聶方紅

近日，管理層明確表示，經(jīng)過科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板兩個(gè)板塊的試點(diǎn)，全市場推進(jìn)注冊(cè)制的條件逐步具備，會(huì)選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)全面推進(jìn)注冊(cè)制改革，這就意味著資本市場全面注冊(cè)制離我們?cè)絹碓浇?。?duì)注冊(cè)制，投資者經(jīng)歷了過去的擔(dān)憂到試點(diǎn)時(shí)的接受和現(xiàn)在樂觀地把全面注冊(cè)制視為中國股市走出徘徊、走向牛市的變化過程。然而，無論怎么認(rèn)識(shí)看待注冊(cè)制，它雖然是資本市場法治化進(jìn)程中的一項(xiàng)基礎(chǔ)制度建設(shè)，但不能也不應(yīng)該給它附加過多的作用，更不要把它當(dāng)做包醫(yī)資本市場百病的靈丹妙藥。因此，在全面注冊(cè)制改革推進(jìn)過程中一定要有正確的認(rèn)識(shí)。

不要把注冊(cè)制當(dāng)作全面牛市行情的發(fā)動(dòng)機(jī)。長期以來，資本市場有一個(gè)誤導(dǎo)性的觀點(diǎn)，就是把新股發(fā)行核準(zhǔn)制當(dāng)做萬惡之源，當(dāng)做我們股市長不大、上市公司質(zhì)量不佳特別是沒有長久牛市的“病根”，似乎只要改革核準(zhǔn)制為注冊(cè)制，股市就什么問題都解決了，就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)全面牛市、長久牛市。這完全是一廂情愿的想當(dāng)然。

首先，注冊(cè)制本身沒有利好利空性質(zhì)，它影響的主要是新股發(fā)行方式。當(dāng)然，注冊(cè)制的低門檻與包容性使得股票注冊(cè)上市更方便快捷，可能加快新股的發(fā)行，增加股票供給，對(duì)市場行情上行帶來壓力。但如果發(fā)行上市的都是好公司、有前途的公司、新興產(chǎn)業(yè)龍頭公司，很可能又會(huì)受到投資者的追捧，進(jìn)而帶來股市的繁榮。

其次，世界絕大多數(shù)國家的股市都是注冊(cè)制，也沒有看到哪一家股市只漲不跌或者只跌不漲，顯然影響股市牛熊的主要原因不在新股發(fā)行，而在宏觀經(jīng)濟(jì)、流動(dòng)性、上市公司業(yè)績和投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好等。

再次，從我們科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的試點(diǎn)來看，注冊(cè)制暫時(shí)也沒有完全解決炒新、炒小、炒差問題，也沒有完全解決“三高”發(fā)行問題，更沒有帶來兩個(gè)板塊的牛市或熊市。

最后，即便是注冊(cè)制實(shí)施時(shí)出現(xiàn)走熊或走牛，也主要與當(dāng)時(shí)的大盤指數(shù)所處的點(diǎn)位相關(guān)，如果大盤處在低位，注冊(cè)制很可能催生牛市;如果大盤在高位，注冊(cè)制很可能被當(dāng)成利空，讓市場承壓。顯然，注冊(cè)制是資本市場制度建設(shè)的長遠(yuǎn)利好，但不會(huì)是市場全面走牛的直接動(dòng)力。

不要把注冊(cè)制當(dāng)作上市公司質(zhì)量的背書者。管理層在“提高上市公司質(zhì)量的意見”中把全面推進(jìn)注冊(cè)制當(dāng)做一個(gè)重要舉措，有些投資者就誤認(rèn)為實(shí)行注冊(cè)制后上市的公司質(zhì)量就沒問題，實(shí)際情況可能并不如此。

先從注冊(cè)制的初衷來看，它是想通過強(qiáng)化信息披露這個(gè)核心來把上市公司的好壞交給市場、交給投資者去判斷，注冊(cè)審核機(jī)構(gòu)不會(huì)對(duì)上市公司質(zhì)量進(jìn)行背書。一般情況下，普通投資者僅憑招股說明書的信息很難對(duì)一家公司的技術(shù)水準(zhǔn)、行業(yè)地位、市場情況、內(nèi)部治理、發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行科學(xué)判斷，更多時(shí)候是隨大流，這就不排除很多情況下被公司概念、招股說明書的表面描述、承銷商的推銷、機(jī)構(gòu)的誘導(dǎo)所吸引，而忽視真正制約企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的信息。

再從注冊(cè)申請(qǐng)到發(fā)行的流程來看，交易所把關(guān)的審核機(jī)構(gòu)、上市委員會(huì)依然由不同層面的專家進(jìn)行，很多就是過去核準(zhǔn)制下的審核專家，人還是那些人，事還是那個(gè)事。

還有就是買的沒有賣的精，任何一家擬申請(qǐng)注冊(cè)上市的公司都會(huì)千方百計(jì)把自己打扮得漂亮些，把自己的優(yōu)點(diǎn)說得更充分一些，把自己的缺陷掩蓋得更合理一些，這樣你如果不是該行業(yè)里面的行家里手，就很難對(duì)一家公司的質(zhì)地、走向有個(gè)準(zhǔn)確科學(xué)的判斷。

另外，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、行業(yè)走向、技術(shù)趨勢(shì)是可能隨時(shí)發(fā)生變化，有些甚至一個(gè)偶然事件帶來根本性顛覆，這也就為一些企業(yè)上市后出現(xiàn)變臉提供了說辭。所以對(duì)注冊(cè)上市的企業(yè)也不能盲目相信，而同樣需要用心研判、用心觀察。

不要認(rèn)為注冊(cè)制實(shí)施后，市場優(yōu)勝劣汰就馬上發(fā)生。要提高資本市場的運(yùn)行水平與質(zhì)量，有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰是關(guān)鍵。這些年A股市場最受詬病的問題就是只進(jìn)不出、上市容易、退市難，開市三十年，退市不到一百家，資本市場應(yīng)有的資源配置功能得不到真正發(fā)揮。這個(gè)時(shí)候，大家對(duì)注冊(cè)制最大的期待就是能夠讓資本市場回歸本源，體現(xiàn)出優(yōu)勝劣汰來。現(xiàn)在，我們的注冊(cè)制推進(jìn)很快，退市機(jī)制還在摸索之中，有些方面還很不完善。

上周末，聚燦光電一則股東股份減持計(jì)劃引發(fā)了市場的熱議，部分股東的“清倉式減持”帶來了股價(jià)的大跌，讓二級(jí)市場投資者損失慘重，進(jìn)而再次敲響了注冊(cè)制下投資者利益保護(hù)的警鐘。這個(gè)現(xiàn)象顯示出，在全面推行注冊(cè)制的同時(shí)，需要綜合施策，加快一系列配套制度建設(shè)、機(jī)制建設(shè)、法律建設(shè)和監(jiān)管改革，堵塞尋租漏洞，系統(tǒng)解決深層次矛盾和問題，這樣才能真正打造出一個(gè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場來。