1 013億元，同比增長34%；京東實(shí)現(xiàn)營收2 011億元，同比增長33.8%，增速為近10個(gè)季度的新高。這表明，現(xiàn)在是電商市場的好時(shí)代。然而，拼多多此時(shí)卻在業(yè)務(wù)上失速了。

最新財(cái)報(bào)顯示，截至6月30日的前12個(gè)月，拼多多GMV達(dá)到12 687億元，同比增長79%。同樣是過去12月的GMV，拼多多第一季度財(cái)報(bào)的增速為108%，去年同期則是171%。和阿里巴巴、京東相比這個(gè)增速不低，但無論環(huán)比還是同比都顯得有些乏力。由于拼多多GMV的披露口徑是過去12月，而非單個(gè)季度，有人據(jù)此認(rèn)為第二季度拼多多的GMV增速下滑或更嚴(yán)重。

在用戶天花板觸頂在即的情況下，對拼多多的要求悄然從原來的看用戶增長，變成了看業(yè)務(wù)增長。如今，拼多多的GMV增速大幅降低，甚至未能與用戶增長保持同步，華爾街難免會(huì)感到失望，甚至擔(dān)心拼多多的未來前景。當(dāng)投資者調(diào)低對拼多多未來的預(yù)期，其股價(jià)自然就下跌了。

成本高筑、補(bǔ)貼效率下滑，ARPU或先進(jìn)入拐點(diǎn)

除了GMV增速大幅下降外，拼多多的另一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)ARPU的表現(xiàn)同樣不太理想。所謂ARPU，就是單客消費(fèi)金額。最新財(cái)報(bào)顯示，今年第二季度拼多多的平均單客年消費(fèi)額為1 857元，同比增長了27%，環(huán)比增速為7.8%，增速明顯放緩。

對于電商平臺(tái)來說，GMV可以用這個(gè)簡單公式來計(jì)算—“GMV=ARPU×活躍用戶數(shù)”。當(dāng)ARPU較低，即便活躍用戶增長迅猛，GMV也不易達(dá)到理想狀態(tài)。2019年，拼多多的年度活躍用戶數(shù)為5.85億，是京東（3.62億）的1.6倍，達(dá)到了阿里巴巴（7.11億）的八成；但其GMV才過了萬億元，而阿里巴巴和京東分別突破了6萬億元和2萬億元。

ARPU增長乏力，這是一個(gè)危險(xiǎn)的信號(hào)，因?yàn)樵诎⒗锇桶?、京東和拼多多三大平臺(tái)中，拼多多的ARPU本來就是最低，只有阿里巴巴、京東的幾分之一。拼多多1 857元的ARPU，只相當(dāng)于阿里巴巴的五分之一（阿里巴巴的最新ARPU約為9 075元）。如果ARPU無法實(shí)現(xiàn)增長而早早地達(dá)到拐點(diǎn)，這表明拼多多的用戶價(jià)值比較有限。如此一來，作為對標(biāo)阿里巴巴的拼多多，其未來價(jià)值也將喪失相當(dāng)?shù)南胂罂臻g。

另一方面，拼多多的成本支出卻仍然高居不下。近年來，拉動(dòng)拼多多用戶和GMV（包括ARPU）增長的重要因素是購物補(bǔ)貼，表現(xiàn)在財(cái)報(bào)中就是市場推廣費(fèi)用。第二季度財(cái)報(bào)顯示，平臺(tái)銷售與市場推廣費(fèi)用為91.14億元，較去年同期的61.04億元增長49%，較第一季度的72.97億元增長了18.17億元。

今年第二季度，拼多多應(yīng)該在有意識(shí)地壓縮市場開支。本季度拼多多的總營收為122億元，與上年同期的73億元相比增長67%，而本季度營銷費(fèi)用同比只了增長49%。整體營銷費(fèi)率為74.7%，大幅低于上一季度的111.6%，這也是今年第二季度拼多多實(shí)現(xiàn)虧損收窄的主要原因。

ARPU增長乏力表明，隨著拼多多用戶基數(shù)擴(kuò)大，過去靠補(bǔ)貼拉動(dòng)業(yè)務(wù)增長的做法似乎開始失靈了，至少是效率大為下降。拼多多有必要反思補(bǔ)貼策略，逐步降低補(bǔ)貼轉(zhuǎn)而夯實(shí)服務(wù)短板。但最新消息顯示，拼多多的做法正好相反，據(jù)悉它將在第三季度加大補(bǔ)貼力度。

三宗“罪”

既然靠“簡單粗暴”的補(bǔ)貼很難驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)高速增長，就有必要來分析下拼多多GMV、ARPU等關(guān)鍵數(shù)據(jù)增速不及預(yù)期的真正原因。

首先，用戶買不全，拼多多在中高端品牌開發(fā)上不力，無法滿足用戶的多元化需求。

拼多多在2018年就開始籌劃品牌館，意在效仿阿里巴巴成立品牌商城，向中高端和全品類進(jìn)軍。然而兩年多的時(shí)間過去，除了小米、國美和網(wǎng)易嚴(yán)選等早前的少數(shù)大品牌外，再就沒有看到明顯進(jìn)展。由于招商不力、缺少官方授權(quán)，以至于拼多多只好以品牌為主線進(jìn)行展示，而不是傳統(tǒng)的品牌店鋪。

從個(gè)案來看，入駐拼多多似乎沒有對小米、國美和網(wǎng)易嚴(yán)選的銷售起到顯著地提升作用。眾所周知，大品牌本來就對拼多多的品牌調(diào)性與自身不太匹配顧忌重重，再看到先行者收益有限，更難有動(dòng)力入駐。拼多多進(jìn)軍中高端市場不力的根本原因，是它現(xiàn)階段還無法為大品牌創(chuàng)造足夠價(jià)值。大品牌招商不力，使得ARPU難以提升，繼而又對拼多多GMV造成了不利影響。

其次，用戶被挖角，在下沉市場遭遇阿里巴巴和京東的反擊，京喜和淘寶特價(jià)寶增長迅速，對拼多多形成了威脅。根據(jù)極光發(fā)布的《拼多多數(shù)據(jù)全面解析報(bào)告》顯示：《淘寶特價(jià)版》《京喜》等特價(jià)電商APP用戶與《拼多多》用戶高度重合，2020年6月它們與《拼多多》用戶重合度都高達(dá)85%以上。

得益于京喜的良好表現(xiàn)，今年第二季度京東新增用戶3 000萬，其中近80%來自下沉市場。同在微信生態(tài)內(nèi)拓展下沉市場，京喜和拼多多之間是一場零和游戲，僅京東第二季度就抄截了拼多多2400萬的潛在用戶。阿里巴巴旗下的淘寶特價(jià)版也表現(xiàn)不俗，今年3上線后保持環(huán)比兩位數(shù)以上的高速增長，最新月活躍用戶數(shù)達(dá)到了2800多萬。昔日兩大對頭雙雙發(fā)力下沉市場，事實(shí)上形成了對拼多多的雙向夾擊。

此外，業(yè)務(wù)被分流，拼多多還面臨著來于快手、“抖音”等新興平臺(tái)的挑戰(zhàn)。快手、“抖音”從直播切入電商后，利用充沛的流量做得風(fēng)生水起?？焓?、“抖音”等直播電商主要面向價(jià)格敏感的人群做特價(jià)爆款，它們在商家端主打中小企業(yè)和產(chǎn)業(yè)帶，也同樣指向品多多的腹地。

快手和“抖音”電商的崛起，對下沉渠道為主的拼多多沖擊最大。不難想象，同為下沉市場的用戶，當(dāng)他們刷著快手就把便宜商品買了，自然就減少了打開拼多多的次數(shù)。據(jù)悉，今年快手和“抖音”的電商GMV目標(biāo)分別是2500億元和2000億元。二者的GMV加起來近5000億元，接近去年拼多多的一半，其分流效應(yīng)不容小視。

拼多多品牌升級計(jì)劃失敗

在前不久的業(yè)績電話會(huì)議上，拼多多戰(zhàn)略副總裁David Liu專門介紹了公司的未來策略。從其發(fā)言內(nèi)容總結(jié)來看，雖然沒有明示，但話里話外透露出拼多多的下一階段策略目標(biāo)是成為“中國第一生鮮電商”。

拼多多還表示：未來百億元補(bǔ)貼將持續(xù)加碼，但會(huì)“覆蓋更多家庭必需品和農(nóng)產(chǎn)品”。從側(cè)面驗(yàn)證了David Liu的話，未來生鮮類目將成為拼多多的重點(diǎn)。據(jù)悉，2019年拼多多農(nóng)產(chǎn)品GMV高達(dá)1364億元，占比13.6%。超過2.4億年度活躍買家去年購買了農(nóng)產(chǎn)品，復(fù)購率為70%。生鮮是目前拼多多具備相對優(yōu)勢的核心類目，它希望先夯實(shí)生鮮市場的優(yōu)勢之后再謀大局，這個(gè)策略相對比較務(wù)實(shí)。

同時(shí)也表明，在大品牌招商嚴(yán)重受挫之后，拼多多已經(jīng)調(diào)整了階段性目標(biāo)，其品類擴(kuò)張和品牌升級計(jì)劃被迫推遲，或者說承認(rèn)失敗。對志在進(jìn)軍“五環(huán)內(nèi)”的拼多多來說，這無疑是一次嚴(yán)重的打擊。在先做大還是先做強(qiáng)的兩難選擇中，拼多多仍然選擇了繼續(xù)做大用戶規(guī)模，而不是補(bǔ)齊服務(wù)和體驗(yàn)短板來做強(qiáng)。

在當(dāng)前的形勢下，即便是股價(jià)大跌，用戶基數(shù)增長的拼多多還不至于“雪崩”，只是過熱后的調(diào)整。但它因?yàn)檠a(bǔ)貼依賴癥而陷入“未老先衰”卻是事實(shí)。